Q2火电业绩持续改善，沿海电厂或具备更大弹性

本周专题： 2023年上半年结束，火电企业Q2业绩表现如何？本周我们从量价等基本面的角度分析二季度火电板块的整体表现，并对其中业绩弹性可能较大的标的进行探讨。 核心观点 Q2电量增长+煤价下行，火电板块基本面持续向好。电量端看，2023年1-5月，全社会用电量35325亿千瓦时，同比增长5.2%，其中单5月用电量7222亿千瓦时，同比增长7.4%。火电作为稳定性电源，发电量持续提升。 2023年1-5月火电发电量达到24206亿千瓦时，同比增长6.2%；单5月发电量为4713亿千瓦时，同比增长15.9%，环比增长4.9%。成本端看，5月下旬开始煤价下跌速度明显加快。2023年1月-6月，秦皇岛5500混煤平仓价均值的同比涨跌幅分别为29.1%、2.7%、-24.6%、-14.8%、-21.8%和-34.5%。 考虑到库存可用天数，2023年3月至5月的煤价约反映2023年Q2的火电企业燃料成本。2023年3月至5月末秦皇岛5500混煤平仓价均值为1039元/吨，较2022年12月至2023年2月均值下降了159元/吨。截至2023年6月29日，秦皇岛港Q5500混煤平仓价为825元/吨，较今年年初以来的煤价高点（1215元/吨）已下降350元/吨。因此我们认为，Q2火电燃料成本相比于Q1有望实现明显改善。2023年二季度火电发电量增长叠加煤价回落速度加快，火电板块基本面持续向好，火电企业盈利能力有望持续修复。 Q2火电个股业绩表现或出现分化，看好沿海电厂弹性。电价：沿海电厂的电价相较于内陆电厂更有优势。2022年上海电力、申能股份和浙能电力的火电平均含税电价为0.538元/千瓦时，相较于建投能源、皖能电力和京能电力平均0.44元/千瓦时的综合电价高出0.098元/千瓦时。成本：一方面，现货煤价格加速向长协煤价格区间靠拢，长协煤履约率有望提升。2023年6月1日，秦皇岛Q5500动力煤平仓价回落至771元/吨，已经接近长协煤770元/吨的区间价格上限。我们认为长协煤和现货煤价差的显著缩小有助于长协煤履约率的提升。另一方面，沿海电厂的煤炭采购结构中市场煤占比往往较高，以浙能电力为例，截至2022年7月其执行长协煤价的占比仅为20%。我们认为长协煤占比较低的火电公司有望享受市场煤价格的快速回落带来的更大的盈利弹性。此外，沿海电厂具备进口煤采购的先发优势，相较于内陆电厂有望直接受益于进口煤价的下跌。从量上看，2023年5月，中国动力煤进口量为3138.3万吨，较上年同期的1508万吨大增108.11%，较前一月的3098万吨增长1.3%。累计来看，今年1-5月动力煤进口量达到13652.9万吨，同比高增91.2%。从价上来看，进口煤价在加速回落。截至6月29日，Q3800印尼煤广州港场地价为600元/吨，较年初（1月3日）下降了230元/吨；Q4800印尼煤广州港场地价为765元/吨，较年初（1月3日）下降了310元/吨。综上，在火电板块量价持续向好的大背景下，我们认为Q2火电板块业绩或出现分化，沿海电厂的Q2业绩弹性或更大。 投资建议 5月以来，市场煤价格加速下跌，火电燃料成本持续改善；此外，国内用电量维持较高增速。电量增长叠加煤价下行，二季度火电公司盈利有望持续修复。其中，沿海电厂位于经济较发达省份，电价普遍高于内陆电厂，同时具有进口煤作为补充，Q2业绩或将具备更大的弹性。具体标的方面，建议关注【浙能电力】【皖能电力】【申能股份】【京能电力】【粤电力】【宝新能源】【华能国际】【华电国际】【华润电力】（H股）【中国电力】（H股）等。 风险提示：宏观经济下行，政策推进不及预期，用电需求不及预期，装机增长不及预期，电价下调的风险，煤价上涨风险等 1.Q2火电板块业绩持续改善，沿海电厂或具备更大弹性 2023年上半年结束，火电企业Q2业绩表现如何？本周我们从量价等基本面的角度分析二季度火电板块的整体表现，并探讨其中业绩弹性较大的标的。 1.1.Q2电量增长+煤价下行，火电板块基本面持续向好 电量端看，电力呈现逆周期属性，Q2用电量维持高增速，带动火电发电量同比持续提升。 2023年1-5月，全社会用电量35325亿千瓦时，同比增长5.2%，其中单5月用电量7222亿千瓦时，同比增长7.4%。火电作为稳定性电源，短期内仍将起到压舱石作用，此外受到今年水电出力不足的影响，火电发电量持续提升。2023年1-5月我国火电发电量达到24206亿千瓦时，同比增长6.2%；单5月发电量为4713亿千瓦时，同比增长15.9%，环比增长4.9%。 图1：全社会用电量同比增速（单位：%） 图2：火电发电量同比增速（单位：%） 成本端看，年初以来煤价总体呈现下跌趋势，5月下旬开始下跌速度明显加快。2023年1月-6月，秦皇岛5500混煤平仓价均值的同比涨跌幅分别为29.1%、2.7%、-24.6%、-14.8%、-21.8%和-34.5%，6月煤价的同比降幅为上半年单月最大降幅。据中电联统计，2023年3月30日纳入统计的发电企业库存可用天数16.4天；截至2023年6月15日，库存可用天数已经提升至25天。考虑到库存可用天数，2023年3月至5月的煤价约反映2023年4-6月的火电企业燃料成本。具体来看，2023年3月至5月末秦皇岛5500混煤平仓价均值为1039元/吨，较2022年12月至2023年2月均值下降了159元/吨。截至2023年6月29日，秦皇岛港Q5500混煤平仓价为825元/吨，较今年年初以来的煤价高点（1215元/吨）已下降350元/吨。因此我们认为，Q2火电燃料成本相比于Q1有望实现明显改善，同时考虑煤价下滑节奏及电厂煤炭库存天数，Q3火电燃料成本压力或将继续降低。 图3：秦皇岛港Q5500煤炭价格（元/吨） 表1：秦皇岛5500混煤平仓价各月均值（单位：元/吨） 综上，2023年二季度火电发电量增长叠加煤价回落速度加快，火电板块基本面持续向好，火电企业盈利能力有望持续修复。 1.2.Q2火电个股业绩表现或出现分化，看好沿海电厂弹性 电价：沿海电厂的电价相较于内陆电厂更有优势。发电资产集中在沿海省份的区域性火电企业包括浙能电力、申能股份和上海电力等；集中在内陆省份的火电企业包括皖能电力、京能电力和建投能源等。 表2：部分区域火电公司控股火电装机分布情况（煤电装机占比按照2022年发电量口径统计） 我们对沿海和内陆的区域型火电公司2022年全年火电的综合上网电价进行对比，发现沿海电厂的电价相较于内陆电厂更具备优势。2022年上海电力、申能股份和浙能电力的火电平均含税电价为0.538元/千瓦时，相较于建投能源、皖能电力和京能电力平均0.44元/千瓦时的综合电价高出0.098元/千瓦时。故在电价端，沿海电厂占比更高的发电企业具备更大的优势。 图4：部分区域性火电公司2022年火电上网电价（含税，元/千瓦时） 成本端：一方面，现货煤价格加速向长协煤价格区间靠拢，长协煤履约率有望提升。2022年《国家发展改革委关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知（发改价格〔2022〕303号）》明确，煤炭长协基准价为675元/吨，合理区间为570—770元/吨。2023年6月1日，秦皇岛Q5500动力煤平仓价回落至771元/吨，已经接近长协煤770元/吨的区间价格上限。我们认为长协煤和现货煤价差的显著缩小有助于长协煤履约率的提升。另一方面，沿海电厂的煤炭采购结构中市场煤占比往往较高，以浙能电力为例，截至2022年7月其执行长协煤价的占比仅为20%。我们认为，长协煤占比较低的火电公司有望享受市场煤价格的快速回落带来的更大的盈利弹性。 此外，沿海电厂具备进口煤采购的先发优势，相较于内陆电厂有望直接受益于进口煤价的下跌。今年以来进口煤量的增长以及价格的回落有望加速带动沿海电厂的盈利修复。从量上来看，随着中国恢复澳大利亚煤炭进口、俄罗斯煤以及非传统供应国对华供煤量的增加，以及电力需求增长和国内电力企业入夏前补库的带动，今年3月以来我国进口煤总量显著增长。根据煤炭资源网数据，2023年5月，中国动力煤（包括褐煤、其他烟煤和其他煤，下同）进口量为3138.3万吨，较上年同期的1508万吨大增108.11%，较前一月的3098万吨增长1.3%，创至少2012年1月以来月度进口量第三高位的记录。累计来看，今年1-5月动力煤进口量达到13652.9万吨，同比高增91.2%。 图5：中国动力煤（包括褐煤、其他烟煤和其他煤）进口量月度趋势图（单位：万吨） 从价上来看，进口煤价在加速回落。截至6月30日，Q3800印尼煤广州港场地价为600元/吨，较年初（1月3日）下降了230元/吨；Q4800印尼煤广州港场地价为765元/吨，较年初（1月3日）下降了310元/吨。 图6：场地价:印尼煤3#(Q3800,印尼产):广州港（单位：元/吨） 图7：场地价:印尼煤1#(Q4800,印尼产):广州港（单位：元/吨） 综上，在火电板块量价持续向好的大背景下，我们认为Q2火电板块业绩或出现分化，沿海电厂的Q2业绩弹性或更大。 1.3.投资建议 5月以来，市场煤价格加速下跌，火电燃料成本持续改善；此外，国内经济偏弱形势下电力消费表现出明显的抗周期属性，用电量维持较高增速。电量增长叠加煤价下行，二季度火电公司盈利有望持续修复。其中，沿海电厂位于经济较发达省份，电价普遍高于内陆电厂，同时具有进口煤作为补充，Q2业绩或将具备更大的弹性。 具体标的方面，建议关注【浙能电力】【皖能电力】【申能股份】【京能电力】【粤电力】【宝新能源】【华能国际】【华电国际】【华润电力】（H股）【中国电力】（H股）等。 表3：部分火电企业目前PB估值（截至2023年6月28日） 2.环保公用投资组合 表4：环保公用投资组合（截至6月30日收盘） 3.重点公司外资持股变化 截至2023年6月30日，剔除限售股解禁影响后，长江电力、华能水电、国投电力、川投能源和华测检测外资持股比例分别为7.23%、0.63%、1.26%、3.19%和12.41%，较年初（1月3日）分别变化+0.04、-0.14、+0.81、+0.48和-2.12个百分点，较上周分别变化-0.08、+0.02、-0.02、-0.03和-0.12个百分点。 图8：长江电力外资持股情况 图9：华能水电外资持股情况 图10：国投电力外资持股情况 图11：川投能源外资持股情况 图12：华测检测外资持股情况 4.行业重点数据跟踪 煤价方面，截至2023年6月30日，秦皇岛港动力末煤（5500K）平仓价为830元/吨，较去年同期降低412元/吨，同比变化-33.2%，较2023年1月3日1175元/吨环比变化-29.4%。 库存方面，截至2023年6月30日，秦皇岛港煤炭库存总量为567万吨，较去年同期降低10万吨，同比变化-1.7%，较2023年1月1日572万吨环比变化-0.9% 图13：秦皇岛Q5500动力煤价格（元/吨） 图14：秦皇岛港煤炭库存（单位：万吨） 5.行业历史估值 图15：电力行业历史估值 图16：燃气行业历史估值 6.上周行情回顾 表5：上周个股涨跌幅排名 图17：上周申万一级行业涨跌幅排名 图18：上周电力、燃气涨跌幅 7.上周行业动态一览 表6：上周行业动态一览 8.上周重点公司公告 表7：上周重点公司公告