覆盖报告：打造“读客创意流水线”，加强自营渠道建设

2023年6月16日 推荐/首次 读客文化（301025.SZ）覆盖报告：打造“读客创意流水线”，加强自营渠道建设 深耘图书市场，2018-2021年收入稳定增长。公司主营业务为图书策划与发行及相关文化增值服务，同时布局图书“全版权”业务，整合文艺、社科以及少 儿等领域的优质版权，为大众提供多种载体形式的精品内容。2021年7月，公司在深圳证券交易所创业板上市。收入稳定增长，短期波动受疫情影响。2018-2021年，公司营收由3.20亿元增长至5.19亿元，CAGR为17.54%，2022年营业收入为5.14亿元，同比下降1.04%。受疫情影响，公司净利润有所波动，2018年公司净利润为5,181万元，2022年公司净利润为6,232万元，整体呈上升趋势，CAGR为4.73%。 图书市场正在逐渐恢复。疫情之前，我国图书行业呈较快发展的态势， 2016-2019年CAGR为9.91%。近三年，伴随着疫情的影响以及宏观经济的不稳定性，图书市场规模出现收缩，2022年图书行业市场规模为871亿元，已下滑至2018年同期水平。2023年以来，疫情影响因素逐渐消除，加之宏观经 公司报告 读客文化 公司简介： 读客文化是一家关注于“发扬传统文化、培养本土作家、践行国家文化政策”的创新型民营图书策划发行企业。自2009年成立至今读客文化一直定位于“全版权”运营商，以“激发个人成长”为宗旨，整合文艺、社科以及少儿等领域的优质版权，综合多种载体形式为大众提供以图书为主体的精品内容。 资料来源：公司官网 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 无 交易数据 济逐渐向好；展望未来，我国图书阅读率稳步提升、线上渠道扩张、少儿图 书快速增长共同驱动国内图书市场持续增长。 专注畅销书研发体系，打造“读客创意流水线”。“读客创意流水线”抽象出了成熟的图书策划流程，通过建设和规范包括“一小时标准创意车间”在内 的各项创意生产工具，打开创意生产过程的黑箱，让其摆脱对个人才华的依赖，实现标准化、流程化、可复制化。2021年公司策划发行的图书实洋品种效率为13.76，远超头部竞争对手5.95的平均值水平。这一能力主要源自于公司严格按照“创意流水线”的步骤打造精品内容，从而实现品种效率高、产品盈利能力强，继而在版权、策划环节持续投入，保持品种高效率的健康增长模式。 布局短视频带货，加强自营渠道建设。近年来，短视频平台迅速发展，各大 平台月活用户数量不断提高，进而推动直播带货迅速发展。2020-2022年，公司通过通过自营模式销售图书的收入分别为0.37、0.89、1.19亿元，毛利率分别为25.8%、30.3%、34.9%。公司在自有渠道建设初期投资较多、业务模式成熟度较低，导致初期毛利率较低，随着短视频带货逐渐发力、自营业务不断成熟，以及规模经济作用逐渐加强，预计未来通过自营模式驱动公司图书销售规模快速增长。 投资建议：公司作为创新型民营图书策划发行企业，随着国内消费逐步复苏以及自营渠道加速发展，图书策划发行业务有望恢复较快增长。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为0.76亿元，0.99亿元和1.34亿元，对应 现有股价PE分别为76X，58X和43X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：（1）国内图书市场复苏进展缓慢；（2）短视频直播电商低价冲击其他渠道；（3）新推图书选题不符读者需求。 52周股价区间（元）9.24-16.52 总市值（亿元）54.16 流通市值（亿元）12.96 总股本/流通A股（亿股）4.00/0.96 流通B股/H股（亿股）0 52周日均换手率- 52周股价走势图 读客文化沪深300 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 2022-05-31 2022-06-30 2022-07-29 2022-08-29 2022-09-28 2022-11-03 2022-12-02 2023-01-03 2023-02-08 2023-03-09 2023-04-10 2023-05-12 -80% 资料来源：恒生聚源，东兴证券研究所 分析师：石伟晶 021-25102907shi_wj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480518080001 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 519.20 513.79 624.04 801.80 1,042.62 增长率（%） 27.2% -1.0% 21.5% 28.5% 30.0% 归母净利润（百万元） 67.25 62.32 75.90 98.97 133.63 增长率（%） 30.5% -7.3% 21.8% 30.4% 35.0% 每股收益(元) 0.18 0.16 0.19 0.25 0.33 PE 80 92 76 58 43 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券深度报告 读客文化（301025.SZ）覆盖报告：打造“读客创意流水线”，加强自营渠道建设 目录 1.深耘图书市场，2018-2021年收入稳定增长3 2.图书市场逐渐恢复，预期保持稳步增长7 3.打造创意流水线，擅于挖掘经典作品销售潜力10 4.发展自营渠道，驱动图书业务快速增长11 5.投资建议14 6.风险提示14 插图目录 图1：读客文化股权结构图3 图2：读客文化营业收入（亿元）4 图3：读客文化毛利率5 图4：读客文化期间费用率5 图5：读客文化净利润（万元）6 图6：读客文化主要产品及服务6 图7：读客文化收入构成（万元）7 图8：读客文化收入构成比例7 图9：中国图书行业市场规模（亿元）7 图10：我国成年国民图书阅读率情况8 图11：图书零售市场线上渠道规模及增速8 图12：图书零售市场线下渠道规模及增速8 图13：2016年中国图书市场码洋结构9 图14：2021年中国图书市场码洋结构9 图15：读客文化码洋占有率9 图16：读客文化一小时标准创意车间部分内容10 图17：2021年图书实洋品种效率10 图18：读客文化不同销售模式交易额（亿元）12 图19：读客文化不同销售模式交易额比例12 图20：读客文化旗下自营平台13 图21：读客文化图书不同销售模式的收入（亿元）13 图22：读客文化图书不同销售模式的毛利率13 表格目录 表1：读客文化重要发展历程3 表2：读客文化部分董监高信息4 表3：截至2023年6月当当网读客旗舰店累计销量前十图书11 表4：读客文化纸质图书销售渠道11 表5：读客文化部分旗下子公司12 P3 东兴证券深度报告 读客文化（301025.SZ）覆盖报告：打造“读客创意流水线”，加强自营渠道建设 1.深耘图书市场，2018-2021年收入稳定增长 深耘图书市场，致力于提供精品图书内容。公司致力于以独特的创意流水线和人才培养制度，成为领先的创意文化企业。2009年5月，公司前身华又华由华与华管理咨询和吴冬爱共同出资设立。公司主营业务为图书策划与发 行及相关文化增值服务，同时布局图书“全版权”业务，整合文艺、社科以及少儿等领域的优质版权，为大众提供多种载体形式的精品内容。2021年7月，公司在深圳证券交易所创业板上市。 表1：读客文化重要发展历程 时间重要发展历程 2009年05月公司前身华又华出资设立。 2010年10月公司名称变更为“上海读客图书有限公司”。 2018年07月公司名称变更为“读客文化股份有限公司”。 2021年07月公司在深圳证券交易所创业板上市。 2021年12月公司出资设立全资子公司上海读客格子文化传播有限公司。 2022年09月公司出资设立全资子公司天津读客供应链管理有限公司。 2022年11月公司出资设立全资子公司浙江读客熊猫传媒有限公司。 资料来源：公司年报，公司招股书，东兴证券研究所 股权结构集中，华楠和华杉兄弟为控股股东。读客文化于2021年7月在深市创业板上市，发行股份3756.49万股，发行后的公司总股本为4.00亿股。公司第一大股东华楠和华杉兄弟直接持有本公司70.60%的股份、间接持 有本公司0.04%的股份，为公司的实际控制人。 图1：读客文化股权结构图 资料来源：公司年报，东兴证券研究所 高管任职多年，专注出版主营。华楠，2002年5月至今，任华与华管理咨询监事；任上海华与华营销咨询有限公司监事、华与华品牌咨询监事、读客数字执行董事等职；2009年5月至今供职于公司，现任公司董事长、总编辑， 致力于打造领先的创意文化企业。朱筱筱，曾任重庆出版集团图书发行有限公司市场策划；2009年9月至今供职于公司，现任公司董事、总经理。 P4东兴证券深度报告 读客文化（301025.SZ）覆盖报告：打造“读客创意流水线”，加强自营渠道建设 表2：读客文化部分董监高信息 姓名 职务 年龄 主要工作经历 华楠 董事长、总编辑 48 任华与华管理咨询监事；任上海华与华营销咨询有限公司监事、华 与华品牌咨询监事、读客数字执行董事等职；2009年5月至今供职于公司 朱筱筱 董事、总经理 37 曾任重庆出版集团图书发行有限公司市场策划；2009年9月至今供职于公司 邵振兴 董事 44 - 梁小民 独立董事 79 - 张轶华 独立董事 40 - 沈骏 监事 32 - 邢晓英 监事 40 - 刘保瑞 监事 40 - 龚平 财务总监、董事会秘书 35 - 资料来源：公司年报，东兴证券研究所 2018-2021年收入稳定增长，2022年受疫情影响收入小幅下滑。2018-2021年，公司营收由3.20亿元增长至5.19亿元，CAGR为17.54%，但受疫情因素导致的宏观经济波动影响，2022年营业收入为5.14亿元，同比下降1.04%。2023年以来，疫情施加的影响因素逐渐消除，宏观经济进入恢复态势，营商环境向好之势愈发明显；近几年，公 司正不断加强自营渠道建设，尝试打通产业链下游，提高产销一体化程度，提升公司运营效率。预计未来三到五年，公司营收增速将恢复至疫情前状态。 图2：读客文化营业收入（亿元） 6.0 5.0 4.0 24.18% 3.974.08 5.19 27.25% 5.14 30% 25% 20% 3.0 2.0 1.0 0.0 3.20 2018 2019 营业收入 2020 2.77% 2021 同比 2022 15% 10% 5% -1.04%0% -5% 资料来源：公司年报，公司招股书，东兴证券研究所 2022年毛利率有所提升，源于自营业务规模逐步提升。公司在2018-2022年毛利率分别为44.97%、37.41%、 36.90%、38.65%。2019-2021年公司毛利率下滑主要源于公司在自有渠道建设、人员和版权储备方面加大投入。 2022年，公司自营业务销售规模快速增长，实现整体毛利率有所提升。我们认为，公司自有渠道建设具有规模经济，预计未来毛利率将进一步提升。 P5 东兴证券深度报告 读客文化（301025.SZ）覆盖报告：打造“读客创意流水线”，加强自营渠道建设 图3：读客文化毛利率 44.97% 37.41% 36.90% 38.65% 2019202020212022 资料来源：公司年报、公司招股书，东兴证券研究所 2022年管理费用率提升，主要由于加大引进人才投入。（1）2019-2022年销售费用率分别为12.01%、9.08%、 10.34%、10.94%，整体销售费用率较为稳定。（2）2019-2022年管理费用率分别为13.53%、10.36%、11.20%、 13.16%，其中2021年管理费用上升是由于公司内控建设及人力资源管理方面的咨询投入和挂牌上市的相关费用；其中2022年管理费用上升是由于公司持续保持人才方面的投入，工资薪金及股权激励的费用增长较多。（3）2019-2022年财务费用率分别为-