锌月报：基本面未实质性改善 锌价仍有下行压力

2023年6月5日 基本面未实质性改善锌价仍有下行压力 核心观点及策略 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68556855 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 021-68556855 huang.lei@jyqh.com.cn从业资格号：F0307990 投资咨询号：Z0011692 高慧 021-68556855 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 宏观面看，欧美制造业指数延续下行，但通胀均有所降温，市场预期美联储6月暂停加息，也下调欧央行加息预期，叠加美国债务谈判向好推进，市场风险偏好回暖，海外宏观压力阶段性减弱。国内经济数据仍不佳，内生驱动不足，市场对政策出台意愿增强，关注7月政治局会议。 供应端看，欧洲能源成本坍塌，炼厂利润修复下，仍有复产预期。LME库存大幅增加，海外隐形库存显现。国内看，部分矿山及炼厂因利润受损而减产，但进口锌矿补充下，炼厂原料充足。炼厂减产未成规模，硫酸也暂无胀库风险，且精炼锌进口窗口临近开启，进口补充预期较强，国内供应端仍显宽松。 需求端看，欧美经济仍处下行通道，海外需求较疲软。国内强复苏预期伪证，终端基建投资高位小幅回落，汽车同比表现偏弱，家电内销外销表现尚可，但地产投资弱势未有实时性改善。下游投机性补库情绪仍存，库存低位运行，但弱需求预期下，低库存支撑力度不强。 整体来看，海外供过于求，国内进口货源抵消了炼厂检修影响，供应仍显宽松，下游尚处消费淡季，基本面未有实时性改善，锌价仍有下行压力，后期需要看到更多矿山及炼厂减产，供应出现大幅缩减，或需求预期出现显著改善，才能扭转锌价的弱势格局。预计6月沪锌主要运行区间18000-20000元/吨，伦锌在2100-2500美元/吨。 策略建议：反弹后沽空 风险因素：宏观风险，矿山及炼厂规模性减产 目录 一、锌市场行情回顾5 二、宏观面5 2.1美国方面5 2.2欧元区方面6 2.3国内方面6 三、锌基本面分析8 3.1锌矿供应情况8 3.1.1全球锌矿供应情况8 3.1.2国内锌矿产出季节性恢复，进口矿有望增加11 3.2精炼锌供应情况12 3.2.1全球精炼锌供应情况12 3.2.2国内精炼锌供应情况14 3.3精炼锌需求情况15 3.3.1全球精炼锌需求情况15 3.3.2国内精炼锌初端需求情况17 3.3.3国内精炼锌终端需求情况17 3.4海外库存缓慢增加，国内呈现去库20 四、总结与后市展望22 图表目录 图表1沪锌主连及LME三月期锌走势5 图表2美国通胀情况7 图表3美国利率水平7 图表4美国PMI数据7 图表5欧元区PMI数据7 图表6欧元区通胀情况8 图表7欧元区利率水平8 图表8国内PMI数据8 图表9国内社融数据8 图表102022-2023年海外锌矿产量变化情况（万吨）9 图表11全球锌矿月度产量情况9 图表12国内锌矿月度产量情况9 图表132021-2023年国内锌矿新增量（万吨）10 图表14内外矿加工费止跌11 图表15锌矿进口窗口开启11 图表16锌矿进口情况12 图表17冶炼厂原料库存12 图表18全球精炼锌月度产量情况13 图表19欧洲天然气期货价格13 图表20欧洲主要国家电价13 图表21欧洲天然气库存13 图表222021年四季度至今欧洲冶炼厂减复产情况（万吨）13 图表23国内精炼锌月度产量15 图表24冶炼厂生产利润15 图表252022-2023年国内新增冶炼产能（万吨）14 图表26精炼锌净进口情况15 图表27锌锭进口盈亏情况15 图表28全球精炼锌月度需求情况16 图表29美国新建住房销量16 图表30美国成屋销售情况16 图表31美国汽车销量情况16 图表32欧元区房屋营建情况16 图表33欧元区汽车销量情况16 图表34国内初端企业开工率17 图表35镀锌板净出口情况17 图表36基建投资增速小幅回落19 图表37挖掘机产销19 图表38地产主要指标依然疲软20 图表3930大中城市商品房成交面积20 图表40汽车当月产销情况20 图表41乘用车周度销量20 图表42白色家电产量情况20 图表43白色家电出口情况20 图表44上期所库存持续回落21 图表45LME库存先抑后扬21 图表46社会库存走低21 图表47保税区库存流入21 一、锌市场行情回顾 5月沪锌主力ZN2307期价上半月窄幅震荡，下半月持续性破位下跌。源于宏观与基本面形成共振，宏观面来看，欧美服务业PMI高企，通胀粘性较高，叠加美联储官员持续释放鹰派言论，市场不断调整利率预期，押注美联储6月加息预期升温。同时，月中美国银行事件再发酵、美国债务谈判一波三折，市场避险情绪也助推美元阶段性走强，利空锌价。国内看，4月经济、金融数据全线偏弱，强复苏预期伪证，经济内生动力不足，市场信心大幅受挫。基本面看，国内5月精炼锌供应预期再度回升至高位，叠加需求进入淡季，且需求预期较弱，月底精炼锌进口窗口更是趋于开启，进口货源补充预期抬升下，锌价破位下跌，低点至18600元/吨，部分矿企及炼厂陷入亏损，出现减产计划，但受低价进口锌冲击及减产兑现待验证，锌价反弹无力，止跌企稳后再陷震荡，截止至月底，主力期价收至19240元/吨，月度跌幅8.79%。 伦锌走势亦呈现破位下行走势。海外宏观氛围不佳，美指走高打压伦锌走势。同时，欧美需求疲软，LME再度出现集中交仓，悲观情绪推动锌价最低跌至2215美元/吨。伴随着美国债务谈判逐步达成及LME交仓结束，市场情绪缓解，伦锌震荡修整，最终收至2252美元/吨，月度跌幅14.89%。 图表1沪锌主连及LME三月期锌走势 元/吨 31000 29000 27000 25000 23000 21000 19000 17000 15000 2021-08 13000 SHFE锌收盘价LME3个月锌收盘价美元/吨 5100 4600 4100 3600 3100 2600 2100 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 1600 数据来源：iFinD，铜冠金源期货 二、宏观面 2.1美国方面 经济数据看，6月初公布的美国5月ISM制造业指数为46.9，较4月回落，且不及市场预期，已连续七个月萎缩，持续萎缩时间创下2009年以来最长，制造业持续萎靡。其中，新订单加速萎缩，原材料成本降幅为近一年最快。物价支付指数44.2，为年内新低，表明通胀压力缓 解。此前，5月中旬美国劳工统计局的数据显示，美国4月CPI同比上升4.9%，连续第10次下降，预期5%，前值5%。核心CPI较上月小幅放缓，同比上升5.5%，与预期持平，前值5.6%。“超级核心通胀”（剔除住房的核心服务通胀）同比增速降至5.16%，创2022年5月以来最低。数据也显示美国通胀放缓，但核心通胀仍具较强粘性。就业市场看，依旧较强劲。美国ADP就业报告显示，5月美国就业人数增加了27.8万人，高于市场预期的18万人，略低于4月份下调后的29.1万人。但工资增长的速度正在放缓，5月份的年薪增长仍为6.5%，但比4月份的6.7%有所下降。 在美联储5月的议息会议上，宣布加息25BP至5.00%-5.25%，符合预期。议息会议的会后声明变化暗示此后暂停加息，不过鲍威尔在发布会上也否定了降息，并表示银行业危机有所缓解以及仍然强调了压低通胀的重要性，市场对于发言做出了偏鹰理解。 整体来看，美国制造业延续下行，但强劲的就业数据表明服务业市场依然强劲，美国经济软着陆可能性提高。随着通胀预期降温，月底美联储官员言论转向鸽派，市场对于美联储的加息预期发生剧烈摇摆，对于6月美联储暂停加息的押注占上风。此外，美国债务谈判逐步向好推进，也带动市场风险偏好回升，美元高位回落，对锌价利空边际减弱。 2.2欧元区方面 经济数据方面，欧元区5月制造业PMI终值为44.8，略高于预期44.6，但低于前值45.8，已经连续11个月低于荣枯线。国内外新订单不断下降，凸显制造业疲软。 5月4日，欧洲央行公布最新利率决议，将三大关键利率均上调25个基点，加息步伐如期放缓。欧洲央行在声明中表示，整体通胀有所下降，但潜在价格压力仍然强劲。同时，过去的加息正在有力地传导到欧元区的融资和货币条件，而传导到实体经济的滞后和力度仍不确定。因此，欧洲央行称将“确保利率达到足够限制性水平”，暗示未来仍将加息。不过，6月初公布的欧元区5月通胀大降温，源于能源成本的下降。数据显示，5月欧元区调和CPI同比增长6.1%，预期为6.3%，远低于上月的7%，为俄乌冲突以来最低水平。核心调和CPI同比增5.5%，与预期持平，前值为5.6%，现见顶迹象。通胀数据发布后，市场对欧央行6月15日进一步加息预期大幅降温。 整体来看，欧元区通胀水平大降温，市场对欧央行持续加息预期降温，欧元区紧缩压力有望边际减弱。但制造业数据处于荣枯线下较长时间且仍环比回落，凸显经济衰退压力不减。 2.3国内方面 国内4月金融数据表现欠佳，4月社会融资规模增量为1.22万亿元，比上年同期多2729亿元，远低于前值5.38万亿元。人民币贷款增加7188亿元，同比多增649亿元，远低于前值3.89万亿元。住户贷款减少2411亿元，其中，短期贷款减少1255亿元，中长期贷款减少1156亿元，再次转负。4月末，M2-M1剪刀差为7.1%，较前值的7.6%小幅缩窄。数据显示，居民端借贷 意愿仍偏谨慎，中长期信贷偏弱的情绪下，国内经济环比改善动能减弱。M2-M1差值维持低位，信用转化不明显。 5月份官方制造业PMI为48.8%，比上月下降0.4个百分点，低于临界点，制造业景气水平再次小幅回落。制造业PMI分项表明，内需、外需短期均维持弱势，产出也进一步回落。非制造业PMI为54.5%，比上月下降1.9个百分点，仍高于临界点，非制造业延续恢复性增长，但环比增速回落，其中建筑业或仍受房地产拖累，服务业或为节假期需求高峰结束后的正常回落。随后公布的财新PMI数据与官方PMI有所分化，因财新样本较少且以小企业为主。数据显示，5月财新制造业PMI为50.9，较4月上升1.4个百分点，重回荣枯线以上。制造业产出扩张，关键在于新订单量增加，新增出口业务量也小幅加速增长。但制造业信心指数降至2022年11月以来最低，低于长期均值。显示企业担心经济不稳定性仍将持续，尤其是海外市场，不利于生产经营。 整体来看，近期公布的国内数据进一步强化了经济复苏斜率放缓的预期，显示当前经济内生驱动不强，市场对政策出台预期逐步升温，5月底以来市场小作文不断。但去年二季度基数较低，经济增速同比较高的背景下，二季度或为政策观察期，或以喊话提振市场情绪为主，实质性利多政策出台或要等到7月的政治局会议。 图表2美国通胀情况图表3美国利率水平 美国:CPI:当月同比 美国:CPI:所有项目(不含食品和能源):当月同比 10 8 6 4 2 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 0 %美国:联邦基金目标利率 6 5 4 3 2 1 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 2022-11 2023-04 0 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 数据来源：iFinD，ILZSG，SMM，铜冠金源期货 图表4美国PMI数据图表5欧元区PMI数据美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI 欧元区:制造业PMI 欧元区:综合PMI:产出 欧