公用事业行业周报：顺价工作稳步推进，助力城燃企业盈利修复

本周专题： 2023年3月24日起，中石油、中石化、中海油相继发布2023年天然气销售方案，各城燃企业开始与气源企业开展合同谈判和合同签订工作，各地也在逐步落实天然气顺价工作。本周我们对各地顺价工作进程进行梳理，并对燃气板块上市公司进行综合分析。 核心观点 管道气合同价格逐步抬升，城燃上游成本承压。中石油与下游企业签订的售气合同，按照不同的细分类别可分为居民用气、均衡一、均衡二和调峰气量，不同细分类的资源构成有所不同。其中居民气和均衡一价格较低，均衡二和调峰气量价格较高。与2022年的管道气定价合同比较，中石油2023年的管道气合同主要有以下三点变化：①居民气价较基准门站价的上浮比例逐年提升：2022年居民气量气价较基准门站价上浮5%；2023年居民气量较基准门站价的涨幅比例进一步提升至15%。②在非管制气的均衡气量部分，2022年定价分为三档，淡季（每年4月-10月）上浮40%-80%，旺季（每年10月-次年的3月）上浮70%-80%，而2023年则统一调整为上浮80%。 ③从2023年开始，无论是淡季还是旺季，全国管道气合同气量内均有3%的气量挂靠JKM现货价格。我们认为，各部分气量涨价比例的提升意味着下游城燃企业2023年的采购成本或将会比2022年更高。 各地逐步落实顺价工作，疏导城燃经营困境。国家层面：国家发改委在今年两会期间表示，将坚定不移推进市场化改革，建立健全规则相对统一的天然气上下游价格联动机制。据人民日报，国家发改委已连续召集相关城燃企业和气源企业参加气价改革调研座谈会，并着手制定出台全国性的天然气价格联动政策。地方层面：2023年3月下旬，内蒙古自治区发改委发布《内蒙古自治区发展和改革委员会关于调整居民和非居民用管道天然气销售价格的通知》，宣布4月1日起居民和非居民用气全部联动顺价，按气源企业调价幅度进行调整，已实现上下游实现完全联动，同幅、同步无限制的调整。 内蒙古是今年首个按照新合同顺价的省级行政区，还有包括湖北、海南、吉林、安徽、福建、河北、四川和贵州在内的多个省市已经启动天然气上下游联动顺价。 燃气板块梳理：高股息低估值标的有望获得更多机会。申万燃气板块（801163.SI）共30家上市公司，我们分别从财务表现、年度现金分红比例和股息率以及估值等三个角度对其2020年至2023年Q1的表现做梳理分析。财务表现方面，2020-2023年Q1板块归母净利润平均增速分别为-71%、-113%、-34%和-16%，近两年来燃气板块上市公司面临增收不增利的情况； 股息及分红方面，2020-2022年股息率三年均值位于燃气板块前列的公司有蓝天燃气（5.78%）和东方环宇（4.7%），同时保持着较高的分红比例；估值方面，截至2023年6月5日，燃气板块上市公司的PE（ TTM ）中位值为21.3x，PB（LF）中位值为1.9x。综合来看，陕天然气兼具高股息和低估值的特征。 投资建议：天然气价格联动政策的出台以及顺价工作的推进有望帮助城燃企业修复受损的销气毛差，叠加下游用气需求的逐步恢复带动销气量的增长，看好城燃企业的业绩修复。标的方面，建议关注【新奥股份】【新奥能源】【新天然气】【中国燃气】【昆仑能源】【九丰能源】【天壕环境】以及高股息低估值标的【陕天然气】等。 风险提示：政策推进不及预期、天然气用气量恢复不及预期、配气价格与接驳费调整风险等 1.顺价工作稳步推进，助力城燃企业盈利修复 2023年3月24日起，中石油、中石化、中海油相继发布2023年天然气销售方案，各城燃企业开始与气源企业开展合同谈判和合同签订工作，各地也在逐步落实天然气顺价工作。 本周我们对各地顺价工作进程进行梳理，并对燃气板块上市公司进行综合分析。 1.1.上游成本抬升，各地逐步落实顺价工作 1.1.1.管道气合同价格逐步抬升，城燃上游成本承压 2022年，国内天然气消费总量为3663亿立方米。其中，中石油2022年在国内的天然气销售量为2071亿立方米，中石化销售量为308.5亿立方米，中海油销售量为205.6亿立方米。三大油2022年在国内的天然气销量合计2585.1亿立方米，占国内消费总量的70.6%，在国内天然气上游供给端拥有较大话语权。 图1：2022年我国天然气消费来源结构 中石油与下游企业签订的售气合同，按照不同的细分类别可分为居民用气、均衡一、均衡二和调峰气量，不同细分类的资源构成有所不同。其中，居民用气和均衡一为价格较低的气量，资源构成包括但不限于除页岩气、煤制气、煤层气之外的国产气、进口管道气（除中俄东线管道进口气）等资源；均衡二和调峰气量由LNG、页岩气和煤层气等非常规气源构成，价格较高。 表1：中石油管道气合同详解 与2022年的管道气定价合同比较，中石油2023年的管道气合同主要有以下三点变化： ①居民气价较基准门站价的上浮比例逐年提升：根据清燃智库数据，中石油2020年5月-2021年3月居民气量部分执行基准门站价不上浮；2022年居民气量气价较基准门站价上浮5%；2023年居民气量较基准门站价的涨幅比例进一步提升至15%。 ②在非管制气的均衡气量部分，2022年定价分为三档，淡季（每年4月-10月）上浮40%-80%，旺季（每年10月-次年的3月）上浮70%-80%，而2023年则统一调整为上浮80%。 ③从2023年开始，无论是淡季还是旺季，全国管道气合同气量内均有3%的气量挂靠JKM现货价格。 我们认为，各部分气量涨价比例的提升意味着下游城燃企业2023年的采购成本或将会比2022年更高。 表2：中石油2022-2023管道气合同政策与2023-2024管道气合同政策对比 1.1.2.各地逐步落实顺价工作，疏导城燃经营困境 今年3月初，中国城市燃气协会向国家发改委报送《关于支持城市燃气企业纾困解难持续发展的建议》，提出上游气源单位天然气资源供给的量价问题以及价格联动机制不完善，无法适应价格变化是导致城燃经营困境的两大原因。 据城市燃气协会统计，目前全国30个省、市(20个省级单位和10个省辖市单位)在上下游价格联动机制方面出台了政策。其中，9个单位仅有居民天然气价格联动机制文件，9个单位仅有非居民天然气价格联动机制文件，12个单位同时有居民与非居民价格联动机制文件。 国家层面：在价格机制方面，国家于2015年和2018年先后出台文件，将非居民用气和居民用气由最高门站价格管理改为基准门站价格管理，并实现了居民用气和非居民用气价格机制的衔接。在气价联动方面，《国家发展改革委关于印发天然气利用政策的通知》和《国务院关于促进天然气协调稳定发展的若干意见》中明确要求“加快建立上下游天然气价格联动机制”。 表3：国家层面天然气价格改革政策部分梳理 据人民日报，国家发改委已召集相关城燃企业和气源企业参加气价改革调研座谈会，并已着手制定出台全国性的天然气价格联动政策。 地方层面：2023年3月24日上游资源企业调价以来，内蒙古是今年首个按照新合同顺价的省级行政区，此外还有包括湖北、海南、吉林、安徽、福建、河北、四川和贵州在内的多个省市已经启动天然气上下游联动顺价。 2023年3月下旬，内蒙古自治区发改委发布《内蒙古自治区发展和改革委员会关于调整居民和非居民用管道天然气销售价格的通知》，宣布4月1日起居民和非居民用气全部联动顺价。文件明确提出，居民和非居民用气价格将按气源企业调价幅度进行调整，并且未对气价联动进行调价幅度和次数限制。这意味内蒙古天然气终端价格已实现上下游实现完全联动，同幅、同步无限制的调整。 表4：2023年国内已经公布价格联动调整的部分地区政策汇总 1.2.燃气板块梳理：高股息低估值标的有望获得更多机会 申万燃气板块（801163.SI）共30家上市公司，其中民营企业17家、国有企业10家。我们分别从财务表现、年度现金分红比例和股息率以及估值等三个角度对燃气板块上市公司2020年至2023年Q1的表现做梳理分析。 财务表现角度： 收入增速方面，由于上游成本的上涨导致天然气业务单价的上涨，2020年-2023年Q1燃气板块的收入平均增速分别为32%、26%、21%和4%； 归母净利润增速方面，归母净利润增速低于营收增速，2020-2023年Q1归母净利润平均增速分别为-71%、-113%、-34%和-16%。2021年和2022年，燃气板块收入增速均小于营业成本增速，近两年来来燃气板块上市公司面临增收不增利的情况。 图2：申万二级（燃气）板块上市公司收入及归母净利润增速变化 年度现金分红比例和股息率角度： 股息率方面，2020-2022年股息率三年均值位于燃气板块前列的公司有蓝天燃气（5.78%）和东方环宇（4.7%）。2022年蓝天燃气股息率达到8.1%。 现金分红比例方面，股息率较高的公司同样保持着较高的现金分红率，2020-2022年蓝天燃气和东方环宇的现金分红比例均值分别为69.34%和100.88%。 图3：申万二级（燃气）板块上市公司股息率及年度现金分红比例变化 估值角度： PE（ TTM ）：截至2023年6月5日，申万二级燃气板块上市公司的PE（ TTM ）中位值为21.3x，其中新天然气、深圳燃气、九丰能源、天壕环境和新奥股份的PE（ TTM ）为12.2x、16.4x、11.7x、23.8x和8.7x； PB（LF）：截至2023年6月5日，申万二级燃气板块上市公司的PB（LF）中位值为1.9x，其中新天然气、深圳燃气、九丰能源、天壕环境和新奥股份的PB（LF）为2.06x、1.54x、1.95x、2.51x和2.99x。 图4：申万二级（燃气）板块上市公司估值及ROE水平变化 从股息率和估值角度来看，2022年燃气板块股息率中位数为1.9%，陕天然气的股息率为3.94%，高于燃气板块的中位数水平；截止到2023年6月5日的PB（LF）估值1.28x，低于目前板块PB（LF）估值中位数（1.9x），具备高股息和低估值的特征。 1.3.投资建议 天然气价格联动政策的出台以及顺价工作的推进有望帮助城燃企业修复受损的销气毛差，叠加下游用气需求的逐步恢复带动销气量的增长，看好城燃企业的业绩修复。标的方面，建议关注【新奥股份】【新奥能源】【新天然气】【中国燃气】【昆仑能源】【九丰能源】【天壕环境】以及高股息低估值标的【陕天然气】等。 2.环保公用投资组合 表5：环保公用投资组合（截至6月6日收盘） 3.重点公司外资持股变化 截至2023年6月2日，剔除限售股解禁影响后，长江电力、华能水电、国投电力、川投能源和华测检测外资持股比例分别为7.28%、0.64%、1.07%、3.30%和12.63%，较年初（1月3日）分别变化+0.09、-0.13、+0.62、+0.59和-1.90个百分点，较上周分别变化-0.12、+0.01、+0.37、+0.30和-0.26个百分点。 图5：长江电力外资持股情况 图6：华能水电外资持股情况 图7：国投电力外资持股情况 图8：川投能源外资持股情况 图9：华测检测外资持股情况 4.行业重点数据跟踪 煤价方面，截至2023年6月2日，秦皇岛港动力末煤（5500K）平仓价为765元/吨，较去年同期降低440元/吨，同比变化-36.5%，较2023年1月3日1175元/吨环比变化-34.9%。 库存方面，截至2023年6月2日，秦皇岛港煤炭库存总量为622万吨，较去年同期增加107万吨，同比变化+20.8%，较2023年1月1日572万吨环比变化+8.7%。 图10：秦皇岛Q5500动力煤价格（元） 图11：秦皇岛港煤炭库存（单位：万吨） 5.行业历史估值 图12：电力行业历史估值 图13：燃气行业历史估值 6.上周行情回顾 表6：上周个股涨跌幅排名 图14：上周申万一级行业涨跌幅排名 图15：上周电力、燃气涨跌幅 7.上周行业动态一览 表7：上周行业动态一览 8.上周重点公司公告 表8：上周重点公司公告