电力行业2023年中期策略报告：看好火电在煤价、电价新常态下的价值重估

行业研究|策略报告 看好（维持） 看好火电在煤价、电价新常态下的价值重估 ——电力行业2023年中期策略报告 公用事业行业 国家/地区中国 行业公用事业行业 报告发布日期2023年06月15日 核心观点 煤价高位回落，火电业绩有望显著修复 2023年以来，煤炭保供政策持续发力，1~4月，规模以上企业原煤产量达到15.33亿吨，同比增长6.1%；同时煤炭进口政策逐渐放开，进口量大幅增长，1~4月进口量达到1.43亿吨，同比大幅增长89.1%。2023年1~4月，原煤产量及进口量合计达到16.75亿吨，同比增长10.1%。 库存持续高位且供应充足，国内煤炭市场供给结构相对宽松，煤价开启下行通道。至5月，库存压力持续上升，且进口煤价持续下跌也带来一定冲击，国内港口煤现 货价格加速下跌，至6月2日已降至775元/吨。 现货煤价持续向合理区间回归的过程中，我们预计长协煤的履约情况也将逐渐改善。一季度火电业绩已有显著修复，考虑到年初至今的煤价走势，我们预计后续仍有进一步盈利改善的空间。 煤价、电价新常态下火电资产有望迎来价值重估 火电基本面在经历过去两年的至暗时刻后，有望迎来显著反转。“市场煤”和“计划电”的长期错位在政策引导下预计将逐步修正，届时火电周期性弱化、回归公用事业属性，有望以稳定的ROE回报，创造充裕的现金流，并支撑转型发展的资本开支或可观的分红规模。其充裕的现金流将助力火电企业的“二次创业”，昔日的火电龙头可能最有潜力成为未来的新能源/综合能源运营商。 新型电力系统快速推进，火电灵活性调节价值凸显 《关于开展全国煤电机改造升级的通知》明确“十四五”期间完成煤电机组灵活性改造2亿千瓦，增加系统调节能力3000-4000万千瓦。《“十四五”现代能源体系规划》提及：到2025年，灵活性电源占比达到24%左右，重申力争煤电机组灵活性改造规模累计超过2亿千瓦。火电灵活性改造一方面提升火电资产与绿电资源的协同价值，同时也将为火电产业链带来可观的增量市场。我们预期随着电力市场化改革的持续推进，火电的系统调节价值有望逐步获得合理收益。 证券分析师卢日鑫 021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100003 证券分析师周迪 zhoudi1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050001 证券分析师严东 yandong@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523050001 联系人李少甫 lishaofu@orientsec.com.cn 投资建议与投资标的 建议关注资产优质、效率领先，且新能源转型步伐较快的华能国际(600011，买入)、国电电力(600795，未评级)、华电国际(600027，买入)； 建议关注煤价下行、电价上行双因素驱动下，火电业绩改善弹性较大的上海电力 (600021，未评级)、浙能电力(600023，未评级)； 建议关注南方电网储能运营平台的南网储能(600995，未评级)，抽水蓄能产业链标的东方电气(600875，未评级)、中国电建(601669，未评级)； 建议关注定位“风光三峡”和“海上风电引领者”目标的三峡能源(600905，未评级)，以及福建海上风电运营商福能股份(600483，未评级)、中闽能源(600163，未评级)； 建议关注国网旗下配电网节能上市平台涪陵电力(600452，未评级)，以及三峡集团旗下的核心配售电及综合能源平台三峡水利(600116，未评级)。 建议关注核电+新能源双轮驱动的中国核电(601985，未评级)，核电高端制造标的景业智能(688290，未评级)、江苏神通(002438，未评级)； 风险提示 火电基本面可能恶化；火电灵活性改造的增长空间可能低于预期；新能源运营的收 益率水平可能降低；假设条件发生变化将导致测算结果产生偏差。 南方能监局：逐步推动绿色电力交易融入区域市场电能量交易：——公用事业行业周报（0605-0609） 《新型电力系统发展蓝皮书》-煤电适度增长，新能源逐渐成为主体电源：——公用事业行业周报（0529-0602） 加快构建国家水网“一张网”，提供有力的水安全保障：——公用事业行业周报 （0522-0526） 《电力需求侧管理办法》&《电力负荷管理办法》征求意见：——公用事业行业周报（0515-0519） 抽水蓄能电站容量电价政策落地，发改委核定区域及各省级电网输配电价：——公用事业行业周报（0508-0512） 2023-06-14 2023-06-06 2023-05-30 2023-05-23 2023-05-20 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1、市场表现回顾：电力板块显著跑赢大盘4 电力指数跑赢大盘4 传统能源与新能源表现分化：火>水>风>光4 2、2023年用电量增速展望：有望实现5.7%6 3、2023年煤价回顾与展望：高位回落7 保供政策持续发力，国内供应能力不断加强7 火电仍是电力供给的压舱石，但增速已进入中等水平8 煤炭库存去化动力不足，全环节库存上升9 今年3月起煤价快速下跌10 迎峰度夏在即，电厂日耗有望反弹，但煤价全年趋势不变10 4、火电价值发现进行时：盈利修复+价值重估11 长协煤政策有望带来成本端持续改善11 火电灵活性改造有望加速推进，与风光电协同价值凸显13 投资建议20 风险提示21 图表目录 图1：申万各行业板块年初至6月12日涨跌幅（%）4 图2：申万电力各子板块年初至6月12日行情表现（%）4 图3：年初至6月12日火电子板块部分个股涨跌幅（%）5 图4：年初至6月12日水电子板块个股涨跌幅（%）5 图5：年初至6月12日风电子板块个股涨跌幅（%）6 图6：年初至6月12日光伏发电子板块个股涨跌幅（%）6 图7：我国原煤产量及同比增速7 图8：我国煤炭进口数量及同比增速7 图9：全社会用电量（亿千瓦时）8 图10：第二产业用电量（亿千瓦时）及同比增速（右轴）8 图11：总发电量（亿千瓦时）及同比增速（右轴）8 图12：2023年1~4月发电量结构8 图13：国有重点煤矿合计库存（万吨）9 图14：2021年至今环渤海港煤炭合计库存（万吨）9 图15：重点电厂煤炭库存（万吨）9 图16：重点电厂煤炭日耗量（万吨/日）9 图17：黄骅港动力煤平仓价（Q5500，元/吨）10 图18：三峡水库入库流量（立方米/日）11 图19：动力煤长协指数:CCI5500（元/吨）13 图20：灵活性不足原理13 图21：火电灵活性改造的深入历程15 图22：灵活性改造涉及子系统示意图15 表1：2023年分产业用电量测算结果（亿千瓦时）7 表2：2023年分产业用电量增速测算结果7 表3：近两年中长期合同签订履约工作方案内容对比12 表4：电源侧及储能侧部分资源灵活性运行参数14 表5：火电机组最小技术出力率及调峰深度15 表6：2016年起部分政策汇总16 表7：“十三五”期间实际完成火电灵活性改造统计情况17 表8：部分地区火电调峰补偿17 表9：基准场景参数汇总18 表10：煤电灵活性改造基准场景的经济性测算19 表11：各地方火电灵活性改造与新能源开发打捆的政策内容汇总20 1、市场表现回顾：电力板块显著跑赢大盘 电力指数跑赢大盘 2023年初至今（6月12日，下同），沪深300指数涨跌幅-0.70%，申万公用事业指数涨跌幅 +5.26%，跑赢沪深300指数，在31个申万一级行业中位列第8位。其中电力指数涨跌幅+5.30%。 图1：申万各行业板块年初至6月12日涨跌幅（%） 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) 传媒通信计算机 建筑装饰 家用电器 电子石油石化 （子）电力公用事业机械设备非银金融纺织服饰 银行汽车环保 沪深300轻工制造有色金属国防军工 钢铁社会服务医药生物交通运输 煤炭食品饮料建筑材料 综合电力设备基础化工农林牧渔房地产美容护理商贸零售 (30) 数据来源：wind，东方证券研究所 传统能源与新能源表现分化：火>水>风>光 电力子板块中，2023年年初至今，申万火力发电、水力发电、光伏发电、风力发电指数涨跌幅分别为+8.16%、+7.86%、-10.27%、-8.16%。 图2：申万电力各子板块年初至6月12日行情表现（%） 火力发电水力发电光伏发电风力发电 5 0 5 0 2023/1/4 5) 2023/2/8 2023/3/8 2023/4/6 2023/5/9 2023/6/6 0) 20 1 1 ( (1 (15) 数据来源：wind，东方证券研究所 分板块来看，火电板块，受22年电价上涨政策的延续及23年煤价下跌影响，收入、成本双端均 有改善，随着一季报业绩反转验证，尤其是煤价自3月起的持续下跌，火电板块迎来一波较大幅度上涨。年初至今，涨幅前五的个股为：浙能电力（+43.27%）、通宝能源（+43.15%）、皖能电力（+41.96%）、天富能源（+41.31%）、建投能源（+37.52%）；跌幅前五的个股为：陕西能源（-26.20%）、*ST金山（-20.07%）、华银电力（-16.23%）、豫能控股（-13.12%）、赣能股份（-11.77%）。 水电板块，2023年一季度枯水期来水普遍较上年偏枯，业绩有所下滑，但得益于新增产能投产及水电相对较高的业绩确定性，水电板块一季度表现平稳。年初至今，涨幅前三的个股为：川投能源（+21.83%）、国投电力（+15.05%）、华能水电（+11.82%）；跌幅前三的个股为：湖南发展（-14.03%）、韶能股份（-8.72%）、黔源电力（-5.26%）。 风电、光伏发电板块，业绩并无异常波动，但受整体市场风格影响，其成长属性溢价有所折损。风电方面2023年一季度国内新增装机重回增长轨道，但在全面平价上网背景下，各环节降本效果有差异，产业链整体盈利能力依旧承压。年初至今风电板块涨幅前三的个股为：银星能源 （+20.09%）、嘉泽新能（+14.11%）、龙源电力（+13.96%）；跌幅前三的个股为：川能动力 （-20.01%）、新天绿能（-10.58%）、广宇发展（-10.06%）。光伏发电方面，随着4Q22硅料产能快速释放，供给增加产能过剩，硅料价格迅速下降。硅料降价向中下游硅片、电池片及组件等环节传导，叠加中下游环节近两年扩产速度较快，已经超过实际光伏装机需求，光伏产业链盈利能力承压。年初至今光伏发电板块涨幅前三的个股为：珈伟新能（+11.80%）、东旭蓝天 （+10.35%）、芯能科技（+9.73%）；跌幅前三的个股为：露笑科技（-21.56%）、聆达股份（-20.97%）、京运通（-12.18%）。 图3：年初至6月12日火电子板块部分个股涨跌幅（%）图4：年初至6月12日水电子板块个股涨跌幅（%） 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) 浙通皖天建能宝能富投电能电能能力源力源源 赣豫华陕 *ST 能能银西股控电金能份股力山源 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 川国华长闽投投能江东能电水电电源力电力力 甘桂黔韶湖肃冠源能南能电电股发源力力份展 数据来源：wind，东方证券研究所数据来源：wind，东方证券研究所 图5：年初至6月12日风电子板块个股涨跌幅（%）图6：年初至6月12日光伏发电子板块个股涨跌幅（%） 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) (25) 银嘉龙江中节三立广新川星泽源苏闽能峡新宇天能能新电新能风能能发绿动源能力能源电源源展能力 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) (25) 珈东芯 伟旭能 新蓝科 能天技 浙太金 江阳开 新能新 能能 晶