量化配置视野：经济短期弱预期下的6月该如何配置？

市场概况 过去一个月，国内各资产指数涨跌不一，股票方面各指数均呈下跌趋势，其中上证50跌幅最大，为-6.71%，沪深300与中证500分别下跌5.56%和2.67%。债券方面，5月份各期限债券指数都有正收益，中长期债券指数涨幅靠前，其中3-5年国债指数和7-10年信用债指数涨幅靠前，分别上涨0.74%和0.87%，1-3年国债指数和3-5年信用债涨幅较小，分别上涨0.49%和0.37%。商品方面，南华各分类商品指数中，各分类商品均呈下跌趋势，能化跌幅最大为7.92%，有色金属微幅下跌6.21%，贵金属跌幅最小为0.65%，而能化和农产品分别下跌7.92%、3.25。 经济增长方面，经济仍在逐步恢复但是增长加速度减缓持续。4月工业和消费同比数据仍继续上升，但是这样的增长可能更多是由于去年的低基数导致的。如果从季调后环比数据看，4月工业增加值环比季调数据为-0.47%，出现了负增长；虽然4月社零环比季调的数据好些，仍然为正增长，但是环比增速也已经连续两个月出现下滑。投资端的增速下滑也还未止住，4月固定资产投资完成额累计同比较3月略微下降0.4%。进出口数据方面，4月出口数据报8.5%，增幅不及上月，而且彭博对于5月中国出口同比数据的一致预期为-1.75%，预估可能会进一步的下滑。 信用方面，4月的信用继续保持扩张。社会融资规模存量同比数据持续上行，4月份报10.0，与上月持平；不过比较好的情况是，我们发现4月的住户存款同比终于出现了较明显的下降，4月的新增居民户存款也出现了负增长，居民愿意拿钱出来消费，我们认为中期经济的恢复还是稳健的。 货币方面，5月市场流动性较为宽松，4月在进入税期之后，流动性也不紧反松，5月仍保持流动性的宽松状态。我们从7天银行间质押式回购加权利率来观察短端市场流动性的话，可以发现虽然7天银行间质押式回购加权利率20个交易日移动平均值已经降至7天逆回购利率的2%下方运行，回落明显。在经济增长加速度出现降速的情况下，我们预估6月份流动性会维持在一个偏宽松的状态。 在中期估值方面，股债利差目前处于89.29%分位点，股票的中期配置价值仍然较高。然而根据我们结合历史股指低点叠加M2环比增速的测算，目前市场又回到底部附近。目前出现了短期击穿底部的情况，但是我们预估这样的超跌不会持续太长时间，另外我们也发现这次的击穿，其实有伴随着M2增速的下滑。不过目前在没有出现系统性风险的情况下，大概率不会出现市场巨幅下跌的可能，股市中期配置价值良好。 月度股债配置模型观点及表现 根据其中宏观择时模块给出的信号6月份的权益配置观点为中性偏高，配置比例为50%，较5月份的100%，股票权重有所下降。拆分来看，模型对5月份经济增长层面未发出看多观点，信号强度为0%，较5月份信号有所下降；模型对市场流动性层面信号强度为100%。虽然我们从主观宏观分析中发现经济增速加速度有所减缓，但是经过建模处理后的模型过滤了短期的扰动，依然保持中期对经济预期向好的看法；模型对市场流动性层面信号强度为100%。 然后我们基于宏观择时模块和风险预算模型框架完成了的三个股债配置模型权重的输出。进取型股债权重为50%：50%，稳健型股债权重为15.95%：84.05%和保守型股债权重为7.35%：92.65%。 5月份配置模型表现一般，进取型、稳健型和保守型月涨跌幅分别为-3.31%，-1.76%，0.18%，其中三种策略都略微跑 输基准。历史表现方面，从2005年1月至2023年6月，进取型、稳健型和保守型三个策略年化收益率分别为21.63%、11.57%、6.17%，同期股债64年化收益率为8.98%，三种策略均跑赢基准。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 一、市场概况4 1.1各类资产月度表现4 二、市场环境解析4 2.1经济增长分析4 2.2货币流动性分析7 2.3中期估值分析8 三、最新配置观点与配置策略表现8 四、动态宏观事件股债配置策略构建与细分指标当期选用事件10 4.1动态宏观事件股债配置模型框架10 风险提示11 图表目录 图表1：各资产过去一个月涨跌幅(截至20230531)4 图表2：股票资产过去一个月净值走势(截至20230531)4 图表3：债券资产过去一个月净值走势(截至20230531)4 图表4：商品资产过去一个月净值走势(截至20230531)4 图表5：工业增加值、社零和固定资产投资完成额同比(%)5 图表6：进出口同比走势下行(%)5 图表7：中采制造业PMI细项数据(%)5 图表8：工业企业：利润总额：累计同比(%)6 图表9：PPI同比和环比(%)6 图表10：CPI同比和环比(%)6 图表11：M1与M2同比(%)7 图表12：境内存款:住户存款：同比(%)7 图表13：社会融资规模存量:同比(%)7 图表14：新增社会融资规模和新增人民币贷款细项(亿元)7 图表15：中国国债利率走势(%)7 图表16：中国国债利率期限结构变化(%)7 图表17：逆回购利率与银行间质押式回购加权利率(%)8 图表18：1天与7天银行间质押式回购加权利率(%)8 图表19：股债利差(分位点：89.29%)8 图表20：Wind全A预估M2底8 图表21：宏观择时模块最新观点（截至5月31日）9 图表22：不同风险偏好的股债配置模型权重9 图表23：不同风险偏好的股债配置模型近期月度表现9 图表24：各细分因子信号展示9 图表25：宏观事件因子配置策略净值10 图表26：宏观事件因子配置策略表现10 图表27：事件因子构建流程图10 图表28：动态宏观择时策略选用的宏观指标11 图表29：择时框架股票仓位确定流程图11 一、市场概况 1.1各类资产月度表现 过去一个月，国内各资产指数涨跌不一，股票方面各指数均呈下跌趋势，其中上证50跌幅最大，为-6.71%，沪深300与中证500分别下跌5.56%和2.67%。 债券方面，5月份各期限债券指数都有正收益，中长期债券指数涨幅靠前，其中3-5年国债指数和7-10年信用债指数涨幅靠前，分别上涨0.74%和0.87%，1-3年国债指数和3-5年信用债涨幅较小，分别上涨0.49%和0.37%。 商品方面，南华各分类商品指数中，各分类商品均呈下跌趋势，能化跌幅最大为7.92%，有色金属微幅下跌6.21%，贵金属跌幅最小为0.65%，而能化和农产品分别下跌7.92%、3.25。 图表1：各资产过去一个月涨跌幅(截至20230531)图表2：股票资产过去一个月净值走势(截至20230531) 股票 沪深300 中证1000 -5.56% -2.67% -3.31% -2.11% 1.04 1.02 1 -6.71% 信用债(7-10年) 债券 国债(7-10年) 信用债(1年以下) 贵金属 商品 -6.02% -0.65% 0.87% 0.37% 0.70% 0.74% 0.61% 0.49% 0.98 0.96 0.94 0.92 有色金属 -6.21% -7.92% 农产品 -3.25% 万得全A上证50沪深300 -10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00% 中证500中证1000 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 注：债券指数用的是中债总财富系列指数，商品用的是南华商品指数 图表3：债券资产过去一个月净值走势(截至20230531)图表4：商品资产过去一个月净值走势(截至20230531) 1.009 1.007 1.005 1.003 1.001 0.999 1.05 1 0.95 0.9 0.85 国债(1-3年)国债(3-5年) 国债(7-10年)信用债(1年以下)信用债(3-5年)信用债(7-10年) 能化农产品 有色金属贵金属 黑色 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 二、市场环境解析 2.1经济增长分析 经济增长方面，经济仍在逐步恢复，但是增长加速度减缓持续。4月工业和消费同比数据仍继续上升。4月工业增加值同比增速为5.6%，较3月有所回升；4月社零同比数据为18.4%，较上个月上升7.8。但是这样的增长可能更多是由于去年的低基数导致的。如果我们从季调后的环比数据看，4月工业增加值环比季调数据为-0.47%，出现了负增长；虽然4月社零环比季调的数据好些，仍然为正增长，报0.49%，但是这个环比增速也已经连续 两个月出现下滑。投资端的增速下滑也还未止住，4月固定资产投资完成额累计同比较3月略微下降0.4%，报4.7%。 在进出口数据方面，4月出口数据报8.5%，增幅不及上月，而且彭博对于5月中国出口同 比数据的一致预期为-1.75%，预估可能会进一步的下滑。而如果说出口金额反映了外需的活跃程度，那么进口金额则一定程度反映的内需的活跃程度，其包含制造业所需的进口原材料和下游终端所需的进口消费品。4月份进口金额同比报-7.9%，较上月也出现有所回落。 我们拆解数据发现经济虽仍保持增长恢复，但是增长加速度不明显。5月中采制造业PMI报48.8%，较上个月继续下降0.4个百分点，制造业总体景气水平小幅承压，经济增长加速度有所放缓。 图表5：工业增加值、社零和固定资产投资完成额同比(%)图表6：进出口同比走势下行(%) 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 150 130 110 90 70 50 30 10 -10 -30 -50 工业增加值:当月同比 社会消费品零售总额:当月同比固定资产投资完成额:累计同比 出口金额:当月同比进口金额:当月同比 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表7：中采制造业PMI细项数据(%) 大类 名称 2023-01-31 2023-02-28 2023-03-31 2023-04-30 2023-05-31 差额 生产 生产 49.8 56.7 54.6 50.2 49.6 -0.6 新订单 50.9 54.1 53.6 48.8 48.3 -0.5 需求 新出口订单 46.1 52.4 50.4 47.6 47.2 -0.4 在手订单 44.5 49.3 48.9 46.8 46.1 -0.7 采购 采购量 50.4 53.551.3 53.5 49.149 -0.1 进口 46.7 50.9 48.9 48.6 -0.3 价格 主要原材料购进价格 52.2 54.451.2 50.948.6 46.4 40.841.6 -5.6 出厂价格 48.7 44.9 -3.3 库存 产成品库存 47.2 50.649.8 49.5 49.4 48.9 -0.5 原材料库存 49.6 48.3 47.9 47.6 -0.3 供货商配送时间 47.6 52 50.8 50.3 50.5 0.2 其他 生产经营活动预期 55.6 57.5 55.5 54.7 54.1 -0.6 从业人员 47.7 50.2 49.7 48.8 48.4 -0.4 来源：Wind，国金证券研究所 在经济增速加速度略显回落之时，我们欣喜的看到，工业企业利润总额累计同比出现了进一步的回升，4月数值报-20.6%，较3月数值上行0.8%。与上个月相比，在39个主要细分行业中，有11个行业利润累计增速出现回升，部分重点行业景气度有所回升，行业景气度呈现一定程度的分化。 图表8：工业企业：利润总额：累计同比(%) 200 150 100 50 0 -50 工业企业:利润总额:累计同比 来源：Wind，国金证券研究所 通胀方面，通胀整体依然保持在低位运行。4月PPI同比报-3.6，较上个月下行1.1，如果我们用PMI主要原材料购进价格12个月移动平均值走势趋势来预估4月份的PPI数值的话，4月份PPI应该仍稍有下行，整体仍在低位运行。4月PPI环比再次维持