宏观周报：5月财政，紧跟经济步“乏”

宏观周报20230619 证券研究报告·宏观报告·宏观周报 5月财政：紧跟经济步“乏”2023年06月19日 5月多项经济数据都表明“疤痕效应”仍在，财政数据同样不能“幸免”。而充当“经济晴雨表”的税收收入也反映了相似的问题：消费税增速再次转负、企业所得税降幅走阔、地产相关税的走弱、出口货物退税仍为负增，经济的多维度放缓这也为总量政策的推出做好铺垫。我们认为， 今年财政的主线逐步明晰：一手抓民生、科技，一手稳基建投资。前者 可能主要依靠一般公共预算内资金的调度和倾斜，后者则需要依赖更加 广义的财政工具，例如政策性金融工具等。 一般公共财政收入：“光鲜”数据背后隐藏着疲软迹象。在低基数影响之下，5月一般公共预算收入同比增速录得32.7%，完成全年序时进度的45.9%。但经我们测算，扣除留抵退税因素后一般公共预算收入增速为-4.7%，为近10个月以来的最低值。其中，充当“经济晴雨表”的税 收收入同比增速为41.9%（扣除留抵退税因素后为-4.4%），经济放缓再添力证。 一般公共财政支出：“加力”仍在续，“提效”在拐弯。在去年高基数的情况之下，5月一般公共财政支出同比增速为1.5%，完成年度预算的38.1%，依旧保持近4年以来的最快进度。但细项来看，5月不再延续之前支出端“卫生健康️基建”的过渡：5月财政端的基建类支出同比下 降10.7%，而民生类支出中的教育、就业支出却实现大幅正增长。 政府性基金收支：专项债仍在积极发力，但弱于去年同期。5月政府性基金收入规模略低于去年同期，地产低迷情况下地方政府土地出让收入仍未见好转，其同比增速录得-13.0%。而由于地方专项债仍处于历史同期较快进度，支持政府性基金支出保持刚性。不过5月专项债49.9%的 累计发行进度慢于去年同期，后续财政端如何为基建发力值得关注。 上周高频数据显示，需求端景气分化，供给端佳讯传来。需求端基数压力下汽车零售趋缓，货运量仍不乐观，节假日前夕再迎“出行潮”，地产销售仍为二手房表现更佳，三线城市新房销售好于一二线。供给端建筑 业生产仍不乐观，汽车业和纺服业生产再度变缓，但工业品价格受政策落地普涨。 风险提示：出口不及预期；疫情二次冲击风险；政策不及预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅回流欧美市场。 证券分析师陶川 执业证书：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 证券分析师邵翔 执业证书：S0600523010001 shaox@dwzq.com.cn 相关研究 《刺激来了，5月经济最后一跌？》 2023-06-15 《美联储6月会议：以“跳”为进？》 2023-06-14 1/23 东吴证券研究所 内容目录 1.5月财政：紧跟经济步“乏”5 2.周度高频跟踪11 3.风险提示21 2/23 东吴证券研究所 图表目录 图1：一般公共财政收入表面的“光鲜”5 图2：5月公共财政收入完成全年预算的45.9%5 图3：年初非税收入对公共财政收入的提振作用不再6 图4：5月增值税和个人所得税拉动税收收入增长6 图5：中小微企业缓税入库时间表6 图6：5月外贸相关税以及地产相关税均表现不佳7 图7：股市交易活跃度下降8 图8：汽车销售动能减弱8 图9：5月一般公共预算支出韧性仍在8 图10：5月公共财政支出完成全年预算的38.1%8 图11：财政支出“提效”方向发生转变9 图12：5月政府性基金收入规模处于历史同期中间水平9 图13：卖地收入持续负增9 图14：5月政府性基金支出仍存刚性10 图15：5月专项债累计发行进度为49.9%10 图16：5月财政数据一览图10 图17：近一周（6.12-6.18）国内宏观高频数据一览11 图18：近一周（6.12-6.18）国务院领导活动轨迹一览12 图19：汽车零售销量动能放缓13 图20：地铁客运量与2019年同期水平之间的距离拉宽14 图21：城市拥堵延时指数显现出“创新高”态势14 图22：国内航班执飞班次与2021年差距逐渐缩小14 图23：国际航班执飞班次持续攀升14 图24：货运流量虽有好转但还在历史低位徘徊15 图25：二手房销售虽有降温但热度不散15 图26：上周三线城市新房销售反成“风景”16 图27：高炉开工率打破平稳态势，略有上行16 图28：铁路货运量的“不争气”16 图29：近期钢材库存去库速度放缓17 图30：螺纹钢去库速度同步放缓17 图31：沥青开工率处于历史较低位且继续小幅下滑17 图32：沥青去库过程艰难17 图33：水泥发运率处于历史同期较低水平18 图34：水泥产能利用率开启下行通道18 图35：汽车钢胎生产放缓趋势显著18 图36：PTA开工“一波三折”后并无改观18 图37：猪价有止跌迹象19 图38：农产品整体价格走强19 图39：降息落地提振国内定价工业品价格19 图40：水泥价格“淡季更淡”19 图41：一周广谱利率变动20 图42：进入6月后票据利率抬升20 3/23 东吴证券研究所 图43：央行流动性操作20 图44：隔夜回购占比在90%水平浮动21 图45：债市杠杆率税期回落21 4/23 1.5月财政：紧跟经济步“乏” 5月多项经济数据都表明“疤痕效应”仍在，财政数据同样不能“幸免”。而充当“经济晴雨表”的税收收入也反映了相似的问题：消费税增速再次转负、企业所得税降幅走阔、地产相关税的走弱、出口货物退税仍为负增，经济的多维度放缓这也为总量政策的推出做好铺垫。我们认为，今年财政的主线逐步明晰：一手抓民生、科技，一手稳基建投资。前者可能主要依靠一般公共预算内资金的调度和倾斜，后者则需要依赖更加广义的财政工具，例如政策性金融工具等。 图1：一般公共财政收入表面的“光鲜”图2：5月公共财政收入完成全年预算的45.9% % 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 全国一般公共预算收入:当月同比 100% 80% 60% 40% 20% 0% 全国一般公共预算收入： 2019年2020年 完成进度： 2023年 45.9% 38.3% 28.7% 21.0% 2021年2022年 1-2月4月6月8月10月12月 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 一般公共财政收入：“光鲜”数据背后隐藏着疲软迹象。在低基数影响之下，5月一般公共预算收入同比增速录得32.7%，完成全年序时进度的45.9%。但经我们测算，扣 除留抵退税因素后一般公共预算收入增速为-4.7%，为近10个月以来的最低值。其中，充当“经济晴雨表”的税收收入同比增速为41.9%（扣除留抵退税因素后为-4.4%），经济放缓再添力证；非税收入同比增速为-7.8%，已连续2个月为负增长，年初非税收入 对财政收入的提振作用已全然褪去。 5/23 东吴证券研究所 图3：年初非税收入对公共财政收入的提振作用不再图4：5月增值税和个人所得税拉动税收收入增长 税收收入:同比增速（右轴） 非税收入:同比增速（右轴） 百分点 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 对公共财政收入的拉动：非税收入对公共财政收入的拉动：税收收入 100% 50% 0% -50% -100% 百分点 100 50 0 21/10 21/11 21/12 22/01-22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 22/10 22/11 22/12 23/01-23/02 23/03 23/0 23 -50 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 税收收入与经济同步放缓。四大税种中，增值税与个人所得税在5月均实现正增长，同比增速分别录得482.2%（扣除留抵退税因素后为8.4%）、3.1%。增值税的较高增速与 去年制造业中小微企业缓税于今年入库等因素相关；而个人所得税增速较上月明显放缓。此外，另外两大税种的负增再次凸显了当前制约经济增长的两大“症结”：5月消费税增速为-6.2%，消费税增速的再次转负意味着现居民消费意愿整体仍然不高，现在后疫情时 代对消费的“冲高”效应已过，消费趋于正常化但消费税仍未出现明显的恢复迹象，消费税的重振具有一定压力；5月企业所得税负增再度走阔，录得-17.4%，表明市场主体状况好转仍需“静待花开”。 图5：中小微企业缓税入库时间表 2021年11月 2021年12月 9个月 4个月 2023年1月 2021年12月 2022年1月 9个月 4个月 2023年2月 2021Q4 2022年1月 9个月 4个月 2023年2月 2022年2月 2022年3月 6个月 4个月 2023年1月 2022年3月 2022年4月 6个月 4个月 2023年2月 2022Q1 2022年4月 6个月 4个月 2023年2月 2022年4月 2022年5月 6个月 4个月 2023年3月 2022年5月 2022年6月 6个月 4个月 2023年4月 2022年6月 2022年7月 6个月 4个月 2023年5月 2022Q2 2022年7月 6个月 4个月 2023年5月 税款所属期原申报缴纳月份第一次缓缴期限第二次缓缴期限缓缴到期月份 数据来源：国家税务总局，东吴证券研究所 6/23 东吴证券研究所 除四大税种之外，外贸相关税方面，进口端，“扩大高水平对外开放”的政策基调 使今年以来我国陆续对东盟或“一带一路”国家的部分进口货物实行关税减免，导致关税持续负增长，5月同比增速为-3.2%。除关税减免政策以外，关税的持续负增也表明目前内需仍比较弱。出口端，5月出口货物退税同比增速为-24.98%，虽然降幅有所缩小，但整体来看拓展东盟和“一带一路”出口路线的压力仍存。 地产相关税方面，5月城镇土地使用税、耕地占用税、土地增值税以及房产税全部呈现出大幅负增长态势。目前地产新开工面积持续探底、地产销售回落趋势明显，供需两端双向疲弱使地产相关税承压。 图6：5月外贸相关税以及地产相关税均表现不佳 外贸相关税种： 进口货 出 地产相关 税种： 其他主 要税种： 城镇土地使用税 契税耕地占用税土地增值税 房产税证券交易印花税车辆购置税 环境保护税车船税、烟叶税等其他税收 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100 数据来源：Wind，东吴证券研究所 其他税种方面，证券交易印花税与车辆购置税仍为亮眼项，但两者增速均有放缓： 5月证券交易印花税同比增速为7.4%（前值15.9%）、车辆购置税为21.7%（前值39.2%）。这也与近期股票交易活跃度下降、汽车销售动能减弱有关。 7/23 东吴证券研究所 图7：股市交易活跃度下降图8：汽车销售动能减弱 % 400 300 200 100 0 -100 -200 汽车销量:当月值:同比 16/0517/0518/0519/0520/0521/0522/0523/05 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 一般公共财政支出：“加力”仍在续，“提效”在拐弯。5月财政支出依旧保持较高强度：在去年高基数的情况之下，5月一般公共财政支出同比增速为1.5%，完成年度预 算的38.1%，依旧保持近4年以来的最快进度。 图9：5月一般公共预算支出韧性仍在图10：5月公共财政支出完成全年预算的38.1% 亿元 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 全国一般公 2023年 共预算支出： 2015-2022年变动区间 2022年 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 全国一般公 共预算支出： 2019年2020年 完成进度： 2023年 38.1% 31.4% 24.7% 14.9% 2021年2022年 1-2月4月6月8月10月12月1-2月4月6月8月10月12月 数据来源：