2023年中期A股投资策略：A股当前面临的长趋势与短周期

证券研究报告 A股当前面临的长趋势与短周期 ——2023年中期A股投资策略 姓名：杨柳（分析师） SAC登记编号:S1340523040002 邮箱：yangliu@cnpsec.com 中邮证券 11 2023年6月24日 图表1：股票市场是趋势项与周期项的结合 10 趋势项 1.5 12 周期项 趋势项+周期项 8 1 9 0.5 6 + 0 6 4 -0.5 3 2 -1 0 0 13579111315171921 -1.5 13579111315171921 13579111315171921 资料来源：中邮证券研究所 趋势项： 股市整体长期趋势和中枢是潜在经济增速， 行业长期趋势在上述基础上叠加行业生命周期， 公司长期趋势在上述基础上叠加公司治理等个性因素。 周期项： 股市周期性波动核心驱动是3.5年左右的库存周期，次要周期性驱动力是流动性环境和风险偏好， 个股的波动还受到公司市值管理和资金博弈等个性因素影响。 请参阅附注免责声明2 周期主导VS趋势主导 图表2：中美股市走势对比 斜率g=每股收益复合增长 率=(净利润/股本)增长率 净利润增速长期取决于经济潜在增速； 股本取决于IPO和退市之差。 资料来源：wind，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明3 经济潜在增速取决于： 资本增速 劳动力增速 TFP(全要素生产率) 请参阅附注免责声明4 经济潜在增速——资本增速（资金价格下行） 图表3：资金供给与需求趋势 资料来源：WIND，中邮证券研究所 资料来源：WIND，中邮证券研究所 图表4：M1-M2增速体现资金活性 请参阅附注免责声明5 经济潜在增速决定A股底部中枢走势 经济潜在增速——资本增速 图表5：中国制造业投资与消费品零售增速图表6：民间投资增速及占比 资料来源：WIND，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 资料来源：WIND，中邮证券研究所6 经济潜在增速决定A股底部中枢走势 经济潜在增速——劳动力增速（老龄化与少子化同时加速） 图表7：劳动人口与60岁以上人口占比变化图表8：1962年-1972年每年出生人口约在2500万以上 1963年出生人口3000万， 2023年60岁 2022年出生人口956万 资料来源：WIND，中邮证券研究所 7 资料来源：WIND，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 经济潜在增速决定A股底部中枢走势 经济潜在增速——TFP 人类文明水平≈人类社会信息驾驭水平=能源利用水平*单位能量的信息处理能力 图表9：能源时代与信息时代 1760s-1850s 蒸汽时代—工业革命 1870s-1920s 电气时代—电力革命 1920s-2000s 信息时代—信息技术革命 2000s-？ 能源 信息 奇点：AIGC 智能时代—智能革命？ 资料来源：中邮证券研究所 请参阅附注免责声明8 经济潜在增速决定A股底部中枢走势 经济潜在增速——TFP（智能化革命奇点） 图表10：历史上两次重要技术渗透率的变化趋势（%）图表11：美国劳动生产率：10年百分比变化率（%） 资料来源：中邮证券研究所，高盛9 请参阅附注免责声明 盈利周期：全球经济周期的驱动力——价格与库存 全球主要经济体经济增长呈现三年半左右的短周期波动，目前接近底部 图表12：全球主要经济体PMI图表13：中美库存周期 资料来源：WIND，中邮证券研究所 资料来源：WIND，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明10 盈利周期：全球经济周期的驱动力——价格与库存 对发达经济体出口和国内地产投资增速是影响国内经济周期弹性的重要因素 图表14：出口情况与国内经济周期图表15：国内地产投资增速与经济周期 资料来源：WIND，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 资料来源：WIND，中邮证券研究所 11 盈利周期：全球经济周期的驱动力——价格与库存 逆周期调节抓手 图表16：基建与房地产固定地产投资图表17：二手房出售挂牌价指数 资料来源：WIND，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 资料来源：WIND，中邮证券研究所12 盈利周期：全球经济周期的驱动力——价格与库存 逆周期调节抓手 图表18：中国占全球大宗商品消费比重图表19：中国逆周期调节影响全球工业品价格 弱地产强供给侧改革 基建下的&棚改下的弱PPI周期强PPI周期 率先复苏量 价齐升下的强PPI周期 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 注：钴和锂的份额仅代表中国在这两种金属的全球绿色需求（非总需求）中所占份额 资料来源：中邮证券研究所，高盛 请参阅附注免责声明 资料来源：WIND，中邮证券研究所13 风险偏好周期：宏观环境复杂性增加，预期收益率下行 影响风险偏好的因素 低通胀下，私人部门总需求弱复苏；高杠杆下，政府部门强化底线思维；复杂多变的外部环境与地缘冲突。 请参阅附注免责声明14 风险偏好周期：宏观环境复杂性增加，预期收益率下行 宽货币宽信用环境下，配置压力上升 图表20：资产端利率下行图表21：银行息差快速收窄 资料来源：WIND，中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 资料来源：WIND，中邮证券研究所15 长期趋势 潜在增速：经济内生增速下台阶，新旧动能转换 人口结构：老龄化与少子化加速 流动性环境：低通胀下的长期利率下行周期 外部环境：中美竞争常态化，全要素安全性提升 产业趋势：AI奇点带来新一轮产业革命 请参阅附注免责声明16 周期特征 价格与库存：加速探底阶段，三季度大概率见底 供给与需求：传统行业弱复苏，科技行业周期底部 货币周期：内部进入降息周期，外部加息尾声 请参阅附注免责声明17 行业配置四象限 强周期 强趋势强周期：科技行业弱趋势强周期：周期行业 强趋势 强趋势弱周期：消费行业弱趋势弱周期：防御行业 请参阅附注免责声明18 行业配置 一类行业：强趋势+强周期拐点——TMT 二类行业：强趋势+弱周期——医药、军工、黄金、教育、养老、 三类行业：弱趋势+强周期拐点——家电、新基建 四类行业：弱趋势+弱周期——公用事业、交运、必选消费 请参阅附注免责声明19 经济复苏低于预期 债务风险上升 海外货币政策超预期收紧 地缘政治风险 请参阅附注免责声明20 感谢您的信任与支持！ THANKYOU 21 21 风险提示 宏观经济大幅波动 需求不及预期 供应释放超预期 项目进度不及预期 24