首次覆盖：人造负极行业龙头，石墨一体化持续推进

人造负极行业龙头，石墨一体化持续推进 证券研究报告|电力设备 增持(首次) ——中科电气（300035）首次覆盖 2023年05月25日 报告关键要素: 中科电气2004年成立于湖南岳阳，公司在2017年收购星城石墨，正式 进军锂电负极行业，目前已建立湖南、贵州、四川三大锂电负极产业基地布局，且形成了“磁电装备”和“锂电负极”双主营的业务格局。 投资要点: 需求端：负极行业快速增长，公司出货量有望受益。据EVTank统计， 2022年全球负极材料出货量达到155.6万吨，同比增长71.9%；2022年国内负极材料出货量达到143.3万吨，同比增长84.0%，中国负极材料产量全球市占率进一步提升，全球超过90%的负极材料由中国生产。公司负极市场份额稳步增长，逐步进入行业第一梯队。2020年国内负极材料市场CR5为78%，中科电气行业市占率为7%，位居行业第🖂；2021年国内负极材料市场CR5为59%，中科电气在行业市占率为7%。随着自身产品竞争力的不断提高，公司在行业内的竞争力与行业地位有所增强，未来公司的市场份额有望继续保持稳步增长。 供给端：石墨化自供率与原料价格是公司盈利关键。随着各负极企业扩 充产能的逐渐释放，2023年负极材料市场或将转向供给平衡甚至产能过剩。在人造负极制造成本中，石墨化成本占比55%，是主要成本环节，为了降低自身生产成本、提升自身产品竞争力，公司积极扩产石墨化产能。根据公司年报数据，截至22年底公司共有石墨类负极材料年产能 11.48万吨，在建年产能18.5万吨。随着扩产产能的逐步释放，公司的石墨化自供率有望迎来大幅突破，预计公司2023-2024年负极总产能有望达到26.7/39.2万吨，预计石墨化产能分别为20.5/24.5万吨，预计石墨化自供比例为77%/63%，若产能顺利投产，公司产品将更具性价比，从而在市场中拥有更高的竞争力。 公司重视研发投入，技术水平处于行业前列。公司研发投入率在行业中 2022A2023E2024E2025E 处于领先地位，18-21年平均研发费用率达到5.60%。2018-2021年公司研发费用率分别为5.88%/5.66%/6.37%/4.47%，截至2022年6月30日，公司研发投入已达5849.7万元，同比增长39.39%，各项研发项目有序开展。公司自研的石墨粉体加工技术、热处理工艺和石墨复合技术业内领先，尤其是自行设计建造的新型艾奇逊石墨化炉，相较于传统石墨化加工产线，电耗成本更低、炉芯耗材费用更少、自动化程度更高， 营业收入(百万元)5256.756102.488756.6410524.49 基础数据 总股本（百万股）723.31 流通A股（百万股）635.34 收盘价（元）12.91 总市值（亿元）93.38 流通A股市值（亿元）82.02 个股相对沪深300指数表现 中科电气沪深300 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 分析师:黄星 执业证书编号：S0270522070002 电话：13929126885 增长比率(%)140164320 邮箱：huangxing@wlzq.com.cn 公司研 究 公司首次覆盖报告 证券研究报 告 增长比率(%)0657214 净利润(百万元)364.17599.691030.701177.50 市盈率(倍)25.8615.709.148.00 每股收益(元)0.500.831.421.63 市净率（倍）1.931.751.471.24 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 证券研究报告|电力设备 在国内负极材料石墨化加工技术上具有领先优势；同时公司还具备负极材料设计-施工-运行的一体化建设和运营能力，自行设计建设的贵州生产基地负极材料产线是业内自动化程度最高的产线之一。 盈利预测与投资建议：预计公司23-25年实现营业收入 61.02/87.57/105.24亿，净利润6.00/10.31/11.77亿元，EPS分别为 0.83/1.42/1.63元/股，基于公司在动力电池高端负极领域的龙头地位，首次覆盖给予增持评级。 风险因素：行业过度扩产导致短期产能过剩、产业政策变化、市场竞争 加剧、原材料及委外加工价格变动、产品升级和新兴技术路线替代等。 正文目录 1磁电装备行业龙头，锂电负极前列企业5 1.1磁电装备与锂电负极共同构成主营业务5 1.2公司产品结构多元化，围绕两大主营业务推陈出新5 1.3股权结构稳定，分散度较高6 1.4主营业务营收快速增长，负极占比不断提高7 1.522年负极产品库存攀升，存货计提对23年业绩带来一定影响9 2需求端：负极行业快速增长，公司出货量有望受益11 2.1负极材料应用广，人造石墨为主流11 2.2负极需求快速增长，公司位于行业前列13 3供给端：石墨化自供率与原料价格是公司盈利关键14 3.1负极产能面临过剩，石墨化自供率是关键竞争力14 3.2上游焦类原材料价格回落，公司生产成本有望降低18 3.3公司积极布局硅基负极，未来有望贡献新增长19 4重视研发投入，客户关系稳定21 4.1研发投入稳步增长，产品毛利高于同行21 4.2客户结构稳定，与大客户保持长期合作22 5盈利预测与投资建议22 6风险提示23 图表1:公司历史沿革5 图表2:公司主要产品6 图表3:公司股权结构7 图表4:公司近几年营业收入7 图表5:公司近几年归母净利润7 图表6:磁电装备所处行业上下游情况8 图表7:2019-2022磁电设备产销情况（台）8 图表8:公司营收结构9 图表9:2019-2022锂电负极材料产销情况（吨；%）9 图表10:2019-2022锂电负极材料库存情况（吨；%）9 图表11:近几年综合毛利率与净利率情况10 图表12:近几年公司费用率情况10 图表13:2018-2022负极销售收入及增速（亿元，%）11 图表14:2018-2021Q3负极销售单价及毛利率（万元/吨，%）11 图表15:锂电负极材料分类11 图表16:2016-2021年中国负极材料出货量及增长率12 图表17:2016-2022年我国负极材料细分产品产量走势图12 图表18:2021年负极材料市场格局13 图表19:2022年负极材料市场格局13 图表20:公司与同业其他公司营收对比（亿元）14 图表21:公司与同业其他公司营收增速对比（%）14 图表22:2022年负极材料投扩产情况14 图表23:人造石墨生产流程16 图表24:人造石墨负极成本占比（%）17 图表25:石墨化价格（元/吨）17 图表26:公司产能明细17 图表27:人造石墨价格（元/吨）19 图表28:针状焦均价（元/吨）19 图表29:不同材料锂电负极应用领域19 图表30:各类负极材料对比20 图表31:中国复合硅基负极出货量及增速（万吨；%）20 图表32:公司与同业其他公司毛利率对比（%）21 图表33:公司与同业其他公司研发投入率对比（%）21 图表34:公司分产品线营收预测22 1磁电装备行业龙头，锂电负极前列企业 1.1磁电装备与锂电负极共同构成主营业务 于“电磁之都”快速崛起，在电磁行业保持领先。湖南中科电气股份有限公司2004年 4月成立于湖南岳阳（中科电气、科美达、大力神等30余家超亿元资产企业所在地）， 2009年在深交所创业板上市。在电磁行业崛起时公司主要产品为电磁搅拌器(EMS)，并致力于电磁冶金整体解决方案。公司不仅是亚洲最大电磁设备制造企业，而且是国内电磁行业首家上市公司，在国内电磁冶金行业处于龙头地位。 积极布局锂电负极产业，形成“磁电装备+锂电负极”双主营业务格局。公司在2017年收购星城石墨，正式进军锂电负极行业；在2018年收购贵州格瑞特新材料有限公司，延伸布局锂电负极材料石墨化加工产能；在2019年参股石棉县集能新材料有限公司， 在2022年与宁德时代合作对贵安新区中科星城增资，开展“年产10万吨锂电池负极材料一体化项目”，进一步完善了公司的负极材料石墨化加工产能。目前公司已实现湖南、贵州、四川三大锂电负极产业基地布局，且形成了“磁电装备”和“锂电负极”双主营的业务格局。 图表1:公司历史沿革 资料来源：公司公告，万联证券研究所 1.2公司产品结构多元化，围绕两大主营业务推陈出新 磁电设备方面，产品主要分为电磁搅拌系统、感应加热系统和工业磁力搬运系统三大类。电磁搅拌系统方面，公司推出板坯多模式弯月面电磁搅拌及控流系统，综合考虑市场上全部板坯结晶器区电磁装备，致力于减少表面和内部缺陷；还研发出方圆坯结晶器电磁搅拌器，可促进凝固前沿的熔蚀，降低过热度，进而改善铸坯质量。公司还开发出配套产品电磁搅拌远程监控操作系统和电磁搅拌专用变频电源等；感应加热 系统方面，公司自主研发出中间包电磁感应加热，能有效补偿中间包钢水的温降并使其温度分布均匀，同时能有效提高中间包内钢水的清洁度，减少非金属夹杂物。公司还开发出连轧棒材在线加热系统，实现对中间坯整体或局部的温度进行精准控制；工业磁力搬运系统方面，公司主要生产起重电磁铁、电磁除铁器和电缆卷筒。 锂电负极方面，公司产品主要为人造石墨负极、天然石墨负极和新型负极，主要应用于动力类、消费类、储能类锂离子电池等领域。石墨化是人造石墨制备的关键环节，公司负极材料生产与石墨化一体化布局，设有中科星城湖南长沙宁乡锂离子电池负极材料生产基地、全资子公司贵州铜仁格瑞特锂离子电池负极材料及石墨化一体化生产基地以及参股四川雅安集能新材料石墨化加工基地。 图表2:公司主要产品 资料来源：公司官网，万联证券研究所 1.3股权结构稳定，分散度较高 公司股权结构相对稳定，实际控制人为余新、李爱武。根据公司2023年一季报披露，截至2023年3月31日，公司�大股东及持股比例分别为：余新11.15%；建设银行-前海开源公用事业行业股票型证券投资基金2.92%；深圳前海凯博资本2.90%；李爱武2.59%；成都先进制造产业投资-成都产投先进制造产业股权投资基金合伙企业2.54%。另外由于李爱武持有前海凯博资本40%股份，因而其个人实际持有公司股份为3.75%。 图表3:公司股权结构 资料来源：iFind，万联证券研究所 1.4主营业务营收快速增长，负极占比不断提高 负极业务带来营收新增长点，近几年来公司业绩快速增长。公司布局锂电负极以前，营业收入及净利稳定，2013-2016年营收水平为1.6-2.6亿元，归母净利水平为0.2-0.7亿元。2017年公司收购星城石墨，锂电行业高景气使负极材料业务为公司带来营收及净利增量，业绩快速增长。2017年至2022年，公司营业收入从4.21亿元快速增长至 52.57亿元，涨幅突破10倍，其中历年营收同比增速分别为158.3%/47.2%/50.0%/4.8%/125.3%/139.6%；归母净利润从0.47亿元增长至3.64亿元，，增速方面同比增长分别达到109.0%/174.5%/16.0%/8.3%/123.1%/-0.4%。随着下游新能源汽车市场的不断扩大以及石墨化产能的逐渐释放，公司营收及净利润有望保持稳健增长。 图表4:公司近几年营业收入图表5:公司近几年归母净利润 60 52.57 158.3% 50 125.3% 40 30 47.2% 50.0% 21.94 20 9.29 10 -2.5% 4.21 6.19 9.744.8% 2.071.67-19.31.%63 1.8 1.6 1391.6.4% 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 营业收入（亿元）YoY 0 4 4 3 3 2 2 1 1 -0.40 归母净利润（亿元）YoY 3.653.64 1.51 1.64 1.30 0.53 0.47 0.15 0.23 2 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 资料来源：公司公告，万联证券研究所资料来源：公司