公司简评报告：云南减产拖累Q1业绩下滑 绿铝凸显长期价值

云南减产拖累Q1业绩下滑绿铝凸显长期价值 云铝股份(000807)公司简评报告|2023.04.25 评级：买入 吴轩 有色行业首席分析师 SAC执证编号：S0110521120001 wuxuan123@sczq.com.cn 电话：021-58820297 刘崇娜 有色行业研究助理liuchongna@sczq.com.cn电话：010-81152687 1云铝股份 沪深300 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 25-Apr 11-Feb 30-Nov 18-Sep 7-Jul 25-Apr 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）14.46 一年内最高/最低价（元）16.11/8.90 市盈率（当前） 11.58 市净率（当前） 2.16 总股本（亿股） 34.68 总市值（亿元） 501.47 资料来源：聚源数据 相关研究    核心观点 限电减产及铝价下跌，Q1业绩下滑。2023年Q1公司实现营业收入94.43亿元，同比下滑13.35%；实现归母净利润8.85亿元，同比下滑21.32%；扣非归母净利润8.80亿元，同比下滑21.21%。 绿电铝龙头，区位优势突出。公司构建了“铝土矿-氧化铝-阳极碳素-电解铝-铝加工”的完整铝产业链，拥有电解铝产能305万吨，氧化铝产能140万吨，碳素产能80万吨，铝加工产能157万吨，石墨化阴极产能2万吨。此外，与索通发展合资建设年产90万吨阳极炭素项目已顺利投产，公司权益炭素产能达到113.5万吨。公司电解铝产能全部位于云南地区，2月云南再度实施电解铝厂减产，根据公司2023年经营计划，预计今年电解铝产量255万吨，较22年产量下降4.67万吨，但依然为国内最大的水电铝企业。云南地区用电成本处于行业内偏低水平，公司产业链协同及区位优势明显。 资产负债结构优化，资产质量显著提升。公司持续优化资产负债结构，2022年公司资产负债率为35.29%，较21年下降9.45个百分点，且为连续4年下降。公司在2019-2022年间累计计提资产减值损失29.48亿元，资产质量显著好转。 供需结构向好，铝价有望走高。西南地区水电铝供给存在不确定性，火电、光伏等暂时无法快速有效补充水电供应紧张状况。电解铝产能天花板下，长期供给增量有限。同时，国内经济复苏，房地产市场持续改善下，电解铝需求持续向好。供需结构好转且弱美元支持下，铝价有望走高，公司将显著受益。 投资建议：公司是国内最大的绿电铝生产企业，产业链一体化及区位优势突出，电解铝生产成本处于行业较低水平，盈利能力强。预计公司在2023-2025年营业收入分别达到479.29/518.94/551.04亿元，归母净利润分别为52.31/59.04/64.28亿元，EPS分别为1.51/1.70/1.85。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：云南地区电解铝产能频繁减产，铝价大幅下跌。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 484.63 479.29 518.94 551.04 营收增速（%） 16.31% -1.10% 8.27% 6.19% 净利润（亿元） 45.69 52.31 59.04 64.28 净利润增速（%） 37.65% 14.50% 12.86% 8.88% EPS(元/股) 1.32 1.51 1.70 1.85 PE 10.95 9.59 8.49 7.80 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元）2022A2023E2024E2025E现金流量表（百万元）2022A2023E2024E2025E 流动资产8,245.65 9,271.65 19,566.65 26,937.56 经营活动现金流6914.478816.839231.5010987.40 现金 3,044.87 6,148.30 13,902.42 23,331.54 净利润 5268.02 5230.88 5903.82 6427.89 应收账款 959.66 23.73 1,041.00 89.60 折旧摊销 1782.53 1824.77 1839.87 1853.78 其它应收款 35.61 35.61 35.61 35.61 财务费用 275.06 230.50 1037.87 1102.08 预付账款 120.18 95.79 132.08 108.77 投资损失 -121.07 0.00 0.00 0.00 存货 3,917.81 2,800.69 4,288.01 3,204.51 营运资金变动 -1764.34 729.93 -453.83 619.66 其他 167.52 167.52 167.52 167.52 其它 1474.27 800.75 903.77 984.00 非流动资产 30,813.82 29,259.47 27,640.02 26,006.66 投资活动现金流 -1033.03 -272.86 -222.86 -222.86 长期投资 488.82 488.82 488.82 488.82 资本支出 -2182.37 372.86 272.86 272.86 固定资产 24,379.70 22,970.29 21,511.89 20,015.85 长期投资 -82.19 0.00 0.00 0.00 无形资产 3,125.80 3,046.28 2,966.76 2,887.23 其他 1231.53 -645.72 -495.72 -495.72 其他 2,143.92 2,143.92 2,143.92 2,143.92 筹资活动现金流 -4588.52 -5440.54 -1254.52 -1335.42 资产总计 39,059.47 38,531.12 47,206.67 52,944.22 短期借款 -2247.85 -469.99 0.00 0.00 流动负债 9,046.55 7,116.46 9,216.78 7,795.43 长期借款 -2290.05 -4377.00 0.00 0.00 短期借款 469.99 0.00 0.00 0.00 其他 -50.62 -593.55 -1254.52 -1335.42 应付账款 4,011.72 4,367.98 4,608.67 4,871.21 现金净增加额 1292.91 3103.43 7754.12 9429.12 其他 673.21 673.21 673.21 673.21 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 非流动负债 4,736.42 359.42 359.42 359.42 成长能力 长期借款4,377.00 0.00 0.00 0.00 营业收入 16.31% -1.10% 8.27% 6.19% 其他359.42 359.42 359.42 359.42 营业利润 25.07% 14.50% 12.87% 8.88% 负债合计13,782.96 7,475.88 9,576.19 8,154.84 归属母公司净利润 37.65% 14.50% 12.86% 8.88% 少数股东权益 2,925.44 3,726.20 4,629.97 5,613.96 获利能力 归属母公司股东权益 22,351.07 27,329.04 33,000.51 39,175.41 毛利率 14.94% 16.97% 19.09% 19.46% 负债和股东权益 39,059.47 38,531.12 47,206.67 52,944.22 净利率 9.43% 10.91% 11.38% 11.67% 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E ROE 7.95% 19.42% 18.09% 16.55% 营业收入 48,463.02 47,928.95 51,893.63 55,103.80 ROIC 19.45% 23.50% 31.74% 36.20% 营业成本 41,221.73 39,794.15 41,986.88 44,378.75 偿债能力 营业税金及附加 361.84 357.85 387.45 411.42 资产负债率 35.29% 19.40% 20.29% 15.40% 营业费用 71.16 70.37 76.20 80.91 净负债比率 21.59% 13.63% -0.88% -13.36% 研发费用 82.55 81.64 88.40 93.87 流动比率 0.91 1.30 2.12 3.46 管理费用 640.27 633.21 685.59 728.00 速动比率 0.48 0.91 1.66 3.04 财务费用 233.06 230.50 1,037.87 1,102.08 营运能力 资产减值损失 -250.79 0.00 0.00 0.00 总资产周转率 1.26 1.24 1.21 1.10 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 97.48 97.48 97.48 97.48 投资净收益 121.07 0.00 0.00 0.00 应付账款周转率 10.71 11.44 11.56 11.63 营业利润 5,905.05 6,761.22 7,631.23 8,308.78 每股指标(元) 营业外收入 6.64 6.64 6.64 6.64 每股收益 1.32 1.51 1.70 1.85 营业外支出 5.11 5.11 5.11 5.11 每股经营现金 1.99 2.54 2.66 3.17 利润总额 5,906.59 6,762.76 7,632.77 8,310.31 每股净资产 6.45 7.88 9.52 11.30 所得税 638.56 731.12 825.18 898.43 估值比率 净利润 5,268.02 6,031.63 6,807.59 7,411.88 P/E 10.95 9.59 8.49 7.80 少数股东损益 699.38 800.75 903.77 984.00 P/B 2.24 1.83 1.52 1.28 归属母公司净利润 4,568.64 5,230.88 5,903.82 6,427.89 EBITDA 7,747.63 8,816.49 10,508.97 11,264.63 EPS（元） 1.32 1.51 1.70 1.85 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 吴轩，金融硕士，曾就职于长城证券。2021年12月加入首创证券，负责有色金属板块研究。刘崇娜，有色行业研究助理，FRM，2022年5月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即