月酝知风之地产行业：5年期LPR如期下调，市场修复仍存曲折

月酝知风之地产行业 5年期LPR如期下调，市场修复仍存曲折 2023年6月27日 平安证券研究所地产研究团队 证券研究报告 行业评级：强于大市（维持） 请务必阅读正文后免责条款 本月观点：随着前期积压需求释放殆尽，市场再次进入弱修复通道，由于5月楼市供需转弱，政府供地谨慎，土拍规模维持低位，房企持续聚焦核心地块，部分热点城市民企拿地积极性复苏。受上年高基数影响，6月重点城市销售表现依旧承压；往后看，随着5年期LPR下降进一步打开房贷利率下行空间及上年成交基数走低，7月后同比数据有望逐步改善。短期关注销售转弱带来的政策博弈机会，中长期关注积极拿地改善资产质量、融资及销售占优的强信用房企招商蛇口、越秀地产、保利发展、中国海外发展、滨江集团、华发股份、万科A、金地集团等；同时建议关注物业管理企业及产业链机会，如保利物业、招商积余、绿城管理控股、东方雨虹、科顺股份、伟星新材、坚朗五金等。 政策：房贷利率下行空间打开，政策延续温和。5月出台涉房类政策34项，其中偏松类24项；房地产经纪服务迎规范，有望降低购房者置业成本，多方保障购房者利益，引导经纪机构合规经营；6月5年期以上LPR下降10bp，进一步打开房贷利率下行空间，缓解居民购房压力。广州、杭州、青岛等热点城市进一步优化限购、落户、贷款等政策，需求端政策延续温和。 资金：居民中长期贷款重回增长，5年期LPR时隔10个月下调。5月M2同比增速环比回落0.8pct，社融存量增速环比回落0.5pct，新增社融表现乏力。 6月5年期及以上LPR最新报价4.2%，均较上月下降10bp，进一步打开房贷利率下行空间。5月居民中长期贷款重回正增长，但整体仍然偏弱。 楼市：楼市复苏动能减弱，百城住宅价格环比微降。6月（截至25日）重点50城新房月日均成交环比降9.3%，同比降41.4%，增速较上月回落59.8pct；重点20城二手房月日均成交环比降16%，同比降2.4%，增速较上月回落59pct;百城住宅价格环比微降0.01%。脉冲式复苏后楼市再度陷入僵持。往后看，随着上年基数走低，7月后同比数据有望逐步改善。 地市：土拍规模维持低位，热度分化延续。由于5月楼市供需转弱，政府供地谨慎，百城土地供应建面1.2亿平米，环比降12.2%；成交建面1.4亿平米，环比升41.1%。5月百城土地溢价率5.19%，环比降1.1pct，少数强一二线城市土拍热度进一步加剧，大多数低能级市场仍然延续低温局面。 房企：5月销售数据平淡，优质民企投资拿地复苏。5月百强房企累计销售额同比增长8.2%，延续转正趋势，单月销售额同比增长5.8%，6月高基数背景下，同比增速或将承压。5月，南京、成都、杭州等多个核心城市进行土地出让，50强房企整体拿地销售金额比28%、拿地销售面积比40%，环比分别降1.5pct、升9.9pct。核心城市土地市场仍旧维持火热态势，优质地块“僧多粥少”、竞争激烈；同时民企拿地积极性回 升，成都、杭州、宁波等地土拍均不乏民营房企涌现。 板块表现：5月申万地产板块下跌6.86%，跑输沪深300（-5.72%）；截至2023年6月26日，当前地产板块PE（TTM）13.8倍，估值处于近五年94.3%分位。 风险提示：1）若后续货量供应由于新增土储不足而遭受冲击，将对行业销售、开工、投资等产生负面影响；2）若楼市去化压力超出预期，销售2 持续以价换量，将带来部分前期高价地减值风险；3）政策呵护力度有限，行业调整幅度、时间超出预期，将对行业发展产生负面影响。 报告主要观点： 回顾：平稳到狂热到理性，行业走过三个阶段。物业管理行业诞生于1981年，2014年随着物业第一股登陆资本市场逐渐为大众熟知，30余年间历经浮沉，主要经历三个阶段：1）平稳前行期（2018年以前），该阶段物业管理服务稳定高频，主流物企规模业绩稳健增长，轻资产运营下现金回款充足稳定，ROE维持20%上下；2）急速发展期（2018-2021年），受益资本支持及友好房地产环境行业发展整体提速，企业成长性、确定性双高，多元业务陆续开展；3）理性回归期（2022年至今），房地产调整影响显现，行业发展降速、独立性提升，基础物管基本盘重要性彰显，企 业追求高质量发展。 趋势：回归服务本源，发展空间仍旧广阔。基于稳定存量规模，随着新房销售进入新稳态，物管行业管理体量仍有望持续增长，测算2030年行业在管面积369亿平米，2022-2030年复合增速3.1%。未来物管企业加大力度拓展存量住宅、非住等其他领域情形下，修炼内功、回归服务本源重要性凸显。物管服务边界仍有望持续延伸，社区增值服务 从有到全到优将更为理性，商管以运营筑壁垒，城市服务取舍中寻机遇，IFM（综合设施管理服务）或为多元化新选择。 格局：分化成为主旋律，央国企及优质民企更具优势。房地产调整之下央国企、民企类物管公司差异显现，央国企及关联房企风险可控的优质民营物企受房地产调整波及较小，管理面积拓展、业绩表现更佳；后续有望持续分享地产格局重构红利，凭借稳定现金流、较强市场化竞争能力稳中向好发展，实现更高业绩增长确定性。 更多报告内容参见：《地产杂谈系列之四十六：物管回顾、趋势、格局探讨》 本月报告精选之二：房地产业新发展模式探讨 报告主要观点： “三高”旧模式形成，适应特定时代背景：1998年房改后，全国商品房量价迎来爆发式增长，1999-2021年全国商品房销售面积CAGR达12.5%，房企有诉求及动力扩规模，把握需求爆发红利。同时土地招拍挂带来地价大幅上涨，房企从理性角度出发，有诉求通过高周转、高杠杆维持较高ROE水平。由于国内此前股权融资受限，房企更多倾向债权融资，预售及按揭制度为房地产行业高周转、加杠杆创造了条件，“三高”旧发展模式逐步成为房企主流选择。 发展红利消失，旧模式弊端渐显：一方面，经济增速及城镇化进程放缓带来需求红利逐步消退，同时“三条红线”等新监管政策对“三高”经营模式形成冲击；另一方面，旧发展模式带来房地产业杠杆快速提升，过多信贷资源流入楼市；市场与保障发展不平衡带来的新市民、青年人住房问题逐步显现。2021H2以来爆发的行业信用危机，旧模式弊端持续暴露。 轻重并举、多元化经营为海外房企主要模式：美国房地产领域专业化分工较高，传统房开企业通过土地期权减少资金沉淀，叠加房屋施工周期较短，均利于提高资金利用效率，维持较低负债水平。日本房企在90年代危机后，通过多元化经营分散风险，拓宽收入来源。新加坡凯德通过双基金模式打通“投融管退”全流程，轻资产模式减少资金 沉淀，维持稳健财务表现及较高派息比例。 新发展模式不仅为房企融资经营模式转变，或涉及住房等制度完善与变革：住房及土地制度变革为新旧模式平稳过渡重要基础，完善的住房租赁金融政策体系，为向新发展模式平稳过渡重要保障。轻重并举、精细化运营、向管理要效益或将成为未来国内房企经营转型重要方向，同时随着股权融资逐步放开，未来房企将从债权融资为主向股债多元化融资转变。 更多报告内容参见：《地产杂谈之四十七：房地产业新发展模式探讨》 报告主要观点： 土地市场供需疲弱，预供地下流拍率下滑。2023年前4月300城住宅用地推出、成交建面同比下降均超30%，土地出让金同比下滑19.5%，三项指标均较2021年同期下滑超60%，政府推地态度有赖于销售修复。供地由“集中出让”趋向“多次少量”，重点城市土拍错期，为房企留足充裕研判时间，平滑资金计划。此外政府推地前摸排房企参拍意愿， 预公告不少于3个月，供地信息披露更加细致明确，叠加优质地块出让加大出让力度，22城前4月涉宅用地流拍率仅为2.6%，远低于2021年、2022年。 房企投资策略高度一致，城市板块间热度分化加剧。高能级城市楼市更具韧性，带动土拍热度攀升，前4月一线城市土拍溢价率8.06%，远高于二线（6.65%）、三四线城市（5.91%）。且当前房企投拓容错率下降，普遍采取“聚焦核 心城市板块”、“以销定投”战略，后续去化确定性及流速成为房企拿地首要衡量标准，投资策略趋于一致。因此成为投资“重中之重”的核心城市及板块竞拍较为激烈，而多数城市及边缘板块因库存去化压力较大，土地市场仍较为冷清。 地块整体盈利空间仍优于2021H1，民企拿地意愿提升。核心城市土拍转暖并未引发毛利率大幅下滑担忧，整体盈利 空间仍优于2021H1。一是土拍火热仅会降低房企中签概率，各地仍存封顶摇号制度，如杭州第四批土拍封顶成交比 例达67%，但平均地价房价比仅为53.6%，平均价差达14849元/平，仍留有一定利润空间；2023前4月22城土拍住宅用地平均溢价率8.1%，仍低于2021H1（14.7%）；二是部分城市取消“定配建”限制等，降低房企实际拿地成本。分房企性质看，前4月央国企整体拿地销售金额比14%，高于民企（8.5%）；50强房企中民企拿地金额、面积占比分别较2022年提升3.9pct、9.5pct，受益于“三支箭”的优质民营房企亦重回土拍市场，城投与地方国企托底需求淡化，不乏竞价或跨区域拿地现象。但民企持续拿地仅为个别典型代表，整体投资尚未普遍复苏。 更多报告内容参见：《地产政策洞察系列之八：拿地收缩聚焦，热度分化加剧》 报告主要观点： 回顾：基本面先扬后抑，政策空间仍存。2023Q1全国楼市明显复苏，4月以来随着积压需求释放逐步转弱；考虑经济恢复及居民信心修复需要时间，叠加房价缺乏大幅上行基础，短期楼市复苏仍存波折，不排除进一步宽松政策出台。预计2023年全国商品房销售面积同比微增，房地产开发投资受土地成交下滑、开工疲软等影响延续负增长；中 长期来看，棚改货币化退坡下三四线回归内生需求，全国商品房/住宅中枢仍有小幅下行空间。 展望：旧模式弊端已显，新模式方向渐明。旧发展模式下房地产行业侵占过多信贷资源，量价宽幅波动持续积累金融风险，房地产信用链条受损、部分房企资产负债表恶化；同时经济发展及城镇化进程放缓带来需求红利逐步消退， 新金融监管下“三高”模式不再适用，行业向新发展模式过渡刻不容缓。新发展模式涉及房地产业方方面面，其中住房及土地制度变革为模式平稳过渡重要基础；轻重并举、管理驱动为房企经营模式重要方向；而随着股权融资逐步放开，房企融资有望从债权为主走向股债多元。 房企：分化趋势未改，新格局渐见雏形。行业格局重塑过程中央国企等强信用企业融资、投资、销售优势延续。尽管拿地聚焦导致核心城市土拍竞争加剧，但一方面由于土拍规则未大幅调整，出让地块仍具合理利润空间，另一方面主流房企重点城市市占率有限，拿地及销售空间仍存。前期销售下滑将对短期结算业绩形成冲击，中期减值消退、权益占比提升、销售份额提高有望推动主流房企业绩增长。 更多报告内容参见：《弱复苏中拥抱确定性—2023年房地产中期策略报告》 据不完全统计，5月涉房类政策（含中央及地方）34项，其中出台偏松类政策24项，延续偏松基调。 房地产经纪服务迎规范，5年期以上LPR下降10bp。住建部、市场监管总局发布《关于规范房地产经纪服务的意 见》，引导降低交易费用及规范收费标准，有望降低购房者置业成本，多方保障购房者利益，引导经纪机构合规经营。6月20日5年期以上LPR下降10bp，进一步打开房贷利率下行空间，缓解居民购房压力。 涉房类政策以偏松政策为主中央层面主要政策、会议 60 中性偏松偏紧 项 48 38 50 4141 26 35 372831 39 31 9 5 1月 19 24 7 2 1 3月 0 1 5月 0 3 7月 1 3 9月 00100010 11月1月3月5月 34 时间 文件/会议名称 主要内容 5月8日 关于规范房地产经纪服务的意见 建议交易双方共担中介费 6月20日 中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心 2023年6月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.55%，5年期以上LPR（以下简称5年期LPR）为4.2%，相比上次均下调1