2023年5月展期产品绩效及股指基差回顾

期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 2023年5月展期产品绩效及股指基差回顾 虞堪 投资咨询从业资格号：Z0002804 yukan010359@gtjas.com 李宏磊 投资咨询从业资格号：Z0018445 lihonglei023572@gtjas.com 报告导读： ◼ 多头展期：5月展期策略换手频率较低，持仓多集中在较为远端的合约上，多头策略超额表现较4月反转，IF和IH的策略表现跑输基准组合，IC相对于基准组合的年化超额收益率为1.6%，IM的超额收益有所下降，但仍保持正超额。 ◼ 空头展期：除IH外，其余三个品种的空头对冲策略均跑赢基准，特别是IC受益于低换手，年化对冲成本大幅下降至1.9%。此外，IM年化超额收益扩大至1.3%，但IF和IH表现较差，超额收益有所收缩，IH仍维持负超额。 ◼ 5月份市场情绪由谨慎逐渐转变为麻木，任何利好消息都未对盘面形成持续性的驱动，各指数在5月份持续处于下跌之中。特别是受到中特估题材盛极而衰的影响，上证50和沪深300跌幅较深。各品种股指期货的基差较4月份波动减缓，并未出现频繁的上下切换，IH和IF基差进一步向升水方向移动，IC和IM较为稳定。尽管月内并不缺乏利好消息和政策，但市场对此并没有过多反应，市场情绪由此前的谨慎心态逐渐演变成麻木。在宏观预期下修的影响下，机构投资者和个人投资者对于稳健性的要求提升，公募市场上股票类基金继续降温，而债券型基金的发行热度进一步上升，单月新发份额合计接近240亿份。私募市场则受到私募新规的短期冲击，在募集、投资等各个环节均面临较大的短期阻力，短期内的成交热度下降，但长期来看有助于发挥规模效应。 ◼ 在公募市场热度下降和私募新规的短期冲击下，我们依然维持对基差难以下行的判断。今年市场成交低迷、板块轮动提速、优质资产匮乏等等现象均共享一个本源，即居民投资信心不足，资产配置逻辑向稳健资产倾斜，市场需要足够振奋人心、且有足够实效的政策来打开风险资产流动性的闸门。 2023年6月5日 二〇二三年度 国泰君安期货研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 （正文） 1. 多头展期绩效回顾 表1：2023年5月多头展期策略年化收益率 IF IH IC IM 展期策略 -1.6% -2.9% 5.3% 4.9% 基准组合 -1.0% -1.2% 3.7% 4.1% 超额收益 -0.6% -1.6% 1.6% 0.8% 资料来源：国泰君安期货研究 这里基准组合设定为：40%当月合约+10%次月合约+40%当季合约+10%次季合约。为了保证策略容量，测算中成交价格均为全天TWAP价格。 2023年5月，展期策略换手频率较低，持仓多集中在较为远端的合约上，多头策略超额表现较4月反转，IF和IH的策略表现跑输基准组合，IC相对于基准组合的年化超额收益率为1.6%，IM的超额收益有所下降，但仍保持正超额。 图1：IF多头展期绩效 图2：IH多头展期绩效 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 图3：IC多头展期绩效 图4：IM多头展期绩效 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 -0.5%-0.4%-0.3%-0.2%-0.1%0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%2023/5/42023/5/112023/5/182023/5/25策略平均基准组合-1.0%-0.8%-0.6%-0.4%-0.2%0.0%0.2%0.4%2023/5/42023/5/112023/5/182023/5/25策略平均基准组合-0.3%-0.2%-0.1%0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%0.7%2023/5/42023/5/112023/5/182023/5/25策略平均基准组合-0.8%-0.6%-0.4%-0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%2023/5/42023/5/112023/5/182023/5/25策略平均基准组合 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 2. 空头展期绩效回顾 空头对冲方面，除IH依然维持负超额外，其余三个品种的空头对冲策略均跑赢基准，特别是IC受益于低换手，年化对冲成本大幅下降至1.9%。此外，IM年化超额收益扩大至1.3%，但IF和IH表现较差，超额收益有所收缩，IH仍维持负超额。 表2：2023年5月空头展期策略年化收益率 IF IH IC IM 展期策略 1.0% 0.3% -1.9% -2.7% 基准组合 0.8% 1.1% -3.8% -4.0% 超额收益 0.1% -0.8% 1.9% 1.3% 资料来源：国泰君安期货研究 图5：IF空头展期绩效 图6：IH空头展期绩效 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 图7：IC空头展期绩效 图8：IM空头展期绩效 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 -0.4%-0.3%-0.2%-0.1%0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%2023/5/42023/5/112023/5/182023/5/25策略平均基准组合-0.3%-0.2%-0.1%0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%2023/5/42023/5/112023/5/182023/5/25策略平均基准组合-0.7%-0.6%-0.5%-0.4%-0.3%-0.2%-0.1%0.0%0.1%0.2%0.3%2023/5/42023/5/112023/5/182023/5/25策略平均基准组合-0.5%-0.4%-0.3%-0.2%-0.1%0.0%0.1%0.2%0.3%2023/5/42023/5/112023/5/182023/5/25策略平均基准组合 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 3. 近期基差回顾 5月份市场情绪由谨慎逐渐转变为麻木，任何利好消息都未对盘面形成持续性的驱动，各指数在5月份持续处于下跌之中。特别是受到中特估题材盛极而衰的影响，上证50和沪深300在5月共计20个交易日中，仅有4个和5个交易日为阳线，上证50还在5月下旬走出一波七连阴，月线跌幅超5%，沪深300月线下跌4.15%。中小市值板块相对抗跌，月线跌幅控制在2%附近，几个核心指数中跌幅最浅。各品种股指期货的基差较4月份波动减缓，并未出现频繁的上下切换，IH和IF基差进一步向升水方向移动，IC和IM较为稳定。 近期市场的短期上涨均由题材带动，但由题材带动的上涨不具备持续性，并未对盘面形成持续的正反馈，因此在热点题材熄火后市场成交急剧缩量，日成交量一度创3月份以来新低，5月A股日均成交量回落至9000亿元附近，接近3月份水平，外资则是连续两个月录得累计净卖出。不断下修的宏观预期成为近期市场上方的阴云，4月社融数据、宏观数据均低于预期，融资增量回落、地产端（特别是销售面积）数据两年同比偏弱，均体现出宏观复苏的羸弱，印证了市场关于宏观面走弱的预期，同时汇率和大宗商品市场的表现同样指向偏弱的宏观预期，因此尽管总理表态进一步明确经济稳增长的方向、国资委强调全力以赴发展战略性新兴产业等等诸如此类的利好消息陆续出现，但市场对此并没有过多反应，市场情绪由此前的谨慎心态逐渐演变成麻木，诸多利好消息都无法引起市场反响，投资者信心处于极度萎靡的状态。市场急需超预期的政策落地刺激行情的持续性，进而形成正反馈提升市场热度。 在宏观预期的影响下，机构投资者和个人投资者对于稳健性的要求提升，5月份公募量化对冲和指数增强的热度进一步下降，量化对冲产品规模进一步下滑，指数增强产品新发仅3只（不含C类份额），分别跟踪中证800、中证1000和国证2000指数。而债券型基金的发行热度进一步上升，5月共计新发43只基金，债券型基金共计11只，但这11只债券型基金份额合计239.16亿份，占5月总计发行份额超过60%。 私募市场则受到“史上最严”私募新规的限制，中性和指增产品不仅新发暂停，部分产品还遭遇了合并甚至清盘。4月28日中基协就《私募证券投资基金运作指引》公开征求意见，5月1日《私募投资基金登记备案办法》正式生效，对私募管理人的登记备案和私募产品的募集、投资、运作等均提出了新的要求。（1）在登记备案环节，《办法》要求私募管理人实缴资本不低于1000万，同时对高管和股东等均有严格要求。在备案新规的冲击下，5月无一家证券类私募完成备案，创近10年来新低。《办法》代表了监管收紧的态度，未来中小私募的生存环境可能恶化，甚至面临淘汰出局的风险。（2）在投资运作环节，《运作指引》明确了证券私募产品的募集和存续规模不得低于1000万，连续60交易日资产净值低于1000万则进入清算流程，使得市面上部分中小规模的私募产品合并以满足新规要求，无法合并的产品遭遇清盘。因此，私募新规在短期内可能降低市场成交热度，但长期来看，产品规模门槛的提升虽然会对管理人的策略容量等提出新的要求，但有助于管理人充分发挥规模效应，集中力量办大事，更容易形成资金的合力，形成市场上更加重要的定价力量。 因此，在公募市场热度下降和私募新规的短期冲击下，我们依然维持对基差难以下行的判断。今年市场成交低迷、板块轮动提速、优质资产匮乏等等现象均共享一个本源，即居民投资信心不足，资产配置逻辑向稳健资产倾斜，公募产品的新发趋势即是对此明显的体现，市场需要足够振奋人心、且有足够实效的政策来打开风险资产流动性的闸门。 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图9：指数强弱切换，中小盘强于大盘 图10：基差波幅收窄，震荡上升 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图11：IF年化基差率 图12：IC年化基差率 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图13： A股成交3月以来首次跌破8000亿 图14：外资连续两个月净卖出 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 0.880.90.920.940.960.9811.022023-05-042023-05-182023-06-01上证指数上证50沪深300中证500中证1000深证成指创业板指-15%-10%-5%0%5%10%2022-10-102022-12-192023-03-072023-05-22IH当季IF当季IC当季IM当季-15%-10%-5%0%5%10%15%2020年2021年2022年2023年-20%-15%-10%-5%0%5%2020年2021年2022年2023年020004000600080001000012000亿元-120-70-203080130180亿元沪股通深股通合计净买入累计净买入 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图15：公募指增产品5月仅新发6只 图16：私募量化对冲产品业绩提升不明显 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 图17：新发公募基金数量占比 图18：新发公募基金份额占比 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图19：融券余额占A股比例有所回升 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 0510152025只2022年2023年0.90.9511.051.11.151.2量化对冲均衡稳健激进0%10%20%30%40%50%60%股票型混合型债券型0%20%40%60%80%100%股票型混合型债券型-6%-4%-2%0%2%4%6%10%11%12%13%14%15%16%17%18%2022-01-072022-02-072022-03-072022-04-072022-05-072022-06-072022-07-072022-08-07