特纸左侧布局，重视产品结构持续升级消费品种

家居：4月竣工延续靓丽，家居需求稳定复苏。4月我国住宅竣工面积同比+28.3%，竣工延续靓丽表现；根据渠道调研及反馈，我们预计4月龙头企业订单同比增长有望达20%以上，部分公司或达30%以上；当前龙头积极备战618等促销活动，伴随下半年需求旺季来临，需求有望保持稳定。 当前行业价格竞争激烈且自然客流趋弱，龙头强化品类融合提升客单值水平，通过多维度引流及下沉市场拓展获取订单增量。推荐长期成长标的顾家家居、欧派家居，以及志邦家居、金牌厨柜、喜临门、慕思股份、索菲亚、箭牌家居、尚品宅配、敏华控股、江山欧派、皮阿诺、王力安防等。 造纸：1）大宗纸：纸浆下跌超预期，浆纸盈利环比修复。浆纸系方面，5月Arauco报价下行，供需矛盾预计驱动纸浆价格温和向下，且国内木片价格高位下跌20%+，预计文化纸盈利有望修复，白卡纸新增产能投产，预计价格压力仍存，龙头通过优化产品结构提升市场份额；废纸系方面，当前价格底部企稳、供需矛盾仍存，关注618下游备货带来需求复苏。当前优选底层利润夯实、Q2起盈利稳步修复的太阳纸业，关注山鹰国际、玖龙纸业、博汇纸业、晨鸣纸业等，林业碳汇开放可期、关注岳阳林纸。2）特种纸：部分纸种价盘松动、盈利稳健复苏，装饰原纸需求旺盛。仙鹤股份：4月日用消费系列均价高位下滑，其余纸种总体维系稳定，预计5-6月整体均价延续下降，下游客户采购节奏偏谨慎，观望&清库为主，Q2总体销量同比表现预计稳定。公司目前已加大采购原材料，Q2成本端有望逐步改善，Q3大幅下降。华旺科技：均价高位维系稳健，但伴随Q3成本压力释放，价格预计小幅降低；目前受益于海内外需求复苏以及公司凭借成本&品控等优势抢占市场份额，预计Q2产销延续高位。木浆成本端预计Q2稳步下跌，Q3降低更为显著；钛白粉价格本月起环比预计略降，全年维系平稳。持续推荐仙鹤股份、华旺科技、五洲特纸、冠豪高新。 消费：百亚新产品线上发力，明月离焦镜临床结果靓丽。百亚股份Q2推出大健康系列新品益生菌卫生巾，预计以线上为主要发力渠道，线上盈利水平有望提升；明月镜片12个月临床随访结果表现靓丽，其中临床试验第四个季度（9-12个月）延缓近视加深效率高达82%、防控效果突出。疫后需求复苏，龙头把握产品&渠道变革，市占率稳定向上，长期布局价值显现，推荐公牛集团、晨光股份、百亚股份、博士眼镜；原材料价格回落有望贡献利润弹性的中顺洁柔、依依股份、维达国际、恒安国际；高景气赛道，近视防控长期渗透率提升逻辑顺畅，明月镜片离焦镜具备高性价比且产品线更为丰富，有望贡献增长亮点。 新型烟草：思摩尔发布全新一次性解决方案，产品力持续创新；悦刻发布2023年一季报，业绩筑底。思摩尔发布全新升级FEELM Max全球首款陶瓷芯一次性雾化解决方案，口数、口感、稳定性等关键指标相较棉芯改善显著；悦刻2023Q1实现收入1.89亿元（同比-89.0%，环比-44.4%），毛利率为24.2%（同比-14.1pct，环比-19.4pct），承压主要系非法风味产品猖獗、终端消费仍处适应阶段以及消费税落地。展望后市，公司深入研发&产品创新、中烟对非法产品打击力度加大，预计公司Q1业绩筑底，Q2有望回暖。持续推荐思摩尔国际，关注盈趣科技。 包装：下游温和复苏，裕同科技Q2有望复苏。4月包装主要下游领域呈现温和复苏趋势，展望后市，Q2受益于五一、端午等节日加持，复苏趋势有望进一步显现。其中，裕同科技下游3C订单自Q2回暖，烟酒企稳向上，环保纸塑收入增长有望提速；受益于原材料低位、规模优势加强、生产效率稳升等因素，盈利能力有望持续改善。推荐裕同科技、永新股份、新巨丰，关注昇兴股份、宝钢包装、奥瑞金、上海艾录、劲嘉股份。 出口：海外零售商Q1经营稳健，去库步入尾声。2023Q1开市客、家得宝、沃尔玛、亚马逊收入增速分别为8.1%/-4.2%/7.6%/9.4%，库存增速分别为9.6%/0.3%/-7.0%/-2.3%，海外零售龙头收入端表现平稳，库存逐步回归常态，预计下单节奏修复，轻工出口链企业订单端有望自Q2逐步复苏。建议关注盈趣科技、浙江自然、共创草坪、匠心家居、久祺股份、家联科技、嘉益股份、梦百合、恒林股份、乐歌股份、永艺股份等。 风险提示：消费复苏不及预期，地产低于预期，浆价波动低于预期。 重点标的 股票代码 1重点推荐：特纸左侧布局、家居延续复苏、消费复苏可期 1.1家居：4月竣工延续靓丽，家居需求稳定复苏 4月竣工延续靓丽，家居需求稳定复苏。4月我国住宅竣工面积实现3000万平方米（同比+28.3%），竣工延续靓丽表现。4月我国家具零售额实现109亿元（同比+3.4%），龙头家居订单延续稳定复苏趋势，根据渠道调研及反馈，我们预计4月龙头企业订单同比增长有望达20%以上，部分公司或达30%以上；五一假期期间线下客流量环比改善，龙头积极备战618等促销活动，伴随下半年需求旺季来临，复苏或更为明确，我们预计2023年家居公司业绩增长呈现“前低后高”趋势。此外，目前龙头公司普遍采用整家、融合套餐形式平滑单品价格下降影响，整体客单值延续向上。 箭牌家居：发布股权激励，智能卫浴快速放量。 公司发布2023年限制性股票激励计划（草案），拟授予限制性股票600万股，占公司股本总额的0.62%，授予价格为9.13元/股，激励对象包括中层管理人员、核心管理人员及核心技术（业务）人员等合计180人。本次行权考核标准为2023-2025年营业收入同比增长率不低于15%/10%/10%， 扣非归母净利润同比增长率不低于20%/15%/15%（ 剔除激励摊销费用 ）。2023-2026年股权激励摊销费用分别为1314/1952/939/300万元，合计4505.55万元。 产品方面，公司产品结构智能化升级，推出功能升级款智能产品及爆款轻智能产品，智能卫浴销售表现靓丽，且盈利中枢上行；此外公司品类融合力度强化，根据我们渠道调研，华中某区域经销商箭牌套餐销售率从20%提升到40%以上，花洒及浴室柜等产品销量占比提升。渠道方面，公司全渠道扩张稳健，零售端加大向社区店、乡镇店下沉力度，通过增加人力投入、细致划分区域覆盖下沉空白市场；电商方面积极把握天猫、京东传统平台优势，同时加大抖音等新渠道投入力度；家装渠道协同经销商开拓头部及中小微装企，持续贡献增长；工程端加强风险控制，竣工回暖驱动大宗业务恢复。预计伴随公司营销策略调整（裸价政策收紧）、降本增效推进，盈利能力有望改善。 索菲亚：发布整家定制3.0，客单值持续提升。 本周公司发布整家定制3.0战略，从整家的品类、产品过渡到“人”和人们多元生活方式的研究，以“家人”为核心，打造新兴生活方式家居定制解决方案。同时推出基于用户家庭阶段、兴趣爱好的升级版6+N整家解决方案（包含时尚美妆、电竞宠物、美食社交、家政收纳、母婴生活、休闲欢聚6种生活方式），打造更细分的整家生活图景。 公司持续推进整家战略，2022年工厂端客单价分别为1.85万元/1.30万元/1.22万元/0.82万元，其中索菲亚品牌强化渠道覆盖力度、橱衣配套率持续提升；米兰纳推进品类和渠道快速扩张及下沉；司米股权收购完成后内部管理协同，且与索菲亚经销商重叠率逐步降低，预计招商开店强化；华鹤“门墙柜”并驾齐驱，收入表现稳健。本次整家3.0战略有望进一步整合品类、空间，预计客单值稳步增长。此外，公司持续推进精益管理、削减产品花色，板材利用率及生产效率不断提升，预计盈利水平有望复苏。 欧派家居：组织架构变革提效，整装大家居稳步推进。 公司4月中下旬启动重大组织架构变革，将原有品类事业部管理模式转变为区域事业部管理模式。一方面，此前公司橱衣事业部客户重合率较低，本次组织变革有利于推动内部流量融合、实现品类流量互通，单客户贡献价值预计持续提升，此外进一步强化欧派品牌大家居能力，获取更多整家及优质家装客户资源。另一方面，过往各品类、渠道全国一体化管理模式存在利益分歧，本次调整有利于因地制宜、减少品类竞争内耗，激励代理商主动推动区域品类融合，此外组织架构有望进一步精简优化，管理效率持续提升。 尽管4月组织变革影响下经销商下单节奏略有滞后，预计伴随组织架构调整落地、前期订单转换节奏加快（Q1末合同负债环比+9.2亿元至17.0亿元），公司业绩增长有望提速。 根据我们渠道调研，公司整装大家居表现乐观，华东区域某经销商反馈今年整装客单值表现平稳，定制配套率达到100%、软体配套率超10%。渠道方面，传统进店客流量趋弱，该区域整装店销/老客转介/欧派引流/网销占比分别为50%/30%/15%/5%，且持续拓展小区前端和自媒体引流渠道，流量结构持续优化。此外，公司通过提供返利、全方位服务、品牌引流及轻量级主辅材供应方面赋能经销商，经营意愿及信心较为充足。 敏华控股：产品、渠道稳中向好，盈利能力表现靓丽。 2023财年公司实现总收入177.89亿港币（同比-18.4%，人民币口径-12.8%），归母净利润19.15亿港币（同比-14.8%，人民币口径-9.0%），收入承压主要系国内经营环境波动及海外零售商去库存影响，利润方面，HG工厂计提商誉减值及其他资产减值合计1.93亿港元，2023财年公司扣非归母净利润21.16亿港元（同比-6.4%，人民币口径-0.1%），伴随内部管理效率提升及原材料压力缓解，利润表现较强韧性。2023财年公司综合毛利率为38.5%（同比+1.8pct），净利率为11.0%（同比+0.5pct），盈利能力稳中向好。 产品方面，2023财年公司沙发内销收入75.47亿港元（同比-12.5%，人民币口径-6.6%），公司持续强化功能沙发市场教育，长期渗透率提升空间充足，非功能沙发定位明确，有望恢复增长趋势；床垫内销收入27.27亿港元（同比-19.4%，人民币口径-13.9%），公司成立独立事业部加强产品及渠道拓展，此外多品类战略持续贡献增量。 分区域来看，2023财年公司内销收入110.93亿港元（同比-15.9%，人民币口径-10.2%），毛利率40.3%（同比+4.2pct），主要系成本压力缓解及内部提效。公司注重渠道多元拓展，线下/线上收入分别实现77亿港元/25.73亿港元（同比-16.3%/-8.9%），门店数量净增503家至6471家，开店保持稳健，且2023Q1以来电商经营表现回暖； 2023财年公司北美市场/欧洲及其他市场/Home Group分别实现收入41.89/11.61/6.13亿港元（同比-26.1%/-15.5%/-31.2%），收入面临压力主要系海外零售商处去库周期，公司持续拓展客户、丰富产品品类，外销收入及利润率有望恢复增长。 核心标的推荐：全年家居需求乐观，龙头业绩确定性强、估值偏低，配置价值突出；目前家居板块估值以2023Q2-2024Q1业绩作为参考系，已回到欧派估值20X+、顾家约15X的估值体系。推荐长期成长标的顾家家居、欧派家居，以及二线高扩张标的志邦家居、金牌厨柜、喜临门、慕思股份、索菲亚、箭牌家居、尚品宅配、敏华控股、江山欧派、皮阿诺、王力安防等。 1.2造纸：纸浆下跌超预期，浆纸盈利环比修复 1.2.1浆纸系：文化纸盈利有望修复，白卡纸供需矛盾仍存 纸浆跟踪：Arauco 5月报价下行，预计纸浆价格温和向下。Arauco针叶浆5月外盘报价680美元/吨（较上一轮-40美元/吨）、阔叶浆外盘报价475美元/吨（较上一轮-75美元/吨），纸厂当前采购价预计降幅更甚，其中阔叶浆预计已至2020年低点。供给方面，3月世界20国出货量同比-5.8%、环比+13.1%，其中对中国发货量同比-4.5%、环比+13.2%；根据海关总署，4月我国纸浆进口总量296.7万吨（同比+20.9%、环比+2.2%），根据智利海关，4月智利向中国出口针叶浆/阔叶浆14.67万吨/7.55万吨（分别同比+14.1%/+50.9%、分别环比+29.8%/+10.8%），且UPM 210万吨浆预计Q3发货至国内，供给压力加剧。需求方面，海外需求延续羸弱，3月欧洲港口库存