A股策略专题报告：拥抱做多窗口期

分析师李美岑 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师张日升 SAC证书编号：S0160522030001 zhangrs@ctsec.com 联系人任缘 renyuan@ctsec.com 联系人张洲驰 zhangzc@ctsec.com 相关报告 1.《中证1000PE估值为33.5%分位数- -全球估值观察系列五十九》2023- 06-25 2.《北上回流电新25亿元——全球资金观察系列六十三》2023-06-24 3.《六大策略组合表现：宽信用本周收益率为0.5%——六月第4期》2023-06-21 证券研究报告 投资策略报告/2023.06.25 拥抱做多窗口期 --A股策略专题报告(20230625) 核心观点 回顾：2022年12月以来持续推荐围绕上证50的国企改革方向，中字头央企指数今年累计涨幅17%。年初我们提出上证50+科创50是兔年投资首选，科创迎来第一波主升浪；3月《科创50有望突破》，科创迎来第二波大涨；随4月底科创行情开始调整后，5月末《科创有望率先企稳反弹》再次看多，今年以来科创50累计涨幅6%。 外部环境压制短期风险偏好，反弹之后抉择期重视业绩。A股的成长和顺周期方向都已经回到前高，实现方向上的突破可能需要：产业重磅催化、Q2业绩验证、刺激政策真正落地、经济高频数据显著改善等等。处在等待市场变盘的时点，需要关注外部环境：美联储“模棱两可”+地缘政治压力，谨防出现“强美债利率、强美元、强原油、强黄金、弱新兴市场”的局面。中期来看适宜保持乐观，市场学习效应增强，市场底部逐级抬升，如若调整依然是加仓机会。配置方面，成长方向将更加集中于“有业绩的龙头方向”，例如游戏、软件、计算机设备、影视等。其次，重视回调之后，具备高股息、低估值、国企改的上证50方向，包括银行、白电、水电等。 成长与顺周期目前已经反弹至前高窗口，业绩成为关键因素。从资产中隐含的经济预期来看（5月21日《人民币汇率中期有望回暖》），用A股、H股铜、螺纹钢、国债利率、人民币汇率合计6种资产构建资产中的经济预期从5月25日底部至今已经回升16%（短期不会回到2月前高）；其中，铜期货价格回到69000元/吨附近，已经与年初持平；螺纹钢反弹后再次回落，反映地产依然偏弱。从TMT指数（8841646.WI）来看，成长方向在6月20日回到4月中旬高点后也遭受较大压力。对于市场参与者而言，再次进入到犹豫的抉择时刻，此时改变市场的因素可能有：1）成长方向，国内AI相关重磅应用、业绩落地；2）顺周期方向，刺激政策真正落地，或者经济高频数据显著改善；3）宏观定价环境变化，如美联储货币政策或者国际风险。综合来看，当下等待产业催化和经济政策、外部波动较大的背景下，需要更加重视业绩向好方向。 外部环境愈发复杂：美联储“模棱两可”+地缘政治等可能压制短期风险偏好。近期全球资产可能在反映“美联储加大资产波动和风险”：1）纳指、日经等指数强势反弹后出现见顶迹象，新兴市场表现疲弱；2）美债利率回升、维持强势，同时美元走强、黄金走弱。其次，俄乌冲突再起变化，地缘政治压力再起，参考去年“俄乌冲突”资产表现，可能出现：“强美债利率、强美元强原油、强黄金、弱新兴市场”，但目前本轮资产波幅可能要小于上一轮。向后看，尽管外部环境复杂性在增加，我们觉得不适宜过度悲观：1）经历了近一年几次市场底部，学习效应增加，外部风险带来的回调幅度越来越小，市场底部已经逐级抬升。2）对于美联储的“模棱两可”，我们上周周报已经分析加息末端联储不得不“说最硬气的话，做符合实情的事”，大方向上实质是乐观的。3）俄乌冲突方面，不确定性仍然较大，若市场回调，资金反而更倾向于抓住机会、底部加仓。 专题回顾-“俄乌冲突”：回顾本次俄乌冲突、2008年俄格冲突和2014年俄乌冲突，欧美干预冲突的情况下，市场均明显调整。2022.2.24在新冠疫情、供应链中断和材料能源暴涨的压力下，欧洲的天然气能源供应很大程度依赖于俄罗斯，俄乌冲突爆发，当天上证指数下跌1.70%，恒生指数下跌3.21%，海外主要指数亦出现较大幅度调整。2008年俄罗斯格鲁吉亚：欧美几乎未干预，对市场影响较小；2014年俄罗斯克里米亚：欧美制裁俄罗斯，新兴市场冲击持续10-20日。本次俄罗斯内斗危机快速消解，我们认为对A股的影响相对可控。 风险提示：联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1回顾与观点3 2核心图表跟踪5 3风险提示8 图表目录 图1.六类资产隐含的经济预期回升后有所回调5 图2.中长期-行情视角：23年TMTVS13年TMT/19年电子，4-6月是成长中继行情，全年向上5 图3.近1年来，科创50成交额下降约一半时行情结束调整，当前成交额底部震荡6 图4.美联储7月加息25BP概率较大6 图5.欧洲27国天然气供给来源（Twh）6 图6.工业耗电、耗热均约占欧洲总供电、供热近4成6 图7.2008年俄罗斯格鲁吉亚事件过程与市场影响7 图8.2014年俄罗斯克里米亚事件过程与市场影响8 1回顾与观点 回顾：2022年12月以来持续推荐围绕上证50的国企改革方向，中字头央企指数今年累计涨幅17%。年初我们提出上证50+科创50是兔年投资首选，科创迎来第一波主升浪；3月《科创50有望突破》，科创迎来第二波大涨；随4月底科创行情开始调整后，5月末《科创有望率先企稳反弹》再次看多，今年以来科创50累计涨幅6%。 反弹之后再次进入抉择窗口。A股的成长和顺周期方向都已经回到前高，实现方向上的突破可能需要：产业重磅催化、Q2业绩验证、刺激政策真正落地、经济高频数据显著改善等等。处在等待市场变盘的时点，需要关注外部环境：美联储“模棱两可”+地缘政治压力，谨防出现“强美债利率、强美元、强原油、强黄金、弱新兴市场”的局面。中期来看，适宜保持乐观，市场学习效应增强，市场底部逐级抬升，如若调整依然是加仓机会。配置方面，成长方向将更加集中于“有业绩的龙头方向”，例如游戏、软件、计算机设备、影视等。其次，重视回调之 后，具备高股息、低估值、国企改的上证50方向，包括银行、白电、水电等。成长与顺周期目前已经反弹至前高窗口，业绩成为关键因素。从资产中隐含的经济预期来看（5月21日《人民币汇率中期有望回暖》），用A股、H股、铜、螺纹钢、国债利率、人民币汇率合计6种资产构建资产中的经济预期从5月25日底部至今已经回升16%（短期不会回到2月前高）；其中，铜期货价格回到69000元/吨附近，已经与年初持平；螺纹钢反弹后再次回落，反映地产依然偏 弱。从TMT指数（8841646.WI）来看，成长方向在6月20日回到4月中旬高点后也遭受较大压力。对于市场参与者而言，再次进入到犹豫的抉择时刻，此时改变市场的因素可能有：1）成长方向，国内AI相关重磅应用、业绩落地；2）顺周期方向，刺激政策真正落地，或者经济高频数据显著改善；3）宏观定价环境变化，如美联储货币政策或者国际风险。综合来看，当下等待产业催化和经济政策、外部波动较大的背景下，需要更加重视业绩向好方向。 外部环境愈发复杂：美联储“模棱两可”+地缘政治等可能压制短期风险偏好。近期全球资产可能在反映“美联储加大资产波动和风险”：1）纳指、日经等指数强势反弹后出现见顶迹象，新兴市场表现疲弱；2）美债利率回升、维持强势，同时美元走强、黄金走弱。其次，俄乌冲突再起变化，地缘政治压力再起，参考去年“俄乌冲突”资产表现，可能出现：“强美债利率、强美元、强原油、强黄 金、弱新兴市场”，但目前本轮资产波幅可能要小于上一轮。向后看，尽管外部环境复杂性在增加，我们觉得不适宜过度悲观：1）经历了近一年几次市场底部，学习效应增加，外部风险带来的回调幅度越来越小，市场底部已经逐级抬升。2）对于美联储的“模棱两可”，我们上周周报已经分析加息末端联储不得不“说最硬气的话，做符合实情的事”，大方向上实质是乐观的。3）俄乌冲突方 面，不确定性仍然较大，若市场回调，资金反而更倾向于抓住机会、底部加仓。专题回顾-“俄乌冲突”：回顾本次俄乌冲突、2008年俄格冲突和2014年俄乌冲突，欧美干预冲突的情况下，市场均明显调整。2022.2.24在新冠疫情、供应链中断和材料能源暴涨的压力下，欧洲的天然气能源供应很大程度依赖于俄罗斯，俄乌冲突爆发，当天上证指数下跌1.70%，恒生指数下跌3.21%，海外主要指数亦出现较大幅度调整。2008年俄罗斯格鲁吉亚：欧美几乎未干预，对市场影响 较小；2014年俄罗斯克里米亚：欧美制裁俄罗斯，新兴市场冲击持续10-20日。本次俄罗斯内斗危机快速消解，我们认为对A股的影响相对可控。 2核心图表跟踪 图1.六类资产隐含的经济预期回升后有所回调 资产隐含的经济预期中国PMI（右） 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 22-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0123-0223-0323-0423-0523-06 54.0 53.0 52.0 51.0 50.0 49.0 48.0 47.0 46.0 45.0 44.0 数据来源：Wind，财通证券研究所 图2.中长期-行情视角：23年TMTVS13年TMT/19年电子，4-6月是成长中继行情，全年向上 13年TMT19年电子23年TMT 第一轮上涨第二轮回调年度涨幅 13年TMT上涨4.9月，涨幅40%回调0.9月，跌幅13%60% 19年电子上涨3.0月，涨幅49%回调1.7月，跌幅20%73% 23年TMT上涨3.1月，涨幅31%回调1.2月，跌幅13%(至今)14%(至今) 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Wind，财通证券研究所 图3.近1年来，科创50成交额下降约一半时行情结束调整，当前成交额底部震荡 成交额(亿元，右)科创50中枢（右） 1,200 1,150 1,100 1,050 1,000 950 1,400 1,200 1,000 800 600 900850 200 800 0 22-04 22-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-12 23-0123-0223-0323-0423-0523-06 400 数据来源：Wind，财通证券研究所 图4.美联储7月加息25BP概率较大 MEETINGDATE 375-400 400-425 425-450 450-475 475-500 500-525 525-550 550-575 575-600 2023/7/26 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 28.10% 71.90% 0.00% 0.00% 2023/9/20 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 23.60% 64.90% 11.50% 0.00% 2023/11/1 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 20.90% 60.20% 17.60% 1.30% 2023/12/13 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 6.60% 33.30% 46.70% 12.40% 0.90% 2024/1/31 0.00% 0.00% 0.00% 3.60% 21.00% 40.50% 28.30% 6.20% 0.40% 2024/3/20 0.00% 0.00% 2.20% 14.40% 33.10% 32.90% 14.60% 2.60% 0.20% 2024/5/1 0.00% 2.10% 13.80% 32.20% 32.90% 15.50% 3.20% 0.30% 0.00% 2024/6/19 1.10% 8.20% 23.40% 32.60% 23.80% 9