5月小品种月报：发行供给持续回落，信用利差被动走阔

发行供给持续回落，信用利差被动走阔 5月小品种月报 研究结论 企业永续债：一级市场方面，5月发行热度下降，新发企业永续债48只、募集662亿元，偿还规模同步减少，最终净融入68亿元。5月公用事业、城投、综合和交通运输行业新发永续债规模较大，高票息发行频次显著降低，融资成本多数控制在4%以下。从次级属性看，5月新发永续债次级属性占比回落，次级永续债发行数量与非 次级永续大致相当。二级市场方面，5月企业永续债延续收益率下行趋势，但信用利 差被动小幅走阔，城投和产业在不同等级、期限上表现互有胜负，钢铁行业和陕西城投永续利差收窄较多。交易规模及换手率双双回落，但大唐集团个券成交异常活跃。5月未新增企业永续债未被赎回事件。 金融永续及次级债：一级市场永续债方面，5月新发3只金融永续债合计融资130亿元，同期无到期，融资成本小幅下降；次级债方面，银行二级资本债在3月供给高峰后，连续两月发行量减半，5月仅新发2只、募集400亿元并最终净融入395亿元，券商和保险分别新发84亿元、120亿元。二级市场方面，5月利差呈“U” 型走势，最终相比4月末各类利差同样纷纷走阔，其中3年期走阔幅度最大。成交方面，永续债和次级债成交规模和换手率都有所回落，银行二级资本债下滑明显。5月新增3起金融次级债未赎回事件，山西平遥农商行、山西榆次农商行和湖北十堰 农商行均宣布不赎回二级资本债，建议在控好安全边际前提下增厚收益。 ABS：一级市场方面，5月共发行74单ABS项目，发行规模合计1234亿元，环比下降12.7%，同比下降9.2%，发行规模继续回落。租赁ABS发行规模显著领 先。其中远东租赁融资规模近50亿，汽车厂商系租赁公司奔驰租赁及先锋租赁融资 规模破30亿。城投ABS方面，5月城投ABS融资规模约95亿元，涉及CMBS、供应链、融资租赁和应收账款，其中上海城建融资规模近20亿居首。地产ABS方 面，5月地产ABS共发行约111亿元，类型主要包括供应链、CMBS和类Reits，保利、金融街融资规模分别在50亿、30亿以上。二级市场方面，5月ABS到期收益率下行，较4月末而言，1年期企业ABS收益率下行约22bp，3年期及5年期收 益率下行约9-12bp。信用利差方面，较4月末而言，各期限信用利差走阔约5-10bp。5月ABS二级成交小幅回升，有限合伙份额成交规模保持领先。5月折价成交幅度较大的主体主要涉及远洋、勒泰地产。 信用债周度跟踪：一级发行热度回落，单周发行2043亿元并最终净融入232亿元，均有所缩量；各等级的中票发行成本分化，中低等级下行较多。收益率多数下 行，而中低等级、中长久期信用利差有所走阔。各省城投平均利差走阔4bp左右，云南城投估值继续大幅调整，各行业产业债信用利差走阔幅度也均在5bp以内。上周总换手率为1.97%，成交活跃度下滑，高折价成交数量环比持平，折价幅度居前的房企主要涉及碧桂园、宝龙和远洋，旭辉、绿地和富力等估值调整幅度较大。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 固定收益|专题报告 报告发布日期2023年06月06日 齐晟qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 王静颖wangjingying@orientsec.com.cn 有色行业22年报跟踪及信用展望 2023-05-30 建筑企业信用研究之22年报跟踪 2023-05-15 资本债ABS发行回落，利差全面下行：4 2023-05-04 月小品种月报2023Q1基金重仓信用债分析 2023-04-25 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1小品种月报：发行供给持续回落，信用利差被动走阔5 1.1企业永续债5 1.1.1一级市场：5月融资热度仍不高，高票息发行明显减少5 1.1.2二级市场：收益率下行但利差被动走阔，交易热度回落7 1.2金融永续及次级债10 1.2.1一级市场：银行二级资本债供给持续回落，融资成本下降10 1.2.2二级市场：利差不同程度回调，成交量和换手率双双下滑11 1.3ABS15 1.3.1一级市场：发行规模继续回落，租赁ABS热度领先15 1.3.2二级市场：收益率下行利差走阔，成交热度小幅回升16 2信用债回顾：一级发行热度回落，信用利差小幅调整17 2.1负面信息监测17 2.2一级发行：净融资小幅为正，中低等级发行成本下行18 2.3二级成交：收益率多数下行，信用利差小幅走阔19 风险提示22 图表目录 图1：5月企业永续债发行热度下降，到期量同步减少5 图2：5月AAA主体永续债发行占比小幅回升至91%5 图3：5月公用事业、城投、综合和交通运输永续债新发较多6 图4：5月仅江苏、山东、四川和浙江四省新发城投永续债6 图5：5月次级和非次级永续债发行数量大致相当6 图6：5月次级永续债发行规模占比降至55%6 图7：5月央企次级永续债发行占比环比下滑6 图8：5月地方国企永续债次级占比环比基本持平6 图9：5月企业永续债收益率继续全面下行7 图10：5月企业永续债信用利差被动小幅收窄7 图11：5月中低等级、中长久期城投永续品种利差大幅收窄7 图12：5月产业债AA+级3年期永续品种利差大幅收窄24bp7 图13：5月各行业永续债信用利差水平及变动情况8 图14：5月各省份城投永续债信用利差水平及变动情况8 图15：5月企业永续债成交额及换手率均明显回落9 图16：5月大唐集团成交额猛增至近800亿元9 图17：企业永续债未行使赎回权历史统计9 图18：5月金融永续债一级共发行130亿元10 图19：5月银行永续债仅城商行苏州银行发行1只10 图20：5月新发金融永续债债项评级为AAA和AA+10 图21：5月银行二级资本债新发环比再度减半11 图22：5月银行二级资本债融资主体为国有行及股份行11 图23：5月新发金融永续债债项评级均为AAA11 图24：5月券商和银行永续债利差均小幅回调12 图25：5月除股份行利差收窄外其他行均走阔12 图26：分期限看，5月3年期银行永续债利差走阔幅度最大12 图27：5月AAA级银行次级债利差走阔幅度小于券商和保险12 图28：5月AA+级保险资本补充债利差走快速回调12 图29：5月各类银行二级资本债利差均不同程度走阔13 图30：5月3年期银行二级资本债利差走阔幅度最大13 图31：5月银行永续债成交规模和换手率继续小幅回落13 图32：5月国股大行永续债成交规模较高13 图33：5月银行二级资本债成交规模和换手率明显下滑14 图34：5月工行、中行和农行二级资本债成交规模居前14 图35：2022年以来金融次级债未行使赎回选择权统计14 图36：5月ABS发行规模继续回落15 图37：5月租赁ABS发行规模领先15 图38：5月地产ABS发行明细（亿元）15 图39：5月各等级债项发行规模及成本详情16 图40：5月ABS到期收益率下行16 图41：5月ABS信用利差整体走阔16 图42：5月ABS二级成交规模回升16 图43：5月各基础资产类型二级成交规模和笔数16 图44：债券违约与逾期17 图45：主体评级或展望下调17 图46：债项评级调低的债券17 图47：海外评级或展望下调17 图48：重大负面事件18 图49：信用债一级发行热度回降，实现小幅净融入18 图50：高等级中票发行成本上行，中低等级下行18 图51：取消或推迟发行债券列表19 图52：收益率多数下行，幅度控制在4bp内19 图53：中低等级、中长久期信用利差走阔，幅度约7bp19 图54：AA+级期限利差走阔幅度较大19 图55：AA-AAA等级利差也有所走阔19 图56：各省城投信用利差水平及变动情况20 图57：各行业信用利差水平及变动情况20 图58：周换手率前十的债券列表21 图59：成交价差超过15%债券21 图60：城投和产业利差变化前五大主体（bp）21 1小品种月报：发行供给持续回落，信用利差被动走阔 本文将重点关注5月份企业永续债（包括带有延期条款的一般企业债、公司债、中期票据、定向工具）、金融永续债、金融次级债和ABS的债券市场动态，以供投资者参考。 1.1企业永续债 1.1.1一级市场：5月融资热度仍不高，高票息发行明显减少 5月为信用债发行传统淡季，全月新发企业永续债48只，规模合计662亿元，环比减少41%但 同比增长29%；偿还规模降至594亿元，最终净融入68亿元，融入融出基本平衡。 评级方面，5月AAA高等级主体发行规模占比小幅回升至91%，AAA和AA+平均发行成本约3.47%和4.04%，环比分别下行11bp和43bp，AA+级融资成本降幅偏大。5月高票息发行显著减少，票面利率5%及以上新债仅有2只，发行人为煤企平煤股份和华阳新材，其中平煤股份2+N永续中票融资成本最高为6.48%；票息在4%~5%之间新债有4只，发行人包括盐城、淮安2家市级城投和湖南建工、厦门建发2家产业债主体；中低成本发行人仍以电力央企为主，华电集团2+N中票票面利率最低，仅为2.96%。 行业方面，5月企业永续债融资主体行业分布广泛，发行量偏大的包括公用事业、城投、综合和交通运输，采掘、建筑材料环比恢复，而综合、建筑装饰则显著回落。公用事业板块中电力央国企合计新发195亿元，除川能投外票面利率均在3.5%以内；采掘板块发行4单，除前文提及的融资成本较高的平煤股份外，陕煤化、淮河能源票息均在4%以内；交通运输板块合计发行75亿元环比大增，发行人均为福建及河南地方国企，票息集中在3.5%以内；其余行业融资规模较小，建筑板块仅湖南建工发行一单。城投永续债仅有4省新发、共融资102亿元，其中江苏最多发行67 亿元，其次为山东20亿元、四川10亿元和浙江5亿元，发行成本依旧分化较大，无锡建投低至 3.36%；截至5月末山东存续城投永续债1142亿元依旧位居榜首，江苏、四川、湖北存续规模继 续保持在600亿以上。 图1：5月企业永续债发行热度下降，到期量同步减少图2：5月AAA主体永续债发行占比小幅回升至91% 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 (亿元)总发行量总偿还量净融资额 (亿元)AAAAA+AA1400 1200 1000 800 600 400 200 0 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 图3：5月公用事业、城投、综合和交通运输永续债新发较多图4：5月仅江苏、山东、四川和浙江四省新发城投永续债 (亿元) 发行规模 发行只数 (亿元) 发行规模 发行只数 (只) 250 16 80 9 14 20012 15010 8 1006 504 2 00 708 607 506 405 4 303 202 101 00 江苏山东四川浙江 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 从企业永续债的次级属性来看，5月新发永续债次级属性占比回落，48只企业永续债中次级属性有25只、合计361亿元，只数和规模占比分别为52%和55%。分企业性质来看，5月央企非次级永续债新发5只，次级占比回落至71%，而地方国企中次级占比与4月基本持平，维持在40%左右。 图5：5月次级和非次级永续债发行数量大致相当图6：5月次级永续债发行规模占比降至55% (只)非次级永续债发行数量次级永续债发行数量次级永续数量占比（右轴） 70 60 50 40 30 20 10 0 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% (亿元)非次级永续债发行规模次级永续债发行规模次级永续规模占比（右轴） 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 80