重拾信心是关键，耐心等待反转驱动

本周行情回顾： 中信煤炭指数2927.73点，下跌6.46%，跑输沪深300指数4.09pct，位列中信板块涨跌幅榜第30位。 重点领域分析： 动力煤：悲观情绪发酵，煤价持续下行。本周，煤价持续下行，截至5月26日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价897元/吨左右，周环比下跌83元/吨。产地方面，近期部分安全问题严重的煤矿受到问责，停工停产或终止核增，产地继续高强度增产的预期或将放缓，整体供应稳中有落；需求方面，需求旺季暂未启动，“买涨不买跌”悲观情绪蔓延，产地销售不畅，价格下跌加速。港口方面，市场悲观情绪发酵，库存高位&避险情绪下，实际成交延续低迷。虽然价格已跌破不少贸易商货源的成本线，但在自燃压力、进口煤利润优势以及贸易商止损情绪影响下，价格仍有下行压力。下游方面，电煤需求仍处于历史高位。整体而言，安监压力持续，供应弹性有限，需求端水电等替代性需求今年预期仍不足，叠加经济复苏的强预期仍未证伪，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，“迎峰度夏”阶段市场煤价格弹性增大，或超预期。 焦煤：蒙煤通关延续放缓，焦煤价格底部已现。本周，炼焦煤市场暂稳运行，基本止跌。截至5月26日，京唐港山西主焦报收1800元/吨，周环比持平。产地方面，随着价格下行，煤矿出货情况好转，部分焦煤价格报价存回涨预期，整体下游以刚需采购为主，焦煤价格平稳运行。进口蒙煤方面，本周甘其毛都口岸通关车延续较低水平，汾渭统计本周甘其毛都口岸（5.22-5.25）通关4天，日均通关626车，较上周同期日均增加47车。需求方面，下游对原料煤多按需采购，随着成本压力下行，下游采购积极性边际恢复。后市来看，目前焦、钢企业厂内焦煤库存已降至绝对低位，随着钢厂复产范围扩大，带动部分焦企开工积极性提升，均对原料煤有补库需求，从而对焦煤价格形成较强支撑，预计短期国内炼焦煤市场以稳为主，后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 焦炭：第九轮提降落地。本周，第九轮提降落地，焦企需求小幅好转，焦企厂内库存快速下降，但近期成材处于淡季，价格压力仍在，终端钢厂原料补库仍以刚需为主。展望后市，钢厂利润和成材终端需求仍是核心，若成材终端需求逐渐兑现，钢厂生产积极性仍存，叠加当前焦炭低库存状态，焦炭基本面预期边际向好，后市需持续关注下游成材需求及价格、钢厂利润情况以及上下游库存等对焦炭市场的影响。 投资策略。本周，伴随海外煤价再次开启下行，国内恐慌情绪蔓延，跌幅加大，截至5月26日，北港动煤报收897元/吨，周环比下跌101元/吨；CCI柳林低硫主焦1650元/吨，周环比持平，较年初高地累计下跌930元/吨。于煤价而言，我们认为短期价格跌至800~850元/吨后有望企稳，然后随着旺季到来有望开启反弹；且此轮下跌对长协煤价格影响极小。于投资而言，国内煤炭基本面毫无疑问是极弱的，煤炭极弱的基本面使得市场预期愈加悲观；因此重拾信心才是当前的关键所在，耐心等待政策带来的反转是今后一段时间胜率和赔率极佳的机会。 我们依旧认为在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。且考虑到煤企高利润有望长期持续、高现金流背景下不断提高分红比例，当前被市场所“抛弃”的高股息、资源行业的优秀企业，未来将走上慢牛重估之路。此外，伴随着国企改革的持续推进，中国特色估值体系的指引也将逐步清晰，叠加考核指标优化，国央企正在迎来基本面改善和中特估值体系的“双击”。重点推荐“中特估”的中国神华、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源；煤企中唯一入选“专精特新”示范企业的潞安环能；看好低估值、高股息的山煤国际；看好煤、气产能扩容的广汇能源；关注焦煤板块的山西焦煤、平煤股份；煤炭转型先锋华阳股份；受益煤电建设提速的盛德鑫泰、青达环保。 风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤：悲观情绪发酵，煤价持续下行 1.1.1.产地：销售压力蔓延，价格持续下调 本周，产地煤价持续下行。产地方面，近期部分安全问题严重的煤矿受到问责，停工停产或终止核增，产地继续高强度增产的预期或将放缓，整体供应稳中有落；需求方面，需求旺季暂未启动，“买涨不买跌”悲观情绪蔓延，产地销售不畅，价格下跌加速。截至5月19日（wind采集数据稍有滞后）： 大同南郊Q5500报815元/吨，周环比下跌10元/吨，同比偏低95元/吨。 陕西榆林Q5500报848元/吨，周环比上涨38元/吨，同比偏低82元/吨。 图表1：“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价（元/吨） 1.1.2.港口：成交低迷，价格暂未止跌 本周，市场悲观情绪发酵，库存高位&避险情绪下，实际成交延续低迷。虽然价格已跌破不少货源的成本线，但在自燃压力、进口煤利润优势以及贸易商止损情绪影响下，价格仍有下行压力。对于后市，我们预计煤炭市场依旧中长期供需紧平衡，同时考虑到长协煤保供和发运倒挂的影响，市场煤货源或依旧紧张。 环渤海港口方面：本周（5.20~5.26）环渤海9港日均调入204万吨，周环比上涨5万吨，日均调出191万吨，周环比持平。截至5月26日，环渤海9港库存合计2953万吨，周环比增加86万吨，较去年同期偏高793万吨。 下游港口方面：截至5月26日，长江口库存合计747万吨，周环比增加37万吨，同比偏高296万吨；截至5月26日，广州港库存合计268万吨，周环比减少4万吨，较去年同期偏高15万吨。 图表2：环渤海9港库存（万吨） 图表3：环渤海9港日均调入量（周均）（万吨） 图表4：环渤海9港日均调出量（周均）（万吨） 图表5：江内港口库存（周频）（万吨） 图表6：广州港库存（万吨） 图表7：全国73港动力煤库存（万吨） 1.1.3.海运：船运市场暂稳 本周（5.20~5.26），北方港口锚地船舶有所回升，市场情绪维稳。环渤海9港锚地船舶数量日均96艘，周环比增加6艘。 图表8：环渤海9港锚地船舶数（周均）（艘） 图表9：国内海运费（元/吨） 1.1.4.电厂：电煤需求历史高位，“迎峰度夏”并不悲观 电煤需求历史高位，后市需求并不悲观。电煤需求仍处于历史高位。展望后市，水电等替代性需求今年预期仍不足，叠加经济复苏的强预期仍未证伪，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，“迎峰度夏”来临之际，市场煤价格弹性增大，或超预期。 图表10：沿海8省电厂日耗（万吨） 图表11：沿海8省电厂库存（万吨） 1.1.5.进口：海外煤市下行，进口利润窗口打开 本周，进口煤价格下行，进口利润窗口阶段性打开。截至5月25日： 印尼煤-3800cal（FOB）价格报收66.45美元/吨，周环比下跌4.1美元/吨。 印尼煤-4600cal（FOB）价格报收89.95美元/吨，周环比下跌3.7美元/吨。 澳洲煤-5500cal（FOB）价格报收100.9美元/吨，周环比下跌13.0美元/吨。 图表12：印尼&澳洲煤炭出口离岸价（美元/吨） 图表13：内贸煤价差（元/吨） 1.1.6.价格：悲观情绪发酵，煤价持续下行 本周，煤价持续下行，截至5月26日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价897元/吨左右，周环比下跌83元/吨。产地方面，近期部分安全问题严重的煤矿受到问责，停工停产或终止核增，产地继续高强度增产的预期或将放缓，整体供应稳中有落；需求方面，需求旺季暂未启动，“买涨不买跌”悲观情绪蔓延，产地销售不畅，价格下跌加速。港口方面，市场悲观情绪发酵，库存高位&避险情绪下，实际成交延续低迷。虽然价格已跌破不少贸易商货源的成本线，但在自燃压力、进口煤利润优势以及贸易商止损情绪影响下，价格仍有下行压力。下游方面，电煤需求仍处于历史高位。整体而言，安监压力持续，供应弹性有限，需求端水电等替代性需求今年预期仍不足，叠加经济复苏的强预期仍未证伪，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，“迎峰度夏”阶段市场煤价格弹性增大，或超预期。 长期而言，“十四五”期间，煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变，在国内供应增量有限（固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各主体新建意愿较弱）、进口煤管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望进一步提高，在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。 图表14：北方港口动力煤现货价格（元/吨） 1.2.焦煤：蒙煤通关延续放缓，焦煤价格底部已现 1.2.1.产地：供应维持稳定，下游积极性边际恢复 炼焦煤供应维持稳定，下游采购积极性提高。随着价格下行，煤矿出货情况好转，部分焦煤价格报价存回涨预期，整体下游以刚需采购为主，焦煤价格平稳运行。截至5月26日： 吕梁主焦报1450元/吨，周环比持平，同比偏低1400元/吨。 乌海主焦报1350元/吨，周环比持平，同比偏低920元/吨。 柳林低硫主焦报1650元/吨，周环比持平，同比偏1250元/吨。 柳林高硫主焦报1300元/吨，周环比下跌50元/吨，同比偏低1440元/吨。 图表15：产地焦煤价格（元/吨） 图表16：CCI-焦煤指数（元/吨） 1.2.2.库存：按需采购延续，下游库存延续去化 本周，焦企开工率稳定，多按需采购，下游库存延续去化。总库存1589万吨，周环比增加7万吨，同比偏低456万吨。其中： 港口炼焦煤库存210万吨，周环比增加13万吨，同比偏高73万吨。 230家独立焦企炼焦煤库存651万吨，周环比减少15万吨，同比偏低357万吨。 247家钢厂炼焦煤库存728万吨，周环比减少21万吨，同比偏低172万吨。 图表17：港口炼焦煤库存（万吨） 图表18：230家独立焦企炼焦煤库存（万吨） 图表19：247家样本钢厂炼焦煤库存（万吨） 图表20：炼焦煤加总（港口+焦企+钢厂）库存（万吨） 1.2.3.价格：蒙煤通关延续放缓，焦煤价格底部已现 本周，炼焦煤市场暂稳运行，基本止跌。截至5月26日，京唐港山西主焦报收1800元/吨，周环比持平。产地方面，随着价格下行，煤矿出货情况好转，部分焦煤价格报价存回涨预期，整体下游以刚需采购为主，焦煤价格平稳运行。进口蒙煤方面，本周甘其毛都口岸通关车延续较低水平，汾渭统计本周甘其毛都口岸（5.22-5.25）通关4天，日均通关626车，较上周同期日均增加47车。需求方面，下游对原料煤多按需采购，随着成本压力下行，下游采购积极性边际恢复。后市来看，目前焦、钢企业厂内焦煤库存已降至绝对低位，随着钢厂复产范围扩大，带动部分焦企开工积极性提升，均对原料煤有补库需求，从而对焦煤价格形成较强支撑，预计短期国内炼焦煤市场以稳为主，后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 长期而言，国内炼焦煤供需格局持续向好，主焦煤或尤其紧缺。主因： 国内存量煤矿有效供应或逐步收缩：由于炼焦煤矿井资源禀赋及安全条件均逊于动力煤矿井，在环保、安监常态化的背景下，国内焦煤矿的有效供给或逐步收缩（如山东要求2021年关闭退出3400万吨/年煤炭产能。 国内焦煤新建矿井数量有限，面临后备资源不足困境：焦煤属稀缺资源，且新增产能极为有限，意味着国内炼焦煤未来增产潜力较小，面临后备资源储备不足的困境。 图表21：京唐港山西主焦库提价（元/吨） 1.3.焦炭：第九轮提降落地 1.3.1.供需：市场情绪恢复，开工率稳定 供给方面：本周，虽焦煤成本走强，但整体焦企出货顺畅，开工率稳定。据Mysteel统