消费行业2023年中期展望：保持耐心和理性，探索成长确定性

浦银国际研究 主题研究|消费行业 林闻嘉消费分析师|研究部主管richard_lin@spdbi.com(852)28086433桑若楠，CFA助理分析师serena_sang@spdbi.com(852)280864392023年6月26日 年初至今行业指数表现 浦银国际 主题研究 MSCI中国指数MSCI中国可选消费指数 120110100 908070 01/2302/2303/2304/2305/2306/23 消费行业2023年中期展望 截至2023年6月21日收盘资料来源：Bloomberg、浦银国际 相关报告：《滔搏（6110.HK）：基本面依然稳润率扩张确定性强，建议逢低吸（2023-05-24） 《百威亚太（1876.HK）：疫情后中、韩市场恢复趋势的确定性或出现分化》（2023-05-04）《消费行业2023年展望：波动中逐渐恢复，曲折中坚定前行》（2022-12-09） 扫码关注浦银国际研究 消费行业2023年中期展望：保持耐心和理性，探索成长确定性 疫情放开后崎岖坎坷的恢复之路：自从2022年底疫情逐渐放开后，中国消费者开始重新回归正常的生活节奏，消费行业也在2023年上半年开始逐渐回暖。然而在中国整体经济增速放缓以及消费力持续疲软的大环境下，中国消费行业的恢复面对以下四大挑战：（1）整体零售增速慢于市场预期，（2）消费者信心未见大幅回升，消费意愿尚待恢复，（3）行业库存水平尚未回到最健康的状态，（4）短期缺乏进一步提振消费力的有效催化。基于以上，消费板块市场情绪可能持续疲弱，股价表现短期难有大幅反转。 消费板块长期前景依然乐观：虽然消费力和消费意愿下降导致消费板块短期确定性变差，然而我们认为（1）消费依然是中国经济发展的主要驱动力之一，（2）消费企业的基本面未出现结构性的恶化，随着经济回暖，消费升级大趋势将会持续，（3）许多优质消费品标的估值水平已出现大幅下调，性价比逐渐显现。基于以上三点，我们坚定看好消费板块长期的发展和增长。在当前的形势下，我们建议投资者耐心等待经济复苏，短期持续挖掘业绩确定性高的消费赛道和企业，而中长期继续看好高质量的成长性消费投资标的。 健，利 纳》 一、回归长期价值投资本质：疫情以后，许多消费细分板块出现增速放缓的迹象。这也导致消费板块估值水平短期大幅下降。不少基本面强大、现金流稳定、长期发展前景优秀的企业，估值都已降至历史低位。我们相信，未来随着消费力的复苏，资金也将逐渐回流至消费板块，带动板块估值恢复。因此，投资者应该坚定信念、保持耐心、回归初心，持续挖掘基本面强、增长潜力大、性价比高的优质投资标的。 二、在不确定性中寻找高确定性：在市场对消费板块缺乏信心的时候，我们更应该去挖掘业绩成长确定性高的消费行业和企业。我们相信，业绩成长确定性高的企业估值继续下滑的空间有限，且有望在市场情绪筑底后率先出现反弹。我们认为啤酒行业是2023年具备最强增长确定性的消费子行业之一。尽管短期销量在高基数下面压力，但高端化趋势在现饮渠道恢复后将继续带动平均单价与利润率的提升。我们认为华润啤酒在啤酒行业中具有最强的业绩成长确定性。 三、中长期坚定看好成长性消费标的：一些原本被公认具有较高成长潜力的消费品赛道（比如运动服饰）的股价表现在2023年上半年大幅弱于整体消费板块。我们不排除高成长性企业的估值短期还有继续下行的可能性。但中长期来看，随着后续业绩确定性有所提升，市场情绪逐步好转，成长性较高的企业估值和股价的弹性理论上远大于偏价值型的消费股。 投资风险：消费复苏节奏持续放缓，消费者信心下行，高成长性企业估值继续下探。 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 目录 消费行业2023年中期展望：保持耐心和理性，探索成长确定性5 疫情放开后崎岖坎坷的恢复之路5 消费板块长期前景依然乐观9 一、做时间的朋友，回归长期价值投资本质11 二、继续在不确定性中寻找高确定性12 三、中长期坚定看好成长性消费标的14 重点消费行业2023年中期展望17 运动服饰行业：渠道库存持续好转，零售流水取决于消费力复苏17 啤酒行业：产品结构加速提升，成本压力持续降低20 乳制品行业：收入增速放缓，但利润率扩张确定性高23 奶粉行业：出生率未见起色，估值难有反转26 白酒行业：需求显著放缓，控量保价是短期大方向29 化妆品行业：疫后快速复苏，品牌回归质量和功效32 餐饮行业：在疫情中，管理能力与运营效率是关键35 调味品行业：面临需求疲软与原材料价格的双重压力38 软饮料与方便面：收入缺乏弹性，原材料压力减小41 消费行业覆盖公司44 图表目录 图表1:中国总体社会消费品零售总额增速5 图表2:中国总体社会消费品零售餐饮及商品增速增速5 图表3:中国民航国内（含港澳台地区）航线客运量6 图表4:中国民航国际航线客运量6 图表5:社会零售总额相较2019年同期的恢复程度，2022年6月至2023年5月6 图表6:全国餐饮收入相较2019年同期的恢复程度，2022年6月至2023年5月6 图表7:中国消费者信心指数7 图表8:城镇居民人均可支配收入同比增长7 图表9：2023年年初至今各板块股价表现8 图表10：消费子行业2023年下半年展望及建议关注标的10 图表11:安踏历史市盈率趋势，2016年-2023年5月11 图表12:李宁历史市盈率趋势，2016年-2023年5月11 图表13：伊利与蒙牛液态奶收入增速，2016-1Q2312 图表14:各国啤酒行业零售吨价比较，202213 图表15:各国啤酒行业产品结构占比，202213 图表16：2023年年初至今主要消费子行业的股价表现14 图表17：消费行业估值表15 图表18：各品牌渠道库销比17 图表19：主要运动服饰品牌1Q21-1Q23零售流水表现18 图表20:各国运动服饰行业总体市场销售额2015-2022复合增长率19 图表21:不同国家或地区运动服饰人均消费对比，202219 图表22:中国啤酒行业销量表现20 图表23:中国啤酒行业吨价表现20 图表24:大麦价格走势21 图表25:小麦价格走势21 图表26:中国长江铝价格走势21 图表27:中国玻璃价格指数21 图表28：各啤酒企业2021年至今涨价情况汇总22 图表29:中国乳制品行业主要品类的2019-2022年销售额复合增长率23 图表30:各国人均奶类产品销量比较，202223 图表31:中国原奶价格走势24 图表32:新西兰恒天然全脂大包粉价格走势24 图表33:各国家/地区人均乳制品销量比较，202224 图表34:各国家/地区人均牛奶销量比较，202224 图表35:中国出生率26 图表36:中国婴幼儿配方奶粉市场规模与增速26 图表37：中国奶粉行业集中度变化（前三名市场份额）27 图表38:不同国家奶粉行业集中度（前三名）比较，202227 图表39:飞鹤历史市盈率估值27 图表40:澳优历史市盈率估值27 图表41:主要白酒企业各季度收入同比增长29 图表42:主要白酒企业各季度归母净利润同比增长29 图表43:飞天茅台出厂价、一批价和零售价30 图表44:普五出厂价、一批价和零售价30 图表45：主要白酒企业年初至今的股价表现31 图表46：中国社会零售总额与化妆品零售额增速对比32 图表47:中国主要化妆品品牌收入同比增速，1Q22-1Q2333 图表48:2023年618大促预售阶段彩妆、护肤品及平台同比增速33 图表49:中国大众彩妆行业市场份额：国际品牌与中国品牌33 图表50:中国大众护肤品行业市场份额：国际品牌与中国品牌33 图表51：中国功能性护肤品品牌与整体脸部护肤市场增速对比34 图表52:中国餐饮行业收入规模35 图表53:中国餐饮行业收入同比变化35 图表54：连锁餐饮品牌2021-2022净开店数36 图表55:主要餐饮企业2021-2022年收入同比变化情况37 图表56:主要餐饮企业2021-2022年店铺经营利润率37 图表57:连锁餐饮与非连锁餐饮的收入增速37 图表58:连锁餐饮收入占比37 图表59:主要中国调味品行业玩家2021年下半年至今股价表现38 图表60:主要中国调味品行业玩家2023年至今股价表现38 图表61：主要调味品公司3Q21-3Q22各季度收入同比变化38 图表62:大豆价格39 图表63:PET价格39 图表64：主要调味品公司1Q22-1Q23毛利率同比变化40 图表65:各企业软饮料品类销售同比变化，1H21-2H2241 图表66:各企业方便面销售同比变化，1H21-2H2241 图表67:棕榈油价格走势42 图表68:糖价格走势42 图表69:各企业软饮料品类毛利率同比变化，2H21-2H22表现42 图表70:各企业方便面毛利率同比变化，2H21-2H22表现42 图表71:中国健康饮料及软饮料同比增速趋势，2012-202143 图表72:中国健康饮料销售额规模及预测，2011-2026E43 图表73：浦银国际消费行业覆盖公司44 消费行业2023年中期展望： 保持耐心和理性，探索成长确定性 疫情放开后崎岖坎坷的恢复之路 自从2022年年底疫情相关的各种限制逐渐放宽，中国消费者开始重新回归正常的生活和出行节奏。与此同时，线下零售终端、餐饮渠道、产能及供应链、交通运输等都基本恢复正常运营。在这一大背景下，消费行业也在2023年上半年开始逐渐回暖。 根据国家统计局数据，尽管中国社会消费品零售总额在今年1-2月仅同比增长3.5%，但3-5月在低基数的帮助下，同比皆录得双位数增长。相较商品零售，餐饮行业的收入规模在更低的基数下，2023年至今同比录得比商品零售更高的反弹幅度。 图表1:中国总体社会消费品零售总额增速图表2:中国总体社会消费品零售餐饮及商品增 速增速 4030 (%) (%) 餐饮零售总额 商品零售总额 20 10080 10 60 0 4020 -10 0 -20 -20-40 -30 -60 2018年2月 2018年7月 2018年12月 2019年5月 2019年10月 2020年3月 2020年8月 2021年1月 2021年6月 2021年11月 2022年4月 2022年9月 2023年2月 2018年2月 2018年7月 2018年12月 2019年5月 2019年10月 2020年3月 2020年8月 2021年1月 2021年6月 2021年11月 2022年4月 2022年9月 2023年2月 注：截至2023年5月数据资料来源：Wind，浦银国际 注：截至2023年5月 资料来源：Wind，浦银国际 另一方面，越来越多的消费者开始重新走出家门去往其他城市旅游。今年上半年，旅游数据呈现喜人的恢复趋势。虽然海外游（不含港澳台地区）的人数离疫情前尚有较大的差距，但国内游的人数已基本回到疫情前的水平。 今年五一黄金假期期间的国内旅游出游达2.74亿人次，同比增长70.83%，恢复至2019年同期水平的119%，实现旅游收入1480.6亿人民币，同比增长128.9%，恢复至2019年同期水平的100.7%。 图表3:中国民航国内（含港澳台地区）航线客运量 图表4:中国民航国际航线客运量 6,000（万人） 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 0 800 700 600 500 400 300 200 100 0 （万人） 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 202