EBITDA扭亏为盈，三期项目顺利试业

收入快速恢复，业绩反弹符合预期。今年以来，公司访客量、酒店入住率、博彩收益和零售业务均呈现良好的增长势头。1Q23净收益70.5亿港元，同比增长72%，恢复到2019年同期的54%。其中，博彩/非博彩/建筑材料分别实现53/10/7亿港元的净收益，占比75%/15%/10%，同比增长 83.4%/65.8%/21.4%。1Q23由于员工不足，大约只有60%客房提供服 务，而经过劳动力补充，当前除了百老汇酒店外，所有客房均可全面提供服务，预计2Q23的物业利用率有望提升，非博彩业务收入可进一步大幅增长。盈利方面，公司经调整EBITDA转正，录得19.1亿港元，同比增长232%，EBITDA利润率为27%，距离2019年同期仅相差3pct，恢复较好。 博彩板块分业务来看，中场业务恢复较好。VIP业务转码额为215亿港元，毛收入7.9亿港元，分别恢复到2019年同期的10.6%、10.7%；中场业务投注额为207亿港元，毛收入为49亿港元，同比增长86%，投注额和毛收入分别恢复到2019年的68%、67.2%；角子机入箱额为86亿港元，毛收入录得3.4亿港元，分别恢复到2019年同期的53%、55.6%。 三期项目顺利试业，莱佛士、安达仕即将开业。4月，银河国际会议中心顺利试业并成功举办了首场MICE活动。综艺馆也已经完成试业，并举办了两场世界级韩国流行音乐组合演唱会。莱佛士和安达仕酒店亦即将开幕，为公司带来1150间客房增量，使得公司酒店房间总数增加到6000间。整个三期项目的持续推进将大幅拉动公司非博彩业务的成长。此外，四期项目仍在稳步推进中，建成后酒店房间总数可增至7500间，进一步大幅提升接待能力。 二季度澳门旅游及博彩数据持续向好。游客量方面，根据澳门旅游数据，2023年1-4月 ， 到访澳门游客分别同比增长101%/143%/271%/275%至140/159/196/227万人次，1-4月累计游客量恢复至2019年同期的52%。博彩毛收入方面，根据澳门博彩检查协调局，1Q23累计澳门博彩毛收入同比增长95%至346亿澳门元，恢复至2019年同期的45%。而4月份在此基础上继续增长，4月澳门博彩毛收入录得147亿澳门元，同比增长450%，恢复到2019年同期的62%。1-4月累计实现494亿澳门元，同比增长141%，恢复至2019年同期的49%。我们预计，随着澳门劳动力短缺问题的解决，博彩行业整体业绩将进一步恢复。 投资建议：我们预测公司2023-2025年收入分别为399.4/491.1/524.1亿港元，同比增长248.1%/23.0%/6.7%；归母净利润分别为83.3/134.7/154.1亿港元，同比增长342.7%/61.6%/14.4%，EBITDA分别为113.4/169.7/195.4亿港元。目前市值对应18x 2023eEV/EBITDA，维持“买入”评级。 风险提示：银河四期落成慢于预期风险；博彩顾客消费力降低的影响；国内资金监管趋严风险。 财务指标