固定收益研究：双低转债还能继续投资吗？

固定收益研究 双低转债还能继续投资吗？ 搜特转债的风波起源于5月12日，当天，*ST搜特收盘价为0.56元/股，已 连续14个交易日低于1元，市场已经认定，即使后续6个交易日连续涨停， 公司股票也将因连续20个交易日低于1元触及交易类退市指标，即公司已锁定交易类退市。发生事件的当周，权益市场情绪遇冷，转债市场也迎来调整。截至2023年5月12日，万得全A收盘价为4940.94，较5月5日环比下跌 1.75%，上证指数、深圳成指等也出现不同跌幅；转债市场跌幅也不小，中证转债指数收盘价为402.72，较5月5日环比下跌0.97%，深证转债下跌1.50%，万得可转债等权指数更是下跌1.86%。 风波引发市场担忧。首先是发生事件的当周（5月12日），权益市场情绪遇冷，转债市场也迎来调整。其次当前问题转债却也属于投资者通过简单式“双低”、“摊大饼”策略所选择的标的之一，使得搜特转债、蓝盾转债等退市风险以及正邦转债、红相转债等低价转债的其他风险迅速暴露，低价转债似乎变成了“烫手山芋”，在5月12日当周，更有市场声音认为低价策略，或者说“双低”策略已经失效。 我们认为“双低策略”仍然有效，但传统的，简单式的双低策略，或者说像过去部分简单投资者那样单纯选择买入低价股，摊大饼，轮动，等待上涨的策略需要抛弃了。目前转债的结构性行情时代突出，市场的分化也越来越大，很多简单策略开始失效，这就需要投资者对转债正股要有深度研究，需要慧眼识金，股债联动策略可能会越来越重要。 对于后续的可转债策略，我们维持月报《五月债券投资分析》以及周报《两大峰会同时举办，国际“阵营化”趋势加剧》中对可转债的判断。我们认为：在当前流动性具有相对宽松的环境下，以及A股分化式行情仍存，转债价值后续进一步压缩的空间有限，同时考虑到实质违约风险扩散的概率仍然很小，在经济逐步复苏的态势下，转债仍有配置机会，且市场行情或仍偏向主题投资。另外，由于股市还无法摆脱快速轮动的状况，转债布局品种较好的“双低”股仍不失为一种有效方式。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；可转债交易不及预期；数据提取不及时；信用事件集中爆发。 证券研究报告|固定收益研究*专题报告 2023年05月25日 作者 分析师蒋飞 执业证书编号：S1070521080001邮箱：jiangfei@cgws.com 分析师李相龙 执业证书编号：S1070522040001邮箱：lxlong@cgws.com 联系人仝垚炜 执业证书编号：S1070122040023邮箱：tongyaowei@cgws.com 联系人贺昕煜 执业证书编号：S1070122050027邮箱：hexinyu@cgws.com 相关研究 1、《存款利率调降，债市或将继续走强—20230508 周报》2023-05-08 2、《欧央行放缓加息，但不会停止紧缩》2023-05-05 内容目录 1.搜特转债退市事件3 2.当前双低转债的市场表现4 3.双低转债还能投资吗？7 风险提示9 图表目录 图表1：5月5日至5月12日权益类指数涨跌幅3 图表2：5月5日至5月12日转债类指数涨跌幅4 图表3：近3月涨跌幅大于0和小于0的转债个数及占比（双低<144）5 图表4：近一年涨跌幅大于0和小于0的转债个数及占比（双低<144）5 图表5：53只涨跌幅大于0的转债中涨幅比例分配5 图表6：近一年涨跌幅为负的双低转债只有28只，占比不大（双低值<144）6 图表7：5月12日至19日权益指数涨跌幅7 图表8：5月12日至19日转债指数涨跌幅7 图表9：固定资产投资和工业增加值8 图表10：产成品库存还在高位8 图表11：房地产高频数据8 图表12：市场成交量在下滑9 1.搜特转债退市事件 搜特转债退市风波 搜特转债的风波起源于5月12日，当天，*ST搜特收盘价为0.56元/股，已连续14个 交易日低于1元，市场已经认定，即使后续6个交易日连续涨停，公司股票也将因连续 20个交易日低于1元触及交易类退市指标，即公司已锁定交易类退市。 “搜特转债”的发债主体“搜于特集团股份有限公司”是主营品牌服饰运营和纺织原料供应链管理的服装类上市公司。受社会经济大环境影响，公司面临信用受损、融资困难、客户流失的局面，对业务开展带来很大不利影响；加之持续进行库存清理、计提资产和信用减值损失增加、支付罚息、违约金等因素，公司2021年度亏损面进一步扩大。目前，公司已连续三年亏损，债务逾期规模大，涉及多项诉讼，部分资产和银行账户被冻结，债务偿还能力弱。公司信用评级亦被联合资信评估股份有限公司多次下调信用评级由AA至CCC。根据交易所上市规则，上市公司股票被终止上市的，其发行的可转债及其他衍生品种应当终止上市，因此搜特转债亦将随之退市。 搜特转债正式停牌 5月22日晚间*ST搜特公告称，公司股票收盘价格为0.42元/股，已连续二十个交易日 （2023年4月18日-2023年5月22日）收盘价均低于1元，触及交易类退市规定，公 司股票及可转换债券将被终止上市。公司股票及可转债自2023年5月23日（周二）开 市起停牌，停牌期间“搜特转债”暂停转股。至此，搜特转债或将成为可转债30多年历史中首只因正股退市而被迫强制退市的可转债。 搜特转债退市风险并非市场个例，此前，*ST蓝盾已经因触及财务类退市指标收到深交所终止上市事先告知书，蓝盾转债亦面临退市风险。 引发市场对低价股以及双低策略的担忧 搜特转债的风波曾引发市场担忧。首先是发生事件的当周（5月12日），权益市场情绪遇冷，转债市场也迎来调整。截至2023年5月12日，万得全A收盘价为4940.94，较5月5日环比下跌1.75%，上证指数、深圳成指等也出现不同跌幅；转债市场跌幅也不小，中证转债指数收盘价为402.72，较5月5日环比下跌0.97%，深证转债下跌1.50%，万得可转债等权指数更是下跌1.86%。当周，在市场对转债信用风险的担忧下，转债估值持续调整，偏股型区间估值分位数已回到2017年以来75%左右的位置、偏债型区间估值分位数也处于80%附近的水平。 图表1：5月5日至5月12日权益类指数涨跌幅 涨跌幅 -0.67% -1.57% -1.86% -1.75% 0.00% -0.50% -1.00% -1.50% -2.00% 万得全A 上证指数 深证成指创业板指 资料来源：WIND，IFIND，上交所，深交所，长城证券产业金融研究院 图表2：5月5日至5月12日转债类指数涨跌幅 涨跌幅 -0.94% -1.86% -0.72% -1.50% -0.97% 0.00% -0.20% -0.40% -0.60% -0.80% -1.00% -1.20% -1.40% -1.60% -1.80% -2.00% 中证转债深证转债上证转债万得可转债等权指数万得可转债加权指 资料来源：WIND，IFIND，上交所，深交所，长城证券产业金融研究院 其次，也是风波当周（5月12日），市场发现一个普遍现象，持有搜特转债的投资者可能也持有其他问题转债。究其根源，或与可转债市场扩容过程中所流行的交易策略有关，如典型的简单式“双低”、“摊大饼”，这种策略是很多投资者都会使用的。而具体原因还要追溯到2018年之前，当时由于可转债市场是小众市场，成交清淡，便出现了简单“低价策略”：即110元以下买，利用债基底保护，200元以上时分批卖，熊市时低价买，牛市时高价卖。投资者是把可转债的低价策略当作低风险套利来看待。在前几年相对理想的市场环境下，投资者通过这种“固定格式”，却也可以实现赚钱。 但当前问题转债却也属于投资者通过简单“双低”、“摊大饼”策略所选择的标的之一，使得搜特转债、蓝盾转债等退市风险以及正邦转债、红相转债等低价转债的其他风险迅速暴露，低价转债似乎变成了“烫手山芋”，在5月12日当周，更有市场声音认为低价策略，或者说“双低”策略已经失效。 2.当前双低转债的市场表现 什么是双低可转债 “双低”可转债指的就是价格低，同时溢价也低的可转债，双低值=可转债价格+转股溢价率*100。双低轮动策略，是指按照双低值排序，选出数值最低的10只或20只可转债进行摊大饼买入，再根据一定策略进行动态的调整、轮动。 双低可转债一直以来表现怎样呢？ 截止5月23日，我们对市场上的可转债数量进行统计，选取双低值小于144的，共有 81只可转债。如果统计近3个月涨跌幅，则涨跌幅大于0的可转债有34只，小于0的可转债有47只，占比分别为42%和58%；如果统计近一年涨跌幅，则有28只转债在近1年内涨跌幅小于0，53只转债在近一年内涨跌幅大于0，涨幅为正的占比为65.4%，涨幅为负的占比为34.6%。可见在双低转债中，将投资时间线拉长，则转债涨幅为正的概率或越大。 图表3：近3月涨跌幅大于0和小于0的转债个数及占比（双低<144） 100 80 60 40 20 0 转债个数占比 100% 58.02% 41.98% 双低小于144涨跌幅<0涨跌幅>0 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 资料来源：WIND，IFIND，上交所，深交所，长城证券产业金融研究院 图表4：近一年涨跌幅大于0和小于0的转债个数及占比（双低<144） 100 80 60 40 20 0 转债个数占比 100% 65.43% 34.57% 双低小于144涨跌幅<0涨跌幅>0 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 资料来源：WIND，IFIND，上交所，深交所，长城证券产业金融研究院 另外，在近一年的涨跌幅统计下，53只涨跌幅大于0的转债中，涨跌幅大于30%的有3只，分别为上能转债、博汇转债、九强转债，涨跌幅介于10%至20%的有22只，涨跌幅介于0%到10%之间的有28只。另外，最高涨幅为36.81%，为上能转债，正股为上能电气，现价为136.81，转股溢价率为-0.47%，双低为136.34；最低涨幅为0.06%，为凯中转债，正股为凯中精密，转股溢价率为20.82%，双低为140.32。 可见，涨幅介于0%至20%的转债属于大多数，且较大比例的转债(3+22=25只，比例为47%)有10%以上的涨幅收益。 图表5：53只涨跌幅大于0的转债中涨幅比例分配 涨跌幅介于 0%到10%,28 涨跌幅介于 10%至20%, 22 涨跌幅大于30%,3 资料来源：WIND，IFIND，上交所，深交所，长城证券产业金融研究院 图表6：近一年涨跌幅为负的双低转债只有28只，占比不大（双低值<144） 代码 转债名称 现价 涨跌幅 近1年涨跌幅 正股名称 正股PB 正股股息率 转股溢价率 双低 评级 128100 搜特转债 18.002 停牌 -0.8204 *ST搜特 6.09 0 -0.3142 -13.42 CCC 128114 正邦转债 77.7 -0.0009 -0.3087 *ST正邦 108.7 0 0.1251 90.21 CCC 113595 花王转债 114.321 0.0372 -0.021 ST花王 5.71 0 0.0991 124.23 B+ 123136 城市转债! 124 -0.0995 -0.6196 新城市 2.7 0.0077 0.0244 126.44 AA- 110043 无锡转债 113.469 -0.0118 -0.0318 无锡银行 0.6 0.0279 0.1408 127.55 AA+ 128034 江银转债 112.08 -0.0054 -0.0384 江阴银行 0.6 0.045 0.16 128.08 AA+ 113013 国君转债 104.99 -0.0013 -0.0477 国泰君安 0.82 0.046 0.2614 131.13 AAA 128048 张行转债 116.235 -0.0053 -0.0526 张家港行 0.61 0.0291 0.1522 131.46 AA+ 128130