天然气行业点评：顺价机制推动下，龙头企业弹性逐步显现

事项： 今年以来，天然气上下游价格联动工作正在积极推动之中。2023年2月，国家发改委价格司要求各地就建立健全天然气上下游价格联动机制提出具体意见建议，包括如何确定综合采购成本、如何科学设置启动条件、调价周期和调价幅度等。目前，包括内蒙、湖南、河北等多地已经开始启动顺价方案。 国信化工观点：1）天然气市场化改革正在加快推进，2015年以来，先后通过非居民用气由最高门站价格管理改为基准门站价格管理、居民用气与非居民用气门站价并轨、管输费监审、成立国家管网公司等一系列改革手段，推动天然气市场化进程；2）天然气市场化改革效果显著，价格机制逐步理顺，目前上游企业顺价机制相对比较成熟，上游企业可以通过基准门站价格的上下浮动和通过交易中心竞拍的方式，来反映天然气价格成本的变化，但下游顺价机制仍需完善；3）当前天然气仍有经济性，顺价具备空间，按照目前价格测算，使用天然气仍然比用电更具经济性，在同热值下，当前天然气的经济性仍然好于LPG，与燃料油基本相当；4）我们认为随着天然气顺价机制的不断推动，上游资源方的定价话语权有望逐步提升，在抬高气价中枢的同时，也更有利于其提升开采积极性，未来资源方或将迎来量价齐升的发展趋势，推荐天然气上游龙头企业【中国石油】、【中国石化】；5）风险提示：天然气市场化进程不达预期；天然气涨价不达预期；天然气成本上涨等。 评论： 天然气市场化改革正在加快推进 新中国成立以来，我国天然气定价模式经历了政府定价、双轨制定价、成本加成定价、市场净回值定价的变迁，逐步向市场化定价转型。尤其自2015年以来，秉承着“管住中间、放开两头”的思路，天然气上下游价格逐步放开，天然气市场化进程在逐步加快。 第一阶段：新中国成立至1982年，在计划经济下，天然气由国家统一定价，上游企业没有自主定价权，并且在国家物价稳定的情况下，天然气价格保持总体稳定。 第二阶段：1982年至2005年，天然气实行计划垄断性定价和市场定价的双轨制定价机制，这一阶段对天然气实行包干制，包干内的天然气由国家统一分配和定价，而包干外的天然气由企业自主销售和定价，但是不能超过最高限价。 第三阶段：2005年至2011年，双轨制逐步取消，采用成本加成定价，天然气基准价格由原油、液化石油气和煤炭价格加权平均决定，出厂价格由供需双方协商，在基准价格的基础上可上浮10%、下浮不限。 第四阶段：2011年至2015年，实行市场净回值定价，将出厂价管理模式改为门站价管理，门站价挂钩可替代能源价格，实行政府指导价，供需双方可在不超过最高门站价的范围内协商门站价，在此基础上倒扣管输费计算各环节价格。 第五阶段：2015年至今，天然气市场化改革加快步伐，先后通过非居民用气由最高门站价格管理改为基准门站价格管理、居民用气与非居民用气门站价并轨、管输费监审、成立国家管网公司等一系列改革手段，推动天然气市场化进程。 图1：天然气市场化改革历程 天然气市场化改革效果显著，价格机制逐步理顺 随着天然气市场化改革的不断推进，顺价机制也在不断完善。2017-2018年在国内“煤改气”等政策的推动下，国内天然气需求增长迅速，彼时国内天然气供需存在一定错配，市场化定价的LNG（液化天然气）价格突破万元，价格中枢显著提升。然而当时管道气价格虽然也有所提升，但因为涨幅存在天花板，因此实际上资源方更多只是承担了保供的责任，并且从头部燃气企业的采购成本来看，其成本上涨浮动不大（大多数成本来自中石油管道气），管道气价格仍然受到较大的管制。 图2：中国天然气表观消费量及增速（亿方，%） 图3：国内LNG市场价（元/吨） 图4：头部燃气公司购气成本（元/方） 2018年以来，随着居民气与非居民气实现门站价并轨，天然气市场化改革进一步迈进。此前出于政策的要求，居民气门站价相对非居民气较低，因此国内市场存在违规倒卖等行为，严重制约天然气行业发展，因此居民气与非居民气实现门站价并轨以后，资源方利益得到保障，更有利于提升资源方生产积极性。从头部燃气公司的数据上也明显看出，并轨后虽然销气价格有所提升，但是由于购气成本的提升，毛差有所下滑，表明行业利润向上游有所转移。 图5：头部燃气公司销气价格（元/方） 图6：头部燃气公司销气毛差（元/方） 2020年以来，随着国家管网公司的成立，“管住中间、放开两头”成为了如今天然气行业发展的主旋律。 《“十四五”时期深化价格机制改革行动方案》提出，“到2025年，竞争性领域和环节价格主要由市场决定，网络型自然垄断环节科学定价机制全面确立，能源资源价格形成机制进一步完善”，目前上游企业顺价机制相对比较成熟，上游企业可以通过基准门站价格的上下浮动和通过交易中心竞拍的方式，来反映天然气价格成本的变化。以中国石油为例，即便2022年在下游需求表现不佳的情况下，公司依然可以通过提价的方式将高额的进口成本向下游传导。 图7：中国石油天然气销售价格与单位销售毛利（元/方） 然而，目前城燃企业的顺价则受终端用户类型差异、地方管制等因素，顺价仍然存在一定限制，尤其是在居民气方面，由于居民气涨价需要通过听证会的方式，因此顺价相比合同定价的非居民气难度更大。 今年以来，天然气上下游价格联动工作正在积极推动之中。2023年2月，国家发改委价格司要求各地就建立健全天然气上下游价格联动机制提出具体意见建议，包括如何确定综合采购成本、如何科学设置启动条件、调价周期和调价幅度等。目前，包括内蒙、湖南、河北等多地已经开始启动顺价方案，其中内蒙发布《内蒙古自治区发展和改革委员会关于调整居民和非居民用管道天然气销售价格的通知》，宣布4月1日起居民和非居民用气全部联动顺价；湖南省发布《关于召开湖南省天然气上下游价格联动机制听证会的公告》称，当气源采购平均成本波动幅度达到基准门站价格5%，应适时启动气价联动机制，天然气终端销售价格同步同向调整；河北省相关政策明确指出，如果城燃企业出现气价倒挂，政府补贴标准将根据“综合采购成本+配气价”与居民终端销售价格的差额，即倒挂金额，给与财政补贴。 从天然气经济性、进口LNG价格倒挂考虑，顺价具备空间 从居民消费成本考虑，一般国内家庭年用气量大约200-300方，按照300方测算，如果气价上涨1元/方（较为乐观的情形），对应家庭使用天然气的成本增加100元/年。考虑到供暖情形，一般100平方米采暖季用气大约1200方左右，气价上涨1元对应家庭采暖成本提升1200元。当前城镇、农村居民可支配收入分别为49283元/年、20133元/年，因此对于居民来说，天然气涨价仍在可承受范围内。 从天然气与替代能源的经济性考虑，在民生方面，天然气与电存在替代关系，以上海为例，按照天然气价格3元/方、平均电价0.5元/kwh测算，居民使用天然气仍然比用电更具经济性；在工业方面，天然气与燃料油、LPG存在替代关系，在同热值下，当前天然气的经济性仍然好于LPG，与燃料油基本相当。因此我们认为从经济性角度考虑，天然气与替代能源相比仍有经济性优势，天然气顺价仍具备空间。 表1：天然气与电在民生领域经济性比较 图8：天然气（元/方）与LPG（元/吨）经济性对比 图9：天然气（元/方）与燃料油（元/吨）经济性对比 2022年国内天然气供应，59%的供应来自于成本较低的国产气，上游综合成本平均低于1元/立方米（气态），占比17%的进口管道气成本稍高，平均1.88元/立方米，这两类资源基本由“三桶油”供应。进口LNG占比24%，价格波动较大，2022年平均进口成本约3,96元/立方米，“三桶油”也是进口主力。虽然2023年海外天然气价格有所回落，但目前JKM与TTF价格分别约2.35、2.44元/方，相比国内门站价仍然存在一定倒挂，因此我们认为通过顺价来减轻上游负担是势在必行。 图10：JKM（美元/百万英热）与TTF（欧元/兆瓦时）天然气价格 投资建议：龙头企业天然气弹性逐步显现 我们认为随着天然气顺价机制的不断推动，上游资源方的定价话语权有望逐步提升，在抬高气价中枢的同时，也更有利于其提升开采积极性，未来资源方或将迎来量价齐升的发展趋势，推荐天然气上游龙头企业【中国石油】、【中国石化】。 相比2022年，中国石油2023年的居民气价调整为在门站价基础上上浮15%，而2022年为上浮5%。非管制气的均衡气量部分，2022年非采暖季上浮40%-80%、旺季上浮70%-80%，而2023年则统一调整为上浮80%。此外，全国管道气均有3%的气量挂靠JKM现货价格。我们测算，在成本相对稳定的基础上，按照2600亿方销量，实现气价每增长0.1元/方，中国石油天然气利润增长约180亿元。 图11：2023年中国石油天然气价格涨幅提升 中国石化销售合同的定价基本上以中石油价格为基准，根据市场行情略微上下浮动。其2023年管道气合同方案显示，气量分为基础量和定价增量。基础量中的居民气量上浮5%以上，非居气量价格淡季在门站价基础上上浮40%以上、旺季上涨60%以上。定价增量则参考进口气的综合成本来定，价格随行就市，取决于国际天然气市场的价格。我们测算，在成本相对稳定的基础上，按照700亿方销量，实现气价每增长0.1元/方，中国石化天然气利润增长约48亿元。 风险提示： 天然气市场化进程不达预期；天然气涨价不达预期；天然气成本上涨等。