定量概况 ： 不同步性

可访问版本 定量概况 不同步性 宏观不和谐 我们的美国政权指标信号仍然分散，并且彼此有些矛盾（图表13）。信贷紧缩，收益修正正在改善， 但收益率曲线倒挂，ISM正在走低。我们的政权指标在5月份进一步恶化（基于平滑的300万数据），但在一个月的基础上有所改善。简而言之，我们的美国政权指标仍处于不被定罪的低迷状态，但正处于上升趋势，这是市场的危险时刻（请参阅Whipsaw警报）。同样，我们的欧洲团队。’s样式周期表示不同的信号阵列（请参见样式周期），全局波丢弃 （请参阅GlobalWave注释），但实时情绪指标NewsAlpha在美国有所改善（请参阅NewsAlpha）。上周，基于20％的低谷回报率，我们享受了标准普尔500熊市的结束（请参阅五个常见问题解答） ，我们的经济学家刚刚修正了他们的前景，将浅衰退推了两个季度（请参阅美国经济观点）。 下行，上行，掉头？ OurRegimeIndicatorhasbeeninadownturnforfivemonths,andmixedsignalsarenot非典型inthe latestagesofadown(definedhereaslastthreemonthsbeforethedownturnsignalsturnstoupturn).Inalate-stagedown,styleinvestmenthasbeen muddled.ValueandGrowthperformcounterandcallandcall,eachleadingtheequalweightedS&P500indexby~7ppt(Exhibit2)withValueamoreconsistentwinner(71%successratevs.Growth’s57 ％）。特别是，远期市盈率（9.8ppt）是在后期低迷时期挑选股票的最佳指标，因为投资者将过去的收益低谷视为未来（图表9）。随着通常伴随后期低迷市场的较高联邦基金利率，自由现金流（FCF）到EV和价格到FCF的表现分别为6.5ppt和7.7ppt。 糟糕的广度预示着价值 什么是上升’不必下跌，但是涨幅远远超过其他一切的通常会反弹并表现不佳，而其他一切都会赶上。上 个月，只有23％的标准普尔500指数成分股表现优异，这是自1986年以来我们数据历史上最窄的市场（图表8）。（继续内部…) 在Excel中下载股票列表和历史因子收益：研究库 2023年6月15日 美国股权与量化战略 SavitaSubramanian股票和量化策略师BofAS +16468553878 AlexMakedon 股票和量化策略师BofAS +16468555982 JillCareyHall,CFA股票和量化策略师BofAS +16468553327 OhsungKwon,CFA 股票和量化策略师BofAS +16468551683 VictoriaRoloff 股票和量化策略师BofAS +16467436339 尼古拉斯·伍兹 股票和量化策略师BofAS +16465564179 图表1：最佳和最差的屏幕YTD 截前至5个5/屏3幕1/2023 性能。 图表2：后期低迷时期的风格表现 自1990年以来，历史低迷时期的平均回报率 10% 5% 0% -5% -10% Ret.(12-m加1-m反转)1.4% 5/5 顶部底部屏幕 净资产收益率（按债务划分的5年平均调1.1% 整数） 相对强度(5wk/30wk)1.0% 相对强度(10wk/40wk)0.5% 价格回报（3个月）-0.1% 标准普尔500指数（相等加权）-4.2% 值增长MO质量风险小盘股低质量低风险大盘股 来源：美国银行美国股票和美国量化策略 美国银行全球研究 底部5个屏幕性能。 股息率（总回报）-9.3% 低EPS鱼雷-8.9% 收益收益率-8.2% 价格比账面价值低-8.1% 低价格-8.1% 本文讨论的交易理念和投资策略可能会产生重大风险，并不适合所有投资者。投资者应具有相关市场和金融资源的经验，以吸收因应用这些理念或策略而产生的任何损失。 BofASecurities确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应意识到公司可能存在利益冲突，这可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的唯一因素。 请参阅第36页的重要披露38.12570401 时间戳：2023年6月15日美国东部时间02:52AM 来源：FactSet，美国银行美国股票和量化策略 美国银行全球研究 免责声明：包含的估值和屏幕 本文用于评估比较估值和比较收益前景，而不是 旨在推荐与任何特定证券相关的交易。这些指标应仅与其他因素一起用于投资决策，包括财务风险，投资风险，管理策略以及运营和财务前景。 Contents 聚光灯：效率提升(降低ERP6 美国政权模式6 远期收益收益率24 价格/自由现金流24 自由现金流/企业价值24 五年股本回报率(按债务调整)24 估值背景24 性能计算方法31 进步和下降32 Definitions32 从p.1继续： 标准普尔500指数跑赢等权重指数4.4个百分点，足足三个百分点。Dev.高于平均水平。从历史上看，在超过两个圣Dev.价差，价值随后在接下来的6个月中超过增长7个百分点，在接下来的12个月中超过增长10个百分点。动量/技术因素在5月份表现最强劲（平均-1.6%。)在MegaCapTech领导几个月后 ，但动量可能会受到挑战，因为它通常在低迷的最后三个月明显落后于基准。一个值得注意的例外是第12个月和第1个月的逆转，其平均值超过指数7.5个百分点。并成功地在86%的历史后期衰退，可能是由于其反转成分识别均值回归趋势变化（图表10）。 质量领先YTD；坚持下去 质量是5月份第二好的因素组（-2.1％），因为所有质量因素都以5年债务调整后的ROE（ +1.1％）清除了该指数。今年到目前为止，质量领先于我们遵循的所有其他因素组，与下一个最佳因素组（杂项）相比有6.2个百分点的表现差距。鉴于质量在后期债务低迷中的强劲表现 ，质量可能有更大的运行空间。 调整后的ROE措施表现最好。有趣的是，低质量往往会在低迷的最后几个月获得牵引力，主张在质量风险方面保持杠铃。我们喜欢现金回报更高、持续时间风险更低的高质量公司。 劳动强度因素认为未来的日子会更好 随着时间的推移，美国公司拥有从员工身上挤出更多美元的良好记录，并在1986年至2006年期间系统地 改进了这一措施。在此期间，股票风险溢价呈下降趋势，平均约为200bp（图表3）。劳动效率在2010年突然停止，我们怀疑这是因为如果劳动力成本较低，公司提高效率的动力就更小，全球化带来的反通胀、融资成本下降和净回购是实现每股收益增长的轻松胜利。如今，劳动力市场趋紧，劳动力参与率低，公司现在正在做他们在面临工资通胀时通常会做的事情：他们在效率上花钱（图表5）。我们的量化工作表明 ，轻工公司每年的表现始终超过劳动密集型公司约2个百分点（请参阅图表6）。随着新的效率和生产力工具(人工智能、自动化)的出现，我们认为旧经济股票可能是生产力繁荣的更大受益者。人工智能一直被误认为是增长和技术的牛市案例。对于效率较低的行业中的效率领导者来说，我们认为这是一个长期的牛市案例。 聚光灯:效率增益降低ERP 图表3：在GFC/ZIRP之后，劳动效率的提高停滞不前。下一步是什么？ 标准普尔500美元/工人年收入（1986-5/2023） 0.22 图表4：由于生产率增长停滞，股票风险溢价上升 收入/员工与标准化ERP的Y/Y变化 Y/Y收入/工人的变化 图表5：通货膨胀推动生产率资本支出美国制造业工资上涨和劳动生产率(y/y%变化) 10%R²= 0.20 0.14 收入/工人8% 6% 2%0% 0.18 -2%-4%-6% 0.16 -8% 4% 8% 标准化ERP(RHS) 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% 1986 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018 2022 -2% 8% 劳动生产率（滞后2年） 6% 4% 2% 0% -2% -4% 0.44 0.5%2.5%4.5% 0.128689929699030609131620 资料来源：FactSet，彭博社，美国银行美国股票和量化策略。收入根据CPI进行调整。 美国银行全球研究 资料来源：美国银行美国股票与定量战略，彭博社，哈弗分析，事实集。规范。ERP=正常。收益收益率-实际无风险利率，其中规范。每股收益基于标准普尔500指数每股收益和预期每股收益的对数线性回归 运营每股收益。实际利率是1)10年之间的差额 Tsy收益率和2）10年盈亏平衡，在1998年之前，前1年CPI被用作代理，这显示出与10年盈亏平衡的最强相关性 美国银行全球研究 工资通胀(y/y%) 资料来源：美国劳工统计局，美国银行全球研究部注：美国制造业劳动生产率季度数据 与生产和非监督员工的平均小时收入相比 美国银行全球研究 图表6：在行业中立的基础上，大多数劳动密集型公司的表现往往不及劳动密集型程度最低的同行。 累积相对业绩与等权标准普尔500指数（基于最高和最低行业中性分位数，按员工与销售比率计算） 图表7：...以及不受约束的基础 累积相对业绩与同等加权标准普尔500指数(基于员工与销售比率的顶部和底部无约束分位数) 160 140 120 100 80 60 D1=最密集的D10=最不密集的 140 120 100 80 60 40 D1=最密集的D10=最不密 40 86889092949698000204060810121416182022 集的 2086889092949698000204060810121416182022 来源：美国银行美国股票和量化策略，事实集 美国银行全球研究 来源：美国银行美国股票和量化策略，事实集 美国银行全球研究 图表8：宽度差通常意味着恢复 过去三个月（1986-5/31/2023）的股票表现优于标准普尔500指数 90 %股票表现优于SPX(L3M) 60 30 0 86878890919294959698990002030406070810111214151618192022 来源：美国银行美国股票和量化策略，事实集 美国银行全球研究 图表9：后期低迷时期的价值因素表现 自1990年以来，历史低迷时期的平均回报率 12% 9% 6% 3% 0% -3% -6% -9% -12% 股息收益转发价格/账面价格/现金价格/免费价格/销售额企业价值/息税折旧及摊销前利润免费现金 折扣模型 Alpha 产量收益收益率 值流量现金流量流量/EV 来源：美国银行美国股票和美国量化策略 美国银行全球研究 图表10：后期低迷中的动量因素表现自1990年以来，历史低迷时期的平均回报率 9% 6% 3% 0% -3% -6% -9% 来源：美国银行美国股票和美国量化策略 美国银行全球研究 美国政权模式 更深入地陷入低迷，但洗盘风险很高 图表11：美国政权指标进一步下滑 美国政权指标（1990年1月至2023年5月） 3.5 2.5 1.5 0.5 -0.5 -1.5 -2.5 -3.5 图表12：美国政权-一种启发式 动力，增长 ，高风险 第3阶段晚 周期 高股息、高质量、低 风险 PhaSE2 Phase1Recovery 阶段4 下降 高质量，低价值， 小尺寸，风险，大尺寸高风险 高质量，低风险和大尺寸往往在低迷时期表现良好 收缩<<-->>扩展 90 资料来源：美国银行美国股票和量化策略，Refinitiv，ICE数据指数，LLC，供应管理研究所，劳工统计局，美联储 注：第1阶段-早期周期；第2阶段-中期周期；第3阶段-后期周期；第4阶段-衰退免责声明：上述被确定为美国政权指标的指标仅旨在作为指示性指标，不得用于参考