欧洲央行欧元流动性额度（英）

欧元央行流动性行 西尔维娅·阿尔布里齐奥、伊万·卡塔里纽克、路易斯·莫利纳和扬·舍费尔WP/23/96 基金组织工作文件描述了作者正在进行的研究，并发表这些研究以征求意见并鼓励辩论。 基金组织工作文件中表达的观点是作者的观点，不一定代表基金组织、其执董会或基金组织管理层的观点。 2023 可能 ©2023年国际货币基金组织(imf)wp/23/96 国际货币基金组织的工作论文 研究部门 欧元央行流动性行 由西尔维娅·阿尔布里齐奥、伊万·卡塔里纽克*、路易斯·莫利纳*和扬·舍费尔编写** 授权由丹尼尔·利于2023年5月分发 基金组织工作文件描述了作者正在进行的研究，并发表这些研究以征求意见并鼓励辩论。基金组织工作文件中表达的观点是作者的观点，不一定代表基金组织、其执董会或基金组织管理层的观点。 文摘:自全球金融危机以来，中央银行流动性额度作为一种跨货币流动性管理工具获得了动力。我们提供了欧洲央行流动性额度公告的完整时间表，并研究了它们的信号和溢出效应。欧洲央行欧元流动性额度的宣布使外国代理人在外汇市场上借入欧元所支付的相对于这些设施未涵盖的货币的溢价降低了51个基点。与风格化模型一致，欧元区国家的银行股票价格上涨了约1.75%，这些国家通过银行联系与货币成为流动性额度目标的国家有高度敞口。 建议引用:阿尔布里齐奥、西尔维娅、伊万·卡塔里纽克、路易斯·莫利纳、扬·舍费尔（2023年）：欧洲央行欧元流动性额度。货币基金组织工作文件，第WP/23/96号 冻胶分类数字:E44,E58、F33G15关键词:流动性设施;央行掉期和回购额度;溢出。作者的电子邮件地址: 作者要感谢两位匿名裁判，里卡多·雷斯、伊纳基·阿尔达索罗、安布罗吉奥·塞萨·比安奇、拉斐尔·雷普洛、哈维尔·佩雷斯、德米特里·哈梅申、安东尼奥·米拉鲁埃洛、毛里齐奥·哈比卜、大卫·洛奇、阿尔诺·梅尔、马西莫·法拉利、斯蒂芬妮·蒂茨克、罗兰·贝克、豪尔赫·伊万·卡纳莱斯·克里延科、维娜·阮、ESCB全球化工作流程的成员以及国际清算银行/银行/欧洲央行/国际货币基金组织溢出会议的观众，瑞典央行会议，欧洲央行IPA研讨会和BdE内部研讨会提供了有用的评论。感谢ElisaSanchez，EnriqueEsteban和MamenCastillo的可用性和数据帮助，以及CarlosMorenoPerez，BegoñaLarayNajatBazahLamchanna的研究帮助。JanSchäfer非常感谢西班牙国家研究机构通过其MaríadeMaeztu卓越单位计划（MDM-2016-0684）提供的资金。本文中的观点是作者的观点，不一定反映国际货币基金组织、其执行董事会、管理层、西班牙银行或欧元体系的观点。 °国际货币基金组织(imf) *BancodeEspana **利 国际货币基金组织的工作论文WP的头衔 工作底稿 欧元央行流动性行 由西尔维娅·阿尔布里齐奥、伊万·卡塔里纽克、路易斯·莫利纳和扬·舍费尔编写1 1作者要感谢两位匿名裁判，里卡多·雷斯、伊纳基·阿尔达索罗、安布罗吉奥·塞萨·比安奇、拉斐尔·雷普洛、哈维尔·佩雷斯、德米特里·哈梅申、安东尼奥·米拉鲁埃洛、毛里齐奥·哈比卜、大卫·洛奇、阿尔诺·梅尔、马西莫·法拉利、斯蒂芬妮·蒂茨克、罗兰·贝克、豪尔赫·伊万·卡纳莱斯·克里延科、维娜·阮、ESCB全球化工作流程的成员以及国际清算银行/BoE/欧洲央行/国际货币基金组织溢出会议的观众，瑞典央行会议，欧洲央行IPA研讨会和BdE内部研讨会提供了有用的评论。感谢ElisaSanchez，EnriqueEsteban和MamenCastillo的可用性和数据帮助，以及CarlosMorenoPerez，BegoñaLarayNajatBazahLamchanna的研究帮助。JanSchäfer非常感谢西班牙国家研究机构通过其MaríadeMaeztu卓越单位计划（MDM-2016-0684）提供的资金。本文中的观点是作者的观点，不一定反映国际货币基金组织、其执行董事会、管理层、西班牙银行或欧元体系的观点。 国际货币基金3 介绍 在过去二十年中，中央银行掉期和回购额度已被广泛用于提供跨司法管辖区的外汇流动性。这些流动性线有两个组合，称为支腿。第一个包括来源中央银行和接收中央银行之间的协议。当掉期额度处于活动状态时，接收方中央银行可以按即期汇率（最高金额）和低于市场汇率的固定利率访问源中央银行的货币以换取其本国货币。到期时，两个交易对手之间以相同的固定即期汇率交换相同金额的资金。1通过这种方式，接收国央行可以通过与国内金融机构的回购额度向国内市场注入流动性——这是该额度的第二条腿。最终，如果货币需求由私人代理人满足，这些流动性注入可以防止市场对本国货币的压力，或者如果需求通过储备的抛售来满足，则可以避免耗尽国内储备（Aizenmanetal.2011）。在中央银行回购额度的情况下，接受国中央银行必须抵押以来源国货币计价的资产作为抵押品，以便获得该货币。2 一方面，受援国中央银行可以支持其国内银行系统的流动性需求。另一方面，通过减少外 国流动性短缺，源头中央银行防止了金融不稳定形式的负面溢出效应。请注意，后者免于承担信用风险，因为受援国中央银行根据其比较优势负责监测获得信贷的机构。最后，交易不涉及两个对应方中的任何一个的汇率风险，因为远期汇率是固定的。 本文的目的是分析欧洲央行欧元流动性额度的影响。欧元是国际货币体系中第二重要的货币。3就在Covid-19大流行的第一个月，欧洲央行已经建立了八个新的 截至2022年9月，欧元流动性设施（其中大部分已延长两次）。尽管如此，据我们所知，欧洲央行流动性额度网络和这些工具的有效性大多是未知的。我们描述了欧洲央行部署该工具的情况 ，并根据欧洲央行的新闻稿创建了掉期和回购额度公告的时间表。我们测试了欧洲央行欧元流动性额度在减少 1虽然这些安排被称为中央银行掉期额度，但它们在私募市场的外汇掉期方面具有不同的特征。事实上，前者提供来源中央银行货币的抵押贷款。 2Bahaj和Reis（2022b）深入讨论了中央银行流动性额度的制度框架和机制。 3根据欧洲央行的数据，截至2022年底，欧元约占全球支付份额的36%，约占全球外汇储备份额的20%。 流动性紧张，并对欧元区（EA）国家产生积极的溢出效应。我们使用公告日期而不是实际激活线路有两个原因：首先，公告是公开的，因此任何信号效果都将在该日期出现。其次，如果这些额度可以作为预防工具，那么公告应该足以为外汇掉期市场的运作提供信心并增加流动性。Schnabel和Panetta（2020）强调，这些流动性安排不需要实际使用即可有效。 如BahajandReis（2022a）所示，通过为外汇市场提供外部选择，中央银行流动性额度对偏离覆盖利率平价设定了上限，降低了受援国代理人的借贷成本。此外，根据期限结构的预期理论，这一论点也适用于仅仅宣布流动性额度的情况，这最终限制了远期协议的价格。为了从经验上测试欧洲央行欧元流动性额度的有效性，我们遵循Cetorelli等人（2020）和BahajandReis（2022a）。我们使用覆盖利率平价（CIP）在宣布欧元流动性线之前和之后的每日偏差来衡量外汇市场中的欧元借贷成本，该线所针对的货币与对照的非目标群体。与巴哈嘉和雷斯（2022a）类似，我们的识别依赖于差异差异（DID）策略。考虑到欧洲央行与欧洲小国建立的额度，我们发现，仅仅宣布欧元掉期和回购额度，就将外汇掉期市场的欧元融资成本降低了51个基点。 谈到溢出效应，我们将风格化模型中的传输机制合理化。央行流动性额度的宣布降低了受援国金融中介机构的再融资成本，从而降低了其破产的可能性。这增加了来源国信贷对接受银行的预期回报，降低了来源国银行的价值，并最终降低了其股票市场价格。我们利用欧元区国家之间的异质性测试了模型的预测。不同EA司法管辖区的银行可能会受到异质性的影响，这取决于它们通过国内银行业对外国市场的风险敞口，由EA银行对获得流动性额度的国家的跨境债权份额来代表。通过在DID框架中引入EA国家银行业的风险敞口，我们估计了这些公告对欧元区银行股价变化的不同影响。与我们的模型一致，我们发现银行业敞口最大的EA国家从这些线的宣布中受益最大，因为它们的股价在宣布前后的四天窗口内相对上涨了约1.75%。换句话说，更多敞口银行看到他们的市场估值上升，他们的盈利预期在宣布后有所改善。总体而言，分析表明信号效应 中央银行的流动性设施有效地对外国外汇市场产生积极的直接影响，并对来源国产生溢出效应。最后，在当前的结合中，EA中的流动性安排可能有助于降低碎片化的风险。 本文与研究掉期额度的有益影响的经济学文献有关。几篇论文研究了在全球金融危机（GFC）中央行流动性额度如何润滑货币市场和外汇掉期市场（Carr'e和LeMaux，2020年;奥伯斯菲尔德等人，2009年）以及最近的COVID-19危机（阿尔达索罗等人，2020年）。与美元在全球金融市场中的核心作用一致，这些安排中的大多数都提供了这种货币的流动性。事实上，联邦美元掉期额度在外汇市场上发挥了有效的最后贷款人功能，对CIP的偏差设置了上限（Baba和Packer（2009）;巴哈嘉和雷斯（2022a）;莫斯纳和艾伦（2013）等）。这种机制在COVID-19危机期间也奏效了（巴哈嘉和雷斯，2020a;塞托雷利等人，2020年）。Aizenman等人（2022）表明 ，与美国的贸易和银行联系与COVID-19危机期间获得美联储掉期和回购额度呈正相关。美联储在2020年宣布的流动性工具导致受援国货币对美元升值;而主要央行的美元拍卖对其他经济体具有扩张作用。Ferrara等人（2022）利用外汇远期和掉期交易的微观数据发现，利用掉期线的交易商减少了外汇市场对美元远期的需求，并增加了对非金融机构的美元供应，从而提高了市场流动性 。此外，Bahaj和Reis（2022a）发现，美联储的流动性额度通过鼓励资本流入以美元计价的资产，对来源国产生了积极的溢出效应。这样，虽然掉期和回购额度可以被认为是金融市场全球化的副产品，因为它们回应了一体化全球金融体系的流动性需求，但它们也被证明有助于加强源货币在国际货币体系和国际贸易中的国际作用。中国人民银行在不到十年的时间内提供了38个互换额度，这是替代使用此类工具的一个明显例子（BahajandReis，2020b）。 本文的结构如下：第1节概述了欧洲央行回购和互换额度网络;第4.1节解释了信令效应背后的机制，并介绍了说明溢出信道的理论框架;第2节介绍了分析中使用的数据;第3节对欧洲央行流动性额度对外汇市场欧元融资成本的直接影响进行了实证分析;第4节介绍了我们的风格化模型，解释了这些设施的积极溢出效应背后的机制之一，并进行了实证测试。第5节最后对 希望建立一个更稳定和永久的中央银行流动性网络，并提出了一些未来的研究方向。 1央行流动性行 从历史上看，中央银行的流动性额度一直用于三个主要目标：（i）捍卫挂钩制度（Bordo等人，2015年），或者更广泛地说，为外汇干预提供资金（巴哈吉和雷斯，2022年b），（ii）提供金融稳定工具，就美联储而言，该工具将成为全球流动性后盾（巴哈吉和雷斯，2022a等），（iii ）加强本国货币的国际使用（巴哈吉和雷斯，2020b）。 第一个目标导致1962年建立了美联储互惠货币协议，即互换额度，首先与法国银行签订，并于同年底与其他九家主要中央银行签订。在布雷顿森林体系下，美联储干预远期外汇市场，以重建对美元的信心并捍卫其与黄金挂钩。在90年代末，该工具已停产。全球掉期网络仅在9月11日恐怖袭击之后才重新成为各国央行之间的合作工具，并在2007年和2008年全球金融危机（GFC ）中更广泛地发挥作用。4在这种情况下，央行的流动性协议将美联储转变为全球最后贷款人，限制甩卖并帮助控制市场传染的风险。 G10央行为扩大美元liq-uidity提