23Q1财报点评：亏损幅度持续收窄，静待重点游戏产品上线

事件：收入基本符合预期，维持高斜率减亏。公司发布23Q1财报，实现收入51亿元，同比持平，符合彭博一致预期；实现Non-GAAP口径下归母净亏损10.3亿元，同比收窄38%、环比收窄22%，对应净亏损率20%，同比、环比分别收窄13%、1%，亏损收窄幅度超过彭博一致预期。 游戏业务短期仍处于空窗期，年内关注自主发行产品的流水释放，以及渠道业务受益于行业Beta。游戏业务实现收入11亿元，同比下滑17%，环比下滑1%。 主要源于本季度本无重点新品上线，且存量产品流水自然衰减。展望未来，三季度自主发行产品有望集中释放：年内重点代理产品《闪耀！优俊少女》已经于3月获得进口游戏版号，考虑到版号与上线之间本地化、调优的时间需要，有望于暑期上线。此外，已经获得版号的女性向自研产品《摇光录：乱世公主》、卡牌游戏《依露希尔：星晓》同样也有望于暑期上线。另一方面，渠道业务开始受益于行业周期：重点二次元产品《崩坏：星穹铁道》、《重返未来：1999》分别于4月底、5月底上线，截止6月4日，已经于bilibili渠道分别获得405万、106万次下载，有望于二季度起通过渠道分成的方式贡献收入增量。展望未来，6月仍有《白夜极光》、《第七史诗》等二次元产品相继上线，我们看好年内公司作为二次元游戏重要的发行渠道之一，受益于版号发放常态化所带来的行业爬坡周期。 大会员稳定，直播渗透率维持提升。增值服务业务实现收入22亿元，同比增长5%。期末大会员业务付费会员数2020万，数量同比基本持平；并且有望在后续内容供给逐步恢复下，同步恢复增长。23Q1活跃主播数量同比增长35%，内容供给维持增长；付费用户数同比增长15%，跑赢MAU增速（7%），反映渗透率仍在提升。展望未来，我们认为直播业务仍然有望在渗透率提升下维持相对较快的增速，驱动增值服务的收入端扩张。 库存扩张驱动广告业务增长，关注游戏垂类受益于行业beta，以及泛电商垂类的拓展。广告业务实现收入13亿元，同比增长22%。其中，效果广告收入增速接近50%，品牌广告与商单广告收入维持正增长。主要的增长动力源于广告库存的增长：本季度总VV同比增长37%达到41亿，其中Story Mode与PUGV视频分别增长82%与26%。从垂类的角度上，公司的优势在于游戏，以及3C数码、家电、护肤品等为代表的泛电商品类。对于前者，有望随着游戏行业本身的产业周期逐季度恢复；对于后者，“软广+硬广”模式仍在持续拓展，且有望受益于宏观经济本身的恢复。 盈利预测与投资建议。考虑到本季度的经营情况，我们略微调整公司23-25年收入预测至242/274/300亿元，同比增长11%/13%/9%；Non-GAAP口径下归母净利润（亏损）至-33/-9/0.34亿元。维持对于公司的买入评级。 风险提示：宏观经济波动风险；产品上线进入不及预期风险；竞争加剧风险。 财务报表分析和预测