利息收入大增助业绩超预期，经营拐点逐渐显现

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 老虎证券 TIGR.O 公司研究 | 季报点评 ⚫ 1Q23营收环同比增长，Non-GAAP归母净利润表现超预期。1）公司1Q23实现营业收入6633万美元，+26%yoy/+4%qoq；实现净收入5792万美元，+18%yoy/+2%qoq；归母净利润802万美元，Non-GAAP归母净利润1033万美元，两口径表现均显超预期。2）1Q23公司分别实现佣金收入/利息相关收入/其他收入2544/3744/345万美元，-17%/+120%/-33%yoy，不难看出在美联储持续加息的背景下利息收入是业绩的主要推力。3）经纪/利息收入占比38%/52%(yoy-20/+23pct)。 ⚫ 1Q新增付费客户数破3万，户均资产及总资产均持续反弹，成本管控致CAC改善明显。1）截至1Q23，入金客户达到81.19万，+15.41%yoy，1Q23单季新增3.04万（预计新加坡仍是主要贡献来源）。入金转化率由年初的38.92%增至39.40%。单季新增客户数超额完成全年10万获客指引的序时进度。2）截至1Q23，客户总资产规模达到161.29亿美元，+15.16%qoq，连续两季度增长。3）连续两季回暖的还有户均资产，1Q23末户均资产1.99万美元，+10.85%qoq；1Q23ARPU（单用户收入）83.26美元，+0.11%qoq，考虑到港美股行情企稳或回暖，我们认为ARPU或将保持改善趋势。4）市场低迷时期公司成本管控表现非常优异，1Q23的CAC（获客成本）达170.53美元，-36.87%qoq，为4Q21以来的最低水平。 ⚫ 正股成交额触底反弹，两融余额持续回升，香港及澳新市场的深耕值得持续关注。1）公司1Q23实现正股单边成交额229.91亿美元，-34%yoy/+12%qoq，平均换手率达1.53，+0.01qoq。2）截至1Q23，两融余额达22.05亿美元，+32%yoy/ +10%qoq。3）1Q23公司承销8个美港股IPO项目。截至1Q23公司ESOP客户数达到448家，环比增加29家。4）公司于22年先后开启澳新市场与香港市场的零售展业，23年将持续深耕这两个新市场以期打破过去两年相对单一的获客区域分布(新加坡为主)，有效对冲大陆展业终止的负面影响。 ⚫ 根据最新财报数据维持原有假设，我们预测公司23-25年Non-GAAP净利润分别为0.33/0.93/1.95亿美元，参考可比公司估值并维持10%溢价，维持2023年19.0xPE，对应目标价4.00美元，维持买入评级。 风险提示 ⚫ 入金客户增速不及预期，海外市场拓展进程不及预期，政策超预期收紧。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万) 264 225 331 529 790 同比增长 90.97% -14.79% 46.66% 60.10% 49.27% 营业利润(百万) 18 2 27 96 216 同比增长 -16.42% -90.14% 1456.64% 255.11% 125.26% 归母净利润(百万) 24 13 33 93 195 同比增长 9.86% -48.19% 156.82% 184.92% 110.67% 每ADS收益(美元) 0.16 0.08 0.21 0.60 1.26 毛利率 84.69% 79.67% 79.96% 81.26% 82.52% 净利率 5.55% -1.00% 6.86% 15.41% 23.11% 净资产收益率 4.31% -0.49% 4.81% 14.82% 25.70% 市盈率(倍) 19.15 36.95 14.39 5.05 2.40 市净率(倍) 1.04 1.05 0.94 0.78 0.57 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 归母净利润及每ADS收益为Non-GAAP. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年05月31日） 3.03美元 目标价格 4.00美元 52周最高价/最低价 5.79/2.31美元 总股本/流通股（亿股） 23.19/22.21 美股市值（亿美元） 4.66 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2023年06月01日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 13.91 3.77 -18.77 -25.74 相对表现 10.3 -2.03 -31.69 -32.81 纳斯达克 3.61 5.8 12.92 7.07 孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 香港证监会牌照：BSW114 业绩呈改善趋势+经营拐点已现，香港及澳洲新市场开拓成23年最大看点：——老虎证券4Q22及22年业绩点评 2023-03-31 单季业绩环同比持续改善，香港市场展业即将开启：——老虎证券3Q2022季报点评 2022-11-25 美股至暗时刻或渐行渐远，公司有望于下半年迎来经营拐点：——老虎证券2Q2022业绩点评 2022-09-10 利息收入大增助业绩超预期，经营拐点逐渐显现 ——老虎证券1Q2023业绩点评 买入（维持） 老虎证券季报点评 —— 利息收入大增助业绩超预期，经营拐点逐渐显现 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表1：老虎证券1Q2023年业绩摘要 单位：百万美元 1Q2022 1Q2023 增速 佣金收入 30.47 25.44 -17% 金融服务收入 1.57 2.85 82% 利息收入 15.46 34.59 124% 其他收入-经营 5.14 3.45 -33% 营业收入 52.63 66.33 26% 利息支出 -3.65 -8.41 130% 净收入 48.98 57.92 18% 结算及执行费用 -4.51 -2.43 -46% 薪酬及福利费用 -27.48 -24.41 -11% 折旧及摊销 -2.05 -2.43 19% 佣金和市场数据支出 -6.37 -6.96 9% 销售费用 -9.96 -5.18 -48% 管理费用 -4.55 -4.50 -1% 营业支出 -54.90 -45.91 -16% 营业利润 -5.93 12.01 NA 非经营性损益 -0.43 0.33 NA 利润总额 -6.35 12.34 NA 所得税 0.47 -4.32 NA 净利润GAAP -5.88 8.02 NA 归母净利润GAAP -5.88 7.96 NA 归母净利润NONGAAP -1.95 10.33 NA 数据来源：公司公告、东方证券研究所 图1：1Q2023公司分业务收入（百万美元）及增速 图2：2016-1Q2023公司业务结构变化 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0510152025303540佣金收入金融服务利息收入其他收入1Q20221Q2023增速0%20%40%60%80%100%佣金收入金融服务收入利息收入其他收入-经营 老虎证券季报点评 —— 利息收入大增助业绩超预期，经营拐点逐渐显现 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图3：4Q2018-1Q2023公司季度ARPU（美元） 图4：1Q2018-1Q2023公司入金客户数及入金转化率 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 图5：1Q2018-1Q2023公司客户资产总额及户均资产 图6：1Q2016-1Q2023公司单季客户成交额（百万美元） 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 图7：3Q2018-1Q2023两融余额及增速 图8：3Q2018-1Q2023综合账户两融余额(百万美元)及占比 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 0501001502002503004Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23老虎证券ARPU(美元)0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,500客户账户数量(千)有资产客户数量(千)入金转化率012345670501001502002503001Q20182Q20183Q20184Q20181Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q20221Q2023账户余额合计(亿美元)户均余额(万美元，右轴)020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,0001Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q2023交易额(百万美元)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0003Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23两融余额（百万美元）两融余额季度增速0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2003Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23综合账户两融余额占比 老虎证券季报点评 —— 利息收入大增助业绩超预期，经营拐点逐渐显现 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 图9：1Q2019-1Q2023公司单客获客成本（美元） 图10：2016-1Q23利息收入(百万美元)及占两融收入比重 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 图11：4Q2018-1Q2023 ARPU值对比：富途控股vs老虎证券 数据来源：公司公告，东方证券研究所 风险提示 1）入金客户增速不及预期； 2）海外市场拓展进程不及预期； 3）政策超预期收紧。 0501001502002503003501Q20192Q20193Q20194Q20191Q20202Q20203Q20204Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q2022单客获客成本0%20%40%60%80%100%0102030405060708090融资服务收入利息收入利息收入占比0.000.501.001.502.002.503.000.0100.0200.0300.0400.0500.0富途控股ARPU(美元)老虎证券ARPU(美元)富途ARPU/老虎ARPU 老虎证券季报点评 —— 利息收入大增助业