粕类月报：国内进口利润持续修复，菜粕走势表现亮眼

银河农产品 农产品研发报告 粕类月报 2023年5月25日 公众号二维码 银河农产品及衍生品 负责人：蒋洪艳021-65789251 联络对接：贾瑞林021-65789256 粕猪研究：陈界正油脂研究：陈界正棉禽研究：刘倩楠白糖油运：黄莹航运研究：贾瑞林玉米鸡肉：刘大勇 本报告主笔：陈界正 期货从业证号： F3045719 投资者咨询从业证号： Z0015458 :021-60329673 国内进口利润持续修复菜粕走势表现亮眼 第一部分摘要 5月期间国际油籽以及国内蛋白市场整体呈现弱势下行状态，政策与资金博弈形式加剧，盘面交易难度明显增加。但大方向来看存在三大主线：首先，以巴西丰产为代表国际大豆市场在经历不断向中国给出进口利润过程，由此，我们可以看到美豆单边跌幅在持续放大，而中国豆粕走势比较坚挺；其次，国内需求不足情况下，油厂在保开工和保利润之间的艰难选择，在4月进口检疫政策调整后，5月油厂开启了更加严格的政策执行，79以及91价差继续强势上涨；最后，菜粕在供需矛盾比较突出的情况下，走出相对独立的行情，豆菜粕价差持续缩小。 进入6月后，我们认为市场关注焦点或主要在以下几方面：首先，美豆方面，进 入生长季后，天气情况成为投机资金交易的重要维度，而当前气象模型显示6月初产地天气仍然偏干旱为主，虽然难以形成实质影响，但盘面经历深跌后，边际利多可能会引发资金的阶段性炒作。不过从年度大方向来看，巴西供应压力仍然未能缓解，美国对于阿根廷压榨缺口的承接也存较大不确定性，若天气良好，美豆后续下行压力仍然较大。豆粕方面，进入6月后，供应矛盾将逐步缓解，小麦替代增多，生猪出栏体重下滑国内需求缺乏亮点，库存累积，不过当前盘面榨利仍然亏损，基差更多以缓步回落为主。而菜粕方面，由于自身供需矛盾仍然受到豆粕影响，伴随着豆粕供应的逐步恢复，菜粕缺口仍然有所缓解，不过因为当前菜油价格偏低，国内与海外压榨利润都是出于亏损状态，因而供应方面仍相对偏紧，6月后的交割博弈将对未来盘面有较大影响。 风险提示：产地天气国内进口政策变化 第二部分行情回顾 单边：5月期间国内外市场单边走势整体分化。其中美豆单边跌幅较大，07合约期价由此前1420美分下跌至1322美分，单边跌幅达到6.85%，豆粕09合约由3497 元/吨下跌至3488元/吨，跌幅0.26%；菜粕09合约由2998元/吨上涨至3082元/吨，上涨2.8%。巴西出口销售旺季挤占美豆出口，加之国际新作前景悲观，单边走势整体较弱；但巴西贴水企稳上行，加之中国国内现货紧张，单边走势较强，菜粕在自身供应预期存在较大矛盾情况下，成为蛋白市场强势品种； 价差：月内豆菜粕月差基差整体走强，月内，油厂陆续出现回购远期合同的情况，加之压榨利润本身处于亏损状态，这进一步导致市场产生对后续供应偏紧的担忧，价差稳步走强，基差也因为收储以及CIQ的后续影响出现回落；此外，豆菜粕期货价差缩小明显，因为菜粕远期供需偏紧的矛盾被明显放大，菜粕成为较典型的多配标的。 图1：美豆&豆菜粕图2：豆菜粕09价差 数据来源：银河期货、wind、同花顺 图3：豆粕基差图4：豆粕59价差 数据来源：银河期货、wind、同花顺 第三部分基本面分析 一、国际市场 1.北美：春播进展顺利内需整体表现良好 月内美国产地播种进展顺利，截止4月23日当周，美国大豆播种率为66%，去年同期为30%，五年均值为44%。玉米种植进度同样较快，上周种植进度达到81%，去年同期49%，五年均值39%，这主要得益于产地良好的天气状况。大豆播种和生长初期，需水量相对较低，反而干燥天气有利于春播的开展，5月以来，各产地加权累积降雨量达到62mm，去年同期77mm，5年均值大约在75mm左右，降雨量明显处于历史偏低水平，给春播推进带来良好的天气基础，良好的春播开局为美豆带来了一定的利空压力。 气象模型同样在向有利于作物生长的方向发展。5月以来，美国气象局继续上调厄尔尼诺发生概率至90%，而一个月前预测结果仅为62%，12月以来，赤道以东太平洋水域温度持续回升，秘鲁海域水温已经明显高于历史同期正常水平，NINO3.4区SST指数回升至0.5℃以上，或有利于作物生长期产地降雨量增加。 不过需要关注的是，截止当前，降雨模型显示6月前期整体降雨量仍然处于偏低水平，这可能对作物初期生长产生不利影响，在盘面已经有较大幅度下跌的情况下，届时也不排除被资金关注。但大方向来看，气象模型以及初期表现仍在向有利方向验证，大豆生长前景良好。 图5：大豆播种进度图6：玉米播种进度 数据来源：银河期货、USDA 图7：美国产地累积降雨量图8：NINO3.4区SST指数 数据来源：银河期货、NOAA 4月美豆压榨环比下滑，但绝对量仍处于较高水平。NOPA数据显示，4月美豆压榨量达到1.73232亿蒲，同比增幅2.03%，环比降6.77%，压榨累积同比增幅仍是低于USDA给出的预估。近期美豆压榨改善主要受到豆粕强劲的出口需求。USDA当前对美豆粕出口数据仅更新到3月，同比增幅22%，但从周度的出口装运来看，4-5月美豆粕出口表现仍然亮眼。不难猜想，当前美豆粕出口增量部分主要源于阿根廷市场的让渡，4月阿根 廷豆粕出口同比下降87万吨或43%，其中巴西仅增加10万吨左右，因而需要美国承担部分出口需求。在阿根廷整体大幅减产的背景下，我们认为美国后续的压榨需求仍在持续增长中，与去年有所不同的是，今年压榨需求更多源自外生而非内驱。 不过相较于豆粕的强劲需求，美豆粕消费表现较差，4月美豆油表观消费下降至19.47亿磅，环比下降 9.85%，同比下降7.77%，不过豆油需求下降或更多源于食用消费的下滑，整体来看，4月美国生物柴油（一代 +二代）产量在86万吨左右，较上月环比基本持平，且可再生柴油需求同样继续表现良好。受需求回落影响， 美豆油库存累积至19.57亿磅。 图9：NOPA月度压榨量图10：美豆粕月度出口量（吨） 数据来源：银河期货、NOPA、USDA 图11：美豆粕出口销售进度图12：美豆油表观消费量 数据来源：银河期货、NOPA、USDA 。 图13：美国生物柴油月度产量（百万加仑）图14：美豆压榨利润（美金/吨） 数据来源：银河期货、EIA、USDA 相较于美国内需迎来边际变化，我们认为未来1个月中，美国外需前景仍然悲观。数据显示，5月前3周中，美国2022/2023年度大豆出口净销售为仅37万吨，去年同期为163万吨，5年均值110万吨；2023/2024年度虽然表现比较好，但短期难以成为市场关注焦点且可持续性存疑。截止当周，旧作出口累积同比下降14%，上月同比下降11.76%，降幅整体有所扩大。虽然巴西贴水伴随着国内胀库压力的好转得以企稳反弹，但仍然对于后续存在较大压力，因而大方向来看，我们认为美豆出口前景仍然比较差。未来美国需求端重点关注压榨对于外需的补充情况。 图15：美豆累积出口（吨）图16：巴西-美国6月船期FOB（美分/蒲） 数据来源：银河期货、USDA 2.南美：巴西产地贴水大幅下滑阿根廷政策推行一般 CONAB5月报告上调巴西大豆产量118万吨至1.55亿吨，同时下调压榨40万吨至5190万吨，受此影响， 巴西出口被动上调72万吨至9507万吨，库存小幅累积。整体来看，巴西丰产压力仍在兑现，部分机构对巴西产量上调幅度更大，不过受益于巴西国内仓储能力的改善，产地卖压有所缓解，贴水开始有企稳反弹表现，截止5月末，巴西6月船期FOB贴水上涨58美分至49美分/蒲。 内需方面看，巴西下调年度压榨量至5190万吨一定程度反应了近期压榨不及预期的表现，截止5月末，巴西预计月内共压榨500万吨左右，环比增加2.04%，同比增加4.17%，累积同比增速为4.12%，低于CONAB对年度5%的增速评估。整体来看，大豆压榨需求主要在豆油内需以及豆粕的出口，CONAB预估豆粕出口同比增加1.52%，豆油内需同比增加10.82%，巴西国内豆油需求的好转主要源于年内生柴目标计划的上调，而豆粕出口主要受阿根廷降压榨所致，数据显示，巴西5月豆粕出口预计增至237万吨，年初以来共累积出口875万吨，同比增加25.49%，当前累积同比增加6.22%。一般而言，阿根廷压榨量增加主要集中在6月收割完成以后，因而我们预计巴西未来几个月压榨可能有进一步增加，豆粕出口以及巴西国内压榨有望进一步上调。 图17：巴西大豆销售进度图18：巴西大豆贴水 数据来源：银河期货、CONAB 图19：巴西大豆月度压榨量图20：巴西大豆压榨利润 数据来源：银河期货、CONAB 图21：巴西大豆月度出口图22：巴西豆粕月度出口 数据来源：银河期货、CONAB 5月期间，布交所及三方机构继续下调阿根廷大豆产量，其中布交所将阿根廷大豆产量进一步下调至2100 万吨，而部分极端预估阿根廷产量可能下调至1700-1800万吨，后续继续关注市场定产表现。超低的产量叠加旧作市场本身的惜售情绪导致近期阿根廷压榨持续下滑，4月阿根廷压榨量下降至280万吨，5月预计呈现季节性回升至300万吨左右，但整体幅度相对有限，预计1月初至今，阿根廷压榨共累积同比下降30%，带动豆粕出口共累积下降160万吨或14%。一般而言，阿根廷下半年大豆压榨量相对高于上半年，在新作上市数量明显偏低的情况下，预计阿根廷压榨将面临下滑，同时大豆进口可能会继续攀升。机构预估阿根廷4-9月压榨量 同比可能下降约450-500万吨。 图23：阿根廷大豆月度压榨量图24：阿根廷豆粕月度出口 数据来源：银河期货、罗萨里奥谷物交易所 二、国内市场 1.供应端问题仍存豆粕基差缓步回落 5月期间国内豆粕现货市场并不宽松，油厂开机、提货、下游执行合同仍未完全恢复至正常水平。5月前 3周中，大豆周均压榨量在175万吨左右，本周进口豆陆续到港，北方油厂开机率增加，预计全月大豆压榨量上升至750-760万吨左右，较上月环比增加20.6%，同比下降2.8%。开机率不及预期并非大豆供应紧张所致，实际上因为此前巴西出货较快，油厂实际采购量较大，预计5月全月大豆到港量在950万吨左右。近期油厂开机率偏低主要还是政策方面的不利影响，月初以来入境检疫政策进一步趋严，市场也传出各种相关信息，油厂不仅预售持续偏慢，部分地区油厂甚至主动回购远期合同，这在初期不免造成市场的恐慌情绪，第一周国内豆粕基差也回到前期高点。不过随着卸港数量增加以及提货情绪的缓解，本月中下旬以来豆粕基差开始逐步高位回落，截止当下现货基差已全面回落至500左右。 图25：大豆月度到港量图26：大豆周度压榨量 数据来源：银河期货、我的农产品 与供应偏紧相对应的是，月内豆粕需求整体偏弱。一方面，下游养殖端景气度在不断下滑，随着月内猪价的连续回落，外购仔猪亏损力度整体加深，养殖户出栏意愿改善，生猪出栏体重整体下滑，对饲料需求形成不利；禽类方面，毛鸡和毛鸭价格整体回落，当前养殖利润也基本在盈亏平衡线附近；水产虽然逐步进入季节性旺季，但显然因为豆粕价格较高，整体被杂粕替代比较严重；另一方面，因为月内小麦与玉米价格持续下跌，小麦在饲料中的性价比改善，不少饲料企业已经大幅上调小麦用量，这也间接对豆粕需求形成冲击。 图27：小麦玉米价差图28：生猪养殖利润 数据来源：银河期货、wind 图29：白羽肉鸡养殖利润图30：肉鸭养殖利润 数据来源：银河期货、wind 不过稍有亮点之处在于，本月贸易商和饲料厂都进行了一轮补库，因为此前市场一致性看空豆粕基差，贸易商及下游库存都相对偏低，但经历了这轮豆粕基差的反预期上涨，产业普遍对后续供应的不确定性存在担忧，因而近期市场整体存在刚需补库表现。5月期间预计总成交量环比小幅增加，远期基差成交明显加快。 图31：豆粕成交图32：饲料厂豆粕库存天数 数据来源：银河期货、我的农产品 2.供应问题将逐步缓解但后市累库幅度预计有限 展望后市行情，我们认为国内豆粕市场的供应问题大概率将逐步缓解，后市也将逐步恢复常态。一方面，虽然当前供应问题很大程度因政策的影响，但