涂胶显影突破垄断，尽享充裕市场空间

证券研究报告|公司深度研究报告 2023年06月06日 涂胶显影突破垄断，尽享充裕市场空间 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 增持 首次覆盖 289.4 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 688037 337.01/129.46 268.77 268.77 92.87 芯源微 沪深300 98% 75% 52% 29% 7% -16% 2022/062022/092022/122023/03 分析师：刘奕司 邮箱：liuys1@hx168.com.cnSACNO：S1120521070001 联系电话： 评级及分析师信息 芯源微(688037) 主要观点: 芯源微2022年营收增长67.12%，三年复合增长率约为87.3%，我们认为公司作为国内涂胶显影设备和单片式湿法设备头部企业，将在半导体设备国产化的趋势下快速发展。 ►涂胶显影设备国内厂商独家，突破日系厂商垄断 根据中商产业研究院，当前中国大陆涂胶显影市场日本厂商 相对股价% TEL、DNS占据了超过95%市场，芯源微是国内唯一上榜的企业。根据公司年报，2022年公司前道涂胶显影机签单实现了快速放量，其中offline、I-line、KrF机台均实现批量销售，完成晶圆加工环节28nm及以上工艺节点全覆盖。随着公司产品的不断成熟，同时叠加国际贸易的不确定性增强，国内越来越多的晶圆厂正在加速公司前道涂胶显影机的导入进程。 我们认为芯源微在涂胶显影技术处于国内领先，并不断升级精进，涂胶显影设备一般与光刻机紧密配合，积累的技术经验也是芯源微重要的竞争壁垒。面对广阔的市场空间，涂胶显影设备国内市场份额有望实现快速提升。 ►前道物理清洗行业领先，化学清洗持续研发 芯源微前道单片式物理清洗设备可用于28nm及以上工艺节点，凭借其高产能、高颗粒去除能力、高性价比等优势受到下游客户的广泛认可，并确立了市场领先优势。目前在清洗领域化学清洗占主流。芯源微尝试拓展产品线，在化学清洗品类寻求突破，研发在28nm以下工艺节点的应用。 我们认为芯源微在巩固物理清洗的基础下，积极探索更广阔的化学清洗市场，打开了未来成长空间。 ►在手订单充足，扩产有望与需求同时放量 据公司公告，2022年底，芯源微已有约5.84亿元合同负债，在公司产能近乎维持满产情况下，合同负债大幅增加表明公司在手订单量充足。根据公司公告，2022年芯源微新签订单22亿元，我们认为，下游厂商持续扩产有利于芯源微获得持续批量订单。根据公司官网显示，上海临港厂区将于2023年第四季度竣工。我们认为，届时公司产能将大幅提高，外加下游厂商设备需求量旺盛，在手订单及新签订单将实现快速放量，营业收入有望同步放量增长。 投资建议: 我们认为涂胶显影和清洗设备将为芯源微未来主要的营收增长点。公司在涂胶显影市场拥有强大的竞争力，当前国内市场被日系厂商占据绝大部分市场，未来芯源微有充分替代空间。清洗设备进军更广阔的化学清洗市场，有望实现放量增长。 1.涂胶显影设备 根据公司年报，2019-2022年公司光刻工序涂胶显影设备营收复合增长高达89%，我们认为芯源微本身具备国内领先的涂胶显影技术水平并不断提升，国内拥有大量的替代空间，看好营收持续快速增长。 2.清洗设备 根据公司年报，2019-2022年公司单片式湿法设备营收复合增长高达79%，其中清洗设备为重要的一部分。我们认为芯源微在单片式物理清洗设备已经取得一定成绩，在拓展化学清洗市场后，有望实现更快的增长。 预计公司2023年-2025年分别实现收入为18.99亿元、28.14亿元和38.81亿元，分别实现归母净利润为2.68亿元、3.94亿元和5.23亿元，对应EPS分别为2.88元、4.24元和5.63元，对应2023年6月05日收盘价289.40元/股，2023年-2025年PE分别为100倍、68倍、51倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示 国际贸易摩擦加剧；下游需求不及预期；公司技术研发与新产品推广不及预期；行业竞争加剧；半导体行业周期性波动风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 829 1,385 1,899 2,814 3,881 YoY（%） 152.0% 67.1% 37.1% 48.2% 37.9% 归母净利润(百万元) 77 200 268 394 523 YoY（%） 58.4% 158.8% 33.8% 47.2% 32.6% 毛利率（%） 38.1% 38.4% 38.2% 38.7% 38.6% 每股收益（元） 0.92 2.27 2.88 4.24 5.63 ROE 8.6% 9.5% 11.3% 14.2% 15.9% 市盈率 314.57 127.49 100.37 68.20 51.41 资料来源：WIND，华西证券研究所 正文目录 1.前道Track突围者，芯源微高速发展4 1.1.持续投入研发，核心零部件加速国产化6 1.2.日本出口管制政策落地，芯源微有望重点获益9 1.3.在手订单充足，产能与需求叠加增长10 2.涂胶显影引领增长，单片湿法设备稳步上升13 2.1.涂胶显影国内唯一，持续迭代突破垄断17 2.2.单片式湿法设备21 2.2.1.物理清洗行业领先，化学清洗寻求突破22 2.2.2.去胶机25 2.2.3.湿法刻蚀机26 3.投资建议27 4.风险提示28 图表目录 图1芯源微发展历程4 图2芯源微主要产品及下游客户5 图3公司近三年营收保持高速增长（万元）5 图4公司2022年归母净利润大幅增长（万元）5 图52022年研发人员研究生学历人数占比47.5%6 图62022年研发人员40岁以下占比达到94%6 图72022年中国大陆涂胶显影设备市场占比9 图8芯源微近三年合同负债持续增加（万元）10 图9芯源微上海临港新厂区12 图10公司产品覆盖领域主要工序13 图11晶圆制造设备及封装设备全球销售额预测（亿美元）14 图122022年全球半导体设备市场中国大陆占约26.3%的份额15 图13半导体设备国产化率持续快速提升16 图14光刻工艺流程示意图17 图15涂胶工艺单元的工作示意图18 图162016-2023年中国涂胶显影设备行业市场规模情况20 图17清洗原理示意图22 图182022年全球清洗设备市场份额占比情况23 图192017-2022年中国半导体清洗设备市场规模23 图202020-2023年全球前道物理清洗及单片式清洗设备市场空间（亿美元）24 图21去胶原理示意图25 图22刻蚀原理示意图26 表1芯源微多项关键技术取得突破7 表2芯源微研发投入（元）8 表3芯源微涂胶显影设备19 表4芯源微单片式湿法设备21 表5公司收入结构27 表6可比公司估值表28 1.前道Track突围者，芯源微高速发展 沈阳芯源微电子设备股份有限公司（证券简称“芯源微”）成立于2002年，是由中科院沈阳自动化研究所发起创建的国家高新技术企业，专业从事半导体生产设备的研发、生产、销售与服务，致力于为客户提供半导体装备与工艺整体解决方案。 图1芯源微发展历程 芯源公司产品销售实现重大突破，先进封装领域用喷胶设备批量出口到台湾市场。 2020年7月27日，芯源公司高端晶圆处理设备产业化项目开工 公司前身沈阳芯源先进半导体技术有限公司设立。 国内首台先进封装领域用12英寸Track产品销售应用，实现了国产IC装备在晶片尺寸和新工艺上的重大突破。 芯源公司抓住LED产业大发展的机遇，产品成功占领国内LED市场。 公司开发的国内首台高产能前道Track设备“奉天一号”出厂进行工艺验证。 2005 2008 2012 2016 2019 2021 2002 2007 2011 2013 2018 2020 开辟8英寸凸点封装新领域，Track产品销售到国内最大封装厂江阴长电。 获批承担国家02重大科技专项“凸点封装涂胶显影、单片湿法刻蚀设备的开发与产业化”项目。 芯源公司主持制定的行业标准 《喷雾式涂覆设备通用规范》正式颁布实施。 芯源公司第1000台设备销售出厂 获批承担国家02重大专项“300mm晶圆匀胶显影设备研发”项目。 2019年12月16日，芯源微在上交所科创板上市，成为辽宁省“科创板第一股” 资料来源：公司官网，华西证券研究所 上市三年芯源微增长迅速。根据芯源微2022年年报，公司从2019年上市时的 年收入2.1亿元，成长到2022年的13.8亿元，年复合增长率达到了87.3%。2022年， 公司实现营业收入13.85亿元，同比增长67.12%；归属于上市公司股东的净利润2亿元，同比增长158.77%，经营性净现金流1.93亿元，同比大幅由负转正。2022年公司营业收入继续保持高速增长，同时盈利能力持续提升，现金流回款情况良好。公司全年新签订单约22亿元，再创历史新高，其中前道产品实现了快速放量。 图2芯源微主要产品及下游客户 资料来源：公司年报，华西证券研究所 芯源微持续保持营收的高速增长，近三年营收增速均超50%，我们认为基于公司产品不断迭代更新，营收有望保持高速增长态势。根据公司年报，2022年营业收入同比增长67.12%，主要原因是半导体行业景气度持续向好，同时公司产品竞争力不断增强，新签订单同比大幅增长，收入规模持续增长。随着公司前道涂胶显影机ArFi机台的推出，标志着公司前道涂胶显影设备已完成在晶圆加工环节28nm及以上工艺节点全覆盖，并可持续向更高工艺等级迭代。前道涂胶显影机已陆续开始放量，将迎来批量订单的增长拐点。公司生产的前道物理清洗机设备较为成熟，已成为国内晶圆厂baseline产品，在高产能清洗架构、颗粒去除能力等指标上实现了进一步的提升，产品竞争力不断增强，国内市占率稳步提升。公司在集成电路制造后道先进封装、化合物等小尺寸领域深耕多年，凭借持续的技术创新、高性价的产品及优质的售后服务，持续巩固国内领先地位。新产品化学清洗机的研发测试正在进行中，届时化学清洗机将成为芯源微新的增长点。 图3公司近三年营收保持高速增长（万元）图4公司2022年归母净利润大幅增长（万元） 160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000 2016 201720182019营业总收入(万元) 152.0% 138,486 67.1% 54.3% 202020212022 同比(%) 160140120100806040200 25,000 158.8% 180 20,016 160 20,000 140120 15,000 100 66.8% 80 10,000 60 58.4% 40 5,000 200 0 -20 2016 2017201820192020 20212022 归属母公司股东的净利润(万元) 同比(%) 资料来源：WIND，华西证券研究所资料来源：WIND，华西证券研究所 研发投入持续增加，研发人员大幅扩充，技术优势进一步加强。公司持续加大自主研发力度，不断对产品进行技术完善和革新，实现了在整机产品、核心单元技术、核心零部件等多方面的实质性突破，公司全年研发支出15,213.56万元，同比增长 64.47%，其中研发人员薪酬合计6274.66万元，同比增长52.5%。截至2022年底， 公司研发人员数量达到295人，较2021年底增加了78人，其中硕士及以上学历人数占比达到47.5%；同时40岁以下研发人员278人，占比达到94%。研发团队实力进一步加强，为公司持续加强研发投入提供了高质量人才保障。 图52022年研发人员研究生学历人数占比47.5%图62022年研发人员40岁以下占比达到94% 专科,5人博士研究生,3人 本科,150人硕士研究生, 137人