国内稀缺IC独立测试商，2023年业绩有望随疫情平缓、募投达产回归增长

背靠复旦微电的集成电路第三方测试厂商，业绩有望随疫情平缓回归稳增长公司是国内具有代表性的独立第三方测试企业，拥有国内领先的12英寸 28nm 及以下先进工艺集成电路测试生产线和MEMS测试平台。受疫情影响2022年营利规模均有下滑，实现营收2.75亿元、归母净利润6986.73万元；2023Q1营利恢复增长，分别达0.69亿元(+22%)、1750.82万元(+62%)。考虑到半导体产业链逐步向国内转移的趋势，公司未来有望通过不断丰富测试能力、扩充产能，从而增强竞争力。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.81/0.97/1.18亿元，对应EPS分别为0.30/0.36/0.44元/股，对应当前股价PE分别为33.0/27.5/22.6倍，我们看好公司产能达产后带来的业绩贡献，首次覆盖给予“增持”评级。 看点一：封测纵向分工大势所趋，中国集成电路厂商受益产业转移 重要性：测试服务贯穿于集成电路生产过程，晶圆测试和成品测试是专业测试公司的业务形态。与封测一体公司相比，独立第三方测试厂商具备专业化和规模化优势。需求：全球半导体市场规模保持稳增长趋势，2022年达5735亿美元（+3.17%），增速由疾转缓；2021年中国集成电路销售额达10458亿元，2021年我国集成电路测试业规模316.33亿元，根据Gartner的预测，2025年中国测试服务市场达到550亿元。格局：同属第三方测试厂商的中国大陆企业有利扬芯片、伟测科技，伟测科技的规模和成长性具备优势，公司盈利能力处于高位水平。 看点二：创新与大客户策略并行，募投引进新设备不断突破产能瓶颈 研发：截至2022年末，拥有发明专利70项，研发费用率处于行业上游水平。作为2022年重点工作，公司研发重点放在存储器、MEMS等测试开发技术、工程量产齐套技术等研发。客户：身处长三角地区具备地缘优势。芯片设计企业是主要客户群，近年来持续推进大客户策略，已与复旦微电、晶晨股份、瑞芯微、中芯国际等建立了长期合作。募投：拟建设 5nm -28nm 12英寸测试线、特色封装研发平台，达产后预期新增71.75%的测试产能（相比2021年）。 风险提示：政策风险、新技术更新风险、市场波动风险缺少风险 财务摘要和估值指标 1、看点一：封测纵向分工大势所趋，国内厂商受益产业转移 1.1、重要性：第三方测试厂商具备独立性和专业性，可实现规模效应 1.1.1、定位：晶圆测试和芯片成品测试环节是专业测试公司主要业务形态 集成电路（Integrated Circuit，IC）是一种微型电子器件或部件，是通过采用氧化、光刻、扩散、外延、蒸铝等半导体制造工艺，把一个电路中所需的一定数量的晶体管、电阻、电容和电感等元件及布线互连在一起，制作在一小块或几小块半导体晶片或介质基片上，然后封装在一个管壳内，最终成为具有所需电路功能的微型结构。集成电路在20世纪50年代后期发展起来，是一种新型的半导体器件，它使得电子元件在微小型化、低功耗、智能化和高可靠性方面产生了很大的进步。 图1：集成电路产业传统经营模式可分为IDM模式和Fabless模式 其中集成电路测试既是集成电路设计的组成部分，也是芯片制造的一个环节。 测试贯穿于集成电路生产过程，分为设计验证、检测筛选、质量控制等。如下图所示，设计阶段的可测性设计和设计验证，制造阶段的圆片接受测试和圆片测试（Circuit Probe），以及封装阶段的成品测试、失效分析等，都属于测试技术领域。 图2：测试贯穿于集成电路生产过程 表1：电学测试在芯片工艺的不同阶段进行 芯片从设计到最终应用到终端产品上，一般需要经过芯片设计、晶圆制造、晶圆测试、封装、成品测试、板级封装等这些环节。在整个价值链中，芯片公司需要主导的环节主要是芯片设计和测试，其余的环节都可以由相应的合作伙伴来主导或者完成。 图3：芯片公司需要主导的环节主要是芯片设计和测试 设计验证和过程工艺控制测试较难以独立分工，晶圆测试和芯片成品测试环节是专业测试公司主要业务形态。设计验证部分由于涉及到信息保密以及市场需求不高的问题，难以外包，而过程工艺控制测试则对洁净程度和生产过程中稳定性上的高要求，因此也难以独立分工。晶圆测试和芯片成品测试分属中道和后道测试部分，其信息保密及生产环境控制要求相对均不是太高，再加上第三方测试厂商的独立性和专业性，可保证测试结果的有效性并能及时向上游反馈，提升芯片生产效率。目前多数设计及代工厂商将晶圆测试和芯片成品测试外包给第三方专业测试厂商。 图4：晶圆测试和芯片成品测试环节是专业测试公司主要业务形态 晶圆探针测试（Probe）是测试晶圆上每一个晶粒，以确保晶粒的电气特性与效能是依照设计规格制造出来的。芯片成品测试是把控芯片质量的最后一关，通过电气参数测试和可靠性测试等流程为产品品质严格把关，最终输出芯片成品。 图5：晶圆探针测试确保晶粒的电气特性与效能，芯片成品测试为品质严格把关 从测试流程中具体应用到的测试设备角度来看： 晶圆测试(CP-ChipProbering) 晶圆测试（Chip Probing），简称CP，是指通过探针台和测试机的配合使用，对晶圆上的裸芯片进行功能和电参数测试，其测试过程为：探针台将晶圆逐片自动传送至测试位置，芯片的端点通过探针、专用连接线与测试机的功能模块进行连接，测试机对芯片施加输入信号并采集输出信号，判断芯片功能和性能是否达到设计规范要求。测试结果通过通信接口传送给探针台，探针台据此对芯片进行打点标记，形成晶圆的Mapping，即晶圆的电性测试结果。 成品测试(FT-Final Test) 芯片成品测试（Final Test），简称FT，是指通过分选机和测试机的配合使用，对封装完成后的芯片进行功能和电参数测试，其测试过程为：分选机将被测芯片逐个自动传送至测试工位，被测芯片的引脚通过测试工位上的基座、专用连接线与测试机的功能模块进行连接，测试机对芯片施加输入信号并采集输出信号，判断芯片功能和性能是否达到设计规范要求。测试结果通过通信接口传送给分选机，分选机据此对被测芯片进行标记、分选、收料或编带。 图6：晶圆测试系统由测试机、探针台、探针卡等组成 图7：芯片成品测试系统由测试机、分选机、测试座组成 1.1.2、趋势：IDM与“四业分离”并存结构形成，芯片测试走向专业化是大势所趋 自发明集成电路至今几十年以来，集成电路产品从小规模集成电路逐步到目前的极大规模集成电路 ， 整个集成电路产品的发展经历了从传统的板上系统（System-on-board）到片上系统（System-on-a-chip，SoC）的过程，世界集成产业为适应技术的发展和市场的需求，其产业结构经历了三次变革。 第一阶段——以加工制造为主导的IC产业发展阶段。上世纪七十年代，集成电路的主流产品是微处理器、存储器以及标准通用逻辑电路。这一时期集成电路制造商（IDM）在行业中充当主要角色，集成电路由制造商（IDM）自行设计，并由自己的生产线加工、封装，测试后的成品芯片自行销售，集成电路测试与半导体工艺密切相关，并且仅作为附属部门而存在。集成电路产业仅处在以生产为导向的初级阶段。 第二阶段——标准工艺加工线与设计公司格局出现。上世纪八十年代，集成电路的主流产品为微处理器（MPU）、微控制器（MCU）及专用IC（ASIC）。行业中的无生产线的集成电路设计公司（Fabless）与标准工艺加工线（Foundry）相结合的方式开始成为集成电路产业发展的新模式。 第三阶段——IDM与“四业分离”并存产业结构形成。上世纪九十年代开始，随着互联网的兴起，集成电路产业跨入以竞争为导向的阶段，产业竞争由原来的资源竞争、价格竞争转向人才知识竞争、密集资本竞争。此时，越来越庞大的集成电路产业体系并不有利于整个产业发展和壮大，集成电路产业结构向高度专业化转化成为一种趋势，开始形成了设计业、制造业、封装业、测试业独立成行的局面。集成电路产业从此进入制造商（IDM）继续发挥重大作用，设计业、制造业、封装业和测试业“四业并举”的产业格局。 图8：现阶段形成设计业、制造业、封装业和测试业“四业并举”的产业格局 独立第三方测试厂商的比较性优势 （1）与封测一体公司相比：封测一体公司更多专注于封装领域的研发，其测试更多是属于自检，也就是在封装完成后进行配套测试检验，测试的内容主要是芯片的基本电性能测试和接续测试。独立第三方集成电路测试公司专注于测试领域的研发，且多为自主研发测试方案，在测试服务技术实现路径上与封测一体公司存在差异，提供专业测试服务，测试报告更加中立、客观；（2）与晶圆代工企业相比：独立第三方集成电路测试公司可选择的测试平台相对较多，具有较高的匹配度，交期也具有明显优势，测试成本相对较低；（3）与IDM厂商相比：独立第三方集成电路测试可接受订单的范围较广，IDM厂商一般不接受外部订单，测试产能规划全部服务于集团内部自身设计和制造的产品，相比于IDM厂商，测试服务客户范围更加广阔；（4）与芯片设计公司相比：鉴于对商业和技术机密的保护，同类产品的芯片设计公司一般不会将测试需求交付于此种模式的测试厂，因此此类测试厂有业务开展的局限性，扩张潜力不足，产能利用率不高。IC产业继续高度细化分工，芯片测试走向专业化也会是大势所趋，规模化成本优势明显。 图9：第三方测试厂商具有独立性和专业性，且具有成本优势 1.2、需求：预计2025年中国芯片测试市场规模达550亿元，在封测业中占比预期提升 从历史进程看，全球半导体行业已经完成两次产业转移：第一次是20世纪70年代从美国转向日本，第二次是20世纪80年代半导体产业转向韩国与中国台湾地区。目前全球半导体行业正经历第三次产业转移，世界半导体产业逐渐向中国大陆转移。目前，中国拥有全球最大且增速最快的半导体消费市场，同时国家产业政策给予充分鼓励，加上资本市场的积极参与，我国半导体行业正迎来一轮新的发展契机。我国在集成电路设计、制造、封装及测试领域均取得了长足进步，同时集成电路设备、材料等领域也逐渐进行追赶。随着半导体产业链相关技术的不断突破，集成电路测试行业也预期迎来新的发展机遇。 图10：近年来国家政策给予集成电路产业充分鼓励 1.2.1、全球市场：全球半导体市场规模增速趋缓，汽车领域具备较高增长潜力 全球半导体市场规模保持稳增长趋势，增速有所放缓。美国半导体行业协会（SIA）的统计数据显示，2022年全球半导体市场规模增长至5735亿美元（+3.17%），创历史新高。全球半导体市场增速正在由疾转缓，2022年3.2%的增速与2021年增速相比出现下滑。 图11：2022年全球半导体市场规模增长至5735亿美元（+3.17%） 半导体下游应用领域涉及计算机、通信、汽车、消费电子、工业等。其中计算机和通信是半导体下游最主要的应用场景，合计占比高达60%以上；汽车、消费电子、工业等领域的占比较为接近，位于10%-15%的区间。汽车“新四化”浪潮带动汽车半导体重要性持续提升，汽车行业正在向电动化、智能化、网联化方向发展。 汽车自动驾驶级别越高，所需的控制芯片数量越多，对相应半导体的需求激增。例如，在计算和控制芯片方面，新能源电动车平均所需芯片个数预计从2017年的800个增长到2022年的1500个左右。未来几年半导体下游应用领域中，预计汽车应用领域的CAGR位居所有领域之首。 图12：预计汽车应用领域的CAGR位居所有领域之首 1.2.2、中国市场：2021年中国集成电路产业销售额为10,458亿元，封装业贡献主要上升动力 聚焦于中国的集成电路市场，根据中国半导体行业协会公布的数据，2017年至今，中国集成电路产业始终保持着每年15%左右的同比增长率的增长。在2021年首次突破万亿元，市场规模达到10,458亿元，同比增长18.20%。从产业结构看，目前设计业是2021年我国集成电路行业销售额最高的板块，占比约43.21%，而制造业、封装测试业占比分别约为30.37%、26.42