狂飙后的糖价：上行中继还是趋势反转？

半年度报告——白糖 狂飙后的糖价：上行中继还是趋势反转？ 走势评级：白糖:震荡 报告日期：2023年6月28日 ★国际糖市分析及展望： 巴西中南部23/24榨季糖产量预计将增至3800万吨左右的历史次高位水平，可能导致三季度国际贸易流偏过剩，不过后续天气和港口物流方面仍存在一定的风险。四季度，由于严重旱情令泰国23/24榨季糖产量及可供出口量预计下滑；印度23/24榨季出口配额预计同比进一步减少，料将降至400万吨左右及以下水平，这意味着亚洲主产国可供出口量或较22/23榨季更少，这种情况或将令国际贸易流在23Q4-24Q1再度收紧。 三季度国际糖市预计震荡偏弱，警惕天气风险和巴西港口物流风险对市场节奏的干扰，但糖价下方空间有限，20美分左右支撑预计较强。四季度糖价有望再度回升，长期前景仍偏乐观。 ★国内糖市分析及展望： 国内糖厂5月底产销率已达7成，距离下榨季国产新糖大量上 市还有6个月，目前临近夏季冷饮消费旺季，接着是中秋国庆双节备货期，糖厂无销售压力，挺价意愿较强，下半年基差预计将保持坚挺。 国内产需缺口如何弥补仍是市场的主要关注点。外盘三季度预期震荡走弱、下寻需求支持，将对国内价格形成压制，人民币汇率下半年大概率走强将有助于降低进口成本，但国内糖市现货供应紧张，产需缺口的弥补需要配额外进口利润的修复，国内市场表现预计将相对外盘更抗跌。因此，三季度郑糖料震荡偏弱，SR401合约下方支撑位6000一线，内外价差料走强。四季度有望跟随外盘再度震荡走强。下半年内盘波动料小于外盘。 单边：三季度虽预期震荡偏弱，但考虑到现货供应紧张、高基差的状况，做空并不顺畅，建议高卖低平、轻仓滚动交易的思路为主，不宜过分追空；四季度可关注逢低布局多单的机会。 套利：1、跨期：9-1价差建议以正套为主。2、内外：三季度预计配额外进口利润有所修复，建议内外反套为主。 ★风险提示： 宏观金融动荡的风险；产业政策面风险；产地天气风险。 方慧玲资深分析师（软商品）从业资格号：F3039861 投资咨询资格号：Z0010565Tel:8621-63325888-2737 Email:huiling.fang@orientfutures.com 国内外糖期货主力合约行情走势图 郑糖主力合约 ICE原糖主力（右轴） 元/吨 6,700 6,500 6,300 6,100 5,900 5,700 5,500 22/02 22/02 22/03 22/03 22/04 22/04 22/05 22/05 22/05 22/06 22/06 22/07 22/07 22/08 22/08 22/09 22/09 22/10 22/10 22/10 22/11 22/11 22/12 22/12 23/01 23/01 23/02 23/02 23/03 23/03 5,300 美分/磅 23.0 22.0 21.0 20.0 19.0 18.0 17.0 软商品 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、行情回顾：上半年内外糖价大涨后陷入震荡，国内基差走强5 2、国际糖市基本面：6 2.1、巴西：新榨季23/24榨季甘蔗及糖产量形势偏乐观6 2.1.1、23/24榨季巴西压榨生产快速推进，糖厂制糖比维持历史高位6 2.1.2、23/24榨季巴西中南部甘蔗产量前景预期偏乐观7 2.1.3、7-9月天气整体有利于压榨的概率偏大，但需警惕厄尔尼诺气候的影响7 2.1.4、23/24榨季巴西中南部糖产量预期增至3700-3800万吨左右8 2.1.5、堵港问题暂未发生，未来几个月港口物流将面临考验9 2.2、印度10 2.2.1、22/23榨季印度糖超预期减产，配额出口已全部发运10 2.2.2、23/24榨季生产供应形势的初步预估11 2.3、泰国：干旱威胁下，23/24榨季泰国糖产量预计大幅下滑12 2.4、国际贸易流Q3预期偏过剩，23/24榨季上半榨季贸易流或再度收紧13 2.5、国际糖市行情展望：23Q3糖价料震荡偏弱，23Q4-24Q1糖价或再度回升15 3、国内糖市基本面16 3.1、23/24榨季全国糖料种植面积预计持稳略减，糖产量恢复料有限16 3.2、糖厂无销售压力，现货基差预计将保持坚挺17 3.3、上半年进口难度大，下半年进口或有回升18 3.4、进口糖浆及预拌粉量、非正规渠道进口糖量预计将有所增加20 3.5、国内食品饮料消费复苏斜率边际放缓，糖真实消费或不及预期21 3.6、22/23榨季国内产需缺口如何弥补仍是市场的主要关注点21 4、糖市行情展望及投资建议22 5、风险提示23 2期货研究报告 图表目录 图表1：国内外糖期货价格走势5 图表2：国内糖主力基差走势5 图表3：巴西中南部甘蔗双周压榨量6 图表4：巴西中南部糖双周生产情况6 图表5：巴西中南部压榨生产中双周产糖用蔗比例情况6 图表6：巴西乙醇折糖均衡价与ICE糖价价差走势6 图表7：巴西圣保罗土壤湿度7 图表8：巴西甘蔗累计单产情况7 图表9：巴西2023年7-9月降水预报8 图表10：巴西中南部甘蔗及糖历年产量情况9 图表11：巴西历榨季糖厂用蔗制糖比情况9 图表12：巴西中南部不同产糖用蔗比例、甘蔗入榨量情况下的糖产量初步测算9 图表13：巴西糖月度出口情况10 图表14：桑托斯港玉米+大豆+糖的月度出口量10 图表15：印度历榨季产需情况10 图表16：印度历榨季进出口情况10 图表17：印度2023年西南季风推进情况11 图表18：印度季风期降水情况11 图表19：NOAA对Nino3.4SST的模型预测情况12 图表20：BOM对印度洋偶极子IOD的模型预测12 图表21：印度乙醇计划12 图表22：泰国甘蔗及糖产量历年情况13 图表23：泰国糖月度累计出口情况13 图表24：国际机构对全球糖产需格局的预估情况14 图表25：ISO对全球糖产需格局的预估15 图表26：原白糖期货价差情况15 图表27：ICE原糖7-10合约价差16 图表28：ICE原糖10-3合约价差16 图表29：全国及广西历年产糖量情况17 图表30：广西累计降雨量17 图表31：全国糖厂累计产销率情况17 图表32：全国糖累计销售情况17 图表33：全国糖厂月度销量情况18 图表34：全国国产糖糖厂工业库存18 图表35：广西糖厂月度销量情况18 图表36：广西国产糖糖厂工业库存18 图表37：中国食糖月度进口情况19 图表38：配额外进口巴西及泰国糖利润19 图表39：商务部发布的食糖进口信息19 图表40：巴西月度出口至中国量19 图表41：配额外进口成本估算20 图表42：中国糖浆及预拌粉月度进口量20 图表43：中国糖浆及预拌粉进口量价情况20 图表44：粮油食品类零售额同比及食品制造业存货同比21 图表45：国内白糖与果葡糖浆的现货价格价差21 图表46：国内食糖供需平衡表预估22 1、行情回顾：上半年内外糖价大涨后陷入震荡，国内基差走强 1-4月，内外盘快速上行：该时间段为亚洲主产国印度、泰国、中国糖厂压榨生产期， 各主产国生产情况均不及预期，亚洲生产国糖生产出现400-500万吨的预期偏差，致使 全球糖市供应紧张的状况延续并加深，ICE原糖期价从18-19美分/磅一路上行至26-27美分/磅，涨幅达43%。而国内连续第二年减产令产需缺口拉大，防疫政策放开后产业链补库需求增加令国内缺口问题放大，在期货近远月配额外进口利润大幅倒挂的背景下，市场担心进口量不足、国内缺口难以弥补的问题，内外形成共振，资金大举涌入推动郑糖主力快速上行至7000一线左右，1-4月累计涨幅达25%。 5-6月份，内外盘高位震荡。在该时间段，ICE糖价基本维持在24-27美分/磅区间内震荡运行，尽管国际贸易流供应紧张的状况仍在持续，但高糖价令买家采购需求明显放缓；此外，随着亚洲主产国的压榨生产结束，其产量不及预期的情况已在盘面上得到反映，市场关注焦点转向南半球巴西。巴西中南部于4月份进入新榨季，5月份天气转干有利于糖厂压榨的快速推进，叠加高糖醇价差影响下糖厂最大化产糖，致使巴西中南部糖生产超预期，这为缓解市场对供应紧张的担忧起到了一定的作用。国内方面，期现货价格站上7000元/吨一线之后，市场对国家轮储/抛储政策调控的预期增强，且郑商所大幅 上调本年度9月、11月合约的保证金，令盘面交易成本大增，郑糖主力在7000元/吨一线震荡。 在1月-4月中旬，郑糖主力基差大部分时间为负基差，期货上行带动现货跟随，但4月中旬后，糖厂压榨生产基本结束，减产叠加销售淡季不淡，令糖厂销糖率快速提升至近年来同期高位，糖厂几无销售压力，挺价意愿明显，导致基差不断走强，并于4月中旬由负转正，目前基差表现仍然坚挺，显示出国内糖厂现货供应紧张的状况。 图表1：国内外糖期货价格走势图表2：国内糖主力基差走势 元/吨 7,300郑糖主力合约ICE原糖主力（右轴） 7,100 6,900 6,700 6,500 6,300 6,100 5,900 5,700 5,500 22/02 22/02 22/03 22/04 22/05 22/05 22/06 22/07 22/07 22/08 22/09 22/09 22/10 22/11 22/11 22/12 23/01 23/01 23/02 23/03 23/04 23/04 23/05 23/06 5,300 美分/磅 29.0 27.0 25.0 23.0 21.0 19.0 17.0 元/吨主力基差（右轴）南宁现货价主力合约收盘价 7500 7000 6500 6000 5500 22/10 22/10 22/11 22/11 22/12 22/12 23/01 23/01 23/01 23/02 23/02 23/03 23/03 23/04 23/04 23/05 23/05 23/06 5000 元/吨 400 300 200 100 0 -100 -200 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，沐甜科技网，东证衍生品研究院 2、国际糖市基本面： 2.1、巴西：新榨季23/24榨季甘蔗及糖产量形势偏乐观 2.1.1、23/24榨季巴西压榨生产快速推进，糖厂制糖比维持历史高位 巴西已进入新榨季23/24榨季，当前国际糖价高企令巴西糖厂迫切希望加快收割速度，同时高糖醇比价也促使糖厂最大化用甘蔗产糖。4月巴西中南部糖厂压榨甘蔗3504.7万吨，同比增加19.6%，产糖153.7万吨，同比增加44%，但低于市场预期水平，原因是4月份降雨影响甘蔗收割作业，不利天气令糖厂在4月大约损失了10天气的收获时间；5 月份巴西中南部天气转干，糖厂压榨甘蔗量9033.1万吨，同比增加15.7%，产糖543.5万吨，同比增加36%，均超过市场本已强劲的预期；糖厂用蔗制糖比维持在历史同期高位，其中5月份制糖比达到48%以上的近12年来的最高。23/24榨季截至6月1日中南部地区累计压榨甘蔗1.25亿吨，同比增加16.76%，累计产糖697.2万吨，同比增加37.7%；糖厂累计使用46.88%的甘蔗比例产糖，上榨季同期为40.5%。 图表3：巴西中南部甘蔗双周压榨量图表4：巴西中南部糖双周生产情况 60,000,000 50,000,000 2,500,000 30,000,000 2,000,000 20,000,000 1,500,0001,000,000 4