下半年基建资金可能有哪些新来源？

经济复苏动能较弱，预计下半年基建投资仍是重要“稳定器”。2023年步入二季度以来，多项经济指标表现弱于预期，4月固投同增3.7%（环比回落1.0个pct），其中基建/地产/制造业投资同比变化+7.9%/-7.3%/+5.3%（环比回落0.8/1.4/0.9个pct）；4月30大中城市商品房交易面积较过去10年4月成交量均值低26%（环比3月下降23%），房屋新开工面积同降27%，延续3月大幅下滑趋势（-29%）；4月工业企业利润同降18.2%，延续3月大幅下滑趋势（-19.2%）；4月青年失业率20.4%（环比上升0.8个pct）。4月经济数据显示当前经济复苏内生动能不足，且后续仍有进一步走弱趋势，经济亟待宏观政策呵护。考虑到近期央行一季度《货币政策执行报告》中提出要“增强政府投资和政策激励的引导作用”，我们预计下半年基建投资仍有望成为经济增长重要支撑力量。 地方政府资金受到约束，中央层面加杠杆或成为选项。从基建资金主要来源看，地方政府今年财力受到较大约束：1）专项债：2023年新增专项债额度3.8万亿，较2022年实际专项债额度4.15万亿缩减约3500亿元； 2）土地出让收入：1-4月地方政府土地出让收入同降22%（连续16个月连降），绝对额同降约3300亿，2023年我国政府性基金预算收入仅较2022年微增0.4%，预计年内土地出让收入将持续低迷；3）融资平台：当前国家对于地方隐性债务监管仍然严格，融资平台大幅扩张概率较低。 整体看，在当前政策环境下，地方政府财力受到较大约束，为了保障下半年基建投资维持较快增速，仍需新的资金来源，中央层面通过一些特殊财政工具来加杠杆或成为政策选项。 下半年或重启部分财政工具，有望对基建资金形成支撑。考虑到地方财政资金受限，基建发力需新的资金来源，根据历史情况，三类特殊财政工具存重启可能：1）长期建设国债：1998年亚洲金融危机冲击我国经济，叠加特大洪涝灾害背景下，财政部向四大行定向发行1000亿元十年期国债，后续至2008年每年均有长期建设国债发行，累计发行1.13万亿，长期建设国债主要用于各类重要基础设施建设，主要作为债务资金使用； 2）特别国债：我国分别在1998/2007/2017/2020/2022年发行过特别国债，其中2017与2022年主要是对2007年到期的特别国债进行续发，1998年2700亿元特别国债主要用于解决四大行资本充足率问题，2007年1.55万亿特别国债主要用于购买外汇作为资本金组建中投公司，2020年1万亿特别国债主要用于公共卫生等基础设施建设和抗疫相关支出（其中7000亿元用于基建项目，该资金允许做项目资本金，3000亿元用于抗疫相关支出）；3）政策性开发性金融工具：2022年为了解决基建项目资本金缺乏、信用传导不畅的问题，6月29日国常会提出运用政策性、开发性金融工具，通过政策性金融机构发行债券用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金、但不超过全部资本金的50%。财政和货币政策联动，中央财政按实际股权投资额予以适当贴息，贴息期限2年。后续该工具年内完成两批发行，合计7400亿元，重点支持基础设施建设（交通、能源、水利、市政、产业升级等），并主要作为项目资本金使用，撬动投资规模较大（农发行2459亿元投放涉及项目总投资近3万亿，进出口银行684亿元投放涉及项目总投资近万亿）。 投资建议：当前经济形势下，下半年基建稳增长政策有望发力，潜在增量政策或包括重启特殊财政工具（长期建设国债、特别国债、政策性金融工具等），驱动基建投资保持一定强度。若重启特殊财政工具，预计主要投向为大型重点项目，其建设主力军大型央企、国企有望核心受益。重点推荐和关注：1）建筑央企龙头中国中铁（PE5X、PB0.7X）、中国交建（PE8X、PB0.6X）、中国化学（PE8X、PB1.0X）、中国建筑（PE4X、PB0.6X）、中国铁建（PE4X、PB0.6X）、中国中冶（PE7X、PB0.8X）、中国电建（PE9X、PB1.0X）、中国能建（PE11X、PB1.1X）；2）优质高成长地方国企四川路桥（PE6X）、安徽建工（PE6X）、陕西建工（PE5X）、上海建工（PE8X）。 此外，2023年是“一带一路”战略十周年，外交、金融政策有望支持国际工程行业加快复苏，后续系列外交活动及第三届“一带一路“高峰论坛有望给板块提供持续催化，继续推荐国际工程龙头中材国际（PE11X）、中钢国际（PE14X）、北方国际（PE17X）、中工国际（PE30X）。（注：PE为2023年预测值，PB为LF值） 风险提示：重启特殊财政工具进展不及预期，基建稳增长政策效果不及预期，“一带一路”推进不及预期风险等。 重点标的 股票代码 专题正文 经济复苏动能较弱，预计下半年基建投资仍是重要“稳定器”。2023年步入二季度以来，多项经济指标表现弱于预期，4月固投同增3.7%（环比回落1.0个pct），其中基建/地产/制造业投资同比变化+7.9%/-7.3%/+5.3%（环比回落0.8/1.4/0.9个pct）；4月30大中城市商品房交易面积较过去10年4月成交量均值低26%（环比3月下降23%），房屋新开工面积同降27%，延续3月大幅下滑趋势（-29%）；4月工业企业利润同降18.2%，延续3月大幅下滑趋势（-19.2%）；4月青年失业率20.4%（环比上升0.8个pct）。4月经济数据显示当前经济复苏内生动能不足，且后续仍有进一步走弱趋势，经济亟待宏观政策呵护。考虑到近期央行一季度《货币政策执行报告》中提出要“增强政府投资和政策激励的引导作用”，我们预计下半年基建投资仍有望成为经济增长重要支撑力量。 图表1：主要经济数据单月增速 图表2：主要经济数据累计增速 图表3：青年失业率（16-24岁人口） 地方政府资金受到约束，中央层面加杠杆或成为选项。从基建资金主要来源看，地方政府今年财力受到较大约束：1）专项债：2023年新增专项债额度3.8万亿，较2022年实际专项债额度4.15万亿缩减约3500亿元；2）土地出让收入：1-4月地方政府土地出让收入同降22%（连续16个月连降），绝对额同降约3300亿，2023年我国政府性基金预算收入仅较2022年微增0.4%，预计年内土地出让收入将持续低迷；3）融资平台：当前国家对于地方隐性债务监管仍然严格，融资平台大幅扩张概率较低。整体看，在当前政策环境下，地方政府财力受到较大约束，为了保障下半年基建投资维持较快增速，仍需新的资金来源，中央层面通过一些特殊财政工具来加杠杆或成为政策选项。 图表4：历年新增专项债额度 图表5：地方国有土地使用权出让收入增速 下半年或重启部分财政工具，有望对基建资金形成支撑。考虑到地方财政资金受限，基建发力需新的资金来源，根据历史情况，三类特殊财政工具存重启可能：1）长期建设国债：1998年亚洲金融危机冲击我国经济，叠加特大洪涝灾害背景下，财政部向四大行定向发行1000亿元十年期国债，后续至2008年每年均有长期建设国债发行，累计发行1.13万亿，长期建设国债主要用于各类重要基础设施建设，主要作为债务资金使用；2）特别国债：我国分别在1998/2007/2017/2020/2022年发行过特别国债，其中2017与2022年主要是对2007年到期的特别国债进行续发，1998年2700亿元特别国债主要用于解决四大行资本充足率问题，2007年1.55万亿特别国债主要用于购买外汇作为资本金组建中投公司，2020年1万亿特别国债主要用于公共卫生等基础设施建设和抗疫相关支出（其中7000亿元用于基建项目，该资金允许做项目资本金，3000亿元用于抗疫相关支出）；3）政策性开发性金融工具：2022年为了解决基建项目资本金缺乏、信用传导不畅的问题，6月29日国常会提出运用政策性、开发性金融工具，通过政策性金融机构发行债券用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金、但不超过全部资本金的50%。财政和货币政策联动，中央财政按实际股权投资额予以适当贴息，贴息期限2年。 后续该工具年内完成两批发行，合计7400亿元，重点支持基础设施建设（交通、能源、水利、市政、产业升级等），并主要作为项目资本金使用，撬动投资规模较大（农发行2459亿元投放涉及项目总投资近3万亿，进出口银行684亿元投放涉及项目总投资近万亿）。 图表6：1998-2008年长期建设国债发行规模及用途 图表7：历次特别国债发行情况 图表8：2022年政策性开发性金融工具投放情况 投资建议 当前经济形势下，下半年基建稳增长政策有望发力，潜在增量政策或包括重启特殊财政工具（长期建设国债、特别国债、政策性金融工具等），驱动基建投资保持一定强度。若重启特殊财政工具，预计主要投向为大型重点项目，其建设主力军大型央企、国企有望核心受益。重点推荐和关注：1）建筑央企龙头中国中铁（PE5X、PB0.7X）、中国交建（PE8X、PB0.6X）、中国化学（PE8X、PB1.0X）、中国建筑（PE4X、PB0.6X）、中国铁建（PE4X、PB0.6X）、中国中冶（PE7X、PB0.8X）、中国电建（PE9X、PB1.0X）、中国能建（PE11X、PB1.1X）；2）优质高成长地方国企四川路桥（PE6X）、安徽建工（PE6X）、陕西建工（PE5X）、上海建工（PE8X）。此外，2023年是“一带一路”战略十周年，外交、金融政策有望支持国际工程行业加快复苏，后续系列外交活动及第三届“一带一路“高峰论坛有望给板块提供持续催化，继续推荐国际工程龙头中材国际（PE11X）、中钢国际（PE14X）、北方国际（PE17X）、中工国际（PE30X）。（注：PE为2023年预测值，PB为LF值） 图表9：建筑行业重点公司估值表 风险提示 重启特殊财政工具进展不及预期，基建稳增长政策效果不及预期，“一带一路”推进不及预期风险等。