可转债周报：高估值+正股分化，转债仍为结构性行情

证券研究报告 固定收益报告 高估值+正股分化，转债仍为结构性行情 可转债周报（5.15-5.19） 2023年05月22日 投资要点 上证转债-上证指数走势图 上证指数上证转债 30% 10% -10% -30% 22-05 22-07 22-09 22-11 23-0123-03 % 1M 3M 12M 上证指数 -0.63 0.82 8.61 上证转债 0.27 0.04 2.69 黄红卫分析师 执业证书编号:S0530519010001 huanghongwei@hnchasing.com 刘文蓉研究助理 liuwenrong@hnchasing.com 相关报告 1可转债周报（5.08-5.12）：低价强资质转债性价比或提升2023-05-15 2可转债月报（4.3-4.28）：高估值制约仍在，关注中特估板块机会2023-05-10 3可转债周报（4.17-4.21）：转债市场调整，估值走势分化2023-04-24 二级市场跟踪。1）转债跟随权益上涨。截至5月19日，上证指 数周环比上涨0.34%，收于3283.54点；上证转债周环比上涨0.76%，收于354.02点；中证转债周环比上涨0.9%，收于406.33点；深证 转债周环比上涨1.17%，收于299.09点。利率债窄幅震荡。5月 19日，1年期国债收于2.06%，周环比上行1BP；10年期国债收于2.72%，周环比上行1BP。2）从转债所属行业来看，美容护理、通信和计算机等行业领涨，周涨幅分别为6.69%、4.85%和3.62%。3）个券表现。周涨跌幅排名前三位的转债分别为正元转02、惠城 转债、金23转债，周涨幅分别为30%、25.35%、20.84%；周涨跌幅排名末三位的转债分别为搜特转债、小康转债、智尚转债，周 跌幅分别为-28.93%、-17.43%、-6.46%。4）转债估值分化。截至 5月19日，全市场转股溢价率的中位数和算术平均数分别为36.67%和46.64%，周环比分别下跌0.49个百分点和下跌0.45个百分点；其中分平价来看，平价低于100、100-110、110-120、120-130、高于130的转债的转股溢价率均值分别为59.18%、23.39%、20.06%、17.21%、17.66%，周环比分别上涨0.71、下跌0.13、上涨2.01、下跌4、下跌0.85个百分点。 一级市场跟踪。上周（5.15-5.19）无转债发行，共有3只转债上市，分别为晶能转债、正元转02、金23转债，发行规模分别为100亿元、3.51亿元、7.7亿元，分别属于电子、计算机、轻工制造行业。 截至2023年5月19日，待发新券中已拿到证监会批文的转债18 家，规模共计95亿；已通过发审委转债28家，规模共计305亿元。 核心观点：高估值+正股分化，转债仍为结构性行情。一方面，在国内经济基本面修复放缓，以及人民币贬值压力上升、美国债务上限问题等扰动因素下，我们预计股市仍将处于震荡阶段。另一 方面，转债仍处于历史以来的高估值水平，跟随正股上涨获取收益受到一定限制，叠加存量博弈下正股分化较为明显，目前转债择券难度高于正股，但从机会成本来看，转债性价比高于纯债。市场或仍为结构性行情，建议主要关注以下三条主线：一为在复苏方向上寻找结构性机会，结合业绩改善的确定性和估值性价比，建议关注医药、新能源以及大消费板块等；二为数字经济和国产替代相关方向，数字经济或仍为全年主线，可关注落地可行性大、政策支持等方向；三为中国特色估值体系下具备中长期配置价值的央国企，目前估值仍处于历史较低水平，低估值央国企仍有修复空间。 风险提示：转债信用风险，股市波动风险。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2二级市场4 2.1市场行情4 2.2估值分析6 3一级市场7 4风险提示8 图表目录 图1：上证指数和转债指数走势（点）4 图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%）4 图3：各期限国债到期收益率窄幅震荡（%）4 图4：各期限国开债到期收益率窄幅震荡（%）4 图5：利率债期限利差持平（BP）5 图6：中美10Y国债利差收窄（%，BP）5 图7：权益市场行业周涨跌幅（%）5 图8：可转债行业周涨跌幅（%）5 图9：全市场转债价格中位数和算术平均数变动（元，%）6 图10：全市场转股溢价率中位数和算数平均数变动6 图11：不同平价转债的转股溢价率变动（%）7 表1：涨幅前十和跌幅前十的可转债（5.15-5.19）6 表2：转债发行和上市情况（5.15-5.19）7 表3：证监会核准和发审委批准的转债明细7 1核心观点 股市：市场窄幅震荡。上周4月经济数据公布，剔除低基数效应的影响，工业和消费等数据表现不佳，表明国内经济修复力度仍偏弱；此外，美国经济数据好于预期，以 及近期中美利差扩大，上周人民币兑美元汇率破7，外资流出速度加快，港股和中概股板块走势承压。在一季度主题投资热情减弱的背景下，作为全年主线的TMT和中特估两个板块先后出现阶段性调整，后续需关注政策和产业进展对于相关行情的进一步催化；在二季度，业绩改善及基本面修复的交易逻辑或将出现，市场风格有望更加均衡。 债市：止盈情绪下，债市窄幅震荡。基本面看，4月经济数据表现不佳，“弱现实”的经济基本面使得债市不存在看空的显著支撑；资金面来看，上周MLF利率持平，部分 投资者的降息预期落空，以及人民币兑美元汇率跌破7，这两个因素对债市情绪构成短暂的冲击，但在经济“弱现实”的基础上，稳增长、宽信用的需求使得资金面短期不存在转向的可能，我们预计后续资金面整体保持合理充裕的水平。总的来看，债市回调压力不大，后续关键在于经济基本面复苏和政策的边际变化。 转债：高估值+正股分化，转债仍为结构性行情。一方面，在国内经济基本面修复放缓，以及人民币贬值压力上升、美国债务上限问题等扰动因素下，我们预计股市仍将处 于震荡阶段。另一方面，转债仍处于历史以来的高估值水平，跟随正股上涨获取收益受到一定限制，叠加存量博弈下正股分化较为明显，目前转债择券难度高于正股，但从机会成本来看，转债性价比高于纯债。市场或仍为结构性行情，建议主要关注以下三条主线：一为在复苏方向上寻找结构性机会，结合业绩改善的确定性和估值性价比，建议关注医药、新能源以及大消费板块等；二为数字经济和国产替代相关方向，数字经济或仍为全年主线，可关注落地可行性大、政策支持等方向；三为中国特色估值体系下具备中长期配置价值的央国企，目前估值仍处于历史较低水平，低估值央国企仍有修复空间。 2二级市场 2.1市场行情 转债跟随权益上涨。截至5月19日，上证指数周环比上涨0.34%，收于3283.54点；上证转债周环比上涨0.76%，收于354.02点；中证转债周环比上涨0.9%，收于406.33点；深证转债周环比上涨1.17%，收于299.09点。 图1：上证指数和转债指数走势（点）图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%） 500 400 300 200 上证转债中证转债 深证转债上证指数（右） 3800 3400 3000 2600 1.4 1.17 0.90 0.76 0.34 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 22-0422-0622-0822-1022-1223-0223-04 上证指数上证转债中证转债深证转债 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 利率债窄幅震荡。5月19日，1年期国债收于2.06%，周环比上行1BP；10年期国债收于2.72%，周环比上行1BP。1年期国开债收于2.27%，周环比上行1BP；10年期国 开债收于2.88%，周环比上行1BP。 利率债期限利差持平，中美10Y国债利差收窄。5月19日，10Y-1Y国债期限利差 收于65.97BP，周环比持平；10Y-1Y国开债期限利差收于60.58BP，周环比持平。美国10年期国债收益率收于3.7%，周环比上行24BP，中美利差收于-98.49BP，周环比收窄 23BP。 图3：各期限国债到期收益率窄幅震荡（%）图4：各期限国开债到期收益率窄幅震荡（%） 3.2 2.8 2.4 2.0 1Y国债3Y国债5Y国债10Y国债 3.6 3.2 2.8 2.4 2.0 1Y国开债3Y国开债5Y国开债10Y国开债 1.6 22-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-05 1.6 22-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-05 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 图5：利率债期限利差持平（BP）图6：中美10Y国债利差收窄（%，BP） 10Y-1Y国债10Y-1Y国开债中美利差（右）中国10Y国债美国10Y国债 1205200 1004100 8030 602-100 40 22-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-05 1 21-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-05 -200 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 行业表现。权益市场来看，电子、国防军工、机械设备等行业领涨，周涨幅分别为 5.17%、4.79%、4.01%；传媒、房地产、建筑装饰等行业领跌，周跌幅分别为-5.6%、-3.96%、 -3%。转债市场来看，美容护理、通信和计算机等行业领涨，周涨幅分别为6.69%、4.85% 和3.62%；仅纺织服饰行业收跌，周跌幅为-2.02%，主要为搜特转债大幅下跌带动板块下跌。 图7：权益市场行业周涨跌幅（%）图8：可转债行业周涨跌幅（%） 6 3 0 -3 -6 -9 电国机通医家电有基煤综计美环食轻银石汽公非社钢交建纺商农建房传 8 6 4 2 0 -2 -4 美通计机电国环电家农轻石有医基钢食交汽公社商建建银传煤非纺容信算械子防保力用林工油色药础铁品通车用会贸筑筑行媒炭银织 子防械信药用力色础炭合算容保品工行油车用银会铁通筑织贸林筑地媒 护机设军设电牧制石金生化饮运事服零材装金服 军设生电设金化 工备物器备属工 机护饮制 理料造 石事金服 化业融务 运材服零牧装产输料饰售渔饰 理备工 备器渔造化属物工料输 业务售料饰融饰 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 个券表现。周涨跌幅排名前五位的转债分别为正元转02、惠城转债、金23转债、晶 能转债和科思转债，周涨跌幅分别为30%、25.35%、20.84%、19.51%和17.68%；周涨跌幅排名末五位的转债分别为搜特转债、小康转债、智尚转债、花王转债和北方转债，周涨跌幅分别为-28.93%、-17.43%、-6.46%、-6.13%和-5.71%。 表1：涨幅前十和跌幅前十的可转债（5.15-5.19） 转债 周涨幅（ % ） 行业 转债 周跌幅（% ） 行业 正元转02 30.00 计算机 搜特转债 -28.93 纺织服饰 惠城转债 25.35 环保 小康转债 -17.43 汽车 金23转债 晶能转债 20.8419.51 轻工制造电力设备 智尚转债花王转债 -6.46-6.13 纺织服饰建筑装饰 科思转债 17.68 美容护理 北方转债 -5.71 建筑装饰 正邦转债龙净转债 16.5811.06 农林牧渔 环保 牧原转债寿仙转债 -3.58-3.41 农林牧渔医药生物 万讯转债 10.49 机械设备 金禾转债 -3.07 基础化工 精测转2 润建转债 10.389.69 机械设备 通信 吉视转债新致转债 -2.93-2.89 传媒计算机 资料来源：IFIND，财信证券 2.2估值分析 转债估值分化。截至5月19日，全市场转债价格的中位数和算术平均数分别为119.66 元和128.96元，周环比分别上涨1.36%和下跌0.02%；从转股溢价率来