拓天大模型即将发布，面向三大行业的MaaS稀缺性显著

拓尔思（300229） 公司研究/公司深度 拓天大模型即将发布，面向三大行业的MaaS稀缺性显著 2023-06-28 报告日期： 投资评级：买入（首次） 收盘价（元）26.52 近12个月最高/最低（元）35.65/9.67 总股本（百万股） 795.29 流通股本（百万股） 794.68 流通股比例（%） 99.92 总市值（亿元） 210.91 流通市值（亿元） 210.75 公司价格与沪深300走势比较 分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001 邮箱：yinyj@hazq.com 分析师：�奇珏 执业证书号：S0010522060002 邮箱：wangqj@hazq.com 相关报告 主要观点： 深耕nlp技术，当前人工智能、大数据、数据安全为主要业务。 拓尔思成立于1993年，是中文全文检索技术的始创者，领先的人工智能、大数据和数据安全产品及服务提供商。公司拥40+发明专利、1000+软件著作权，一直引领全文检索和搜索引擎数据库、自然语言处理(NLP)技术的原始创新和应用场景落地。 即将发布拓天大模型，面向媒体、政务、金融三大重要行业。 公司公众号6月21日发布信息：2023年6月29日，拓尔思拓天大模型成果发布会即将举行。目前拓尔思拓天大模型已经在媒体、政务、金融三个行业取得成果。根据公司年报提到的AIGC发展战略，面向三大关键行业，功能与服务包括：a）金融行业：研报摘要自动生成等功能；b）政务：结构化公文写作的辅助创作；c）媒体行业：知识型搜索引擎等。 紧抓三大重点行业业务痛点，MaaS商业模式开拓广阔成长空间 相比其他垂直行业而言，公司面向的媒体、政务、金融行业在使用生成式AI中，具有更明显的业务痛点：1）对于生成式文字、图片更为敏感。正确的价值导向、准确的史实事件描述、特定的遣词造句与格式规范。2）数据不可外泄，安全性要求高。由此导致了行业进入门槛、技术与数据处理能力高。 公司的拓天大模型，优势明显：1）已经陆续应用于相关行业，能力获 得客户认可；2）传统人工智能、大数据业务已经在3大行业具有客户积累。形成销售人员的复用，进一步提升单客户价值。3）MaaS的商业模式，解决客户痛点，同时形成可重复收入，相比传统软件产品或项目制销售，模式更优。 根据我们测算，媒体行业的客户数量约3000多家；政务行业考虑基层 党政机关，数量达到6万多个；金融系统，银行、证券合计近5000家。我们假设MaaS单客户定价在10-100w，预计三大行业的需求将达到91亿元。 投资建议 考虑2024-2025年部分客户落地，预计公司2023年-2025年营业收入分别为11.69亿元、15.58亿元、21.19亿元，同比增长28.9%、33.2%、36.0%；预计归母净利润1.95亿元、2.76亿元及4.01亿元，同比增长 53.0%、41.0%及45.4%。 我们认为，公司拓天大模型有望开创MaaS新商业模式，面向三大行业提供的模型服务具有稀缺性且准确解决客户痛点，未来具有较大发展空间，给予“买入”评级（首次覆盖）。 风险提示 AI技术发展及下游客户接受度不及预期；下游行业受经济下行影响；行业竞争加剧。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 907 1169 1558 2119 收入同比（%） -11.8% 28.9% 33.2% 36.0% 归属母公司净利润 128 195 276 401 净利润同比（%） -48.0% 53.0% 41.0% 45.4% 毛利率（%） 63.7% 63.9% 66.2% 68.7% ROE（%） 4.8% 6.9% 8.8% 11.4% 每股收益（元） 0.18 0.25 0.35 0.50 P/E 65.58 107.92 76.55 52.64 P/B 3.12 7.40 6.75 5.98 EV/EBITDA 31.33 67.24 49.97 35.99 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 引言5 1.拓尔思基本情况6 1.1深耕NLP行业，技术积累多年6 1.2人工智能、大数据是公司主要的收入来源7 1.3历史财务数据分析9 2.新产品发布，面向三大行业11 2.1AIGC发展路径清晰，MAAS稀缺性与空间广阔11 2.2媒体、政务、金融行业AI模型需求强烈11 2.3MAAS带来第二成长曲线14 3.盈利预测与估值16 风险提示：17 财务报表与盈利预测18 图表目录 图表1拓尔思发展历程6 图表2拓尔思股权结构7 图表3公司产品列表8 图表4拓尔思收入结构8 图表5拓尔思收入及增速9 图表6拓尔思归母净利润及增速9 图表7拓尔思毛利率与净利率变化9 图表8拓尔思费用率变化9 图表9拓尔思经营活动现金净流量与利润对比10 图表10拓尔思应收账款10 图表11拓尔思AIGC发展路径11 图表12拓尔思AIGC实践12 图表13拓尔思现有新闻媒体客户12 图表14拓尔思现有党政客户13 图表15拓尔思现有金融行业客户14 图表16拓尔思通用大模型+专业模型在商业落地的融合流程14 图表17拓尔思通用大模型+专业模型在商业落地的融合流程15 图表18公司收入假设16 引言 ChatGPT是由OpenAI研发的一种语言AI模型，使用海量语料库来生成与人类相似的反应。全球维度来看，当前大模型给全社会带来的变化有三个方面： 1）对基础设施的建设需求进一步加大。无论是训练还是推理，都对算力提出更高需求。 2）对于大模型自身算法的不断精进。无论是从ChatGPT3.0到ChatGPT3.5甚至 ChatGPT4.0，还是国内的文心一言、星火大模型，都在不断追求完美。 3）下游应用的不断探索。包括互联网及元宇宙领域、工业领域、智能汽车与智能座舱，从垂直行业来看也包括金融行业、医疗行业、政务行业的应用落地。 而拓尔思，作为国内领先的人工智能及大数据软件产品提供商，在NLP领域具有多年的研发积累与实践。通过不断完善自身模型、与下游客户探索大模型的应用场景与客户痛点，即将于6月29日举行拓天大模型成果发布会。 从公司的公开资料来看，拓天大模型具有三大亮点： 1）面向的媒体、政务、金融行业在使用生成式AI中，具有更明显的业务痛点：a）对于生成式文字、图片更为敏感。正确的价值导向、准确的史实事件描述、特定的遣词造句与格式规范。b）数据不可外泄，安全性要求高。由此导致了行业进入门槛、技术与数据处理能力高。 2）MaaS的商业模式，解决客户痛点，同时形成可重复收入，相比传统软件产品或项目制销售，模式更优。 3）已经陆续应用于相关行业，能力获得客户认可。 由此，我们认为，拓天大模型在一众国内产品中，具有一定竞争力。 结合公司发展历史，过往业绩表现，与传统人工智能、大数据及安全产品的高成长性，具有较大的发展潜力。 1.拓尔思基本情况 1.1深耕NLP行业，技术积累多年 拓尔思成立于1993年，是中文全文检索技术的始创者，领先的人工智能、大数 据和数据安全产品及服务提供商。公司2011年在深圳证券交易所创业板上市。 自成立以来，拓尔思始终坚持核心技术自主研发，拥40+发明专利、1000+软件著作权，一直引领全文检索和搜索引擎数据库、自然语言处理(NLP)技术的原始创新和应用场景落地，成功服务了一批国家级重要信息化项目的建设，成为国家企业信用信息公示系统、信用中国、国家知识产权检索系统、GA云搜索等国家级基础设施的数据管理和检索引擎。 公司自主研发的TRS大数据平台、TRS人工智能平台和安全一体化平台，已成为行业领先的数字化基座。同时，公司已建立了大规模的数据和知识资产，正在全面构建云和数据服务生态(SaaS&DaaS)。目前，公司的数智产品与服务已被国内外10000余家企业级用户广泛使用，尤其在企业数字化转型、数字政府、网络内容安全、融媒体、金融科技和开源情报等领域实现了深度应用。 图表1拓尔思发展历程 资料来源：公司官网，华安证券研究所 公司实际控制人为自然人李渝勤，现担任公司董事长、信科互动科技发展有限公司董事长兼总经理、成都拓尔思信息技术有限公司执行董事、拓尔思国际有限公司执行董事、西藏通智信息科技发展有限公司执行董事。 图表2拓尔思股权结构 资料来源：公司2022年报，华安证券研究所 1.2人工智能、大数据是公司主要的收入来源 自公司成立以来，公司坚持自主研发，一直引领全文检索和搜索引擎数据库、自然语言处理技术（NLP）技术的原始创新和应用场景落地。 当前核心技术领域包括大数据、人工智能（语义智能）、数据安全三大领域。相关领域均有成熟产品。 1、人工智能领域：公司是国内最早从事自然语言处理（NLP）研发的企业之一，在NLP、知识图谱、OCR、图像视频结构化领域都具备自主可控的底层技术，处于行业领先地位。 2、大数据领域：公司是最早从事中文全文检索技术研发的企业，具有全球领先的智能检索技术，现已将领先优势拓展到数据采集、治理、分析挖掘等大数据核心技术的全生命周期，所有底层技术均自主可控。 3、数据安全领域：公司子公司天行网安是国内最早从事网络安全和数据交换的企业，发明了国内第一台安全隔离网闸，在数据视频交换、单向导入等方面具有雄厚的技术实力。 图表3公司产品列表 资料来源：公司2021年年报，华安证券研究所 图表4拓尔思收入结构 从收入结构来看，当前公司的主要收入来源为大数据软件产品及服务，2022年占收入的41.8%；人工智能软件及服务、安全产品分别占收入的23.4%、16.1%。 毛利率来看，人工智能软件产品及产品服务达到75.1%，综合毛利率达到63.7%。除系统集成业务毛利率较低外，其他业务毛利率亮眼，意味着公司产品标准化程度高。 2022年收入（百万元） 收入增速 收入占比 毛利率 大数据软件产品及服务 379 -26.4% 42% 69.8% 人工智能软件产品及服务 212 17.4% 23% 75.1% 安全产品 146 2.7% 16% 67.4% 系统集成及其他 169 -10.7% 19% 32.6% 合计 907 -11.8% 100% 63.7% 资料来源：拓尔思2022年报，华安证券研究所 1.3历史财务数据分析 公司自上市以来，收入与利润一直处于快速增长状态. 营业收入：2020年公司收入实现较为快速增长，其中主要房地产业务。2021、 2022年，由于房地产业务收缩导致公司收入增速出现较为明显下降。 归母净利润：2019-2020年，由于毛利率提升、费用率的下降带来净利润增速远超收入增速。2022年受疫情等因素影响，公司净利润下滑较为明显。 图表5拓尔思收入及增速图表6拓尔思归母净利润及增速 35% 14% 11% -21% -12% 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 营业总收入（百万元）YOY 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 350 158% 44% 103% -23%-48% 300 250 200 150 100 50 0 归母净利润（百万元）YOY 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：wind，华安证券研究所资料来源：wind，华安证券研究所 毛利率：从年度数据来看，公司综合毛利率长期维持在58%以上的水平，在整个计算机行业处于较为领先地位。2022Q1由于季节性及产品收入确认结构原因，导致毛利率有所下降，全年来看预计仍然维持往年水平。 费用率：2020年以来，费用率持续提升。其中销售费用率，管理费用率提升更 为明显。 净利率：结合毛利率、费用率来看，2020年在毛利率较高、调整费用率的变化下，公司的净利率达到最高水平24.4%。 图表7拓尔思毛利率与净利率变化图表8拓尔思费