RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年06月11日 【资产配置快评】2023年第25期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 投资摘要： Asmileisacurvethatsetseverythingstraight. 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《校准经济基本面与市场预期的水位线差异— —总量“创”辩第60期》 2023-06-05 《资产配置快评2023年第24期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-06-04 《资产配置快评2023年第23期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-05-28 《四月数据是倒春寒还是拐点确认？——总量“创”辩第59期》 2023-05-22 《资产配置快评2023年第22期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-05-22 —PhyllisDiller 1.商业银行信贷增长或拉长美联储加息周期 2.私人部门债务杠杆回落抵消美联储加息效力 3.基数效应反转的时点差异或进一步施压欧元 4.欧元区通胀预期与原油背离隐含非美货币贬值压力 5.美联储加息没有明显推升私人实际融资成本 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧 截至5月31日，美国商业银行信贷连续第三周增加，当周增加47亿美元，其中商业地 产贷款增加37亿美元，连续第九周增加；居民地产贷款增加5亿美元；信用卡贷款增加 24亿美元，其他贷款减少21亿美元。美国商业银行信贷重新加速扩张显示信用紧缩力 度不足，即使美联储跳过6月份，预计7月份和9月份也大概率会继续加息。 图表1商业银行信贷增长或拉长美联储加息周期 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至今年一季度，美国私人部门的债务杠杆继续下行，其中家庭部门债务杠杆率下降至 74%，触及2001年以来最低水平；非金融企业部门杠杆率下降至97%，触及2015年以 来最低水平。尽管10年与3月美债收益率倒挂不断加深，但是私人部门较为健康的资产负债表，使得美联储或很难通过加息将美国经济快速拉入衰退。 图表2私人部门债务杠杆回落抵消美联储加息效力 资料来源：Bloomberg,华创证券 美国消费者物价指数（CPI）同比触顶时间早于欧元区调和物价指数（HICP）同比，但是双方触顶以来，欧元区HICP同比下跌4.6%，美国CPI同比下跌4.2%。下半年美国CPI同比的基数效应反转早于欧元区HICP同比，这意味着欧元区通胀下行速度将继续快于美国，这对于一直受到欧洲央行鹰牌表态的欧元不是好消息。 图表3基数效应反转的时点差异或进一步施压欧元 资料来源：Bloomberg,华创证券 欧元区一季度GDP环比下修至-0.1%，连续两季度负增长，正式陷入技术性衰退，这本来应该令欧元区通胀预期承压，然而在原油价格大幅下跌和欧元区经济衰退的背景下，欧元区5年5年通胀掉期继续维持在10年高位。投资者严重高估了欧元区通胀预期。未来欧元区通胀加速下行和欧洲央行转向宽松之际，欧元和新兴市场货币的下行压力犹在。 图表4欧元区通胀预期与原油背离隐含非美货币贬值压力 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至今年4月份，全美企业债平均实际融资利率为0.35%，远低于以往经济衰退发生前三个月的均值5.3%；30年按揭贷款实际利率为1.64%，也远远以往经济衰退发生前三个月的均值5.7%。虽然10年与3个月美债的倒挂幅度已经处于极值水平，但是4月核心PCE同比大幅度反弹，私人部门的实际融资成本随之下行。 图表5美联储加息没有明显推升私人实际融资成本 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至6月9日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.7%，低于过去16年平均值以上1倍标准差，但 是已经处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至6月9日，中国10年期国债远期套利回报为64个基点，比2016 年12月的水平高94个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至6月9日，美元兑一篮子货币互换基差为-24.1个基点，Libor-OIS利差为28.6个基点，显示第一共和银行被关闭的冲击或消退，离岸美元融资环境重新放松。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至6月9日，铜金比回升至4.3，离岸人民币跌至7.1；二者背离扩大，近期人民币汇率走弱，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至6月9日，国内股票与债券的总回报之比为24.4，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，预计中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 张玉恒 销售助理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的