丝绸制品企业研究

1 2023年北交所个股研究系列报告 太湖雪（838262） 丝绸制品企业研究 摘要 二、IPO时当地国资、集体企业和主办券商均入股 一、公司主要进行丝绸制品的研发、生产、销售 太湖雪成立于2006年，以“太湖雪”品牌为核心，专业从事丝绸相关产品的研发设计、生产加工、品牌推广、渠道建设和销售服务。经过十余年的深耕发展，公司形成蚕丝被、床品套件、丝绸饰品、丝绸服饰四大产品系列，其中蚕丝被和床品套件产品收入占比约为90%。 公司主要采取线上直销方式，销售区域集中在境内。公司境内销售收入占比约为80%，直销收入占比约为90%，线上销售收入占比约为50%。 企业客户集采和直营门店为线下主导销售方式，两者收入占比约为45%。自营店铺是线上主导销售渠道，收入占比已达到35.92%。 公司收入和归母净利润规模较小，低于行业可比上市公司平均水平。但是公司收入和归母净利润增速较高，成长性较好。 公司毛利率于同行业可比公司中间水平，同时期间费用率高于同行业可比上市公司平均水平，这导致公司净利率较低，盈利能力一般。 公司实际控制人为胡毓芳、王安琪母女，二人通过英宝投资间接持有公司62.39%股份，通过苏州湖之锦投资间接持有公司5.69%股份，合计间接持有公司68.08%股份。胡毓芳在太湖雪担任公司董事长、总经理职务，王安琪在太湖雪担任公司董事、副总经理职务。 苏州吴江区国资委下属公司苏州市吴江东方国有资本，合计间接持有太湖雪5.64%股份，在IPO时追加了投资。吴江震泽镇集体企业苏州震泽产业投资有限公司持有公司1.83%股份，在公司IPO时入股。 公司主办券商东吴证券持有公司也在公司IPO时入股。 三、行业市场规模将稳定增长，但竞争格局比较分散 中国纺织工业联合会提供数据显示，受各种因素影响，2022年丝绸行业整体营业收入略有下降。但是，随着消费市场回暖，国际贸易和群众消费将被再度刺激，丝绸行业有望继续良性发展。 从蚕丝被这一细分品种来看，2018至2022年，中国蚕丝被产量逐步从1,215万条增长至1,663万条左右，年复合增长率约为8.2%。2022年蚕丝被市场规模也从2019年的155.96亿元增加至约 220.36亿元。 从行业竞争格局来看，行业企业规模偏小，集中度较低。2021年行业规模最大企业罗莱生活营业收入占中国丝绸行业规模以上企业总收入比例不到10%，而太湖雪营业总收入占中国丝绸行业规模以上企业总收入比例不到1%。 2 公司基本情况 1.1主营业务 1.2股权结构 1.3财务分析 3 数据来源 ：公 司公告、亿 渡数据整理 1.1主营业务 专业从事丝绸相关产品的研发、生产、销售，主要通过线上直销方式销售 丝绸饰品, 8.10% 丝绸服饰及 其他,3.75% 其它业务收 入,0.42% 蚕丝被, 58.70% 床品套件, 29.03% 太湖雪成立于2006年，2022年在北交所上市。公司以“太湖雪”品牌为核心，专业从事丝绸相关产品的研发设计、生产加工、品牌推广、渠道建设和销售服务。经过十余年的深耕发展，公司形成蚕丝被、床品套件、丝绸饰品、丝绸服饰四大产品系列，蚕丝被和床品套件产品为主要收入来源，2019年至2022年这两大产品收入占比从82.65%上升至87.72%。公司主要采取线上直销方式，销售区域集中在境内。2019年至2022年公司境内销售收入占比从约90%降至81.23%，线上销售收入占比从37.40%增长至47.72%。2019年至2022年上半年，直销收入占比从77.01%增至87.72%。 从线下销售来看，企业客户集采和直营门店为线下主导销售方式，2022年客户集采收入占主营业务收入的比例为23.73%，直营门店收入占占比为22.42%。 自营店铺是线上主导销售渠道，近几年占主营业务收入比率逐年上升，从2019年的19.7%上升至2022年上半年的35.92%。公司线上销售渠道主要为各大电商平台，如亚马逊、eBay、天猫、京东、东方购物等。 图表1：2022年公司收入构成 图表2：公司各渠道销售情况 销售渠道 销售模式 销售区域 细分 主要类型 数量 2019年销售占比 2020年销售占比 2021年销售占比 2022年上半年销售占比 2022年销售占比 线下 直销 境内 直营专卖 各直营门店 20 33.69% 24.28% 22.16% 24.98% 22.42% 境内 直营商场专柜 商场专柜 14 7.23% 4.33% 3.92% 3.55% 境内 企业客户集采 ODM：京东京造等 16.4% 18.45% 22.26% 23.27% 23.73% 太湖雪自主品牌 境外 ODM：B2B国际贸易 分销 境内 经销商 签订经销合同并有门店的商家 11 5.29% 3.59% 1.98% 2.32% 线上 直销 境内 自营店铺 天猫官方旗舰店、京东POP店（太湖雪自营店铺）等 19.7% 35.4% 39.09% 35.92% 47.72% 境外 亚马逊、Ebay、太湖雪海外官网等 分销 境内 平台入仓 京东自营旗舰店、东方电视购物等 15.01% 10.26% 8.65% 6.43% 直发模式 一条生活馆等 2.69% 3.68% 1.95% 3.53% 1.2股权结构 公司实际控制人为胡毓芳、王安琪母女，IPO时当地国资、集体企业和主办券商均入股 公司第一大股东胡毓芳和第二大股东王安琪系母女关系，互为一致行动人，二人为公司实际控制人，通过英宝投资间接持有公司62.39%股份，通过苏州湖之锦投资间接持有公司5.69%股份，合计间接持有公司68.08%股份。胡毓芳在太湖雪担任公司董事长、总经理职务，王安琪在太湖雪担任公司董事、副总经理职务。 公司第三大股东、第五大股东及第九大股东均由苏州市吴江东方国有资本投资经营有限公司100%控股。苏州市吴江东方国有资本是苏州吴江区国资委下属公司，合计间接持有太湖雪5.64%股份。 第四大股东苏州震泽产业投资有限公司持有公司1.83%股份，是公司战略投资者，属于吴江震泽镇政府集体产业。 第七大股东东吴证券持有公司1.22%股份，是公司IPO时的主办券商。 图表3：公司前十大股东情况（截至2023年3月31日） 序号 股东名称 持股数量 持股比例 备注 1 苏州英宝投资有限公司 22,111,887 62.39 王安琪持股53.85%，胡毓芳持股46.15%，二人为母女关系。 2 苏州湖之锦投资管理合伙企业(有限合伙) 3,000,000 8.46 王安琪持股40%，胡毓芳持股27.33%，二人是湖之锦控制人。 3 苏州市吴江创业投资有限公司 1,101,322 3.11 苏州吴江国资委下属苏州市吴江东方国有资本投资经营有限公司100%控股 4 苏州震泽产业投资有限公司 650,000 1.83 战略投资者，通过公开发行持有公司股份，公司IPO时入股。吴江市震泽镇集体资产经营公司100%控股。 5 苏州市吴江创联股权投资管理有限公司 555,556 1.57 苏州吴江国资委下属苏州市吴江东方国有资本投资经营有限公司100%控股 6 苏永鹏 441,915 1.25 2023年一季度新进股东 7 东吴证券股份有限公司 433,700 1.22 公司IPO主办券商，在公司IPO时入股 8 王素香 388,300 1.10 2023年一季度新进股东 9 苏州创禾创业投资管理有限公司-苏州吴江文化产业投资基金(有限合伙) 340,000 0.96 战略投资者，通过公开发行持有公司股份，公司IPO时入股。苏州吴江国资委下属苏州市吴江东方国有资本投资经营有限公司100%控股 10 清石资产管理(上海)有限公司-苏州吴江清石文华创业投资合伙企业(有限合伙) 340,000 0.96 战略投资者，通过公开发行持有公司股份，公司IPO时入股 合计 29,362,680 82.84 数据来源：公司公告、亿渡数据整理 1.3财务分析（1） 公司收入和归属于母公司股东净利润规模相对较小，但增速较高 公司收入规模偏小,2018年至2022年太湖雪收入规模不足4亿元，行业可比上市公司平均值超过20亿元。2018年至2022年公司归母净利润不足4,000万元，行业可比上市公司平均值超过3亿元，公司归母净利润规模较小。公司收入和归母净利润变动趋势与行业可比公司基本一致。 2018年至2022年公司收入和规模净利润的CAGR分别为14.75%和15.46%，高于可比公司平均值3.5%和0.37%，公司成长性较好。 公司 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023Q1 罗莱生活 48.13 48.60 49.11 57.60 53.14 12.40 图表4：公司及可比公司收入（亿元） 水星家纺27.1930.0230.3537.9936.648.18 富安娜29.1827.8928.7431.7930.806.20 钱皇股份1.151.331.140.880.680.00 行业平均值 26.41 26.96 27.33 32.07 30.31 6.69 太湖雪 1.96 2.36 3.11 3.73 3.40 0.87 公司 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023Q1 罗莱生活 5.35 5.46 5.85 7.13 5.74 1.77 图表6：公司及可比公司归母净利润（亿元） 水星家纺2.853.162.753.862.780.84 富安娜5.435.075.165.465.341.11 钱皇股份0.020.02-0.02-0.01-0.010.00 图表5：公司及可比公司收入增长率（%） 公司 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 CAGR 罗莱生活 3.24 0.98 1.04 17.30 -7.75 2.51 富安娜11.55-4.443.0610.62-3.141.35 水星家纺10.4410.411.0925.19-3.577.74 钱皇股份10.2315.98-14.31-22.90-22.32-12.17 行业平均值 8.87 5.73 -2.28 7.55 -9.20 3.50 太湖雪 22.03 16.46 31.39 20.04 -8.71 14.75 图表7：公司及可比公司归母净利润增长率（%） 公司 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 CAGR 罗莱生活 24.92 2.16 7.13 21.92 -19.59 1.78 富安娜10.11-6.721.895.69-2.21-0.44 水星家纺10.7710.69-12.9940.55-27.89-0.60 钱皇股份196.6657.10-196.0267.9628.730.00 行业平均值 3.41 3.43 3.43 4.11 3.46 0.93 太湖雪 0.18 0.12 0.24 0.36 0.32 0.06 行业平均值 60.62 15.81 -50.00 34.03 -5.24 0.37 太湖雪 21.11 -43.76 97.69 48.97 -13.19 15.46 1.3财务分析（2） 公司毛利率水平居中，期间费用率偏高，盈利能力一般 2018年至2022年公司综合毛利率水平在39%至42%之间，低于富安娜49%至53%的水平，略低于罗莱生活43%至45%水平，但高于水星家纺35%至38%水平和钱皇股份18%至23%水平，在同行业可比公司中处于居中水平。 2018年至2022年公司期间费用率在29%至33%之间，同行业可比公司平均水平为25%至30%，公司期间费用率偏高。 2018年至2022年公司净利率分别为8.68%、4.95%、8.03%、9.7%和9.16%，低于可比公司可比公司平均水平10.