周转在这里 ， 但比预期的要弱

2023年6月21日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 珊瑚咖啡厅(341HK) 周转在这里，但比预期的要弱 在上周的FY23业绩之后，我们已经向管理层进行了更新，并相信复苏已经到来，但步伐可能会略低于预期（因为FY23的SSSG仅为1-2％，错过了CMBIest。4%）。尽管管理层仍保持其3年目标（到FY25E的HSD税前利润率），但我们比他们更谨慎。我们维持买入，但将TP下调至12.32港元，仅仅是因为扭亏为盈，股息收益率相对较高，为5%。新TP基于23倍FY3/25E（从22倍FY3/24E滚动），略高于1秒。D.超过5年平均20倍。 修改了3年计划：在时间表方面更加保守。尽管公司仍将目标定为到FY25E实现HSD税前利润率，但管理层认为，由于宏观环境弱于预期，目前的可能性较低。我们确实认为CDC将实现这一目标，但可能会在FY26E一年后实现，因此我们对FY25E的税前利润 率假设现在将从5.0%降至3.9%。关于在中国的门店扩张，公司在25财年之前实现280家门店的目标可能会推迟，因为管理层现在将更多地关注新店的“成功率”。但是，由于我们的估计已经相当谨慎，因此变化不大。 香港市场的销售（和利润率）恢复缓慢，但趋势仍在改善。23财年香港疾病预防控制中心SSS的恢复率（与19财年相比）约为87％，早餐和午餐的恢复率优于晚餐。注意到趋势在2023年4月至5月有所回升，我们现在预测在FY24E/25E达到约92％ /95％，这意味着SSSG为6％/4％。与Covid之前的水平相比，香港的息税前利润率下降（23财年为7%，19财年为12%）主要是食品和劳动力成本飙升的结果，而租金支出已经细化。展望未来，随着SSS的持续改善，我们确实预计利润率将恢复，但这将更多地受到ASP增长（目前为40.7港元，可能会上涨1-2港元）和更好的菜单组合（因此可以抵消原材料成本通胀）和运营杠杆的推动，而劳动力成本和租金支出（占销售百分比）可能会保持平稳。23财年员工数量的激增（增加了1,000多名）只是由于工厂兼职员工的增加，因此这不会大幅增加成本。 维持买入，但将TP下调至12.32港元。我们将FY24E-25E的净利润预期下调了35 ％-36％，以考虑到：1）高于预期的其他损失，2）低于预期的SSSG和3）低 于预期的运营杠杆。我们维持买入，但将TP降至12.32港元，基于23倍的FY3/25E（从22倍的FY3/24E滚动过来）。它在20年的平均水平下交易，不是5倍 ， 收益汇总 （3月31日）FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E收入（港元mn) 7,509 8,024 8,809 9,424 10,119 同比增长(%) 11.8 6.9 9.8 7.0 7.4 营业利润（港元mn) 214 279 338 421 540 净利润（港元mn) 105.4 185.9 262.1 316.1 399.7 EPS(报告)(港元) 0.04 0.19 0.44 0.54 0.68 同比增长(%) (94.1) 419.0 133.8 20.8 26.6 P/Ea. 291.0 56.1 24.0 19.9 15.7 P/Ba. 2.2 2.2 2.2 2.1 2.0 产量(%) 1.9 3.2 4.3 5.2 6.6 ROE(%) 3.6 6.6 9.3 11.0 13.5 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE 目标价12.32港元 （以前的TP为15.12港元） 涨/跌15.8% 现价10.64港元中国非必需消费品 沃尔特·吴 (852)37618776 拉斐尔TSE (852)39000856 库存数据 市值上限（港元mn)6,021.0 平均3个月t/o（百万港元）10.9 52w高/低(港元)15.18/9.10已发行股份总数(mn)585.7来源：FactSet 股权结构 罗德成16.1% Lo海光11.0% 来源：港交所 份额业绩 绝对相对 1个月-7.1%-3.2% 3个月-15.5%-9.8% 6个月-18.0%-19.9% 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 我们预计中国的复苏步伐将慢于香港，但利润率优势可能会持续。23财年大陆CDCSSS的恢复率（与2019财年相比）约为92％，2023年4月至5月的趋势有点平缓，但我们仍然预测FY24E/25E将达到97％/100％左右，这也意味着5％/3％SSSG。注意到早餐的销售组合 实际上正在健康地攀升，目前在中国约占销售额的20％。从成本方面来看，我们认为，由于持续的效率提高（更多的数字销售和使用更多的食品交付机器人）以及租金支出的合理下降，中国的息税前利润率仍可以比香港高出约2个百分点。 商店扩张计划变得更加保守，但与我们的估计一致。管理层目前预测FY24E在香港/中国内地的总开业额约为20/25，而净开业额应在5/20左右，我们认为这是缓慢的，但仍与我们先前的估计相符。 FY23业绩回顾：净利润疲软，但股息意外。在FY23，销售额增长了7%，达到80亿港元，与CMBIest一致。净利润跃升约420%，至1.1亿港元，与盈利预警一致，但低于CMBIest。大约50%。微弱的结果是：1）SSSG慢于预期，CDC和超级粥为1-2％（与CMBIest相比。的 4%），2）投资性房地产的门店关闭和公允价值损失导致的减值高于预期，3）财务费用高于预期。但仍然有一个积极的因素，即股息高于预期(派息率大约为200%，与CMBIest相比。70%） 。 收益修正 图1：收益修正 百万港元 FY24E New FY25E FY26E FY24E 老 FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 8,809 9,424 10,119 9,020 9,797 n/a -2.3% -3.8% n/a 毛利润 857 972 1,125 1,054 1,211 n/a -18.7% -19.8% n/a EBIT 336 418 537 540 657 n/a -37.9% -36.4% n/a 净利润。 258 312 395 399 485 n/a -35.3% -35.8% n/a 稀释每股收益（港元） 0.44 0.54 0.68 0.69 0.84 n/a -35.4% -35.9% n/a 毛利率 9.7% 10.3% 11.1% 11.7% 12.4% n/a -2ppt -2.1ppt n/a 息税前利润率 3.8% 4.4% 5.3% 6.0% 6.7% n/a -2.2ppt -2.3ppt n/a 净利润附加利润率 2.9% 3.3% 3.9% 4.4% 5.0% n/a -1.5ppt -1.6ppt n/a 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图2：CMBIGM估计与共识 百万港元 FY24E CMBIGM FY25E FY26E FY24E 共识FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 8,809 9,424 10,119 8,846 9,722 10,475 -0.4% -3.1% -3.4% 毛利润 857 972 1,125 1,017 1,205 1,320 -15.8% -19.4% -14.8% EBIT 336 418 537 507 609 689 -33.9% -31.3% -22.0% 净利润。 258 312 395 263 319 309 -1.8% -2.2% 27.7% 稀释每股收益（港元） 0.44 0.54 0.68 0.60 0.80 1.06 -26.1% -33.0% -36.0% 毛利率 9.7% 10.3% 11.1% 11.5% 12.4% 12.6% -1.8ppt -2.1ppt -1.5ppt 息税前利润率 3.8% 4.4% 5.3% 5.7% 6.3% 6.6% -1.9ppt -1.8ppt -1.3ppt 净利润附加利润率 2.9% 3.3% 3.9% 3.0% 3.3% 3.0% 0ppt 0ppt 1ppt 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 Assumptions 图3：主要假设 主要假设 FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 按部门划分的销售额（百万港元）香港QSR及机构餐饮 4,751 5,259 6,348 6,898 7,330 香港快速休闲和休闲餐厅 622 771 848 932 1,026 食品加工和配送 141 148 156 163 171 中国大陆 1,200 1,332 1,625 1,868 2,083 Total 6,714 7,509 8,975 9,862 10,610 增长率(%)香港QSR及机构餐饮 -20% 11% 21% 9% 6% 香港快速休闲和休闲餐厅 -20% 24% 10% 10% 10% 食品加工和配送 -9% 5% 5% 5% 5% 中国大陆 10% 11% 22% 15% 12% Total -16% 12% 20% 10% 8% GP保证金 5.6% 7.3% 11.6% 12.4% 12.7% 成本细目原材料成本 29.9% 30.0% 30.0% 29.8% 29.8% 折旧 5.2% 4.8% 4.3% 4.1% 4.0% 经营租赁租金 13.2% 11.9% 11.0% 10.8% 10.9% 员工福利支出 34.7% 34.0% 31.5% 31.6% 31.6% OP边距 7.1% 1.7% 6.5% 6.7% 7.0% 有效税率 7.7% 55.0% 16.0% 16.0% 16.0% NP附加页边距 5.3% 0.3% 4.4% 4.6% 4.9% NP比重增长（%） 387.7% -94.1% 1771.6% 14.6% 14.5% 按地区划分的销售网络香港QSR及机构餐饮 292 301 306 311 316 香港快速休闲餐厅 60 63 68 73 78 中国大陆 122 136 156 176 201 Total 474 500 530 560 595 SSSG按细分市场香港珊瑚咖啡馆 -14.0% 6.0% 14.0% 6.0% 4.0% 香港超级粥和面条 -11.0% 13.0% 11.0% 4.0% 3.0% 中国大陆珊瑚咖啡馆 2.0% -1.0% 11.0% 5.0% 3.0% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 估价 图4：同行估值 12mTP价格 Up/ Down- Mkt。上限年份 市盈率 P/BROE3年期PEG收益率 (x)(%)(x)(%) Company TickerRating(LC)(LC) YTD 每 （% ） 领先的大中华区餐厅和食品配料 CafeDe珊瑚 341香港买入12.3210.6416%6,2323月23日24.019.82.22.13.90.54.2 海底捞Int'l 6862香港买入21.6217.7422%98,88312月22日27.721.58.86.417.90.60.9 九毛九Int'l 9922香港买入19.7013.1849%19,17012月22日28.218.14.73.81.60.10.9 Helens 9869香港编号不适用8.06不适用10,21112月22日23.113.84.23.3(68.1) (0.1) 0.2 XBXB餐饮 520香港编号不适用3.94不适用4,28012月22日13.68.52.32.0(20.6) (0.1) 2.4 益海Int'l1579香港编号不适用18.02不适用18,68112月22日18.816.13.32.918.31.3