“通信+互联网”双轮驱动拓宽成长空间

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 公司报告│公司深度研究 Table_First|Table_Summary 三维通信（002115）\通信 “通信+互联网”双轮驱动拓宽成长空间 投资要点： 公司是国内一流的移动通信设备及互联网信息综合服务商，当前业务主要由移动网络设备及解决方案、通信运营、互联网广告传媒等3大板块构成。由于对商誉进行计提减值，公司2021年业绩亏损。2022年扭亏，实现归母净利润1.35亿元。 ➢ 通信海外业务快速发展，毛利率维持高位 公司移动网络设备产品线涵盖网优覆盖设备、安全通信设备、行业专网通信产品等，在稳固国内市场地位的基础上，大力开拓海外通信业务。2022年，海外收入创新高，达到3.51亿元，同比增长108.47%；新签订单金额3.55亿元，同比增长29.56%。近年来，公司通信海外业务毛利率维持在60%以上的高位，2022年达到61.99%。 ➢ 通信运营业务行业地位领先 通信铁塔业务方面，公司在民营第三方铁塔行业排名前列，2022年实现营业收入0.97亿元，同比增长69.88%。卫星通信运营方面，控股子公司海卫通是国内第一家专业服务海事船舶终端客户的国际主流VSAT卫星运营商，市占率全球排名前十，业务覆盖五大洲四大洋，2022年实现营业收入1.19亿元，同比增长21.29%。 ➢ 互联网广告业务平稳过渡，业绩改善可期 控股子公司巨网科技是国内较早专注于互联网广告投放的服务商，与互联网领先企业建立深度稳定的合作关系。新任管理团队积极调整业务与客户结构，完善客户授信风控体系建设，2022年互联网广告投放金额达到112亿元，在经济增速放缓的背景下实现业务平稳过渡，业绩有望逐步改善。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营收分别为111.04/121.29/132.49亿元，对应增速分别为7.85%/9.23%/9.24%;归母净利润分别为1.62/2.13/2.51亿元，对应增速分别为19.60%/31.41%/18.21%；EPS分别为0.20/0.26/0.31元/股，3年CAGR为22.94%。DCF绝对估值法测得公司每股价值8.59元，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年44倍PE，目标价8.77元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：海外业务拓展不及预期风险；通信铁塔建设进度不及预期风险；互联网广告业务优化不及预期风险；业务协同不及预期风险。 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 10,264 10,296 11,104 12,129 13,249 增长率（%） 17.46% 0.32% 7.85% 9.23% 9.24% EBITDA（百万元） -463 242 276 341 387 净利润（百万元） -704 135 162 213 251 增长率（%） -4,107.03% 119.21% 19.60% 31.41% 18.21% EPS（元/股） -0.87 0.17 0.20 0.26 0.31 市盈率（P/E） -6.94 36.14 30.22 22.99 19.45 市净率（P/B） 2.16 2.06 1.92 1.78 1.63 EV/EBITDA -10.50 16.06 18.48 14.79 12.87 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年5月29日收盘价 证券研究报告 Table_First|Table_ReportDate 2023年05月30日 Table_First|Table_Rating 投资评级： 行 业： 通信服务 投资建议： 买入（首次评级） 当前价格： 6.03元 目标价格： 8.77元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 811/704 流通A股市值（百万元） 4,244 每股净资产（元） 2.96 资产负债率（%） 46.37 一年内最高/最低（元） 7.67/3.80 Table_First|Table_Chart 股价相对走势 Table_First|Table_Author 分析师：孙树明 执业证书编号：S0590521070001 邮箱：sunsm@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter Table_First|Table_RelateReport 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%0%20%40%60%80%100%120%2022/05/302022/08/302022/11/302023/02/28三维通信沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 公司是国内一流的移动通信设备及互联网信息综合服务商，发力通信海外业务、通信运营业务、互联网广告业务等3大板块，打开成长空间。由于对商誉进行计提减值，公司2021年业绩亏损。2022年扭亏，实现归母净利润1.35亿元。 不同于市场的观点 市场认为，海外5G通信市场空间较大，未来竞争加剧对公司毛利率不利。我们认为，公司海外业务布局多年，产品技术领先，拥有坚实的销售渠道和客户基础，配合海外业务的定制化属性，公司定价能力被削弱的可能性较低。 市场认为，通信铁塔主要市场份额由中国铁塔占据，民营铁塔公司体量较小，公司相关业务发展空间受限。我们认为，公司通信铁塔业务长期现金流稳定、风险较小，通过不断收购民营铁塔公司，与公司现有业务相整合，发展空间广阔。 市场认为，海卫通在国际海事卫星通信领域竞争力较弱。我们认为，海卫通深耕海事卫星通信多年，产品服务优质，全球合作资源禀赋，发展布局清晰，竞争力较强且有望持续提升。 市场认为，互联网广告市场景气度下降，公司业绩承压。我们认为，2022年公司对巨网科技管理团队进行革新，优化业务结构，与行业头部企业深度绑定，在2023年经济回暖的大环境下，盈利能力有望加强。 核心假设 （1）无线网络优化覆盖设备及解决方案：（a）无线覆盖业务：公司产品应用场景不断拓宽；海外业务销售渠道持续拓展，客户结构较为稳定。2023年，假定公司海外业务增速为30%-50%，境内业务增速为10%-15%；公司海外业务占比维持在33%，我们预计2023年无线覆盖板块整体收入增速为25%。（b）铁塔运营业务：公司通过不断兼并民营铁塔公司，铁塔建设能力逐步提升。根据行业需求情况，我们假定2023-2025年，公司每年建设7500座铁塔，截至2025年，共拥有约30000座铁塔。中国铁塔平均单站址收入约为4万元，我们对标中国铁塔站址单价的70%，假定公司单座铁塔收入2.90万元，2023年收入翻倍。（2）卫星通信业务：海卫通新产品研发稳步推进，全球市场份额逐步增加，营收增速维持稳定。（3）广告业务：公司与主流互联网媒体保持深度战略合作关系，保证业务平稳发展的趋势下，优化业务结构，提升客户质量，降低经营风险，提升盈利能力。（4）自媒体业务：假设公司对自媒体业务停止新增投资。（5）游戏联运：假设公司对游戏联运业务停止新增投资。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营收分别为111.04/121.29/132.49亿元，对应增速分别为7.85%/9.23%/9.24%，3年CAGR为8.77%;归母净利润分别为1.62/2.13/2.51亿元，对应增速分别为19.60%/31.41%/18.21%，3年CAGR为22.94%；EPS分 别 为0.20/0.26/0.31元/股。DCF绝对估值法测得公司每股价值8.59元，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年44倍PE，目标价8.77元，首次覆盖，给予“买入”评级。 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 正文目录 1. 多元业务布局扩大发展潜力 .......................................... 5 1.1 公司持续扩张业务版图 ........................................... 5 1.2 研发投入为产品竞争力赋能 ....................................... 6 1.3 业务多点开花助力业绩提升 ....................................... 8 2. 5G通信：产业蓬勃发展，公司有望受益 ............................... 12 2.1 5G产业步入高速发展期 ......................................... 12 2.2 5G通信业务：产品创新与市场开拓并举 ........................... 13 2.3 铁塔业务巩固公司核心竞争力 .................................... 16 3. 卫星通信：海卫通打造全球智慧海洋 ................................. 17 3.1 卫星运营服务是卫星产业价值链重心 .............................. 17 3.2 海上卫星通信：海事运输刚性需求 ................................ 18 3.3 海卫通：深耕卫星通信，发展放眼全球 ............................ 20 4. 互联网广告：巨网科技品牌影响力显著 ............................... 21 4.1 互联网广告行业：结构性调整迎新机遇 ............................ 22 4.2 巨网科技：顶级流量平台核心服务商 .............................. 23 5. 盈利预测、估值与投资建议 ......................................... 26 5.1 核心假设与盈利预测 ............................................ 26 5.2 估值及投资建议 ................................................ 28 6. 风险提示 ......................................................... 30 图表目录 图表1：公司发展历程 ....................................................... 5 图表2：公司股权结构（截至2023年5月24日） ............................... 5 图表3：公司业务板块划分 ................................................... 6 图表4：公司2018-2022年研发费用 ........................................... 7 图表5：公司2018-2022年研发人员数量 ....................................... 7 图表6：公司主要研发项目（截至2022年底） .................................. 7 图表7：公司2018-2023Q1营业收入 ........................................... 8 图表8：公司2018-2023Q1归母净利润 ....................