宏观周报：稳增长的政策牌还有哪些？

宏观周报20230612 证券研究报告·宏观报告·宏观周报 稳增长的政策牌还有哪些？2023年06月12日 进入6月后数据再度反映经济动能整体放缓。具体来看，PMI数据显示制造业需求萎靡导致生产商生产动能不足，且厂商去库存过程艰难；出口大幅转冷，回到外需萎缩的“弱现实”；CPI连续环比连续4月萎缩，PPI继续下探。 不过参照历史，数据低于预期的背后往往是政策预期的升温，结合本轮基本面特点，有哪些“政策牌”能助经济越过二季度的动能坎？ 货币政策方面，今年首次“降息”要来了？两个边际变化释放着宽松临近信号：其一是融资需求转弱，一季度信贷冲量后票据利率迅速回落，居民部门举债意愿低迷，企业中长期贷款独自支撑，整体呈现“对公需求”占主导的局面；其二是表述上的微妙转变，从易纲行长今年3月提出“实际利率水平合适”，到上周�重提“加强逆周期调节”，我们认为 背后的政策加码意愿正在上升，最早或在本月MLF操作上就能看到行动。 政策性金融工具或是破局点。今年以来地方债务压力加大、地产下滑导致财政缺口走阔、基建增速放缓的背景下，出台政策性金融工具可以在地方支出不大幅承压的情况下有效拉动基建投资，在年中时点出台可缓解资金“断档”的风险。 促消费政策正在逐步落地，但地产预计仍以局部调整为主。居民部门扩内需的重点正从“房”向“车”切换：5月初国常会提出新能源车下乡，近期商务部宣布开展汽车促消费与家电下乡活动，目前来看大宗消费可开拓的空间较大，但具体的财政支持政策仍未落地；一线城市仍偏稳的 房价可能限制了地产政策的“大动作”，短期预计仍以中小城市的宽松以及保交楼为主，不过值得注意的是近期地产销售回落至去年同期水平，且去年同期稳经济一揽子政策落地导致基数较高，今年6月同比压力较大或迫使宽松政策提前出台。 产业方面，领导调研持续起到“稳信心”的作用。4月政治局会议后“调查研究之风”热度不减，国务院总理5月在山东调研后紧接在隔天的国常会上提出“落实建设全国统一大市场”，结合总理上周又赴辽宁，我们认为今后“调研+会议”释放的产业信号会是企业层面恢复动能的关 注点。 上周高频数据显示，需求景气走弱，供给有向好信号。需求端汽车销量5月末回补，零售同比增长较快，但6月预计因高基数压力走弱，地产销售转冷，回落至去年同期水平。供给端建筑业开工仍不乐观，但工业品价格受政策预期提振。 风险提示：出口不及预期；疫情二次冲击风险；政策不及预期；欧美经济韧性超预期，资金大幅回流欧美市场。 证券分析师陶川 执业证书：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 证券分析师邵翔 执业证书：S0600523010001 shaox@dwzq.com.cn 相关研究 《出口这根“最后的稻草”折了吗？》 2023-06-07 《两大PMI各走各路，谁会先回头？》 2023-06-05 1/18 东吴证券研究所 内容目录 1.稳增长的政策牌还有哪些？4 2.周度高频跟踪7 3.风险提示17 2/18 东吴证券研究所 图表目录 图1：PMI与出口数据同时转弱下，往往政策会出手4 图2：近期政策表述可能预示“降息”临近5 图3：三大投资增速放缓5 图4：近一周（6.5-6.11）国内宏观高频数据一览7 图5：近一周（6.5-6.11）国务院领导活动轨迹一览8 图6：汽车零售销量动能放缓9 图7：地铁客运量处于近5年高位9 图8：地面交通人流量小幅上行9 图9：国内航班执飞班次与2021年差距逐渐缩小10 图10：国际航班执飞班次持续攀升10 图11：货运流量继续在历史低位徘徊10 图12：新房销售再次“遇冷”11 图13：二手房销售“暖意”延续12 图14：高炉开工率表现平稳12 图15：煤炭吞吐量依旧下行12 图16：粗钢产量低于2022年同期水平13 图17：近期螺纹钢去库速度放缓13 图18：沥青开工率处于历史较低位且略有下滑13 图19：沥青去库过程艰难13 图20：与历史同期相比，目前的水泥发运率较低14 图21：水泥产能利用率开启下行通道14 图22：汽车钢胎开工率稳中有升14 图23：PTA开工情况有所好转14 图24：猪价延续疲软15 图25：地产链情绪受政策预期提振15 图26：螺纹钢表需企稳15 图27：水泥价格持续走弱15 图28：一周广谱利率变动16 图29：进入6月后票据利率抬升16 图30：央行流动性操作16 图31：隔夜回购占比在90%水平浮动17 图32：债市杠杆率处于109%水平17 3/18 东吴证券研究所 1.稳增长的政策牌还有哪些？ 进入6月后数据再度反映经济动能整体放缓。具体来看，PMI数据显示制造业需求萎靡导致生产商生产动能不足，且厂商去库存过程艰难；出口大幅转冷，回到外需萎缩的“弱现实”；CPI连续环比连续4月萎缩，PPI继续下探。 不过参照历史，数据低于预期的背后往往是政策预期的升温，结合本轮基本面特点，有哪些“政策牌”能助经济越过二季度的动能坎？ 图1：PMI与出口数据同时转弱下，往往政策会出手 连续第二个月制造业PMI低于50的时点 PMI连续低于50持续的时间 出口同比萎缩超过5% 货币政策操作 地产放松政策 基建政策 2023年5月 2个月 2023年5月 ? ? ? 2022年11月 3个月 2022年11月、12月 2022年11月降准 2022年11月-12月“央行十六条”2022年11月提前下达2023年部分新&房企融资“三只箭”增专项债务限额 2022年8月 2个月 \ 2022年8月降息(MLF&LPR) 2022年9月放宽商贷利率下限 2022年8月增加开发性金融工具额度+9月补充增加专项债结存限额 2022年4月 3个月 \ 2022年4月降准+5月降息(LPR) 2022年4月政治局、央行接连表态支持“因城施策” 2022年6月设立开发性金融工具 2021年10月 2个月 \ 2021年12月降准+降息(MLF&LPR) \ 2021年12月提前下达2022年部分新增专项债务限额 \ \ 2020年3月 2020年4月降准+降息(MLF&LPR) 2020年4月中小城市取消落户限制，大城市放宽落户限制 2020年4月发改委首次明确“新基建”范围 2019年6月 6个月 \ 前一月降准+三个月后降息(MLF&LPR) \ 2019年6月允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金 2019年1月 3个月 \ 2019年1月降准 2019年1月放宽人才落户 2019年1月雄安新区深化改革与扩大开放指导意见发布 \ \ 2016年9月、10月、12月 \ \ 2016年两部委印发《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》 2015年9月 7个月 2015年7-8月、10-11月 2015年8月降准+10月降息 2016年2月下调首付比 2015年12月持续推进、规范PPP项目、成立亚洲基础设施投资银行 2015年2月 2个月 2015年3-4月 2015年2月降准+3月降息 2015年3月下调首付比 2015年4月发改委、财政部推进PPP项目 2012年9月 2个月 \ \ 2012年9月国家主席在APEC峰会上表示“加大对基础设施建设的财政性资金支持” 2008年11月 5个月 2009年3-10月 2008年11月降准+降息 2008年12月降低房产相关税收 2008年11月国常会部署扩大内需促进经济增长的十项措施 数据来源：Wind，中国政府网，东吴证券研究所 货币政策方面，今年首次“降息”要来了？两个边际变化释放着宽松临近信号：其一是融资需求转弱，一季度信贷冲量后票据利率迅速回落，居民部门举债意愿低迷，企 业中长期贷款独自支撑，整体呈现“对公需求”占主导的局面；其二是表述上的微妙转变，从易纲行长今年3月提出“实际利率水平合适”，到上周�重提“加强逆周期调节”，我们认为背后的政策加码意愿正在上升，最早或在本月MLF操作上就能看到行动。 4/18 图2：近期政策表述可能预示“降息”临近 MLF利率：1Y法定存款准备金率：大型金融机构(右轴) %% 3.3 3.2 3.1 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 13.0 潘功胜：适当下调贷款利率 国常会：适时运用降准等 货币政策工具 国常会：适时运用降准 等货币政策工具 2023Q1例会：删除 “逆周期”表述 易纲：实际利率水平合适， 降准是比较有效的方式 易纲：加强逆周期调节 中央经济工作会议：政策 发力适度靠前 国常会：加大货币政策支 持实体经济力度 易纲：加强逆周期调节、 全力支持实体经济 12.5 12.0 11.5 11.0 10.5 10.0 2.59.5 2020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05 数据来源：Wind，央行，东吴证券研究所 政策性金融工具或是破局点。今年以来地方债务压力加大、地产下滑导致财政缺口 走阔、基建增速放缓的背景下，出台政策性金融工具可以在地方支出不大幅承压的情况下有效拉动基建投资，在年中时点出台可缓解资金“断档”的风险。 图3：三大投资增速放缓 %基建投资:累计同比制造业投资:累计同比房地产投资:累计同比 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-04 数据来源：Wind，东吴证券研究所 5/18 东吴证券研究所 东吴证券研究所 促消费政策正在逐步落地，但地产预计仍以局部调整为主。居民部门扩内需的重点 正从“房”向“车”切换：5月初国常会提出新能源车下乡，近期商务部宣布开展汽车促消费与家电下乡活动，目前来看大宗消费可开拓的空间较大，但具体的财政支持政策仍未落地；一线城市仍偏稳的房价可能限制了地产政策的“大动作”，短期预计仍以中小城市的宽松以及保交楼为主，不过值得注意的是近期地产销售回落至去年同期水平，且去年同期稳经济一揽子政策落地导致基数较高，今年6月同比压力较大或迫使宽松政策提前出台。 产业方面，领导调研持续起到“稳信心”的作用。4月政治局会议后“调查研究之风”热度不减，国务院总理5月在山东调研后紧接在隔天的国常会上提出“落实建设全国统一大市场”，结合总理上周又赴辽宁，我们认为今后“调研+会议”释放的产业信号 会是企业层面恢复动能的关注点。 6/18 2.周度高频跟踪 上周高频数据显示，需求景气走弱，供给有向好信号。需求端汽车销量5月末回补， 零售同比增长较快，但6月预计因高基数压力走弱，地产销售转冷，回落至去年同期水平。供给端建筑业开工仍不乐观，但工业品价格受政策预期提振。 图4：近一周（6.5-6.11）国内宏观高频数据一览 【东吴宏观】国内宏观经济核心高频数据 需求端 周度周环比 （%） 周度月环比 （%） 同比（%） 6月至今5月4月3月 分位值 (近5年) 更新时间 消费 地产 出行供给端综合 电影票房汽车销量家电销量 30城商品房成交面积一线城市 二线城市三线城市 二手房成交面积(5市)土地成交面积 土地溢价率(pct) 地铁客运量(10重点市)货运流量 拥堵延时(30省会) 高炉开工率(pct)电厂煤耗量 煤炭吞吐量建筑钢材产量粗钢产量 6.1 144.4 36.9 -29.8 -10.3 -40.0 -16.8 1.0 -27.1 -1.2 -0.2 2.7 0.3 0.0 4.6 -20.8 0.7 -6.7 -12.5 51.7 -29.0 -8.5 -38.8 -19.3 -18.1 -0.9 1.2 0.3 4.9 -2.9 1.3 15.1 -12.3 -2.0 -8.5 112.0 -9.1 13.7 -13.6 -19.4 29.9 -4.7 1.0 45.0 -1.2 1.3 -1.5 34.2 -18.4 366.1 50.7 12.7 25.