权益策略周报（股指）：弱现实转向强政策

中信期货研究|权益策略周报（股指） 2023-06-17 弱现实转向强政策 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 本文旨在分析先正达上市影响 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 中信期货商品指数 113 112 111 110 109 108 107 106 105 104 240 220 200 180 160 140 120 103100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 摘要： 观点：结合降息信号及国常会表态，逆周期政策启动，7月政治局会议之前处于偏好修复期，对于股市持积极看法。而近期市场一大担忧因素在于先正达即将上市，其募集规模仅次于农业银行、中国石油、中国神华，市场担心资金抽血。但我们认为趋势影响有限，因强政策环境下，股市往往迎来增量资金，这可以有效抵消超大型IPO上市所带来的负面影响，而真正的扰动在于市场风格，若资金抽血边际存在，大市值A股的上行弹性有限，市场有望向小市值个股集中，故短期内继续关注科创50、TMT配置，中证1000次之。 操作建议：科创50、TMT优先，中证1000次之风险点：1）市场量能萎缩 权益策略团队 研究员：姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com从业资格号F3005640投资咨询号Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 一、股指：先正达上市的影响 （一）一周回顾：政策加码，成长全面反弹 沪指周线触底收涨，情绪积极进攻，成长风格全面占优。本周逆回购和MLF利率调降10BP，后续政策有望集中释放。但政策敏感的银行、地产领跌，TMT和大消费板块领涨，其中隐含三重逻辑：一是降息之后，弱现实交易转化为强政策预期，宽货币对应流动性宽松，利好成长；二是增量流动性是为了解决财政资金缺口，不会优先流入地产，难拉动商品房销售；三是后半周债市走熊、商品大涨，市场预期经济反弹，排除地产，潜在需求端政策的抓手在消费，结合板块低位，资金提前布局，带动白酒行业指数周度大涨近10%。周五先正达IPO过会，募资额达A股史上第四大，本周将分析其上市对市场的影响。 图表1：市场风格图表2：市场风格 周涨跌幅周涨跌幅 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% 大盘低波 大盘高贝 中盘低波 中盘高贝 小盘低波 小盘高贝 -2.00% 大盘成长 大盘价值 中盘成长 中盘价值 小盘成长 小盘价值 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （二）先正达上市对沪指和风格的影响 A.大型IPO之后，沪指未来两周走弱概率较大 历史经验显示，先正达上市存在压制沪指的可能性。大型IPO上市日通常是指数阶段性顶部，究其原因：一是存量市中IPO募资大量抽血，沪指继续上涨缺乏资金支持。选取募资额200亿元以上的IPO共24家公司，上市当天起，上证指数大概率收跌，上市后1/5/10日的收益率中位数分别为-0.87%、0.65%、-0.10%。该现象在2020年后更为突出，中位数全部告负。因其中半数以上IPO集中在2010年前，市场环境差异较大，所以2020年以来的大型IPO更有参考价值。先正达募资额超过中芯国际、中国移动、中国电信，给予指数的压力也将更大。 二是大型IPO个股自身跌多涨少，拖累市场情绪。2020年后上市的7家大型IPO中，仅有3家在上市之后两周收获正收益。中国海油发行在2022年4月市场绝对底部，受强beta和增量资金拉动；三峡能源发行时压低发行价，PE远低于行业均值。而先正达估值偏高，按拟发行股数计算，2022年PE约为41倍，高于农林牧渔行业 的28倍，且募资金额中30%用于偿还长期债务，若无增量资金，上市后减持压力较强。 图表3：大型IPO上市时的沪指点位图表4：A股募资额前20大IPO 3900 3700 3500 3300 3100 2900 2700 2019-12-31 2500 上证指数大型IPO上市时间 800 700 600 500 400 300 200 100 2023-03-31 0 农中中先建中中中中工中邮中京国中中工中交三业国国正设芯国国国商国储国沪泰国国业煤通峡银石神达银国移建电银平银海高君太人富能银能 2020-03-31 2020-06-30 2020-09-30 2020-12-31 2021-03-31 2021-06-30 2021-09-30 2021-12-31 2022-03-31 2022-06-30 2022-09-30 2022-12-31 行油华行际动筑信行安行油铁安保寿联源行源 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：大型IPO上市后的上证综指涨跌幅中位数（%）图表6：2020年以来大型IPO上市后涨跌幅（%） 1.0 全24家2020年以来80 60 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 上市当天后1日后5日后10日 40 20 0 -20 -40 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 B.历史经验能否应验，取决于是否是增量市 本轮超大型IPO是否会产生资金抽离效应，我们认为取决于是否有增量资金介入。从近期资金结构来看，①全A日成交额在1万亿元上下波动，是典型的存量市特征；②公募基金发行量萎缩，机构资金流入匮乏；③降息带动外资阶段回流，但中美利差走阔，人民币贬值趋势不变，外资回流中期存疑。 而近期唯一增量资金的线索在于降息是否会带动资金介入。对此一个重要的参考锚是6月16日的国常会，此次会议提及“研究推动经济持续回升向好的一批政策措施”，其中重点涉及“加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险”。尽管政策细节并不充分，但在6月中旬至7月政治局会议之前，市场将期待利好政策出炉，至少从偏好角度有利于吸引资金介入股市。同时降息落地之后，短期内难期待二次降息，债市阶段调整也可能令资金由债转股，边际利于股市表现。故我们倾向此次超大型IPO上市对于市场趋势扰动有限。 图表7：融资买入额/Wind全A指数成交额图表8：新成立偏股型基金 Wind全A指数融资买入额/Wind全A指数成交额新成立基金份额:偏股型 5300 5200 5100 5000 4900 4800 4700 4600 4500 2022/092022/112023/012023/032023/05 10.0% 9.5% 9.0% 8.5% 8.0% 7.5% 7.0% 6.5% 6.0% 5.5% 5.0% 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2018/012018/102019/072020/042021/012021/102022/072023/04 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表9：北向资金净流入和人民币汇率图表10：不同规模A类户网下打新收益率（主板） 80 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 陆股通:净买入:MA20美元兑人民币(右轴) 7.2 7.15 7.1 7.05 7 6.95 6.9 6.85 6.8 6.75 6.7 0.5% 0.5% 0.4% 0.4% 0.3% 0.3% 0.2% 0.2% 0.1% 0.1% 0.0% 2023年至今收益率 1.5亿2亿3亿5亿10亿 2023-02-03 2023-02-08 2023-02-13 2023-02-18 2023-02-23 2023-02-28 2023-03-05 2023-03-10 2023-03-15 2023-03-20 2023-03-25 2023-03-30 2023-04-04 2023-04-09 2023-04-14 2023-04-19 2023-04-24 2023-04-29 2023-05-04 2023-05-09 2023-05-14 2023-05-19 2023-05-24 2023-05-29 2023-06-03 2023-06-08 2023-06-13 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 C.先正达上市，将强化小市值风格表现 对股市更为直接的影响在于市场风格。先正达此次募集规模偏大，其募资额占近期沪市日成交额的约20%、占全A日成交额的7%，边际抽血效应依然存在。在这一环境下，大市值个股缺少全面反弹的基础，此时偏好修复环境下，资金优先向小市值属性方向进攻，故仍是优先推荐TMT、科创50配置。 （三）小结：弱现实转向强政策 综上，结合降息信号及国常会表态，逆周期政策启动，7月政治局会议之前处于偏好修复期，对于股市持积极看法。而近期市场一大担忧因素在于先正达即将上市，其募集规模仅次于农业银行、中国石油、中国神华，市场担心资金抽血。但我们认为趋势影响有限，因强政策环境下，股市往往迎来增量资金，这可以有效抵消超大型IPO的上市所带来的负面影响，而真正的扰动在于市场风格，若资金抽血边际存在，大市值A股的上行弹性有限，市场有望向小市值个股集中，故短期内继续关注科创50、TMT配置，中证1000次之。 二、股指期货数据跟踪 图表11：IF当季年化折溢价率（剔除分红）图表12：IF当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 10% 5% 0% -5% -10% IF01IF02IF03 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% IF当月移仓至IF次月(剔除分红)IF当月移仓至IF当季(剔除分红)IF当月移仓至IF下季(剔除分红) -15% -20% 2021-12-312022-05-312022-10-312023-03-31 -6% -8% -10% 2021-12-312022-05-312022-10-312023-03-31 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表13：IH当季年化折溢价率（剔除分红）图表14：IH当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% IH01IH02IH03 13% 11% 9% 7% 5% 3% 1% -1% -3% -5% -7% IH当月移仓至IH次月(剔除分红)IH当月移仓至IH当季(剔除分红)IH当月移仓至IH下季(剔除分红) 2021-12-312022-05-312022-10-312023-03-312021-12-312022-04-302022-08-312022-12-312023-04-30 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表15：IC当季年化折溢价率（剔除分红）图表16：IC当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 10% 5% 0% -5% -10% -15%