二季度境内净利润显著超疫情前，行业翘楚复苏领衔

2023年一季度收入增长好于指引上限，估算境内酒店主业归母净利润近6亿，显著超疫前。2023Q1公司收入44.8亿元/+67.1%，好于此前指引（61%-65%）。其中境内收入35.9亿元/+58.0%,超指引（53%-57%），较2019Q1增50.6%，主要系出游补偿性释放及产品升级贡献。境外DH收入8.9亿元/+118.2%，持续复苏。23Q1归母业绩/经调业绩9.9/10.0亿元，其中国内11.7亿元（含雅高股权处置5.14亿元和汇兑损益税前影响1.04亿元），估算境内酒店主业归母业绩近6亿元，较19Q1经调业绩2.2亿增长超150%，显著超疫前。此外，受通胀加息等影响，境外归母业绩亏1.65亿元。 Q1境内RevPAR较19Q1恢复118%，领先行业，房价驱动为主力。2023Q1，国内在营酒店RevPAR210元/+58.3%（ADR+23.9%，OCC+16.4pct）。与19Q1相比，公司国内RevPAR恢复117.6%（ADR+25.4%，OCC-5.0pct），领先行业。其中1-3月RevPAR分别恢复96%、140%、120%，房价上涨为核心推动。 Q1国内同店RevPAR210元/+51.8%，ADR+20.8%，OCC+15.7pct。Q1国外酒店RevPAR55欧元/+65.8%，ADR+17.7%，OCC+15.5pct，RevPAR恢复约94%。 Q1公司签约门店提速，精益增长战略下Q1末储备店环比略下降。2023Q1，公司境内新签约672家店，较此前提速（21Q1/22Q1各为535/513家）；Q1境内新开262家、关店209家（部分系去年底疫情因素关店手续推迟影响），净增53家；境外DH新开2家、关店6家。Q1末，华住在18个国家共8592家店、82万间在营客房，签约储备门店2339家/-241家，签约储备门店环比下降主要系公司聚焦精益增长战略，主动清理不合格签约门店所致。 一般行政费用环比降低，盈利能力提升。2023Q1，公司销售、行政费用同比分别+60%、-8%，其中行政管理费用下降主要系公司总部精简费用优化所致，对应费率为3.3%/-0.1%、8.7%/-6.5pct。Q1公司/境内经营利润率各为14.8%/22.9%，其中境内经营利润率较疫情前+11.8pct。 预计Q2境内酒店RevPAR恢复110-115%，聚焦精益增长和效率优化。公司预计2023Q2收入同增51-55%，其中境内预计同增64-68%、较19Q2增长41%-45%，境内Q2RevPAR预计恢复110-115%（4月恢复127%），全年指引保持不变，整体保持谨慎乐观，核心基于其持续结构升级和管理优化。展望未来，一看规模提升和精益增长，2023Q1末公司国内酒店客房量较19Q1末+81%，且过去三年持续结构升级和存量优化，其RevPAR复苏有望持续领先行业；二看组织优化升级，2022年成立六大区域分公司，有效精简总部开支，并加速跨区域扩张；三看数字化赋能强化，Q1华住APP及小程序日活为疫前的2、3倍，中央预订占比达62%，较2019Q1增加15pct。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。综合Q1靓丽表现和Q2指引，考虑雅高股权处置收益及公司经营效率优化成效，我们上调23-25年归母业绩至34.4/39.7/49.1亿元（此前为25.8/36.8/44.6亿元）；上调23-25年经调整业绩为34.5/39.8/49.3亿元(此前为25.8/36.8/44.5亿元），23-25年PE25/22/17x，估值处于历史相对低位。短期来看，市场核心关注消费渐进复苏中，REVPAR恢复后续持续节奏，但综合公司Q2和全年REVPAR恢复指引，仍保持谨慎乐观，核心在于公司过去三年结构升级等优化且行业供给全面提升仍待时日。并且，公司作为酒店行业翘楚，聚焦精益增长和组织升级，夯实长期可持续发展，未来有望呈现持续领先的业绩向上弹性，维持“买入”。 风险提示：疫情反复，国际宏观政治系统性风险，财务风险，中概股风险。 2019 12,785 25.4%-465---0.14-10.0%-4.3%-187.5 533.0 7.97 2022 13,862 8.4%-1821---0.56-9.0%-20.9%-47.9 735.0 9.99 2023E 20,197 45.7%3437-288.8%1.05 16.8%28.3%25.4 31.4 7.17 2024E 22,278 10.3%3966 15.4%1.21 20.7%24.6%22.0 25.2 5.41 2025E 24,639 10.6%4918 24.0%1.51 23.8%23.4%17.7 20.7 4.14 盈利预测和财务指标 2023年一季度收入增长好于指引，境内经营性业绩贡献近6亿。2023Q1公司收入44.8亿元/+67.1%，好于此前指引（61%-65%）。其中境内收入35.9亿元/+58.0%,超指引（53%-57%），较2019Q1增50.6%，主要系出游补偿性释放及产品升级贡献。境外DH收入8.9亿元/+118.2%，持续复苏。23Q1归母业绩/经调业绩9.9/10.0亿元，其中国内11.7亿元（含雅高股权处置5.14亿元和汇兑损益税前影响1.04亿元），估算境内酒店主业归母业绩近6亿元，较19Q1经调业绩2.2亿增长超150%，显著超疫前。此外，受通胀加息等影响，境外归母业绩亏1.65亿元。 图1：华住2019-2023Q1季度收入变化趋势 图2：公司2019-2023Q1季度业绩和经调业绩增长情况 其中，直营店收入28.74亿元/+75.03%，管理加盟店收入15.54亿元/+57.13%。 境内直营店收入20亿元/+60.6%，管理加盟店收入15亿元/+57.7%，共同推动公司收入表现；境外直营店收入8.54亿元/+122.4%，加盟店收入0.18亿元/+20%。 图3：一季度经营成本费用对比 图4：经调整Ebitda与经调整业绩变化情况 经营情况：境内恢复提速，境外同比提升。2023Q1境内在营酒店RevPAR 210元/+58.3%（ADR+23.9%，OCC+16.4pct）；VS19Q1， 在营酒店RevPAR恢复118%（ADR+25.3%，OCC-5.0pct），主要系积压需求释放、产品组合优化、产品升级以及区域分公司进一步渗透市场带来房价增长，整体恢复提速。在营同店方面，23Q1RevPAR同比+51.8%，ADR+20.8%，OCC+15.7pct；vs19Q1，在营同店RevPAR恢复119.3%，ADR+29.9%，OCC-6.7pct。23Q1境外酒店RevPAR 55欧元/+65.8%（ADR+17.7%，OCC+15.5pct），恢复至19年的94%，主要系房价回升。 2023Q1，酒店营业额同比增长71.3%至162亿元，剔除DH营业额增长68.8%。此外，Q1中央预订渠道占比再创新高，达到62%/较2019Q1增加15pct。 图5：华住境内酒店整体和同店季度RevPAR恢复趋势 图6：华住境内酒店开关店情况 图7：华住境内酒店月度RevPAR恢复趋势 图8：华住中央预订渠道占比再创新高 门店情况：一季度签约节奏加快，但高质量发展策略下，待开业酒店数量环比下降。2023Q1公司整体新开264家，净增49家，其中经济型/中端/中高端/高端/奢华/其他各净增-52/58/52/-8/0/-1家，中端&中高端主导。境内新开店262家，关店209家，净增53家（21Q1/22Q1分别净增92/162家）；境外DH新开2家，关闭6家，净关4家。截止2023Q1，华住拥有酒店8592家，客房820,099间。 其中境内酒店8,464家（经济型/中高端占58%/42%；自营/加盟占7%/93%），客房793,927间。境外DH酒店128家（自营80家/加盟48家），客房26,172间。 签约方面，公司签约节奏加快，但公司整体待开业酒店数量环比下降，主要系公司"精益增长"策略，公司对现有待开业酒店数量进行全面审查，淘汰质量较低的待开业酒店，Q1境内新签约672家，21Q1/22Q1各为535/513家；期末境内储备签约店2304家，境外35家。 23Q1公司成本率改善，管理费率优化显著。从与酒店经营直接相关的费用来看，如下图所示，2023Q1华住租金、人工及折摊等刚性成本率环比22Q4及同比22Q1均有下降，提升盈利。总部费率方面，公司2023Q1销售费率、管理费率及开办费率同比及环比均有优化，其中，管理费率同比-7.75pct，环比-2.39pct，境内管理费率8.7%（22Q1为15.2%，22Q4为11.6%）；销售费率同比-0.20pct，环比-0.21pct；开办费率同比-0.77pct，环比-0.18pct。 图9：华住各项费用率变化趋势（与酒店直接相关） 图10：华住总部费率变化趋势 公司预计Q2境内酒店RevPAR恢复110-115%，聚焦精益增长和效率优化。公司预计2023Q2收入同增51-55%，其中境内预计同增64-68%、较19Q2增长41%-45%，境内Q2RevPAR预计恢复110-115%（4月恢复127%），全年指引保持不变，整体保持谨慎乐观，核心基于其持续结构升级和管理优化。展望未来，一看规模提升和精益增长，2023Q1末公司国内酒店客房量较19Q1末+81%，且过去三年持续结构升级和存量优化，其RevPAR复苏有望持续领先行业；二看组织优化升级，2022年成立六大区域分公司，有效精简总部开支，并加速跨区域扩张；三看数字化赋能强化，Q1华住APP及小程序日活为疫前的2、3倍，中央预订占比达62%，较2019Q1增加15pct。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级 综合Q1靓丽表现和Q2指引，考虑雅高股权处置收益及公司经营效率优化成效，我们上调23-25年归母业绩至34.4/39.7/49.1亿元（此前为25.8/36.8/44.6亿元）；上调23-25年经调整业绩为34.5/39.8/49.3亿元(此前为25.8/36.8/44.5亿元），23-25年PE25/22/17x，估值处于历史相对低位。短期来看，市场核心关注消费渐进复苏中，REVPAR恢复后续持续节奏，但综合公司Q2和全年REVPAR恢复指引，仍保持谨慎乐观，核心在于公司过去三年结构升级等优化且行业供给全面提升仍待时日。并且，公司作为酒店行业翘楚，聚焦精益增长和组织升级，夯实长期可持续发展，未来有望呈现持续领先的业绩向上弹性，维持“买入”。 风险提示 宏观经济风险、大规模传染疫情、自然灾害等系统性风险； 行业供给过剩及竞争格局加剧等风险；新开门店低于预期；管理不当致信息泄露风险； 财务风险：公司过往并购较多，可能存在商誉减值风险，且资产负债率相对较高，若财务管理不当，也可能存在流动性的风险； 疫情反复下，由于酒店刚性成本压力，故盈利预测可能对相关收入假设高度敏感，需根据实际疫情反复及出行限制情况动态调整，可能存有偏差。 全球宏观经济局势，资金风险偏好变化，中概股问题后续进展可能有不确定性； 估值受市场情绪影响波动较大等。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元）