Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年07月03日 【资产配置快评】2023年第29期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 投资摘要： Apaintingisnotapictureofanexperiencebutistheexperience. 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2023年第28期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-06-26 《【华创总量联合】政策的预期与现实——总量“创”辩第61期》 2023-06-19 《资产配置快评2023年第27期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-06-18 《资产配置快评2023年第26期：Higher尚未结束，Longer才刚开始——6月美联储议息会议点评2023年第4期》 2023-06-15 《资产配置快评2023年第25期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-06-11 —MarkRothko 1.美国商业银行信贷创下8周以来最大增幅 2.存款账户利率拉低美国商业银行负债成本 3.美国商业银行存款搬家的主力是不付息存款 4.美国商业银行存款流出对贷款增长的约束较小 5.半导体投资驱动美国制造业同比增速创新高 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧 截至6月21日，美国商业银行信贷当周增加332亿美元，创下8周以来最大增幅。其中 其他贷款增加172亿美元，创下6周以来最大增幅；工商企业贷款增加102亿美元，居 民地产贷款增加50亿美元，信用卡贷款增加38亿美元。在连续收缩两周后，美国商业银行信贷重新大幅扩张，这将放大美联储下半年持续加息的压力。 图表1美国商业银行信贷创下8周以来最大增幅 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至6月29日，美国1年期大额存单平均利率升至2.60%，创下2009年以来最高，但还是比联邦基金利率下限要低240个基点。货币市场账户的平均利率仅小幅上升至0.54%，支票账户的平均利率稳定在0.7%附近，它们共同导致美联储加息无法明显提高银行负债成本，也就没有抑制银行信贷扩张，美联储就需要把利率长期维持在高位。 图表2存款账户利率拉低美国商业银行负债成本 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至今年一季度，美国商业银行不付息存款规模下降至4.5万亿美元，比2021年四季度 的峰值减少1万亿美元，同期商业银行付息存款规模上升1155亿美元，至12.8万亿美 元。货币市场基金规模上升4929亿美元，至5.2万亿美元。美联储加息过程中，储户存款转向更高回报货币市场基金的过程，已经反映在不付息存款规模的下降。 图表3美国商业银行存款搬家的主力是不付息存款 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至6月21日当周，美国商业银行存款规模和贷款规模的52周相关系数为0.12，大致相当于2008年-2022年历史均值的一半。主要原因是商业银行负债供给大幅增加，并且大量证券投资到期以后转换成贷款。较低的存贷款相关性，意味着存款流出产生的信贷紧缩压力较小，商业银行仍然可以增加信贷供给。 图表4美国商业银行存款流出对贷款增长的约束较小 资料来源：Bloomberg,华创证券 2021年美国制造业投资同比触底反弹，2022年持续走高，今年以来持续创出历史新高， 4月份制造业投资同比升至103.8%；同期中国制造业投资增速降至6%，两国制造业投资增速的差异迅速拉大。美国制造业投资的高速增长，主要来自计算机和电子行业，尤其是半导体投资的拉动。 图表5半导体投资驱动美国制造业同比增速创新高 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至6月30日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.7%，高于过去16年平均值以上1倍标准差，已 经处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至6月30日，中国10年期国债远期套利回报为63个基点，比 2016年12月的水平高93个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至6月30日，美元兑一篮子货币互换基差为-17.8个基点，Libor-OIS利差为27.2个基点，显示第一共和银行被关闭的冲击消退，离岸美元融资环境重新放松。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至6月30日，铜金价格比跌至4.3，离岸人民币跌至7.3；二者背离扩大，近期人民币汇率走弱，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至6月30日，国内股票与债券的总回报之比为24.6，略低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 张玉恒 销售助理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准