积极求变，创意小家电龙头再出发

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 2023年06月20日 积极求变，创意小家电龙头再出发 小熊电器 沪深300 55% 39% 23% 7% -9% -25% 2022/062022/092022/122023/03 分析师：陈玉卢 邮箱：chenyl@hx168.com.cnSACNO：S1120522090001 联系电话： 联系人：李琳 邮箱：lilin1@hx168.com.cnSACNO： 联系电话： 评级及分析师信息 小熊电器(002959) 评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格：最新收盘价： 86 股票代码： 002959 52周最高价/最低价： 97.7/44.8 总市值(亿) 134.60 自由流通市值(亿) 134.48 自由流通股数(百万) 156.37 崛起于小家电行业需求爆发+淘系流量红利的小熊，经历了18-20 年的高速成长，在21年行业遇冷后进入调整期。公司积极求 变，组织架构调整、品牌升级等多项举措下，22年重回增长。我们在本篇报告中解读小熊在此轮调整中产品、渠道、供应链等多维度所做举措，分析调整效果，并为当前阶段如何看待小熊的投资价值提供思路。 ►如何理解小熊此轮品牌升级？ 相对股价% 我们认为公司此轮调整是以组织架构调整先行，品牌定位升级为象征，产品策略、渠道运营、供应链及数字化能力的一场全方位变革。产品端：高研发投入，基于三级研发体系聚焦年轻人需求研究，贯彻精品化战略。我们测算21-22年连续两年公司产品件单价提升幅度在10%以上，零售端提升则更为明显。渠道运营：直营占比提升，加快布局抖音等新兴渠道。供应链&数字化升 级：单设零部件事业部和数字化中心，提高制造能力和深加工能力。 ►调整成效显著，多品类量价齐升。 受益于经营策略的全方位调整，22年小熊多数厨房小家电品类线上量价齐升。23Q1刚需品类持续突破，优势品类优势巩固。根据奥维数据，Q1小熊在饭煲、电水壶、榨汁机等传统品类线上销量份额分别达到4.8%、5.8%、6.1%，在22年份额提升的基础上进一步提升0.4/1.2/2.7pct。而优势品类如养生壶、电整炖锅，小熊销量份额维持TOP1且部分品类稳中有升。中长期看电饭 煲、料理机、电蒸锅提价空间充足，23Q1小熊线上均价仍低于行业均价25%、35%、18%。 ►短期有看点，长期成长空间充足。 国内小家电保有量较低，长期成长空间充足。公司在市场竞争中表现出较强的竞争优势，长期有望充分受益于行业规模扩张，短期看点在于：1）饭煲、水壶等刚需品类贡献提升。刚需品类拓份额，尽管小熊在电饭煲和电水壶等刚需品类的市场份额仍相对较低，但收入贡献可观。2）非厨品类占比提升。公司加码布局母婴、个护等品类，22年生活小家电+其他小家电（母婴个护类）合计收入占比17.5%，其中其他小家电实现收入3.3亿元，同比+43%。3）抖音、拼多多等新兴渠道放量。公司抖音渠道运 营已获成效，根据久谦数据，23M1-M4小熊品牌抖音渠道累计销售额1.18亿元，同比增速达239%。销售规模起量有望带动盈利提升，前期资源投放将逐步见效。公司在拼多多渠道同样保持较高增速，根据魔镜，23M1-M4小熊品牌拼多多销售额达1.28亿元，同比增长39%。我们预计抖音+拼多多当前在公司销售渠道中占比在10%以上。 投资建议 结合一季报信息，我们上调23-25年公司收入预测至48.79/56.29/64.37亿元，同比分别增长18.5%/15.4%/14.4% （前值为47.40/53.74/60.57亿元）。对应23-25净利润分别为5.28/6.37/7.45亿元，同比分别增长36.7%/20.7%/17.0%（前值为4.52/5.21/6.02亿元），相应EPS分别为3.38/4.08/4.78元 （前值为2.90/3.34/3.86元），以23年6月19日收盘价86.00元计算，对应PE分别为25.41/21.06/18.00倍。可比公司23年平均PE为15.5倍，公司变革获效，持续跑赢行业，维持“增持”评级。 风险提示 新品表现不及预期风险；第三方数据失真风险；消费复苏不及预期风险；原材料涨价风险；竞争加剧风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,606 4,118 4,879 5,629 6,437 YoY（%） -1.5% 14.2% 18.5% 15.4% 14.4% 归母净利润(百万元) 283 386 528 637 745 YoY（%） -33.8% 36.3% 36.7% 20.7% 17.0% 毛利率（%） 32.8% 36.4% 37.4% 37.7% 37.7% 每股收益（元） 1.82 2.48 3.38 4.08 4.78 ROE 13.7% 16.3% 18.2% 18.0% 17.4% 市盈率 47.34 34.72 25.41 21.06 18.00 资料来源：wind，华西证券研究所 正文目录 1.几经沉浮，小熊重回增长通道4 2.品牌升级顺畅，调整成效显著6 2.1.如何理解小熊此轮品牌升级？6 2.2.调整成效显著，多品类量价齐升12 3.短期有看点，长期成长空间充足14 4.盈利预测与投资建议17 5.风险提示18 图表目录 图1厨房小家电类产品22年收入占比达82%4 图2厨房小家电类产品细分品类收入（单位：亿元）4 图3公司股权结构图（截至2023年Q1）5 图4公司核心管理团队家电行业背景深厚5 图522年公司收入重回增长（单位：亿元）6 图622年公司归母净利润重回增长（单位：亿元）6 图7公司销售毛利率水平持续提升6 图8公司销售净利率水平大幅领先竞争对手6 图9公司品牌升级：萌家电→年轻人喜欢的小家电7 图10公司研发费用率处于较高水平8 图11公司研发人员中本科学历以上占比达65%8 图12公司研发机构设置8 图13公司考虑用户每天不同时点对小家电的需求9 图14公司产品研发设计优势强，屡获奖项9 图1521-22年件单价提升幅度在10%以上10 图1621M9后小熊品牌淘系厨房电器零售价加速提升10 图17公司销售渠道11 图1821年线上直销收入占比已达到25%11 图19众多销售渠道中线上直销毛利率水平最高11 图20公司销售费用率处于较高水平12 图21微博话题“檀健次与你檀个小想法”12 图22小熊品牌在小红书平台声望较高12 图23小熊部分前期表现较弱的刚需品类饭煲、水壶线上销量市占率持续提升（%）13 图24小熊在优势品类养生壶/电炖锅等线上销量市占率持续提升（%）13 图25小熊在电饭煲、料理机、电蒸锅品类上提价空间充足（单位：元）14 图26我国小家电保有量与欧美主要国家差距较大14 图27后疫情时代长尾品牌逐渐退出市场15 图2821-22年厨房小家电线上行业均价持续抬升（单位：元）15 图29公司其他小家电品类收入增速较高（单位：亿元）16 图30小熊品牌抖音渠道销售额快速增长17 图31收入拆分18 图32可比公司估值表18 1.几经沉浮，小熊重回增长通道 采用“创意小家电+互联网”模式，以自主品牌“小熊”为核心，布局多品类。公司成立于2006年3月，以自主品牌“小熊”为核心，运用互联网大数据进行创意小家电研发、设计、生产和销售，渠道端与互联网深度融合。公司产品以厨房小家电为主，22年收入占比达82%，且进一步细分为锅煲类、电热类、壶类、西式类和电动类五类产品，另涉足生活小家电及其他小家电。公司产品品类丰富，根据公告，目前有超过60个产品品类、500多款产品型号对外销售。公司于2019年在深交所上市。 图1厨房小家电类产品22年收入占比达82%图2厨房小家电类产品细分品类收入（单位：亿元） 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 家族企业，股权结构集中。截至2023Q1，创始人&实际控制人李一峰与张红夫妇通过兆峰投资持股44.41%，为公司第一大股东；龙少柔、龙少静、龙少宏为其家族成员，三人合计持股13.28%。永新吉顺为员工持股平台，欧阳桂蓉、李一峰、刘奎等23名管理层通过该平台合计持股4.50%。公司核心管理团队家电行业背景深厚，持股深度绑定公司利益，有利于公司长期发展。 图3公司股权结构图（截至2023年Q1） 资料来源：公司公告，华西证券研究所 图4公司核心管理团队家电行业背景深厚 资料来源：wind，华西证券研究所 21年高基数下承压下滑，公司积极求变，组织架构调整、品牌升级等多项举措下，22年重回增长。2020年疫情居家刺激厨房小家电需求爆发，公司当年亦录得高增长，收入/归母净利润同比增速分别为36%/60%，2021年市场回归理性，高基数下公司承压下滑。2021年公司营收为36.06亿元，yoy-1.46%，归母净利润为2.83亿元，yoy-33.81%，为上市以来首次下滑。 行业承压大背景下，公司积极推进改革，21年12月进行组织架构调整，22年5月宣布品牌战略全面升级，从组织架构、产品、品牌等多维度积极求变。调整成效显著，公司收入逆势增长。22年公司实现营业收入41亿元，同比+14%，归母净利润 3.86亿元，同比+36%，23Q1增速进一步提振至28%/58%，对比奥维厨小行业整体22年销额增速-7%，显著跑赢行业。 图522年公司收入重回增长（单位：亿元）图622年公司归母净利润重回增长（单位：亿元） 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 多重利好下盈利修复，盈利水平领先竞争对手。产品均价提升、规模上升、原材料价格回落等多重利好因素下，毛利率显著提升。22年公司销售毛利率36.45%，同比提升3.67pct，其中电动类（+6.25pct）、锅煲类（+5.09pct）、壶类 （+3.13pct）。23Q1毛利率进一步提升至39.76%，可比公司对比中，公司毛利率水平仅次于定位高端的北鼎股份，而净利率则达到13.18%，大幅领先竞争对手。 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 小熊电器 九阳股份 新宝股份 北鼎股份 苏泊尔 图7公司销售毛利率水平持续提升图8公司销售净利率水平大幅领先竞争对手 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 2.品牌升级顺畅，调整成效显著 2.1.如何理解小熊此轮品牌升级？ 前文提到21年承压下滑后，公司战略高度多举措积极求变，从业绩表现看，公司此轮调整可谓成功，22年重回增长通道，23Q1收入&归母净利润增速进一步加快。我们认为公司此轮调整是以组织架构调整先行，品牌定位升级为象征，产品策略、渠道运营、供应链及数字化能力的一场全方位变革。 根据公司公告，21年12月公司为优化管理提升效率，对组织架构进行调整，新增“数字化中心”、“视觉中心”、“品牌中心”，单设个护健康事业部、婴童用品事业部及零部件事业部等。对比20年年报及21年年报披露的组织架构相关信息，由原 先6个电器事业部+两个产品项目部调整为12个电器事业部+6个营销部，进一步细化组织架构应对市场趋势变化。此轮调整为公司后续改革打下基础，我们判断数字化中心为全业务链条赋能，提升运营效率；视觉中心助力产品升级；个护、婴童等单设事业部体现公司对非厨品类的重视。 22年品牌升级：萌家电→年轻人喜欢的小家电，产品端精品化策略，渠道端深化直营。公司历史上经历过三次品牌定位升级，不同的品牌定位面向不同的目标消费人群，在各自阶段使得公司实现了不同层次的发展： 2006年分享健康未来：公司创立之初恰逢食品安全问题频发+电商起步，消费者有DIY需求，面向80后非主流消费人群+非主流电商阵地，推出酸奶机、煮蛋器、豆芽机、电热饭盒等长尾品类，初步形成销售规模。 2012年妙想生活：85后消费者消费能力增强+电商渠道成熟，新兴品类需求爆发，多品类多SKU支