投资策略周报：挖掘“洼地”中机会，构建三类“底部反转”策略

2023年06月11日 策略研究团队 挖掘“洼地”中机会，构建三类“底部反转”策略 ——投资策略周报 张弛（分析师） zhangchi1@kysec.cn 证书编号：S0790522020002 “底部反转”策略逻辑梳理及指标构建 我们拟寻找那些当前股价处于底部，但基本面改善且实际现金回报率也趋于改善或优秀的个股，这些个股未来市场表现或具备上涨潜力，筛选条件如下：（一）当前股价处于底部的个股：个股前次股价高点至今跌幅超过60%，或当前股价在前次高点至今的这段时间内所处的分位数<=30%；（二）实际盈利或预期盈利趋于改善的个股：实际归母净利润同比增速在过去四个季度内的任何一个季度开始出现改善并趋于上行，或预测归母净利润同比增速改善；（三）经营现金流趋于改善的个股：经营现金流同比增速在过去四个季度内的任何一个季度开始出现改善并趋于上行；（四）毛利率和总资产周转率同时趋于改善的个股：毛利率和 总资产周转率均在过去四个季度内的任何一个季度开始出现改善并趋于上行； （五）CFROI-WACC趋于改善或优秀：CFROI-WACC在过去四个季度内的任何一个季度开始出现改善并趋于上行，或CFROI-WACC历史分位数>=70%。通 相关研究报告 过对上述五个维度的筛选条件进行综合考虑，筛选出以下三类组合：（一）当前 股价处于低位，同时实际盈利趋势性改善，且CFROI-WACC改善或优秀；（二） 当前股价处于低位，实际盈利未改善但预期盈利改善，且经营现金流改善、 《人民币贬值周期回溯与启示：防御 当下，布局长远—投资策略周报》 -2023.6.4 《开源金股，6月推荐—投资策略专题》-2023.5.30 《6月美联储加息预期升温，维持谨慎 —投资策略点评》-2023.5.29 CFROI-WACC改善或优秀；（三）当前股价处于低位，实际盈利未改善但预期盈利改善，且毛利率资产周转率同时改善、CFROI-WACC改善或优秀。 关注三类“底部反转”策略聚焦的行业方向 产业链上，筛选出的个股主要分布在中游和下游板块，两者分布占比总和超过67%。风格上，筛选出的个股主要分布在周期和成长板块，两者分布占比总和也近67%。从行业的角度来看，筛选出的个股主要分布在医药生物、机械设备、电力设备、房地产和计算机行业，5个行业的占比总和超过40%。 回测“底部反转”策略或具备较佳表现 通过回测（基于2023Q1财报公布时点筛选组合），得出以下结论：（1）筛选的组合在回测期内走势都出现了上涨，均获得不同程度的超额收益：（2）实际盈利的改善对于市场表现的支撑作用更为显著。 配置建议：偏向于业绩贡献较大，估值相对便宜的行业：（1）电力设备，包括：大储、充电桩、特高压、光伏等未来仍具成长性，且目前估值已经降至合理偏下水平的细分领域，尤其是光伏（TOPcon）具有较高性价比。（2）公用事业，尤其电力行业，受益于成本下降及用电量回升，净利率改善明显；（3）AI调整之后或将再次走出分化，6月在“苹果”MR的催化下，具备落地性且估值合理的细分领域，包括：AI算力、半导体及游戏等亦有望受益于盈利增长的确定性；同时，我们亦看好硬科技的其他领域如机械自动化。此外，银行、食品饮料等盈利波动较低，且相对收益预期扩大，亦具备较好的防御属性。 风险提示：国内经济复苏不及预期；企业盈利改善不具备可持续性。 策略研 究 投资策略 周报 开源证券 证券研究报 告 目录 1、策略观点及投资建议：基本面和实际现金回报率趋于改善或将带来底部反转机会4 1.1、“底部反转”策略逻辑梳理及指标构建4 1.2、关注三类“底部反转”策略聚焦的行业方向5 1.3、回测“底部反转”策略具备较佳表现7 2、市场表现回顾8 2.1、市场回顾：多数经济数据不及预期，市场风险偏好下降8 2.2、市场估值：A股主要指数估值多数下跌10 2.3、盈利预期：主要指数盈利预期多数下调12 3、中观景气度回顾与关注14 4、市场流动性回顾15 4.1、对“价”的跟踪：国内市场风险偏好回落，海外市场风险偏好回升15 4.2、对“量”的跟踪：内外资交易情绪均较低迷16 5、下周经济数据及重要事件展望19 6、附录：海内外市场主要指标全景图20 6.1、A股市场主要指标跟踪20 6.2、海外市场主要指标跟踪24 7、风险提示26 图表目录 图1：筛选出的组合回测走势均趋于上行，获得超额收益7 图2：万得全AERP高于均值11 图3：沪深300ERP水平低于“1倍标准差上限”11 图4：本周（6.5-6.9）融资占成交量比重有所下降17 图5：本周（6.5-6.9）陆股通近30日合计处于净流出状态18 图6：本周（6.5-6.9）场内基金近30日滚动净流入额处于净流入状态18 图7：上证指数PE略低于均值20 图8：上证指数ERP水平高于均值20 图9：深证成指PE高于均值21 图10：深证成指ERP水平略高于均值21 图11：上证50PE低于均值21 图12：上证50ERP水平低于“1倍标准差上限”21 图13：沪深300PE低于均值21 图14：沪深300ERP水平低于“1倍标准差上限”21 图15：中证500PE高于“1倍标准差下限”22 图16：中证500ERP水平高于“1倍标准差上限”22 图17：中证1000PE高于“1倍标准差下限”22 图18：中证1000ERP水平低于“1倍标准差上限”22 图19：科创50PE高于“1倍标准差下限”23 图20：科创50ERP水平高于“1倍标准差上限”23 图21：创业板指PE低于“1倍标准差下限”23 图22：创业板指ERP水平高于“2倍标准差上限”23 图23：SPX500指数PE高于均值24 图24：纳斯达克指数PE高于历史均值24 图25：恒生指数PE低于均值24 图26：恒生指数ERP水平略高于均值24 图27：AH溢价指数高于“1倍标准差上限”25 图28：美股市场恐慌情绪整体较上周有所回落25 表1：筛选出的个股主要分布在中游和下游板块，以及周期和成长板块6 表2：筛选出的个股主要分布在医药生物、机械设备、电力设备、房地产和计算机行业6 表3：本周（6.5-6.9）国内权益市场主要指数多数下跌，海外权益市场主要指数涨跌互现9 表4：本周（6.5-6.9）一级行业跌多涨少，通信、传媒、银行和家用电器等领涨10 表5：本周（6.5-6.9）A股主要指数估值多数下跌，海外主要指数估值多数上涨11 表6：本周（6.5-6.9）行业估值跌多涨少，房地产、银行、家用电器等行业估值领涨12 表7：本周（6.5-6.9）主要指数盈利预期多数下调13 表8：本周（6.5-6.9）房地产盈利预期上调最大13 表9：本周（5.15-5.19）中观行业核心观点和重要信息一览14 表10：本周（6.5-6.9）国内信用利差多数走阔，风险偏好回落；海外波动率有所下降，风险偏好回升16 表11：本周（6.5-6.9）内外资交易情绪均较低迷17 表12：下周全球主要国家核心经济数据一览19 表13：下周全球主要国家重要事件一览20 表14：本周（6.5-6.9）美股行业涨多跌少25 表15：本周（6.5-6.9）港股行业涨跌互现25 表16：本周（6.5-6.9）美股行业估值涨多跌少25 表17：本周（6.5-6.9）港股行业估值多数上涨25 1、策略观点及投资建议：基本面和实际现金回报率趋于改善或将带来底部反转机会 在《掘金行业基本面改善的估值“洼地”》这一报告中，我们从行业的层面筛选 出那些当前相对收益较低但基本面出现显著改善的行业，我们认为这些行业在基本面的支撑下，其未来市场表现有望出现反弹，值得关注。那么在当前报告中，我们将进一步将筛选下沉到个股层面，从当前股价水平、实际盈利、预期盈利、经营现金流、毛利率、资产周转率和CFROI-WACC等综合视角，对A股的所有个股进行筛选，拟筛选出那些当前股价处于低位，但基本面改善且实际现金回报率 （CFROI-WACC）也趋于改善或优秀的个股，这些个股未来市场表现亦或具备上涨潜力。我们将筛选分为以下几个维度： 1.1、“底部反转”策略逻辑梳理及指标构建 （一）筛选当前股价处于底部的个股。对于一个个股来说，当前的股价越低，其未来股价反弹的可能性就越大，且反弹的幅度也可能越大。在筛选时，我们首先确定每个个股前次高点出现的时间，并计算前次高点至今的涨跌幅，以及当前股价在前次高点至今这段时间内所处的分位数。根据计算的结果，我们确定了以下两个筛选条件：（1）个股前次股价高点至今跌幅超过60%；（2）个股当前股价在前次股价高点至今的这段时间内所处的分位数<=30%。当一个个股在上述两个条件中满足其一的时候，我们就认为该个股当前股价处于底部。 （二）筛选实际盈利或预期盈利趋于改善的个股。基本面的改善往往是市场表现趋于上行的核心驱动力，我们用归母净利润同比增速的变化和趋势来评价个股实际盈利或预期盈利是否出现改善。当个股的实际归母净利润同比增速在过去四个季 度内出现改善并且改善可持续，那么该个股的实际盈利可以被判定为趋于改善，具体筛选条件如下：（1）归母净利润同比增速自2022Q2开始出现改善且后续趋势上行； （2）归母净利润同比增速自2022Q3开始出现改善且后续趋势上行；（3）归母净利润同比增速自2022Q4开始出现改善且后续趋势上行；（4）归母净利润同比增速自2023Q1开始出现改善。当一个个股在上述四个条件中满足其一的时候，我们认为该个股实际盈利趋于改善。反之，当个股的实际归母净利润增速均不满足上述四个条件，但其一致预期的年度归母净利润增速较当前归母净利润增速出现改善时，我们认为其预期盈利趋于改善。 （三）筛选经营现金流趋于改善的个股。由于经营现金流的改善往往领先于营收和归母净利润的改善，因此对于那些归母净利润还未出现趋势性改善的个股来说， 寻找其中经营现金流已出现趋势性改善的个股尤为重要，经营现金流的趋势性改善往往预示着未来盈利增速的回升。对于经营现金流的趋势性改善，我们确定了以下筛选条件：（1）经营现金流同比增速自2022Q2开始出现改善且后续趋势上行；（2）经营现金流同比增速自2022Q3开始出现改善且后续趋势上行；（3）经营现金流同比增速自2022Q4开始出现改善且后续趋势上行；（4）经营现金流同比增速自2023Q1开始出现改善。当一个个股在上述四个条件中满足其一的时候，我们认为该个股经营现金流趋于改善。 （四）筛选毛利率和总资产周转率同时趋于改善的个股。毛利率反映的是企业的盈利能力；总资产周转率反映的是企业全部资产的经营质量和利用效率，综合反映了企业整体资产的营运能力。毛利率水平往往决定了净利率水平，而净利率和总 资产周转率是ROE的重要组成部分。从杜邦拆解来看，在企业的财务杠杆保持稳定的前提下，净利率和总资产周转率的水平往往决定了ROE的水平，而ROE衡量的是企业的长期赚钱能力，反映的是企业的长期价值。对于企业毛利率的改善，我们按照以下条件筛选：（1）毛利率自2022Q2开始出现改善且后续趋势上行；（2）毛利率自2022Q3开始出现改善且后续趋势上行；（3）毛利率自2022Q4开始出现改善且后续趋势上行；（4）毛利率自2023Q1开始出现改善。当一个个股在上述四个条件中满足其一的时候，我们认为该个股毛利率趋于改善。对于企业的总资产周转率，我们按照以下条件筛选：（1）总资产周转率自2022Q2开始出现改善且后续趋势上行； （2）总资产周转率自2022Q3开始出现改善且后续趋势上行；（3）总资产周转率自2022Q4开始出现改善且后续趋势上行；（4）总资产周转率自2023Q1开始出现改善。当一个个股在上述四个条件中满足其一的时候，我们认为该个股总资产周转率趋于改善。而当一个个股同时满足满足毛利率和总资产周转率改善的时候，我们认为该个股的长期盈利能力或将趋于改善。 （五）CFROI-WACC趋于改善或优秀。在《基于CFROI视角：重视成长，甄选“新半军”》这一报告中，我们阐述了CFROI作