动力电池放量在即，大铁锂LP560K助力储能

领先的锂电池生产企业，业务多点开花：公司主营业务主要有锂原电池、消费锂离子产品以及动力储能产品。2016-2022年，公司营业收入由23.4亿元增长至363.04亿元，CAGR为57.93%。随着公司新工厂陆续投产，出货迅速增长，2022年实现营业收入363.04亿元，同比增长114.82%。公司营运资金周转效率提升，经营活动产生的现金流量净额比上年同期增长53.54%。 动力电池独资产线开始放量，大圆柱获宝马定点：公司通过与SKI合作三元软包进入动力市场，以往公司动力电池业务主要依赖与SKI的合资工厂，近年来公司加快了方形铁锂、大圆柱、方形三元、独资软包的布局。 2022年获得广汽Aion S和哪吒S的订单，预计2023年开始以广汽、小鹏、哪吒为代表的乘用车将开始发力。随着自有工厂放量，市场份额有望进一步扩大。大圆柱方面，公司斩获宝马订单，为Neue Klasse系列车型提供大圆柱锂离子电芯。目前大圆柱进展国内领先，预计23年二季度开始交付。 超大容量电池LP560K发布，储能业务迎来高增长：公司22年出货储能电池9.5GWh，市占率7.8%，同比+5.5pct，市占率大幅提升。产品方面，公司发布全新一代储能电池LP560K，拥有560Ah超大容量，单只电池可储存1.792kWh能量，循环寿命超过12000次，打造新一代兼具安全性与经济性的储能产品解决方案。客户订单方面，公司持续中标国内大储项目，目前在手订单客户有中国电力、南方电网、国家电网等。户储方面与子公司沃太能源建立了深度合作，通信储能方面与中国移动、华为等公司建立合作。 投资建议：受益于动力产线的放量以及储能的高增长，公司营收水平和盈利能力持续提升。我们预计公司2023-2025年合计实现营业收入709.90、1065.50、1612.50亿元，归母净利润54.91、80.54、121.98亿元。对应PE分别为26.17、17.84、11.78倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；新技术产品替代的风险；政策变化风险；产能过剩的风险。 1公司简介：领先的锂电池生产企业，业务多点开花 1.1基本概况：锂原电池起家，步入动力电池快车道 亿纬锂能成立于2001年，并于2003年开始深度布局锂原电池业务并陆续实现锂亚电池、锂锰电池量产，经过多年发展，公司已成为国内锂原电池龙头企业。 2010年，公司开始布局消费锂离子电池业务，2015年涉足动力电池业务，开始技术追赶和产能建设，目前布局逐步完整，产能逐步释放。 图1.公司发展历程 1.2股权结构：实控人为刘金成和骆锦红，股权结构稳定 截止2023年第一季度，公司控股股东为西藏亿纬控股有限公司，为亿纬锂能母公司。刘金成、骆锦红夫妇各持有西藏亿纬50%股权，同时分别持有亿纬锂能3.79%、4.04%股份，直接和间接合计持有亿纬锂能39.85%股份，为公司实际控制人。其中，刘金成为公司创始人，同时任公司董事长。 图2.公司股权结构 1.3财务状况：业绩高速增长，经营现金流充裕 锂离子电池业务占比持续扩大，营业收入稳步增长。公司主营业务主要有锂原电池、消费锂离子产品以及动力储能产品。2019年以来，公司锂离子电池产品占比持续提升，由70.49%上升至2022年的93.79%，目前为公司业绩增长的核心业务。2016-2022年，公司营业收入由23.4亿元增长至363.04亿元，CAGR为57.93%。随着公司新工厂陆续投产，出货量增长较快。2023年第一季度，公司实现营业收入111.86亿元，同比增长66.11%。 图3.2016-2022营业收入结构 图4.2016-2023Q1营业收入及同比（亿元） 原材料价格上涨压制毛利率，利润增速有所放缓。受制于锂电池上游原材料价格的持续上涨，公司锂电池毛利率持续两年下降，由2020年的26.13%下降至2022年的15.02%。归母净利润增速有所放缓，2022年公司实现净利润35.09亿元，同比增长20.76%，相比2021年有所下降；2023Q1公司归母净利润11.40亿元，同比大幅增长118.68%。 图5.锂电池业务毛利率 图6.2016-2023Q1归母净利润及同比（亿元） 费用水平稳中有降，经营活动现金流充裕。公司费用控制能力较好，2020年后除管理费用外，各项费用率水平整体呈现下降趋势，2022年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率以及财务费用率分别为1.41%、3.99%、5.93%、0.40%，较2021年分别-0.89pct、+0.60pct、-1.82pct、-0.38pct，其中管理费用率的提升主要是由于公司按会计准则提取第三期股权激励费用所致。公司资金运营周转能力持续提升，经营现金流稳定增长，2022年实现经营活动现金净流入28.60亿元，同比增长53.53%。 图7.公司各项费用率情况 图8.2016-2023Q1经营活动现金流净额（亿元） 2动力电池：独资产线开始放量，大圆柱打造新型竞争力 2.1三元软包持续稳定供应，独资产线增强业绩弹性 受益于SKI的合作，公司软包技术快速提高。2018年SKI与亿纬锂能开展了合作。公司通过与SKI合作三元软包进入动力市场，2019年软包单体电芯的设计能量密度达到240Wh/kg+，2021年达到了300Wh/kg+，公司借此开拓了乘用车市场。目前公司与SKI在惠州合资工厂具备产能10GWh，盐城合资工厂产能拟规划27GWh，生产三元软包电池，主要供给国外客户戴姆勒、现代。 公司抓住合资机会进入市场，逐步积累优质客户。公司进入市场较晚，在竞争激烈且头部集中度愈发加强的情况下，市场布局范围较小，2021年之前主要集中在客车及专用车，主要客户有南京金龙、东风汽车、三一汽车等。同时，公司也积极开拓下游乘用车客户，凭借自主研发的三元方形、磷酸铁锂电池先后获得小鹏、哪吒、广汽的订单。 表1.亿纬锂能动力客户结构 把握行业发展机遇，市场份额稳步提升。2023年1-3月，公司实现国内装机量1.17GWh，同比+216%。抛开淡季旺季的影响，从22年下半年开始公司所占市场份额总体呈现上升趋势，公司动力电池布局成效渐显。 图9.亿纬锂能国内单季度装机量（GWh） 技术路线多元，优质产能稳定扩张。公司技术掌握全面，其中方形三元、软包三元、大圆柱三元、方形铁锂等均有布局。根据公司产能规划，我们预计23年国内产能达到188GWh，较前一年翻倍增长。而从未来的新增产能规划来看，公司更倾向于方形铁锂+大圆柱三元这两条路线，其中方形铁锂定位在中低端车型和储能，能量密度更高的大圆柱定位在高端车型。 表2.亿纬锂能产能基地（GWh）持股方式基地 2023年是独资产线放量元年，动力电池装机市场份额有望持续提升。根据工信部公示的《道路机动车辆生产企业及产品公告》，广汽埃安22年9月申报了3款Aion S车型，配套电池均为磷酸铁锂电池，其中有2款配套电池均来自亿纬锂能。 此外，公司还在22年7月新增配套哪吒S三元方形。此次进入埃安、哪吒的供应链，意味着公司铁锂、三元方形电池的技术品质得到越来越多主流车厂的认可。 以往公司动力电池业务主要依赖与SKI的合资工厂，2023年开始以广汽、小鹏、哪吒为代表的乘用车将开始发力，公司自有工厂开始放量，市场份额有望进一步扩大。 新装车型放量已开始体现。根据SNE数据，公司1-2月全球累计装机量达1.4GWh，同比+73.9%，累计市占率1.8%，同比+0.4pct。此外，配套产线也在逐步投放，3月17日惠州亿纬三十、三十一工厂投产，设计产能12.5GWh，可配套18.4万台纯电动乘用车。产线陆续投产将不断提升公司交付能力，助力市场份额的扩大。 表3.2023年1-2月全球动力电池装机量（GWh）单位：GWh 2022.1~2 2023.1~2宁德时代19 25.5比亚迪6.1 13.7 LG Energy Solution 6.6 10.0 Panasonic 5.3 7.8 SK On 4 4.1 SDI 2.3 3.7中创新航2.4 2.5国轩高科1.7 1.5亿纬锂能0.8 1.4 图10.亿纬锂能配套车型装机量（GWh） 2.2大圆柱产业化趋势明确，公司国内进展领先 结构创新是各电池厂商现阶段的突破重点。电池技术有两大突破方向，一是材料体系的创新，二是结构的创新，更先进的电化学体系可以让活性物质具备更大的能量，更精简的系统结构可帮助电池包发挥更大的效用。但以现有技术来看，未来8-10年电化学体系都很难发生颠覆性改变，于是各大电池厂商都在结构上作出改善，宁德时代推出了“麒麟电池”，特斯拉推出4680大圆柱电池。 车企跟进4680，大圆柱有望成为主流。从车企端来看，4680大圆柱电池的主要推动者是特斯拉，早在20年9月的股东大会暨电池日活动现场发布了4680电池，预计达到电池单GWh成本降低14%，单GWh投资降低7%，里程提升16%，并且让将来的电池系统总体上实现标准化。之后，宝马也计划从2025年起率先在“新世代”车型中使用大圆柱电芯。此外，戴姆勒、通用汽车也纷纷宣布采用大圆柱体系，未来大圆柱有望成为主流技术路线。 大圆柱电池在经济性、安全性和回收利用价值方面具有非常明显的优势。在降本方面，4680电芯体积变大，需要的电池单体数量下降，焊接配件相应减少，提高电池成组效率，简化BMS管理难度；在性能方面，随着尺寸变大，电池组中电池数量减少，金属外壳的占比降低，正负极活性材料的比例上升，能量密度提高。此外，全极耳缩短电子路径，降低电池内阻，减小充放电过程中的损耗，提升放电效率。 表4.4680大圆柱降本情况 亿纬锂能聚焦大圆柱电池，技术积累领先，目前是国内率先掌握三元大圆柱电池技术的公司。公司是国内最早从事圆柱电池研究开发并实现大规模产业化应用的锂电池企业之一，公司的圆柱电池起源于锂原电池的生产制造，并逐步延伸至18系列、21系列等消费类圆柱电池和46系列动力储能类圆柱电池。具备深厚的技术研发、生产工艺、制程管理经验积累。 表5.亿纬锂能产品分类 从电池参数上看，亿纬锂能推出的4680电池容量为26Ah，是现阶段21700电池容量的5倍以上，是18650电池容量的7倍。根据客户的要求，公司还推出了4695尺寸的电芯，分为能量型（E）和功率型（P）。目前公司新一代大圆柱电池 （46950）已具有350Wh/kg的能量密度，制造效率提升30%，制造成本降低50%。 表6.圆柱电池参数对比 公司大圆柱量产进展国内领先。目前仅少数企业具备46系列大圆柱电池产业化能力，市场供求情况良好。公司已取得国内外多家知名客户的定点，主要客户即将完成产品整体验证，其他多家客户即将完成性能指标验证，过程验证预计于2023年至2024年陆续完成。公司的大圆柱电池中试线已交付几十万支电池，优率也得到有效提升，预计23年二季度开始交付。 表7.亿纬锂能46系列大圆柱客户验证所处阶段 表8.各厂商4680产能规划 2.3积极布局上游，保障供应链安全 上游布局保障原材料供应，平抑利润波动。近年来公司开始加快布局上游材料产业链，2021年公司通过收购、设立合资公司形式布局锂矿、碳酸锂和氢氧化锂项目，保证锂供应稳定。此外，公司还通过参股、合资等形式在镍钴资源、正极、负极、隔膜、电解液、铜箔、铝箔等原材料细分领域进行投资，覆盖较为全面。 公司积极完善产业链布局，能够保障供应链整体稳定，降低原材料价格波动对公司利润造成的影响。除了保障原材料供给外，公司对于子公司、合营联营企业的投资使其能够享受合并公司带来的投资收益，形成公司重要利润来源。 表9.亿纬锂能产业链布局产业链布局材料企业 3储能电池：大铁锂LP560K发布，助力储能业务开拓 3.1储能电池需求激增，成长空间广阔 全球能源结构低碳化转型持续进行。若要实现1.5℃气候情景，到2030年，全球可再生能源装机容量需要达到10770GW，到2050年接近2780