4月工业企业利润点评：盈利底部徘徊，下游继续承压

债券研究 证券研究报告 债券日报2023年05月28日 【债券日报】 盈利底部徘徊，下游继续承压 ——4月工业企业利润点评 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230526》 2023-05-26 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230525》 2023-05-25 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230524》 2023-05-24 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230523》 2023-05-23 《【华创固收】转债市场日度跟踪20230522》 2023-05-22 2023年1-4月，全国规模以上工业企业实现利润总额2.03万亿元，同比下降20.6%，降幅较1-3月收窄；实现营业收入41.1万亿元，同比增长0.5%。剔除基数效应，4月利润两年复合增速-18.1%，较3月的-5.9%进一步下滑12.1个百分点。 行业视角：4月下游盈利继续承压。上中下游利润环比降幅均有收窄。其中上游、中游利润份额提升，后者升幅更大，而下游利润份额进一步回落。就环比表现而言，整体呈现中游＞上游＞下游的特征。 成本方面，单位费用微降，利润率小幅改善。4月规模以上工业企业每百元营业收入中成本环比上升、费用小幅下降，企业营收利润率小幅升至4.95%，成本压力仍在。 库存方面，延续主动去库，但动能转弱，侧面反映需求不足。4月规上企业产成品存货上行放缓，对应4月工业生产边际走弱、补库下降，以及企业主动去库的影响。周转效率同步下降，也对应下游需求不强。 综合来看，极低基数影响下，4月工业企业利润同比降幅继续收窄、利润率边际改善，但环比看，盈利压力依然较大。库存方面，企业主动去库的趋势延续、周转效率下降，均指向当前阶段需求不足的特征；盈利结构上，多数行业 盈利环比继续下滑，但环比降幅整体收窄，中游制造业、上游能源供应业表现相对更好。往后看，5月高频指标反映下游需求与工业生产未有明显转暖的迹象，工业企业盈利压力仍在，关注投资、消费刺激等稳增长政策的出台情况 风险提示：政策稳增长力度超预期。 目录 一、行业视角：中游份额提升，下游延续承压4 （一）上游：采矿业盈利环比降幅收窄，能源需求边际下滑5 （二）中游：设备制造边际改善显著5 （三）下游：消费行业盈利走弱6 二、成本端：单位费用微降，利润率小幅改善6 三、库存：主动去库延续，但动能不强7 四、风险提示8 图表目录 图表11-4月营业收入累计增速由负转正（%）4 图表21-4月利润总额累计增速降幅收窄（%）4 图表3上中下游利润环比降幅均收窄，中游利润份额继续提升5 图表44月每百元收入中的成本仍高于近年同期水平（元）6 图表54月单位营收费用环比小幅下降（元）6 图表64月产成品存货库存周转天数小幅回升7 图表74月产成品库存压力仍在，但环比呈去库态势（亿元）7 图表84月钢材总库存逐步下降，符合季节性（万吨）7 图表94月主要有色品种库存提升（万吨）7 图表104月汽车经销商库存系数环比下降8 图表114月汽车销量季节性下降8 2023年1-4月，全国规模以上工业企业实现利润总额2.03万亿元，同比下降20.6%， 降幅较1-3月收窄；实现营业收入41.1万亿元，同比增长0.5%；营业成本34.98万亿元，同比增长6%；营业收入利润率为4.95%，同比下降1.4pct，反映成本端压力仍较大。 4月单月情况来看，全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降18.2%，降幅较3 月收窄1个百分点，已连续两个月收窄；营业收入同比增长3.7%，增速较3月份提升3.1 个百分点。剔除基数效应，4月利润两年复合增速-18.1%，较3月的-5.9%进一步下滑 12.1个百分点。 图表11-4月营业收入累计增速由负转正（%）图表21-4月利润总额累计增速降幅收窄（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 一、行业视角：中游份额提升，下游延续承压 4月下游盈利继续承压。4月上中下游利润环比降幅均边际收窄；上游利润份额小幅提升1.2pct至32.7%，中游利润份额提升5.2pct至40.6%，下游利润份额继续下降6.3pct至26.7%。 纵向看，超半数行业盈利边际缓和。32个主要行业中，（1）就环比而言，7个行业利润环比增速由负转正（黑色采选、非金属矿采选、石油煤炭及其他燃料加工、有色冶压、橡胶和塑料制品、电气机械及器材制造、废弃资源综合利用）；12个行业环比降幅收窄（煤炭采选、油气采选、有色金属采选、黑色冶压、金属制品、通用设备、专用设备、食品制造、烟草制品、纺织服饰、医药制造以及文教工美体育和娱乐用品制造）。其中，黑色冶压、橡胶和塑料制品、金属制品、通用设备制造、专用设备制造、电气机 械及器材制造等6个行业盈利连月改善。 （2）就同比而言，5个行业利润增速继续加快：电热力生产供应、水生产供应、通用设备制造、电气机械及器材制造、铁路船舶航空航天和其他运输设备制造；6个行业利润降幅收窄：油气开采、黑色金属采选、非金属采选、石油煤炭及其他燃料加工、有 色冶压和专用设备制造。 图表3上中下游利润环比降幅均收窄，中游利润份额继续提升 资料来源：Wind，华创证券 注1：行业利润份额=行业单月利润/（上游行业+中游行业+下游行业）合计利润 注2：评价列，标黄为数据有边际改善；标红为数据边际改善明显；标黑为数据边际减弱。 （一）上游：采矿业盈利环比降幅收窄，能源需求边际下滑 采矿业盈利边际改善。一是，黑色采选业、非金属矿采选业利润环比由负转正；二是，煤炭采选业、石油和天然气开采业、有色金属矿采选业利润环比降幅显著收窄。 电热气水生产及供应业盈利环比放缓。（1）水的生产和供应业盈利环比继续加快； （2）电热力的生产和供应业、燃气的生产和供应业，单月盈利环比转负。一是季节性影响，二则反映工业生产能源需求边际回落，对应4月工业生产边际转弱的特征。 （二）中游：设备制造边际改善显著 4月中游利润份额提升5.2个百分点至40.6%，利润环比降幅收窄11.3个百分点， 同比降幅收窄0.1个百分点；行业上，材料加工业仍是拖累项，而设备制造业（电气设 备）表现边际改善。 材料加工业利润环比转负，化纤拖累突出，黑色冶压盈利略有下滑。（1）化纤制造业3月盈利较好，但4月环比、同比均大幅下滑，拖累材料加工业整体表现；（2）石油煤炭及其他燃料加工业、有色冶压业、橡胶塑料制品利润环比转正、同比降幅收窄或回正，表现较好；（3）黑色冶压业累计盈利虽然回正，但单月利润环比略有下降，反映钢厂盈利压力仍大，也对应4月钢厂主动减产止亏的现象。 中游设备制造业盈利分化，电气机械环比走强。（1）电气机械及器材制造业的利润环比由负转正，同比增速升至27.1%；（2）通用设备、专用设备、金属制品盈利环比继续负增长，但降幅均有收窄。 （三）下游：消费行业盈利走弱 必选消费利润同比负增长、降幅较3月扩大，环比全线负增，但整体降幅收窄、边际改善。其中，食品制造业、烟草制品业、纺织服装服饰业、医药制造业环比边际改善是主要原因。 可选消费盈利环比转负，但极低基数下同比高增。其中，（1）汽车制造方面，伴随消费旺季临近尾声，4月乘用车销量环比下滑，盈利相应转弱；（2）电子设备方面，4月利润环比季节性回落。整体看，可选消费行业4月盈利同比增31.2%，但环比下降31%，说明可选消费动能边际转弱。 综合而言，4月上游盈利份额持稳，下游消费行业盈利再度回落，使得中游利润份额相对抬升。上游能源供应、非金属矿选业，与中游电气设备制造业盈利环比正增，其他行业多数回落，整体呈现中游＞上游＞下游的特征。 二、成本端：单位费用微降，利润率小幅改善 4月企业单位费用下滑，利润率边际改善。4月规模以上工业企业每百元营业收入中的成本累计值为85.18元，环比增加0.14元，反映企业成本压力仍在，对应4月上游能源供应等行业盈利进一步改善的特征；每百元营业收入中的费用累计值为8.4元，环比 降低0.09元。企业营收利润率提升至5.0%左右，环比上升约1个百分点。 图表44月每百元收入中的成本仍高于近年同期水平 （元）图表54月单位营收费用环比小幅下降（元） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 三、库存：主动去库延续，但动能不强 4月产成品库存增速放缓，周转效率下降，去库动能不强。截至4月末，规上工业 企业产成品存货6.13万亿元，同比增长5.9%，增幅较3月进一步回落，库存上行边际放 缓，一方面对应4月生产转弱、补库效率下降，另一方面可能反映企业主动去库或仍在 延续。周转效率方面，4月产成品存货周转天数累计为20.8天，同比增加1.8天，环比 增加0.2天，存货去库效率下降，也对应下游需求不强。 图表64月产成品存货库存周转天数小幅回升图表74月产成品库存压力仍在，但环比呈去库态势 （亿元） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 从主要工业品看，（1）钢材方面，4月�大主要钢材维持去库，且去库斜率有所加快，除下游基建投资维持韧性之外，也与钢厂4月主动减产、供应相对缩量有关。（2）有色金属方面，4月多种有色金属库存环比回升，指向下游消费需求依然偏弱。 图表84月钢材总库存逐步下降，符合季节性（万吨）图表94月主要有色品种库存提升（万吨） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 汽车行业方面，4月汽车经销商库存系数为1.51%，略高于警戒水平线，反映库存压力边际下降。一是4月多地车展活动密集，消费者购车意愿提升推动经销商去库；二是国六B去库力度加大。此外，据中国汽车工业协会披露，因去年低基数效应，4月汽车市场产销同比分别+76.8%、+82.7%，但环比分别-17.5%、-11.9%，说明当前汽车消费动力仍然偏弱。 图表104月汽车经销商库存系数环比下降图表114月汽车销量季节性下降 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 备注：为突出波动性，隐藏了部分计算数据 综合来看，极低基数影响下，4月工业企业利润同比降幅继续收窄、利润率边际改善，但环比看，盈利压力依然较大。库存方面，企业主动去库的趋势延续、周转效率下降，均指向当前阶段需求不足的特征；盈利结构上，多数行业盈利环比继续下滑，但环比降幅整体收窄，中游制造业、上游能源供应业表现相对更好。往后看，5月高频指标反映下游需求与工业生产未有明显转暖的迹象，工业企业盈利压力仍在，关注投资、消 费刺激等稳增长政策的出台情况。 四、风险提示 政策稳增长力度超预期。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。高级分析师：梁伟超 北京外国语大学经济学硕士。曾任职于中邮证券。2018年加入华创证券研究所。 高级分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。 分析师：许洪波 中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。研究员：葛莉江 上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。 研究员：宋琦 中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。助理研究员：赵浩言 美国华盛顿大学经济学、心理学双学士。2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘珈言 上海财经大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所助理研究员：董含星 中国地质大学应用经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助