夏天的微风中的老鹰

欧洲信贷阿尔法 夏天的微风中的老鹰 我们讨论了我们对IG化学品的体重不足评级，以及焦点 HY价差有意义地收紧，看看开关 单B。索伦·威勒曼 +44(0)2077739983 soren.willemann@barcles.com 我们很高兴邀请您参加巴克莱欧洲投资级信用会议。 伦敦，2023年7月13日。会议将有两个平行的小组讨论 与发行人和投资者的讨论和炉边聊天。它将涵盖宏观前景，以及主题部门。单击此处注册。 英国巴克莱银行 佐索·戴维斯 +44(0)2077735815 zoso.davies@barclays.com 英国巴克莱银行 克雷格·尼科尔 Overview+44(0)2077731275 夏风中的鹰队2 随着欧洲央行将在7月加息，央行意外的范围似乎很低，这应该特别是支持IG信贷。IG在利差方面也是离我们的基本情况最远的相对于我们的熊场景，有最广泛的差异。 投资级 欧洲高级化学品：不稳定的混合。 随着欧洲天然气危机的缓解，生产商的前景有所改善，尽管他们采取了结构性措施来适应。但能源成本仍然很高，去库存仍在继续， 主要客户群的需求滞后。我们在体重不足。 高产 挑出单B.8 Asummergrindinahighrangeseemsmostlikelyforspread.Whilethe非对称spread 考虑到有限的重大紧缩潜力和下行风险，支付o<unk>看起来没有吸引力外生冲击。我们建议将表现优异的B+债券转换为B 表现不佳的平债券或BB债券。 欧洲信贷-附录 重点基本面，关键信贷指标和报告日历。14 我们强调了我们最近的一些基本信用报告，欧洲的关键信用指标 HG和HY信用以及即将发生的事件的报告日历。 craig.nicol@barclays.com 英国巴克莱银行 FranckBataille +33(0)144583221 franck.bataille@barcles.comBBI,巴黎 刘慧卿 +44(0)2031345327 chris.lau@barclays.com 英国巴克莱银行 本文件面向机构投资者，不受所有独立性的约束 以及适用于为散户投资者编写的债务研究报告的披露标准 美国FINRA规则2242。巴克莱银行将本报告涵盖的证券进行自有账户和代表某些客户酌情决定。此类交易利益可能与 本报告中给出的建议。 请参阅第19页开始的分析师认证和重要披露。 已完成：23年6月15日，格林尼治标准时间16:34发布：23年6月16日 ，格林尼治标准时间04:30 受限-外部 Overview 夏天的微风中的老鹰 随着欧洲央行将于7月加息，央行的范围惊喜似乎很低，这应该支持IG信贷 特别是。IG在传播方面也是距离我们最远的基本情况场景，并且相对于 我们的熊场景。 CORE 索伦·威勒曼 +44(0)2077739983 soren.willemann@barcles.com 英国巴克莱银行 在央行忙碌的一周中，美联储并没有感到惊讶，FOMC没有加息 meeting.However,thisverymuchfeltlikea“hawkishskip,”withstrongindicationsthattheFed 将再加息两次25bp-我们的经济学家认为这将在7月和 9月。到年底，这将使联邦基金利率的目标范围达到5.50-5.75％今年。我们相信美联储将在第24季度暂停。 欧洲央行周四一如预期加息25个基点，并确认该APP(以及 因此CSPP）将在本月结束，而PEPP将灵活地进行再投资，直到至少 2024年底。我们看到欧洲央行在7月再次徒步旅行（在撰写本文时已完全定价），而保持开放的大门，以便在夏天进一步远足-将被搁置到H224。ECB 拉加德总统听起来相对鹰派，强调GC尚未考虑搁置，并专注于工资通胀动态。 停留在欧洲央行政策的话题上，TLTRO仍然是焦点，流动性过剩 由于TLTRO-III的还款，欧元体系将在6月28日之前下降477-5500亿欧元。 可以说，这个数字应该引起人们的注意，但我们相信欧元区银行已经做好了准备这个结果，尤其是因为他们有大约九个月的准备时间。 市场方面，在连续七个交易日收紧欧元-IG现金至周三146月（总计收紧7.3bp），情绪随着 美联储，甚至在欧洲央行之前，主要当天扩大了2.1个基点。即使欧洲央行按会议有鹰派倾向，在撰写10年的时候，Bunds出售了尽管加息本身 邦德现在相对于加息前恢复了不变，而iTraxxMain已经撤消了大部分扩大加息。随着不确定的美联储加息，以及7月欧洲央行加息 但可以肯定的是，近期利率意外的范围似乎大大减少了。 纵观欧洲信贷，对于IG/HY、CDS和现金，我们继续认为欧元-IG现金是价格最具吸引力，对衰退风险的补偿最大，而HY现金是 tigest,followedbyMainandXover(Figure1).Thisisalsosupportedbyempiricalpatterns, 在IEAC价格-资产净值基础上仍稳固地处于正区域的情况下，历史上(图2) 这是一个看涨的短期信号。 此外，在HY部分，我们认为利差的不对称薪酬是没有吸引力的在外生冲击下，紧缩潜力有限，下行风险更大。我们 建议将表现优异的B+债券转换为具有表现不佳。 2023年6月16日2 巴克莱|概述 在IG方面，我们认为大部分紧缩潜力来自金融。也就是说，我们在基本面和估值两方面，在减持时开始覆盖IG化学品行业 理由：尽管随着欧洲天然气危机的缓解，生产商的前景有所改善政府采取结构性措施来适应，能源成本保持高位，去库存 继续，主要客户群的需求低迷。我们不认为这是 反映在估值上：考虑到化学品的较高评级，而较低评级大量的企业混合动力，化工行业没有明显的溢价。 上述考虑因素描绘了一个自满的信贷市场。然而，尽管我们 认为Main看起来对现金很紧，隐含波动率看起来很低，这似乎与SX5E现货和隐含波动率相比，不那么极端：CDS指数(和隐含波动性)不会比股票发出更多的看涨信号。在主要表现与 卖出o<unk>的权益，我们通过观察SX5E8月看跌期权与Main的RV来说明这一点付款人。 图E1.ig/HYCDS/现金与基数/牛市/熊市情景：HY现金和Main非常接近基本情况下的定价，ig现金 最远的地方 FigurE2.1wk-aheadchangeiniEACpriceandNAVconditionalon 价格-资产净值的百分位数 Scenarios FutchgPrice导航 当前基数 公牛 熊 基础- Curr %熊1年B/E IGCDS 79 75 65 110 -4 11% 119 IG现金 162 140 115 200 -22 37% 214 HYCDS 411 375 300 625 -36 14% 586 HY现金 409 400 350 700 -9 3% 585 0.20% 0.15% 0.10% 0.05% 0.00% -0.05% -0.10% -0.15% 10%20%30%40%50%60%70%80%90%100% 价格-Navpctile 当前利差和年末基数/牛市/熊市情景，与基数情景的距离，%相对于基数定价的熊市情景，以及1年盈亏平衡利差水平，假设曲线不变。 来源：彭博社，巴克莱研究 自2014年以来的数据。当前保费处于第92百分位数，绿色箭头。 来源：巴克莱研究 2023年6月16日3 信用研究 2023年6月16日 投资级 欧洲高级化学品：一个 不稳定混合物CORE 随着欧洲的天然气危机，生产商的前景有所改善已经缓解了，而且他们采取了结构性措施来适应。但能源成本仍在上升，去库存仍在继续， 关键客户群的需求滞后。我们发起减持行业的覆盖范围。 佐索·戴维斯 +44(0)2077735815 zoso.davies@barclays.com 英国巴克莱银行 这是欧洲IG化学品：德国化学品：小心处理的编辑摘录，2023年6月14日出版。 WeinitiateontheEuropeanHighGradeChemicalssectorwithaUnweightrating.The 与泛欧公司指数和其他非金融行业相比，行业交易紧张约45个基点反映出其较高的评级，缺乏杂种（总计）和集中暴露于核心 欧洲-历史上一直是积极的估值（图3）。调整这些 因素，与其他行业相比，该行业的溢价基本上为零，尽管存在挑战性展望(图1)。 与其他非金融行业相比，欧洲化工行业没有利差溢价 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 保费，bp部门Prem。CycPrem。Total 基于彭博欧元公司指数中高级债券的横截面分析的溢价来源：彭博社，巴克莱研究 根据我们的分析，我们不认为部门可衡量的弱势补偿- 需求或全球工业和制造业活动放缓。从根本上说，我们看到鉴于需求复苏的明显迹象，FY23EBITDA指导的下行风险。高 由于对欧洲天然气危机的担忧，级化学品在2022年表现不佳30个基点导致投资者重新评估重工业运营的稳定性和可行性 欧洲（图2）。然而，这种疲软在12月完全逆转，该行业现在交易 2023年6月16日4 在2022年之前的水平相对于其他非金融部门。该部门看起来很富有（几乎所有非金融部门)相对于银行、保险和房地产等金融部门。 图E2。化学品在欧洲天然气危机期间表现不佳，但已经收回了加宽 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 OAS,bp Jan-17Jan-18Jan-19Jan-20Jan-21Jan-22Jan-23 基于彭博欧元公司指数中高级债券的横截面分析的溢价来源：彭博社，巴克莱研究 鉴于估值完全偏紧，没有明确的补偿终端需求疲软 中国和工业欧洲，我们认为利差收紧或表现优异的空间有限欧洲高等级化学品行业。因此，我们对该行业进行了评级。泛欧公司指数。我们认为的主要风险是 FigurE3.PanEuropeanCorporatesectorstatistics Sector OAS(bp)OAD BBg指数指数 ratingweight Sector 核心uSBBBSubgBPNumberof的重量 发行人 发行人 金融部门，如银行和房地产，我们预计化学品部门利差扩大，但幅度不及这些高贝塔行业。 零售商 105 5.15 A+ 1.1% 45.7% 28.8% 21.8% 0.0% 18.2% 14 23.2% 食品和饮料 108 5.59 A 4.3% 41.2% 39.8% 45.6% 0.4% 6.3% 27 16.4% Pharmaceuticals 110 5.55 A 3.1% 26.3% 46.3% 37.2% 2.8% 9.3% 18 16.6% 多元化制造 114 5.24 A 2.4% 47.2% 44.0% 34.7% 0.3% 5.3% 30 28.0% 航空航天/国防 114 5.04 A 0.4% 87.7% 3.8% 16.7% 0.0% 0.0% 6 55.7% 消费者非周期性 121 5.53 A- 13.0% 31.9% 43.9% 46.2% 1.0% 7.2% 91 5.4% 技术 121 4.84 A 3.0% 32.2% 58.0% 44.0% 0.0% 7.0% 31 19.6% 资本货物 124 5.09 A- 4.7% 52.8% 27.0% 45.0% 0.6% 4.4% 59 14.3% 化学品 126 4.85 A- 2.0% 61.3% 28.0% 46.7% 2.4% 0.6% 27 17.6% 电线 136 5.90 BBB+ 4.5% 35.7% 36.1% 95.9% 4.9% 15.5% 17 19.7% 建筑材料 136 4.91 A- 1.4% 65.8% 2.2% 64.1% 1.2% 4.8% 12 20.2% 运输服务 147 5.14 BBB+