一般预算收入小于50亿元的区，县城投债分布有哪些特征？

一般预算收入小于50亿元的区县城投债分布有哪些特征？ 2022年全国一般预算收入不足50亿元的区县有2412个,其中484个区县有存量城投债，其余额为1.54万亿元，占全部存量城投债余额的10%，占全部存量区县城投债的30%。具体来看，江苏、重庆和浙江50亿元以下的区县存量城投债金额最高，分别为2808、2604和2334亿元。四川、河北和云南50亿元以下区县数量虽多，但存量城投债金额较低。293个区县有存量城投公司债，其余额为7724亿元，占全部存量城投公司债余额的12%。浙江、江苏和重庆50亿元以下的区县存量城投公司债余额位居前三名，分别为1464、1339和1299亿元。从主体评级来看，50亿以下区县城投平台以低评级为主，有存量债券的755家城投平台中，AA评级以下主体（包括AA级）占比90%。 河南、广东和湖北50亿元以下区县超半数城投债由AAA级主体担保 近三年全国一般预算收入不足50亿元的区县发行的城投债中担保债的占比为40%，山西、河南和江西担保债占比较高。从担保人主体评级来看，2021年、2022年与2023年全国一般预算收入不足50亿元的区县发行的城投债中由AAA级主体担保的比例分别为19%、20%与16%，这三年平均为19%。分省来看，近三年河南和广东50亿元以下的区县由AAA级主体担保的比例较高，分别为68%和54%。新疆、天津和浙江三省AAA级主体担保比例较低，分别为1%、2%和6%。近三年北京和陕西50亿元以下区县发行的城投债均未担保。 冀黔陕新津50亿元以下区县发债用于借新还旧比例较高 2021年、2022年与2023年全国一般预算收入不足50亿元的区县发行的城投债中由用来偿还有息负债的比例分别为 18%、43%与54%，借新还旧比例显著走高。分省来看，近三年冀黔陕新津50亿元以下区县发行的借新还旧债数量占比均高于50%，其中贵州、新疆和天津借新还旧债的比例连续提升。北京、广东、江西和安徽借新还旧债的比例较低，均位于20%以下。 冀陕晋黔豫50亿元以下区县发债以公司债为主 2021年、2022年与2023年全国一般预算收入不足50亿元的区县发行的城投债中公司债的比例分别为47%、40%与 52%，这三年平均为45%。分省来看，陕西、河北和山西50亿元以下区县发行的城投债品种均为公司债。其次是贵州、河南和广东，近三年公司债占比高达87%、83%和69%。天津、湖北和广西发行的公司债占比较低，再融资能力或受交易所发行政策影响较小。苏湘闽浙渝新以外的其余省份发行的公司债均为私募公司债，新疆、湖南和福建私募公司债占公司债比例相对较低，分别为78%、86%和86%。 区县城投债当前投资性价比怎么看？ 2023年前五月各省净融资分化显著，以区县为例，浙江预算收入50亿元以下区县净融资超百亿，占全国50亿元以下区县净融资的60%以上，重庆、湖南等省市净融资显著为负。具体来看，浙江、江苏、福建、四川和天津50亿元以下区县净融资额位居全国前五名，其中江苏和浙江近三年区县加杠杆显著，目前总体债务风险可控，主因私募公司债占比相对较低，2023年到期规模占比不高且债券估值处于低位，关注其加杠杆后再融资能力。天津到期规模占比高达32%，公募债估值处于高位，未来区县再融资压力较大，关注建制区县特殊再融资债试点下区县到期压力缓释。贵州与云南区县再融资压力较高，两省估值居全国前位，前五月净融资净偿还背景下面临较大到期压力，关注两省区县债务统筹与缓释。另外，近三年尾部区域如黑龙江、辽宁和内蒙古50亿以下的区县无新城投债发行，目前存量债券余额较低，呈现逐渐退出债券市场。 风险提示 区域信用风险；城投再融资压力 内容目录 一、一般预算收入小于50亿元的区县城投债分布有哪些特征？4 二、河南、广东和湖北50亿元以下区县超半数城投债由AAA级主体担保4 三、冀黔陕新津50亿元以下区县发债用于借新还旧比例较高4 四、冀陕晋黔豫50亿元以下区县发债以公司债为主5 五、区县城投债当前投资性价比怎么看？5 六、市场回顾7 1、利率债市场：收益率全部下行，10Y-1Y国债期限利差走阔7 1.1一级市场：利率债发行数量与规模环比减少7 1.2二级市场：收益率全部下行，10Y-1Y国债期限利差走阔8 2、流动性观察：央行净投放610亿元，隔夜资金利率表现分化9 2.1公开市场操作：央行净投放资金610亿元9 2.2货币市场：隔夜资金利率表现分化，商业银行存单利率全部下行9 3、信用债市场：净融资额为正，收益率大多下行10 3.1一级市场：信用债净融资额为正10 3.2二级市场：信用债收益率大多下行，短端利差走阔12 3.3主体评级调整：暂无债券主体评级调低，暂无企业被列入观察名单14 七、风险提示14 图表目录 图表1：各省50亿以下区县数量与存量城投债金额4 图表2：50亿以下区县存量主体以低评级为主4 图表3：近三年50亿元以下区县发行的城投债中担保债占比与由AAA评级主体担保债占比4 图表4：历年50亿元以下区县发行的城投债中由AAA评级主体担保债占比4 图表5：近三年50亿元以下区县发行的城投债中用来借新还旧的比例5 图表6：近三年50亿元以下区县发行的城投债中公司债占比5 图表7：各省50亿元以下区县城投债净融资、到期压力与估值情况（单位：亿元）6 图表8：近三年50亿元以下区县净融资top10（单位：亿元）6 图表9：近三年50亿元以下区县净融资bottom10（单位：亿元）6 图表10：近三年50亿元以下区县平台净融资top10（单位：亿元）7 图表11：近三年50亿元以下区县平台净融资bottom10（单位：亿元）7 图表12：利率债发行数量7 图表13：利率债发行金额7 图表14：利率债发行、偿还和净融资额8 图表15：中债国债收益率曲线8 图表16：每周国债平均收益率及变动9 图表17：央行公开市场操作9 图表18：银行间质押式回购利率9 图表19：同业存单发行利率10 图表20：信用债发行与到期情况10 图表21：各券种周净融资额10 图表22：分行业债券发行规模统计11 图表23：各等级周净融资额11 图表24：城投债与产业债周净融资额11 图表25：债券取消或推迟发行统计12 图表26：同业存单发行量和净融资额12 图表27：中票收益率13 图表28：中票收益率周变动13 图表29：中票信用利差13 图表30：中票信用利差周变动13 图表31：中债中短期票据收益率曲线AAA13 图表32：中债中短期票据收益率曲线AA+13 图表33：中债城投债收益率曲线AAA14 图表34：中债城投债收益率曲线AA+14 一、一般预算收入小于50亿元的区县城投债分布有哪些特征？ 2022年全国一般预算收入不足50亿元的区县有2412个,其中484个区县有存量城投债，其余额为1.54万亿元，占全部存量城投债余额的10%，占全部存量区县城投债的30%。具体来看，江苏、重庆和浙江50亿元以下的区县存量城投债金额最高，分别为2808亿元、 2604亿元和2334亿元。四川、河北和云南50亿元以下区县数量虽多，但存量城投债金额较低。293个区县有存量城投公司债，其余额为7724亿元，占全部存量城投公司债余额的12%。浙江、江苏和重庆50亿元以下的区县存量城投公司债余额位居前三名，分别为1464亿元、1339亿元和1299亿元。 从主体评级来看，50亿元以下区县城投平台以低评级为主，有存量债券的755家城投平台中，AA评级以下主体（包括AA级）占比90%。 图表1：各省50亿以下区县数量与存量城投债金额图表2：50亿以下区县存量主体以低评级为主 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 二、河南、广东和湖北50亿元以下区县超半数城投债由AAA级主体担保 近三年全国一般预算收入不足50亿元的区县发行的城投债中担保债的占比为40%，山西、河南和江西担保债占比较高。从担保人主体评级来看，2021年、2022年与2023年全国一般预算收入不足50亿元的区县发行的城投债中由AAA级主体担保的比例分别为19%、20%与16%，这三年平均为19%。分省来看，近三年河南和广东50亿元以下的区县由AAA级主体担保的比例较高，分别为68%和54%。新疆、天津和浙江三省AAA级主体担保比例较低，分别为1%、2%和6%。近三年北京和陕西50亿元以下区县发行的城投债均未担保。 图表3：近三年50亿元以下区县发行的城投债中担保债占比与由AAA评级主体担保债占比 图表4：历年50亿元以下区县发行的城投债中由AAA评级主体担保债占比 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 三、冀黔陕新津50亿元以下区县发债用于借新还旧比例较高 2021年、2022年与2023年全国一般预算收入不足50亿元的区县发行的城投债中由用来偿还有息负债的比例分别为18%、43%与54%，借新还旧比例显著走高。分省来看，近三年冀黔陕新津50亿元以下区县发行的借新还旧债数量占比均高于50%，其中贵州、新疆和天津借新还旧债的比例连续提升。北京、广东、江西和安徽借新还旧债的比例较低，均位 于20%以下。 图表5：近三年50亿元以下区县发行的城投债中用来借新还旧的比例 来源：Wind，国金证券研究所 四、冀陕晋黔豫50亿元以下区县发债以公司债为主 2021年、2022年与2023年全国一般预算收入不足50亿元的区县发行的城投债中公司债的比例分别为47%、40%与52%，这三年平均为45%。分省来看，陕西、河北和山西50亿元以下区县发行的城投债品种均为公司债。其次是贵州、河南和广东，近三年公司债占比高达87%、83%和69%。天津、湖北和广西发行的公司债占比较低，再融资能力或受交易所发行政策影响较小。苏湘闽浙渝新以外的其余省份发行的公司债均为私募公司债，新疆、湖南和福建私募公司债占公司债比例相对较低，分别为78%、86%和86%。 图表6：近三年50亿元以下区县发行的城投债中公司债占比 来源：Wind，国金证券研究所 五、区县城投债当前投资性价比怎么看？ 2023年前五月各省净融资分化显著，以区县为例，浙江预算收入50亿元以下区县净融资超百亿，占全国50亿元以下区县净融资的60%以上，重庆、湖南等省市净融资显著为负。具体来看，浙江、江苏、福建、四川和天津50亿元以下区县净融资额位居全国前五名，其中江苏和浙江近三年区县加杠杆显著，目前总体债务风险可控，主因私募公司债占比相对较低，2023年到期规模占比不高且债券估值处于低位，关注其加杠杆后再融资能力。天津到期规模占比高达32%，公募债估值处于高位，未来区县再融资压力较大，关注建制区县特殊再融资债试点下区县到期压力缓释。贵州与云南区县再融资压力较高，两省估值居全国前位，前五月净融资净偿还背景下面临较大到期压力，关注两省区县债务统筹与缓释。另外，近三年尾部区域如黑龙江、辽宁和内蒙古50亿以下的区县无新城投债发行，目前存量债券余额较低，呈现逐渐退出债券市场。 图表7：各省50亿元以下区县城投债净融资、到期压力与估值情况（单位：亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 今年以来净融资最高的50亿元以下区县中有4个来自浙江，区县A净融资接近40亿元。区县E今年到期金额占比与估值均处高位，关注后续再融资能力。今年区县M呈现净偿还，且到期金额占比较高，但估值较低，在市场高认可度加持下风险可控。 图表8：近三年50亿元以下区县净融资top10（单位：亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 图表9：近三年50亿元以下区县净融资bottom10（单位：亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 浙江50亿元以下区县平台融资较为活跃，城投A、城投C和城投D今年以来均实现20亿元及以上净融资规模。城投B今年以来净融资规模较大，但存量100亿元债券中半数以上将于今年到期，再融资压力在公募债估值中已有所体现。城投L今年以来净偿还13亿元， 85%的存量债券将于今年到期，再融资压力较大。 图表