国力转债，电子真空器件领军企业

国力转债，电子真空器件领军企业证券研究报告 2023年06月13日 申购建议：积极参与 申购分析： 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 1.国力转债发行规模4.8亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价63.00 元，截至2023年6月9日转股价值102.02元；各年票息的算术平均 值为1.18元，到期补偿利率15%，属于新发行转债一般水平。按2023 年6月9日6年期A+级中债企业到期收益率8.76%的贴现率计算，债 底为74.44元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为7.99%，对流通股本的摊薄压力为12.34%，对现有股本有一定摊薄压力。 2.截至2023年6月9日，公司前三大股东尹剑平、昆山国译投资管理中心(有限合伙)、陕西抱朴容易资产管理有限公司-抱朴海森堡一号私募证券投资基金分别持有占总股本27.75%、6.08%、3.47%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在63%左右。剩余网上申购新债规模为1.78亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0017%-0.0019%左右。 3.公司所处行业为其他电子Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2023年6月9日收盘，公司PE(TTM)为72.31倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业较高水平，市值61.31亿元，处于同业较高水平。截至2023年6月9日，公司今年以来正股上涨0.36%，同期行业指数上涨1.87%，万得全A上涨1.87%，上市以来年化波动率为55.81%，股票弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，无股权质押风险。其他风险点：1.新增产能消化的风险；2.经营业绩、净利润下滑的风险；3.行业及市场竞争加剧风险。 国力转债规模较小，债底保护较小，平价高于面值，市场或给予26% 的溢价，预计上市价格为129元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：本次发行摊薄即期回报的风险、发行可转债到期不能转股的风险、本息兑付风险、可转债价格波动的风险、可转债存续期内转股价格向下修正条款不实施或修正幅度不确定的风险、可转债未担保的风险、提前赎回的风险、信用评级变化的风险 近期报告 1《固定收益：地产高频大幅走弱-国内需求周度跟踪》2023-06-12 2《固定收益：地方债发行节奏怎么看？-固定收益专题》2023-06-12 3《固定收益：创业板回撤对相关转债有哪些影响-可转债市场周报 （2023.6.12）》2023-06-12 关注我们 扫码关注天风证券 研究所官方微信号 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.国力转债要素表3 2.国力转债价值分析3 3.国力股份基本面分析4 图表目录 图1：主营业务收入按产品分类（万元）4 图2：2022年主营业务收入按地区分类4 图3：截至2023年6月9日国力股份股权关系示意图4 图4：营业收入、营业成本（亿元）与营收增长情况4 图5：归母净利润、毛利率与净利率变动情况4 图6：期间费用率变动情况5 图7：经营性现金流净额（亿元）及收付现比5 图8：2020-2022年中国新能源汽车销量及占比变化6 图9：各公司营业收入对比（亿元）6 图10：各公司毛利率对比（%）6 图11：公司直流接触器产能、产量及产能利用率7 图12：公司直流接触器产能、销量及产销率7 图13：2020年-2022年公司在航天航空和军工领域营收（万元）7 图14：国力股份近三年PE-Band8 表1：国力转债发行要素表3 表2：募集资金使用计划（单位：亿元）8 1.国力转债要素表 表1：国力转债发行要素表 代码118035.SH证券简称国力转债 公司代码 688103.SH 公司名称 国力股份 外部评级:债项/主体 A+/A+ 发行额 4.8亿元 期限（年） 6年 利率 0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00% 预计发行/起息日期 2023-06-12 转股起始日期 2023-12-18 转股价 63.00元 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，15/30，85% 回售条款 最后两个计息年度，30，70% 补偿条款 到期赎回价格：115元 原始股东股权登记日 2023-06-09 网上申购及配售日期 2023-06-12 申购代码/配售代码 718103/726103 主承销商 招商证券 资料来源：募集说明书，天风证券研究所 2.国力转债价值分析 转债基本情况分析 国力转债发行规模4.8亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价63.00元，截至2023 年6月9日转股价值102.02元；各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率15%， 属于新发行转债一般水平。按2023年6月9日6年期A+级中债企业到期收益率8.76% 的贴现率计算，债底为74.44元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为7.99%，对流通股本的摊薄压力为12.34%，对现有股本有一定摊薄压力。 中签率分析 截至2023年6月9日，公司前三大股东尹剑平、昆山国译投资管理中心(有限合伙)、陕西抱朴容易资产管理有限公司-抱朴海森堡一号私募证券投资基金分别持有占总股本27.75%、6.08%、3.47%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在63%左右。剩余网上申购新债规模为1.78亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0017%-0.0019%左右。 申购价值分析 公司所处行业为其他电子Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2023年6月9日收盘， 公司PE(TTM)为72.31倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业较高水平，市值61.31 亿元，处于同业较高水平。截至2023年6月9日，公司今年以来正股上涨0.36%，同期行业指数上涨1.87%，万得全A上涨1.87%，上市以来年化波动率为55.81%，股票弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，无股权质押风险。其他风险点：其他风险点： 1.新增产能消化的风险；2.经营业绩、净利润下滑的风险；3.行业及市场竞争加剧风险。国力转债规模较小，债底保护较小，平价高于面值，市场或给予26%的溢价，预计上市 价格为129元左右，建议积极参与新债申购。 3.国力股份基本面分析 电子真空器件领军企业 公司主营业务为电子真空器件的研发、生产和销售。自成立以来，公司专注于电子真空制造领域的工艺技术和产品设计，经过多年的技术积累和研发投入，自主研发能力和核心技术覆盖了电子真空器件生产制造的各关键环节。2022年，公司主要收入来源于直流接触器、交流接触器和真空继电器，分别占主营业务收入的45.78%、16.63%和14.34%。 公司产品以内销为主，2022年境内收入占比达77.80%。内销占比较高为国内新能源及新能源汽车行业快速发展、下游客户对公司产品需求增加所致。 图1：主营业务收入按产品分类（万元）图2：2022年主营业务收入按地区分类 境内 78% 境外 22% 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 202020212022 直流接触器真空继电器交流接触器其他 资料来源：募集说明书，天风证券研究所资料来源：募集说明书，天风证券研究所 公司成立于2000年10月12日，于2021年9月10日在上交所科创板上市。截至2023 年6月9日，公司前三大股东尹剑平、昆山国译投资管理中心(有限合伙)、陕西抱朴容易 资产管理有限公司-抱朴海森堡一号私募证券投资基金分别直接持有占总股本27.75%、6.08%、3.47%的股份，控股股东、实际控制人为尹剑平。 图3：截至2023年6月9日国力股份股权关系示意图 资料来源：WIND，天风证券研究所 公司2022年营业收入7.00亿元，同比增长37.53%；归母净利润0.85亿元，同比增长17.01%；毛利率为38.85%，同比减少2.07pct。2022年公司营业收入变动主要原因为下游新能源汽车及充电设施等领域相关客户需求旺盛，销售规模持续增长所致。公司2023年一季度营业收入1.29亿元，同比增长0.32%；归母净利润0.11亿元，同比减少5.24%； 毛利率为41.98%，同比增长3.42pct。 图4：营业收入、营业成本（亿元）与营收增长情况图5：归母净利润、毛利率与净利率变动情况 841.650 71.4 61.2 51.0 40.8 30.6 20.4 10.2 00.0 2 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 2022年公司销售费用率3.33%，同比增长0.15pct；管理费用率11.74%，同比减少 1.66pct；财务费用率-0.99%，同比减少1.23pct；研发费用率8.92%，同比增长0.79pct。财务费用率变化主要系利息收入增加以及汇率变动产生的汇兑收益增加所致。2023年一季度公司销售费用率3.84%，同比增长0.42pct；管理费用率14.61%，同比增长1.97pct；财务费用率0.30%，同比增长1.15pct；研发费用率12.22%，同比增长2.73pct。 2022年公司经营活动产生的现金流量为净流入0.06亿元，上年同期为净流入0.41亿元；收现比0.67，同比减少0.42；付现比0.63，同比减少0.53。公司经营活动产生的现金流量大幅变动，主要系购买商品、支付工资以及税费支出同比增加较大所致。2023年一 季度，公司经营活动产生的现金流量为净流入0.11亿元，上年同期为净流入0.17亿元；收现比1.23，同比增加0.31；付现比1.19，同比增加0.48。 图6：期间费用率变动情况图7：经营性现金流净额（亿元）及收付现比 43% 38% 33% 28% 23% 18% 13% 8% 3% –2% 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 2201820192020202120222023Q1 经营活动产生的现金流量净额（左）收现比付现比 资料来源：WIND，天风证券研究所；资料来源：WIND，募集说明书，天风证券研究所 下游新能源汽车及充电桩行业景气度高，直流接触器需求旺盛 公司为直流接触器生产厂商，位于产业链中游。公司上游为金属零件及材料、瓷件、触头、线圈等原材料供应商。公司通过向上游企业采购原材料，加工并组装成不同类别及规格的产品。原材料的采购价格主要根据原材料种类、型号、加工复杂程度以及上游原材料价格格等因素综合确定。下游需求主要来源于新能源汽车及充电设施领域，航天航空、军工等领域中目前也已批量使用。 当前新能源汽车行业处在高速增长阶段。根据《节能与新能源汽车技术路线图2.0》，至2035年，我国节能汽车与新能源汽车年销量各占50%，汽车产业实现电动化转型。政策驱动下，新能源汽车销量快速增长。2022年我国新能源汽车销售量为688.7万辆，同比增长96.10%，2020-2022年复合增长率为124.54%。2023年1-5月，新能源汽车销量为294万辆，同比增长46.8%，市场占有率达到27.7%。根据中国汽车工业协会，新能源汽车 作为汽车产业转型升级的主要方向，发展空间广阔。直流接触器是新能源汽车的电源电控 等系统中的重要配件，主要作用是接通或断开储能电池，接通或断开空调、加热、气泵等 用电负载，在特定场景（如用电设备过热、过流或熄火）中起到切断电池与用电设备间的连接以确保驾乘人员安全等作用。因此，新能源汽车行业快速发展的