服务器电源国产替代，新能源业务放量在即

深耕行业多年，国内领先开关电源制造商。欧陆通成立于1996年，在2005年正式进入电源适配器市场。为把握云计算、大数据以及数据中心等新业态快速发展的机遇，公司于2014年在电源适配器的基础上拓展了服务器电源业务。除此之外，公司近年来也在积极其他领域，推出了电动工具，纯电交通工具充电器、充电模块等系列产品。业绩方面，公司2022年实现营收27.03亿元，同比增长5.10%，毛利率为18.16%，同比增加2.55个百分点。展望未来，我们认为下游AI行业与新能源车、桩行业的蓬勃发展将利好公司业务发展，公司业绩有望快速提升。 AI浪潮来袭，算力需求提升打开服务器电源市场空间。数字经济时代，数据量的快速增长，数据处理需求的不断提高以及数据资源的开放流动促进了算力开发与应用需求增长，推动服务器出货量提升，进而利好服务器电源市场。根据我们测算，单个GPT-3量级的大模型能为AI服务器电源带来3.8亿元的市场空间。公司服务器电源产品覆盖60w到30kw瓦数段，包括风冷、浸没式液冷在内的两大类电源产品及解决方案，可应用于数据中心的边缘计算服务器及人工智能服务器、存储器、交换机、5G微基站等。客户方面，公司已与新华三、星网锐捷、富士康等下游知名企业展开合作，已成为多家服务器客户的重要供应商。 新能源汽车补能焦虑犹存，充电模块成长空间宽广。随着新能源汽车保有量不断提升，相应对充电桩的需求也将进一步提升。此外，新能源车动辄几十分钟的充电时间难以满足快充需求，充电桩输出功率提升乃题中应有之意。对充电设施的需求将同步带动充电模块市场快速发展。一方面，充电桩建设数量提升将直接推动充电模块市场规模上升，另一方面，充电模块将向大功率、高效率、高功率密度、宽电压范围趋势转变，液冷散热模式有望成为未来主流选择。公司发布的充电模块产品包括75KW AC/DC液冷模块、63KW DC/DC液冷模块等产品，具备大功率、超快充、高散热等技术优势，均采用碳化硅技术设计，推升效率极佳，并且符合国际欧规、美规等严苛EMI/EMC等规格要求。作为充电模块市场的后起之秀，公司有望凭借液冷充电模块产品在行业做大做强。 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.89/2.73/3.95亿元，对应当前PE倍数为37.21/25.73/17.79。公司深耕电源领域多年，具备优异的产品品质、技术创新等优势，同时考虑到下游AI行业革命式发展叠加新能源车、桩热度不减，公司业务有望迈上新台阶，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏未达预期风险；下游新能源行业发展不及预期风险；竞争加剧风险；技术创新风险 股票数据 1.欧陆通：国内优质开关电源厂商 1.1.深耕行业多年，国内领先开关电源制造商。 欧陆通成立于1996年，最初主要从事AC-AC电子变压器、卤素灯具等产品的研发、生产与销售，2004年公司成立电源适配器项目部，通过推出符合美国加州能效3级标准的一系列产品于2005年进入电源适配器市场。此外，随着IT技术水平不断发展，云计算、大数据以及数据中心等新业态的不断成熟，公司基于电源适配器的基础上拓展服务器电源业务。 除电源适配器与服务器电源外，公司也在积极拓展新业务领域，包括锂电类电动工具及家电充电器、纯电交通工具充电器、充换电设施充电模块、便携式储能设备充电模块、大瓦数动力电池设备充电器等。 图1：公司业务发展与部分重大事宜一览 公司主要业务为电源适配器、服务器电源与其他电源三大板块。根据公司2022年报的数据，2022年电源适配器、服务器电源与其他电源营业收入分别为17.61、5.97与3.31亿元，对应占比65.2%/22.07%/12.23%。展望未来几年，随着下游以ChatGPT为代表的AI行业快速发展，其对算力提升的要求将带动数据中心、服务器等算力基建设施的扩容升级，此外，下游新能源车、充电桩市场热度不减，我们预计公司服务器电源业务有望实现大幅增长，其他电源业务中OBC、充电模块产品也将迎来发展良机 公司注重境外业务的发展，积极拓展全球市场。公司重视境外业务的发展，目前境内境外营收基本对半。公司产品主要出口新加坡、香港、韩国、泰国、越南、北美、南非、欧盟等国家和地区，2022年境内外营收占比分别为47.2%与52.8%。凭借技术创新、质量控制等优势，公司赢得了良好的市场声誉和品牌知名度。 图2：公司各业务营业收入情况 图3：公司国内外营收情况 1.2.公司股权架构清晰，激励计划彰显信心 公司最终受益人为王合球，实控人为王合球、王玉琳、王越天、尚韵思与王越飞，并作为一致行动人。王合球与王玉琳通过深圳市格诺利信息咨询有限公司控制公司28.73%的股份，王合球、王玉琳、王越天、尚韵思与王越飞通过深圳市王越王投资合伙企业控制公司28.73%的股份。此外，王合球通过深圳市通聚信息技术咨询合伙企业控制公司3.75%的股份。股权激励方面，公司于2021年公布股票激励计划，拟授予激励对象的限制性股票数量为301.00万股，其中第一类限制性股票为60.20万股，第二类限制性股票为240.80万股。同时，公司对于限制性股票的解除限售与归属安排设定了公司业绩考核标准，彰显公司对于未来发展的信心。 图4：公司股权图 表1：公司股票激励政策与业绩考核指标 1.3.公司业绩稳步增长，受股权激励影响费率有所提升 公司业绩稳健增长。营业收入方面，2018-2021年间公司在营收上均实现了正增长，2022年公司营业收入为27.03亿元，同比增长5.10%。归母净利润方面，公司2021年受到上游原材料压力、汇率波动等影响，归母净利润为1.11亿元，同比下降42.72%。2022年公司归母净利润为0.90亿元，同比下降18.84%，剔除股权激励费用后，公司经营性净利润为1.15亿元，同比增长3.66% 图5：公司营业收入情况 图6：公司归母净利润情况 疫情影响消退，叠加原材料价格回落与产品结构优化，公司毛利率得到改善。 2022年公司毛利率为18.16%，同比上升2.55个百分点，其中公司电源适配器毛利率为15.99%，同比增加1.68个百分点，服务器电源业务毛利率为22.14%，同比增加4.51个百分点，其他电源业务毛利率为20.27%，同比增加1.78个百分点。2022年下半年公司毛利率为21.52%，同比上升6.66个百分点，环比增加6.67个百分点。净利率方面，剔除股权激励费用影响后，公司2022年经营性净利率为4.26%。 图7：公司毛利率情况 图8：公司销售毛利率与销售净利率情况 股权激励费用与研发费用增加，公司费用率有所提升。2022年公司管理费用率5.1%，同比增加1.84个百分点，研发费用率为7.32%，同比增加2.20个百分点。受到影响，2022年公司费用率为13.61%，同比上升2.60个百分点。股权激励有望巩固公司发展潜力，促进公司实现可持续长久发展，研发费用增加有利于增强公司研发能力，进一步提升公司实力的同时，满足客户的需求。 图9：公司费率情况 图10：公司研发投入情况 1.4.募投项目脉络清晰，公司综合实力有望提升 公司通过募投项目提升竞争力。国内新能源汽车保有量逐步扩大，充电设施需求持续上升，充电模块作为新能源汽车充换电设施产业发展的核心部件，公司通过募投项目扩大产能，并有望进一步优化生产工艺，提升产品质量水平和生产效率，助力公司发展。此外，为满足公司发展需求以及增强研发能力，公司通过募投项目丰富产品体系，提升产品竞争力，有望进一步提升市场份额。 表2：公司2023年募投项目 2.AI&液冷，公司服务器电源业务前景光明 2.1.AI浪潮来袭，服务器电源有望受益 数字经济时代，海量数据对算力需求呈指数级增长。数据方面，以互联网、云计算、大数据为代表的数字技术高速发展，各种数字化终端设备大规模普及，通信、计算、应用、存储、监控等各类信息技术应用和网络逐渐融合，数据已成为全社会重要的生产要素之一。IDC Global DataSphere显示，2021年，全球数据总量达到了84.5ZB，预计到2026年，全球结构化与非结构化数据总量将达到221.2ZB。算力方面，数据量的快速增长，数据处理需求的不断提高以及数据资源的开放流动促进了算力开发与应用需求增长。根据Cisco的预计，2016年至2021年全球数据中心负载任务量将成长近三倍，从2016年的不到250万个负载任务量增长到2021年的近570万个负载任务量。 图11：全球每年产生的数据量（ZB） 图12：全球算力规模（EFlops） 人工智能浪潮来袭，智能算力将成为未来主要增长点。近期以Chat-GPT为代表的人工智能大规模涌现对于现有算力基础设施供给能力提出了更高的要求，并且随着模型复杂度提升，图片、视频、语音等非结构化的急速扩充亟需多样化的智能算力。根据中国信通院结合华为GIV的预测，到2030年，全球算力规模有望达到56ZFlops，其中基础算力将达到3.3 ZFlops，平均年增速达到27%； 智能算力将达到52.5 ZFlops，平均年增速超过80%；超算算力将达到0.2 ZFlops，平均年增速超过34%。 图13：全球算力规模及增速 图14：中国算力增速及规模 AI服务器采用多芯片异构式架构，算力大幅增强。传统服务器多采用CPU作为算力来源，而近年来以深度学习为代表的AI技术对算力的需求高速增长，CPU的物理工艺及核心数已经接近极限，由CPU提供算力的传统服务器很难满足密集型计算的需求，AI服务器应运而生。与传统服务器不同，AI服务器采用异构型架构，采用CPU+GPU、CPU+TPU等。以浪潮AI服务器 NF5688M6 为例，该产品采用8颗NVIDIA A800 GPU与两颗Intel Ice Lake处理器，单机可提供5PFLOPS的AI计算性能，比传统的双路CPU服务器提高300倍。 图15：浪潮服务器 NF5280M5 逻辑结构 图16：浪潮AI服务器 NF5688M6 逻辑结构 全球AI服务器市场规模将稳健增长。根据IDC的数据，2021年全球AI服务器市场规模达到156亿美元，同比增长39.1%，成为AI整体市场的主要驱动力量。 市占率方面，浪潮、戴尔、HPE排名前三，市占率分别为20.9%、13.0%、9.2%，CR3达到43.1%、CR5达到53%。展望未来，预计到2025年，全球AI服务器市场规模将达到266亿美元。出货量方面，根据集邦咨询的数据，截至2022年为止，预估搭载GPGPU的AI服务器年出货量占整体服务器比重近1%，预计到2026年全球AI服务器出货量将接近20万台，2022-2026CAGR约为10.8%。 图17：全球AI服务器市场规模及预测（十亿美元） 图18：2021年AI服务器市场市占率情况 图19：2022-2026年全球AI服务器出货量及CAGR预估 图20：2022年各从业者AI服务器采购量占比 AI服务器将承载更多的推理负载。AI的实现分为训练与推理，训练是指借助已有的大量数据样本进行学习，获得诸如更准确的识别和分类等能力的过程，推理则是指利用训练好的模型，使用新数据完成各种任务。根据IDC的预测，随着AI模型进入广泛投产阶段，AI服务器将处理更多的推理任务，2021年中国数据中心用于推理的服务器市场份额约为57.6%，预计到2026年用于推理的工作负载将达到62.2%。 图21：中国AI服务器工作负载预测 AI浪潮为服务器电源带来新增市场空间。 训练侧，以GPT-3为例，根据《Language Models are Few-Shot Learners》一文中的数据，该模型参数为1746亿，训练所需Token数量为3000亿个，则训练所需浮点运算次数为3.14*10^8 PFlops，同时参考《PaLM: Scaling Language Modeling with Pathways》一文中的数据，Flops的利用率为21.3%，则