权益策略周报（股指）：弱现实转向强政策

1001201401601802002202401031041051061071081091101111121132020-06-17 2020-08-28 2020-11-16 2021-01-26 2021-04-14中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2023-06-17 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 权益策略团队 研究员： 姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com 从业资格号 F3005640 投资咨询号 Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com 从业资格号 F03090802 投资咨询号 Z0016853 中信期货研究|权益策略周报（股指） 弱现实转向强政策 摘要： 观点：结合降息信号及国常会表态，逆周期政策启动，7 月政治局会议之前处于偏好修复期，对于股市持积极看法。而近期市场一大担忧因素在于先正达即将上市，其募集规模仅次于农业银行、中国石油、中国神华，市场担心资金抽血。但我们认为趋势影响有限，因强政策环境下，股市往往迎来增量资金，这可以有效抵消超大型 IPO 上市所带来的负面影响，而真正的扰动在于市场风格，若资金抽血边际存在，大市值 A 股的上行弹性有限，市场有望向小市值个股集中，故短期内继续关注科创 50、TMT 配置，中证 1000 次之。 操作建议：科创 50、TMT 优先，中证 1000 次之 风险点：1）市场量能萎缩 本文旨在分析先正达上市影响 报告要点 中信期货权益策略周报（股指） 2 / 9 一、 股指：先正达上市的影响 （一） 一周回顾：政策加码，成长全面反弹 沪指周线触底收涨，情绪积极进攻，成长风格全面占优。本周逆回购和 MLF 利率调降 10BP，后续政策有望集中释放。但政策敏感的银行、地产领跌，TMT 和大消费板块领涨，其中隐含三重逻辑：一是降息之后，弱现实交易转化为强政策预期，宽货币对应流动性宽松，利好成长；二是增量流动性是为了解决财政资金缺口，不会优先流入地产，难拉动商品房销售；三是后半周债市走熊、商品大涨，市场预期经济反弹，排除地产，潜在需求端政策的抓手在消费，结合板块低位，资金提前布局，带动白酒行业指数周度大涨近 10%。周五先正达 IPO 过会，募资额达 A 股史上第四大，本周将分析其上市对市场的影响。 图表 1： 市场风格 图表 2： 市场风格 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 （二） 先正达上市对沪指和风格的影响 A. 大型 IPO 之后，沪指未来两周走弱概率较大 历史经验显示，先正达上市存在压制沪指的可能性。大型 IPO 上市日通常是指数阶段性顶部，究其原因：一是存量市中 IPO 募资大量抽血，沪指继续上涨缺乏资金支持。选取募资额 200 亿元以上的 IPO 共 24 家公司，上市当天起，上证指数大概率收跌，上市后 1/5/10 日的收益率中位数分别为-0.87%、0.65%、-0.10%。该现象在 2020年后更为突出，中位数全部告负。因其中半数以上 IPO 集中在 2010 年前，市场环境差异较大，所以 2020 年以来的大型 IPO 更有参考价值。先正达募资额超过中芯国际、中国移动、中国电信，给予指数的压力也将更大。 二是大型 IPO 个股自身跌多涨少，拖累市场情绪。2020 年后上市的 7 家大型 IPO中，仅有 3 家在上市之后两周收获正收益。中国海油发行在 2022 年 4 月市场绝对底部，受强 beta 和增量资金拉动；三峡能源发行时压低发行价，PE 远低于行业均值。而先正达估值偏高，按拟发行股数计算，2022 年 PE 约为 41 倍，高于农林牧渔行业-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%大盘成长大盘价值中盘成长中盘价值小盘成长小盘价值周涨跌幅-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%大盘低波大盘高贝中盘低波中盘高贝小盘低波小盘高贝周涨跌幅 中信期货权益策略周报（股指） 3 / 9 的 28 倍，且募资金额中 30%用于偿还长期债务，若无增量资金，上市后减持压力较强。 图表 3： 大型 IPO 上市时的沪指点位 图表 4： A 股募资额前 20 大 IPO 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 图表 5： 大型 IPO 上市后的上证综指涨跌幅中位数（%） 图表 6： 2020 年以来大型 IPO 上市后涨跌幅（%） 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 B. 历史经验能否应验，取决于是否是增量市 本轮超大型 IPO 是否会产生资金抽离效应，我们认为取决于是否有增量资金介入。从近期资金结构来看，①全 A 日成交额在 1 万亿元上下波动，是典型的存量市特征；②公募基金发行量萎缩，机构资金流入匮乏；③降息带动外资阶段回流，但中美利差走阔，人民币贬值趋势不变，外资回流中期存疑。 而近期唯一增量资金的线索在于降息是否会带动资金介入。对此一个重要的参考锚是 6 月 16 日的国常会，此次会议提及“研究推动经济持续回升向好的一批政策措施”，其中重点涉及“加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险”。尽管政策细节并不充分，但在 6 月中旬至 7 月政治局会议之前，市场将期待利好政策出炉，至少从偏好角度有利于吸引资金介入股市。同时降息落地之后，短期内难期待二次降息，债市阶段调整也可能令资金由债转股，边际利于股市表现。故我们倾向此次超大型 IPO 上市对于市场趋势扰动有限。 250027002900310033003500370039002019-12-312020-03-312020-06-302020-09-302020-12-312021-03-312021-06-302021-09-302021-12-312022-03-312022-06-302022-09-302022-12-312023-03-31上证指数大型IPO上市时间0100200300400500600700800农业银行中国石油中国神华先正达建设银行中芯国际中国移动中国建筑中国电信工商银行中国平安邮储银行中国海油京沪高铁国泰君安中国太保中国人寿工业富联中煤能源交通银行三峡能源-2.5-2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.0上市当天 后1日 后5日 后10日全24家2020年以来-40-20020406080 中信期货权益策略周报（股指） 4 / 9 图表 7： 融资买入额/Wind 全 A 指数成交额 图表 8： 新成立偏股型基金 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 图表 9： 北向资金净流入和人民币汇率 图表 10： 不同规模 A 类户网下打新收益率（主板） 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 C. 先正达上市，将强化小市值风格表现 对股市更为直接的影响在于市场风格。先正达此次募集规模偏大，其募资额占近期沪市日成交额的约 20%、占全 A 日成交额的 7%，边际抽血效应依然存在。在这一环境下，大市值个股缺少全面反弹的基础，此时偏好修复环境下，资金优先向小市值属性方向进攻，故仍是优先推荐 TMT、科创 50 配置。 （三） 小结：弱现实转向强政策 综上，结合降息信号及国常会表态，逆周期政策启动，7 月政治局会议之前处于偏好修复期，对于股市持积极看法。而近期市场一大担忧因素在于先正达即将上市，其募集规模仅次于农业银行、中国石油、中国神华，市场担心资金抽血。但我们认为趋势影响有限，因强政策环境下，股市往往迎来增量资金，这可以有效抵消超大型IPO 的上市所带来的负面影响，而真正的扰动在于市场风格，若资金抽血边际存在，大市值 A 股的上行弹性有限，市场有望向小市值个股集中，故短期内继续关注科创50、TMT 配置，中证 1000 次之。 5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%7.5%8.0%8.5%9.0%9.5%10.0%4500460047004800490050005100520053002022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05Wind全A指数融资买入额/Wind全A指数成交额05001000150020002500300035004000450050002018/012018/102019/072020/042021/012021/102022/072023/04新成立基金份额:偏股型6.76.756.86.856.96.9577.057.17.157.2-10010203040506070802023-02-032023-02-082023-02-132023-02-182023-02-232023-02-282023-03-052023-03-102023-03-152023-03-202023-03-252023-03-302023-04-042023-04-092023-04-142023-04-192023-04-242023-04-292023-05-042023-05-092023-05-142023-05-192023-05-242023-05-292023-06-032023-06-082023-06-13陆股通:净买入:MA20美元兑人民币(右轴)0.0%0.1%0.1%0.2%0.2%0.3%0.3%0.4%0.4%0.5%0.5%1.5亿2亿3亿5亿10亿2023年至今收益率 中信期货权益策略周报（股指） 5 / 9 二、 股指期货数据跟踪 图表 11： IF 当季年化折溢价率（剔除分红） 图表 12： IF 当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 图表 13： IH 当季年化折溢价率（剔除分红） 图表 14： IH 当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 图表 15： IC 当季年化折溢价率（剔除分红） 图表 16： IC 当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 -20%-15%-10%-5%0%5%10%2021-12-312022-05-312022-10-312023-03-31IF01IF02IF03-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%2021-12-312022-05-3120