AI时代，布局算力全产业链，开启新征程

AI时代，布局算力全产业链，开启新征程 ——中兴通讯（000063）价值变现系列深度3（算力篇） 2023年6月20日 蒋颖 通信行业首席分析师S150052101000215510689144 jiangying@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司深度报告中兴通讯(000063)投资评级买入上次评级买入 中兴通讯沪深300 100% 50% 0% -50% 资料来源：iFinD，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元）39.6852周内股价波动区间40.00-20.30(元)最近一月涨跌幅(％)+12.79总股本(亿股)47.39流通A股比例(％)84.04总市值(亿元)1,880.70 资料来源：信达证券研发中心 蒋颖通信行业首席分析师执业编号：S1500521010002联系电话：+8615510689144邮箱：jiangying@cindasc.com相关研究《中兴通讯深度报告：全面布局智能汽车，多项业务持续落地—智能网联汽车系列（1）》2021.3.21 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 AI时代，布局算力全产业链，开启新征程 2023年06月20日 核心观点 中兴通讯核心的竞争力和长期成长逻辑在于强劲的技术研发实力在新应用领域的持续价值变现，AI数字经济时代，研发赋能深化算力全产业链布局，第二曲线业务有望成为未来强劲增长引擎。2023年一季度，在A股通信、电子、传媒和计算机板块中，公司研发投入排 名第一，过去10年，公司累计研发投入超1300亿元，高研发投入铸就了强劲的技术实力。AI加速高算力时代到来，公司将研发实力赋能在芯片、服务器、交换机、液冷技术、软件算法、数据库等第二曲线全算力产业链，第二曲线创新业务2023年一季度营业收入同比增长超40%，第二曲线有望打牢公司长期成长基石。 公司具备强大的芯片设计和开发能力，自研芯片筑牢核心壁垒。公司在芯片方面已有近30年的研发积累，已具备业界领先的芯片全流程设计能力，2019年7nm自研芯片已商用并实现规模量产，下一代 5nm芯片正在导入。公司在无线设备、承载网设备、固网接入设备等产品上实现核心自研芯片的替代，高端数通产品已全面支持自研CPU；采用Chiplet技术自研DPU，打造CPU+GPU+DPU异构算力组合。自研芯片装载率的提升等带动公司毛利率从2020年的31.6%提升至2022年的37.2%，2023年一季度毛利率提升至44.5%，长期来看，公司盈利能力有望持续增强。 以算力产品为代表的第二曲线业务竞争实力雄厚，助力公司在数字经济算力时代实现长远成长。在服务器方面，服务器营收近3年内实现较大增长，截至2022年底，服务器份额在运营商市场综合排名第一， 在中国服务器市场中排名第🖂，公司于2023年推出G5系列服务器，目前公司已与百度合作，为“文心一言”量身定制算力底座，公司2023年底有望推出支持ChatGPT的AI服务器；在交换机方面，2023年运营商数据中心交换机营收有望翻倍；在高端路由器方面，近3年三大运营商集采中取得突破，份额快速增长；在算法方面，与英特尔合作推出Adlik套件，谷歌、Meta、百度等深度学习库均已接入Adlik架构；在液冷方面，推出ICT全液冷解决方案，G5系列服务器支持多种冷板式液冷方案，PUE可降至1.15；在数据库方面，全自研GoldenDB分布式金融数据库，不断突破多个银行客户，支撑银行核心业务稳定运行超过四年。另外公司在汽车电子、消费电子等方面也持续取得突破，公司推出国内首个基于全自研芯片平台打造的车规级5GR16ZM9300模组，已应用于广汽研究院自主研发的车载通信终端平台化项目，首款搭载车型预计2024年量产。 盈利预测与投资评级：公司具有软件、硬件、芯片、操作系统等基础能力，将基础能力外溢赋能更多数字经济应用，有望打开公司第二成长曲线。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为101.90亿元、123.35亿元、149.90亿元，当前收盘价对应PE为18.46倍、 15.25倍、12.55倍，参考可比公司，给予公司2023年30倍PE，对应目标市值3057亿元，维持“买入”评级。 风险因素：5G建设不及预期；算力基础设施建设不及预期；中美贸易摩擦加剧 重要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E 增长率YoY%12.9%7.4%15.4%15.9%16.1% 营业总收入（百万元） 114,522122,954141,942164,476190,999 归属母公司净利润 增长率YoY%59.3%18.6%26.1%21.1%21.5% （百万元） 6,8138,08010,19012,33514,990 净资产收益率 ROE% 13.2% 13.8% 14.2% 14.7% 15.1% 毛利率%35.2%37.2%37.5%37.7%37.8% 市盈率P/E(倍)23.3115.1718.4615.2512.55 EPS（摊薄）（元）1.441.702.152.603.16 市净率P/B(倍)3.082.092.632.231.89 资料来源：iFinD，信达证券研发中心预测；股价为2023年6月19日收盘价 目录 核心观点6 一、数字经济时代，公司迈入战略发展超越期7 1、第一曲线固本，第二曲线加速拓新7 2、运营商业务稳定增长，政企业务快速发展，经营质量持续提升9 3、持续高研发投入，构筑技术护城河14 二、研发全面赋能算力产品，助推第二曲线业务起飞16 1、IT设备：深耕服务器多年，国内服务器市场份额排名第�19 2、CT设备：交换机&路由器多领域布局，自研芯片彰显核心竞争力24 3、液冷技术：乘东数西算政策东风，自研液冷产品竞争力强27 4、金融数据库：安全、自主、可控，开通国产数据库新航路30 5、汽车&消费电子：携手龙头布局智能汽车，多品类消费产品组合发展32 三、中兴微电子：强大研发实力，自研芯片筑牢核心壁垒34 四、第一曲线业务份额逐步提升，全球拓展可期36 1、数字经济发展如火如荼，有望拉动5G建设36 2、无线业务：产品性能强劲，市场份额持续提升40 3、有线业务：固网产品超前布局，光传输领域引领业界42 �、盈利预测、估值与投资评级46 1、盈利预测及假设46 2、估值与投资评级46 六、风险因素47 表目录 表1：公司2023年一季度研发投入排名第一14 表2：中兴通讯在三大运营商集采项目中排名领先20 表3：中兴通讯在三大运营商集采项目中排名领先25 表4：中兴通讯液冷服务器关键部件介绍28 表5：对俄罗斯数据库方面的制裁30 表6：中兴微电子代表性芯片34 表7：微电子研发实力35 表8：2020-2023年5月份无线设备集采项目40 表9：2020-2022年核心网产品集采&单一来源采购项目41 表10：中兴通讯主要财务指标46 表11：中兴通讯可比公司估值表46 图目录 图1：公司第一曲线业务稳健增长，第二曲线业务加速拓新7 图2：中兴通讯三大业务板块8 图3：2018年后公司业绩维持稳健增长9 图4：公司第二曲线业务增速较快（亿元）10 图5：公司消费者业务+政企业务占比逐渐提升10 图6：公司国内外市场营收持续增长11 图7：公司国内营收占比持续提升11 图8：公司毛利率及净利率逐渐优化12 图9：公司运营商业务毛利率呈现上升趋势12 图10：公司整体费控能力优秀（亿元）13 图11：公司净资产收益率稳步提升13 图12：公司注重研发投入（亿元）14 图13：ChatGPT发布两个月后用户数超过1亿16 图14：服务器对人工智能的底座作用16 图15：ChatGPT日常推理算力需求（台）16 图16：国内算力资源结构16 图17：2020年后NLP模型参数17 图18：嵌入ChatGPT和GPT-4的Bing搜索引擎17 图19：中国电信2023年产业数字化资本开支指引18 图20：中国联通2023年算力网络资本开支指引18 图21：中国移动2023年算力资本开支指引18 图22：公司服务器及存储产品19 图23：2022年中国服务器市场份额20 图24：公司自研DPU芯片21 图25：公司异构算力服务器21 图26：ResNet50剪枝+蒸馏后模型吞吐量大幅增长22 图27：目标检测YOLOv5m模型优化测试结果22 图28：Adlik整体架构23 图29：中国交换机&路由器市场规模及预测（亿美元）24 图30：2022年季度间以太网交换机市场24 图31：中兴通讯核心交换机25 图32：中兴通讯接入交换机25 图33：英特尔至强铂金系列CPUTDP（W）27 图34：英伟达人工智能GPUTDP（W）27 图35：中兴通讯ICT液冷一体化解决方案28 图36：中兴通讯数据中心相关产品29 图37：中兴通讯GoldenDB分布式数据库架构30 图38：2021年中国数据库魔力象限31 图39：中兴5GR16ZM9300车规级模组32 图40：Y9000车规级车载单元OBU32 图41：中兴统一操控“中兴+努比亚+红魔”三大品牌33 图42：中兴消费者业务“1+2+N”产品布局33 图43：中兴微电子业绩保持增长35 图44：数字经济“四化”框架36 图45：我国数字经济保持快速增长37 图46：数字经济占我国GDP超40%37 图47：5G三大使用场景38 图48：5G与4G的关键指标对比38 图49：我国移动通信固定资产投资规模走势及未来预测（亿元）38 图50：我国基站数量（万站）39 图51：2018-2027年全球通信市场规模及预测（亿美元）39 图52：2021年移动通信设备商占全球市场份额39 图53：中兴通讯无线产品矩阵40 图54：2018-2022年全球通信设备市场份额41 图55：2022H1国内通信设备竞争格局41 图56：PON技术演进42 图57：2022年固网宽带接入速率用户占比42 图58：中兴通讯iCampus全光园区网络43 图59：2021年全球光接入设备市场份额43 图60：中兴通讯光接入产品矩阵43 图61：中兴通讯面向5G的光传送网承载解决方案44 图62：中兴400G传输方案发展进程44 图63：中兴通讯Real400G光传输方案45 核心观点 中兴通讯核心的竞争力和长期成长逻辑在于强劲的技术研发实力在新应用领域的持续价值变现，AI数字经济时代，研发赋能深化算力全产业链布局，第二曲线业务有望成为未来强劲增长引擎。2023年一季度，在A股电子、通信、传媒和计算机板块中，公司研发投入排 名第一，过去10年，公司累计研发投入超1300亿元，高研发投入铸就了强劲的技术实力。AI加速高算力时代到来，公司将研发实力赋能在芯片、服务器、交换机、液冷技术、软件算法、数据库等第二曲线全算力产业链，第二曲线创新业务2023年一季度营业收入同比增长超40%，第二曲线有望打牢公司长期成长基石。 公司具备强大的芯片设计和开发能力，自研芯片筑牢核心壁垒。公司在芯片方面已有近30年的研发积累，已具备业界领先的芯片全流程设计能力，2019年7nm自研芯片已商用并实现规模量产，下一代5nm芯片正在导入。公司在无线设备、承载网设备、固网接入设备等 产品上实现核心自研芯片的替代，高端数通产品已全面支持自研CPU；采用Chiplet技术自研DPU，打造CPU+GPU+DPU异构算力组合。自研芯片装载率的提升等带动公司毛利率从2020年的31.6%提升至2022年的37.2%，2023年一季度毛利率提升至44.5%，长期来看，公司盈利能力有望持续增强。 以算力产品为代表的第二曲线业务竞争实力雄厚，助力公司在数字经济算力时代实现长远成长。在服务器方面，服务器营收近3年内实现较大增长，截至2022年底，服务器份额在 运营商市场综合排名第一，在中国服务器市场中排名第🖂，公司于2023年