平台运营效率提升，广告业务恢复亮眼

平台运营效率提升，广告业务恢复亮眼 哔哩哔哩-SW（9626.HK）1Q23业绩点评 核心结论 证券研究报告 公司点评|哔哩哔哩-W 2023年06月02日 公司评级买入 股票代码09626.HK 事件：哔哩哔哩1Q23净收入为50.70亿元，同比增加0.3%，经调整净亏 前次评级买入 损10.31亿元，去年同期净亏损16.55亿元，略高于市场一致预期。 评级变动维持 平台运营效率提升。1Q23公司继续实现用户规模的稳健增长，平台总MAU 及DAU同比去年分别增长7%和18%，达到3.15亿和0.94亿，DAU/MAU同比提升2.7pct至29.7%。B站社区在削减成本的同时依旧保持活跃的内容创作与互动生态，1季度公司销售费用8.80亿元，同比下降30%，对应销售费用率减少7.4pct至17%；1季度公司收入分成成本同比下滑8%至 20亿元，占营收的比例由去年同期的42%下降至39%，毛利率同比提升pct5.8pct至22%。 广告业务恢复亮眼。1Q23公司广告业务收入12.72亿元，同比增加22%，主要由于公司广告投放效率不断优化，高参与度的社区生态与丰富的广告形 当前价格123.5 近一年股价走势 哔哩哔哩-W恒生指数 28% 15% 2% -11% -24% -37% -50% -63% 2022-062022-102023-02 态吸引了更多游戏、电商、科技行业的广告客户，随着平台商业化潜力进一 步得到挖掘，我们看好公司广告业务持续取得优于行业的同比增速。 游戏业务下半年有望重拾增长。1Q23公司上线游戏数量尚未恢复至去年同期水平，移动游戏业务实现收入11.32亿元，同比减少17%。展望后续，公司已经有8款游戏取得版号，其中2款自研游戏将在暑期上线，此外年内将在海外发行的多款产品，成为另一收入增长驱动，预计下半年游戏业务收入将恢复同比正增长。 增值服务收入稳中有升。1Q23公司实现增值服务业务收入21.56亿元，同比增加5%，主要得益于付费用户规模的扩大，1Q23公司付费用户规模2900万人，同比增长7%，付费用户比例占总月活用户的9.2%。 盈利预测与投资建议：预计2023/2024/2025年营收244/294/334亿元，同比+11%/+20%/+14%；经调整净利润-34/-9/12亿元，维持“买入”评级。 风险提示：商业化不及预期，用户增长不及预期，政策监管风险。 核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 19,384 21,899 24,390 29,382 33,419 增长率 62% 13% 11% 20% 14% 经调整净利润(百万元) -5,594 -6,702 -3,350 -932 1,170 增长率 -116% -20% 50% 72% -225% 每股收益（EPS） -14.7 -17.0 -8.4 -2.3 2.9 市盈率（P/E） -6.2 -5.4 -11.0 -39.8 32.0 市净率（P/B） 1.6 2.4 1.8 2.0 2.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 分析师 李艳丽S0800518050001 021-38584239 liyanli@research.xbmail.com.cn 相关研究 哔哩哔哩-W：《闪耀！优俊少女》版号获批，有望提振全年收入—哔哩哔哩-SW （9626.HK）事件点评2023-03-20 哔哩哔哩-W：用户粘性显著提升，毛利率持续改善—哔哩哔哩-SW（9626.HK）4Q22业绩点评2023-03-03 哔哩哔哩-W：直播生态发展迅速，成本控制收效显著—哔哩哔哩（9626.HK）4Q22业绩前瞻2023-01-19 索引 内容目录 一、平台运营效率提升3 二、广告业务恢复亮眼5 三、游戏业务下半年有望重拾增长5 四、增值服务收入稳中有升6 五、盈利预测及投资建议6 六、风险提示6 图表目录 图1：哔哩哔哩23Q1营业收入同比增长0.3%3 图2：哔哩哔哩23Q1经调整净亏损10.31亿元3 图3：哔哩哔哩分业务收入结构（单位：百万元）3 图4：23Q1哔哩哔哩总MAU和DAU分别达到3.15亿和0.94亿4 图5：哔哩哔哩1Q19-1Q23毛利率情况4 图6：哔哩哔哩1Q19-1Q23销售费用率情况4 图7：1Q23公司广告业务收入同比增长22%5 图8：1Q23公司增值服务收入同比增长5%6 图9：1Q23公司月付费用户达到2900万6 表1：哔哩哔哩已有8款游戏取得版号5 一、平台运营效率提升 2023年1季度，公司取得净收入为50.70亿元，同比增加0.3%，经调整净亏损10.31亿 元，去年同期净亏损16.55亿元。 图1：哔哩哔哩23Q1营业收入同比增长0.3%图2：哔哩哔哩23Q1经调整净亏损10.31亿元 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 营业收入（百万元）YoY-右轴 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 0 -500 -1000 -1500 -2000 -2500 经调整亏损净额（百万元） 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23 资料来源：公司财报，西部证券研发中心资料来源：公司财报，西部证券研发中心 分业务来看，1Q23公司移动游戏业务净收入为人民币11.32亿元，同比减少17%；增值服务业务净收入为人民币21.56亿元，同比增加5%；广告业务净收入为人民币12.72亿元，同比增加22%；电商及其他业务净收入为人民币5.1亿元，同比减少15%。 图3：哔哩哔哩分业务收入结构（单位：百万元） 电商及其他 广告 增值服务 移动游戏 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 1Q23公司继续实现用户规模的稳健增长，平台总MAU及DAU同比去年分别增长7%和 18%，达到3.15亿和0.94亿，DAU/MAU同比提升2.7pct至29.7%，用户在哔哩哔哩的日均使用时长为96分钟，同比增长1%。 图4：23Q1哔哩哔哩总MAU和DAU分别达到3.15亿和0.94亿 平均月活（百万人）平均日活（百万人） 350 300 250 200 150 100 50 0 1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 B站社区在削减成本的同时依旧保持活跃的内容创作与互动生态，1季度公司销售费用 8.80亿元，同比下降30%，对应销售费用率减少7.4pct至17%。1季度公司收入分成成本同比下滑8%至20亿元，占营收的比例由去年同期的42%下降至39%，毛利率同比提升pct5.8pct至22%。 图5：哔哩哔哩1Q19-1Q23毛利率情况图6：哔哩哔哩1Q19-1Q23销售费用率情况 销售费用率 毛利率 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 销售费用率 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23 毛利率 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23 资料来源：公司财报，西部证券研发中心资料来源：公司财报，西部证券研发中心 二、广告业务恢复亮眼 1Q23公司广告业务收入12.72亿元，同比增加22%，主要由于公司广告投放效率不断优化，高参与度的社区生态与丰富的广告形态吸引了更多游戏、电商、科技行业的广告客户，随着平台商业化潜力进一步得到挖掘，我们看好公司广告业务持续取得优于行业的同比增速。 图7：1Q23公司广告业务收入同比增长22% 广告业务收入（百万元） YoY-右轴 QoQ-右轴 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 资料来源：公司财报，西部证券研发中心 三、游戏业务下半年有望重拾增长 1Q23公司上线游戏数量尚未恢复至去年同期水平，移动游戏业务实现收入11.32亿元，同比减少17%。展望后续，公司已经有8款游戏取得版号，其中2款自研游戏将在暑期上线，此外年内将在海外发行的多款产品，成为又一收入增长驱动，预计下半年游戏业务收入将恢复同比正增长。 表1：哔哩哔哩已有8款游戏取得版号 名称 品类 自研/代理 是否有版号 国内上线时间 游戏终端 摇光录：乱世公主 古风女性向 自研 有 2023/7/15 移动 斯露德 二次元卡牌 自研 有 2023/8/17 移动 闪耀！优俊少女 SLG，ACG 代理 有 待定 移动 依露希尔：星晓 卡牌，RPG 自研 有 待定 移动 光隙解语 策略 代理 有 待定 移动 长安百万贯 模拟 代理 有 待定 移动 七千兆亿的星空 RPG 代理 有 待定 移动 重构：阿塔提斯 未来都市风MOBA 代理 有 待定 移动 资料来源：哔哩哔哩游戏中心，国家新闻出版署，西部证券研发中心 四、增值服务收入稳中有升 1Q23公司实现增值服务业务收入21.56亿元，同比增加5%，主要得益于付费用户规模的扩大，1Q23公司付费用户规模2900万人，同比增长7%，付费用户比例占总月活用户的9.2%。 图8：1Q23公司增值服务收入同比增长5%图9：1Q23公司月付费用户达到2900万 2500 2000 1500 1000 500 250%35 增值服务收入（百万元） YoY-右轴 QoQ-右轴 200%30 25 150% 20 100% 15 50% 10 0%5 月均付费用户数（百万人）付费率-右轴 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0-50% 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23 00% 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23 资料来源：公司财报，西部证券研发中心资料来源：公司业绩发布会，西部证券研发中心 五、盈利预测及投资建议 哔哩哔哩在组织架构改革后更加聚焦契合社区生态的核心业务，平台生态活力和变现能力有望进一步释放，成本端，降本增效战略有序推进，支出结构不断优化，公司盈利能力将随之提升。预计2023/2024/2025年营收244/294/334亿元，同比+11%/+20%/+14%；经调整净利润-34/-9/12亿元，维持“买入”评级。 六、风险提示 1、商业化不及预期风险； 2、用户增长不及预期风险； 3、政策监管风险。 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 202120222023E2024E2025E 现金及现金等价物 7,523 10,173 14,849 12,503 12,365 营业收入 19,38421,89924,39029,38233,419 应收款项 1,382 1,329 1,938 2,334 2,655 营业成本 -15,341-18,050-18,468-21,026-22,599 存货净额 0 1 0 0 0 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他流动资产 27,541 12,951 13,647 15,096