航空行业复苏专题报告：航空公司单机及单票盈利能力初探

中泰证券 ZHONGTAISECURITIES 中泰证券研究所专业1领先1深度|诚信 证券研究报告 航空公司单机与单票盈利能力初探 航空复苏专题报告 2023.03 杜冲李鼎莹 15000312593研究助理 S074052204000113166117329 中泰证券 报告摘要 01.单机利润：整体盈利能力较强，但极端事件冲击下波动较大 1999-2022年上市航司在绝大部分年份保持良好盈利能力，但波动较大，其中，在1997-1999年亚洲金融危机、2003年非典肺炎、2008年金融危机、2020-2022年新 冠疫情等极端事件冲击下，亏损严重。基于公告数据，剔除极端年份（1997-1999、2003、2008、2020-2022），2010年基本为各航司上市以来单机盈利规模的最高 点，历年平均单机盈利，吉祥航空领先：吉祥航空（1273万元）>春秋航空（1243万元）>中国国航（983万元）华夏航空（713万元）>海航控股（512万元）>南 方航空（315万元）>中国东航（235万元）。 02.单票利润：中国国航单票价格领先，春秋航空单票盈利能力更强 三大航票价领先，民营航司盈利更强。2010-2022年三大航平均单票价格居前三（国航1091元、南航938元、东航886元），中国国航平均单票价格、单票毛利绝对金 额领先，春秋航空平均单票净利绝对金额及净利率居首位。从载运人次看，南方航空载运规模最大（2019年，1.52亿人次），吉祥航空五年复合增速最高 （21.95%）。从补贴看，中国东航历年平均补贴绝对金额最高（30.29亿元），华夏航空平均单票补贴金额最多（98元）。 >南方航空（5%）>春秋航空（3%）>中国东航（0.064%）>海航控股（-0.4%）：国际航线：吉祥航空（9%）春秋航空（7%）>中国东航（-2%）>中国国航（-6%） 股（-13%） 03.海外：需求和票价齐回升 需求复苏：：2023年3月，全球RPK、ASK分别恢复至2019年的88%、89.5%，同比2022年同期分别上涨52.4%、41.2%。 票价上涨：美国国内票价2022年全年、2023年1-3月分别为2019年同期的110%、114%。 04.中国：航空复苏正在上演 供需逐步恢复：2023年“五一”期间，国内、国际、地区航班量分别恢复至2019年同期的116.83%、36%、50%：国内、国际单程含税平均票价分别为1211元、2104元，较2019年分别上涨39%、34% 票价上涨空间打开：2022年冬春航季，前二十大航线中有13条航线经济舱全价票较夏秋航季上涨10%。 供需缺口：预计2023年下半年至2024年供需关系彻底扭转，测算未来供需缺口或在5%以上，上市公司将迎来业绩触底反弹带来的β行情。 05.利润及弹性测算 》春秋航空单机及单票利润居领先地位。2023-2024年，预计春秋航空单机利润为1762万元、2768万元，单票利润为126元、164元，居于首位。 》南方航空单机、单票利润弹性最大。若平均票价上涨10%，测算单机利润弹性：南方航空（61.75）>中国东航（40.03）中国国航（20.06）>吉祥航空（17.93）>华 夏航空（11.80）>春秋航空（9.04）：测算单票利润弹性：南方航空（85.64）>中国东航（50.73）>中国国航（19.05）吉祥航空（15.12）>华夏航空（12.46）>春 秋航空（7.53） 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES 报告亮点及投资建议 报告亮点投资逻辑 本篇报告详细分析了各航司上市以来的单机利润及单票利润，具备以下两单机利润：航司盈利受极端事件影响较大。若剔除极端事件影 个亮点：响，各航司上市来绝大部分年份保持良好的盈利能力。吉祥航 空、春秋航空、中国国航的平均单机利润居前三位。 对各航司国内、国际、地区航线的票价及盈利水平进行了拆分，明 单票利润：三大航票价领先，民营航司盈利更强。2010-2022 确了各航司在不同区域的盈利情况。年，三大航平均单票价格居前三，但春秋航空平均单票净利率测算了航空复苏后航空公司的单机利润及票价弹性，回答了市场对居首位。分区域看，中国国航在国内航线，吉祥航空在国际、于航空公司单机、单票盈利情况的问题，一定程度上弥补了市场研地区航线盈利能力领先。 究的空白。航空复苏：供需逐步恢复，票价上涨空间打开。从海外看， 2023年3月全球RPK、ASK分别恢复至2019年的88%、89.5% 投资建议美国国内票价2023年1-3月为2019年同期的114%。从中国看， 2023年“五一”期间，国内、国际、地区航班量分别恢复至 预计2023年下半年至2024年供需关系彻底扭转，测算未来供需缺口或在5%2019年同期的116.83%、36%、50%；国内、国际单程含税平 以上，上市公司将迎来业绩触底反弹，单机及单票利润高的航司受益明显。均票价分别为1211元、2104元，较2019年分别上涨39%、34%； 基于此，重点推存单机及单票利润领先的春秋航空、吉祥航空、中国国航2022年冬春航季前二十大航线中有13条航线经济舱全价票较夏 建议关注盈利弹性较大的南方航空、中国东航。秋航季上涨10%，票价上涨空间再次打开。 利润及弹性测算：预计2023-2024年春秋航空单机及单票利润 居领先地位，若平均票价上涨10%，测算南方航空单机及单票 盈利弹性最大。 3 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES 01.单机利润 02.单票利润 目录03.海外：需求和票价齐回升 CONTENTS 中泰证券研究所 专业|领先丨深度丨诚信 04.中国：航空复苏正在上演 05.利润及弹性测算 06.投资建议 07.风险提示 中泰证券 ZHONGTAISECURITIESTIE 1单机利润 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES 1999-2022年：极端事件冲击，航司盈利波动较大 1999-2022年，上市航司在绝大部分年份保持良好盈利能力，但波动较大。其中，在1997-1999年亚洲金融危机、2003年非典肺炎、2008年 全球金融危机、2020-2022年新冠疫情等极端事件冲击下，上市航司亏损严重。基于上市公司披露数据，剔除极端年份数据（1997-1999、2003、2008、2020-2022，下同），2010年基本为各航司上市以来单机盈利规模的最高点，吉祥航空上市以来历年平均单机盈利规模最大 （1273万元） 5000 5000 -10000 -15000 图表：1999-2022年上市航司单机归母净利润走势（单位：万元） 中国国航中国东航南方航空春秋航空吉祥航空华夏航空海航控股 19982003200420052007 200201 201820192020 来源：Wind、iFind、Choice、公可报专、从姚计靠民航、、中泰证养研究所 各注1：利润为和除非经常性损益后归易于母公司股东的净利润，中国证监会于2008年11月发布《公开发行证券的公司信息放露解释性公告第1号非经常性报点（[2008143号）明确非经常性损益是指与公司正常经营业务无直接关系，以及虽与正常经营业务相关，促由于其性质特殊和领发性，影响报表使用人对公司经营业绩和整利能力作出正确判断的务项文易和事项产生的损，合作航线收入，航线补贴等属于航空公司正常经营业务密初相关切符合国家政策规定的收入，因北各航司日愉均将此关收入归入经常性报点项月，备注2机队规模仅考虑客机，四航、东航分别于2019年、2017年年报别离货机 2022年单机利润为预测，多航司的亏损额为业情损报中的平均值，除华夏航空机队规模使同2022年中期数据外，其他就司使同2022年12月公司技齐的月度经营数据中的机以数据，下间。 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES 1999-2022年：极端事件冲击，航司盈利波动较大 图表：1999-2022年上市航司单机归母净利润情况明细（单位：万元） 中国国 中国东航 南方航空春秋航空 吉祥航空华夏航室海航控股 1999 (519) 372 2000 (248) 470 2001 177 199 2002 79 265 2003 (1025) (367) (1809) 2004 212 37 (152) 2005 (141) (692) (302) 2006 522 (1378) (171) (57) 2007 1594 10 417 900 2008 (974)(3030)(1507)(2069) 2009 421 10 (65) (405) 2010 2306 1322 1117 2204 2011 1466 1078 998 1417 2012 737 506 463 952 2013 543 240 299 1372 2014 508 (43) 212 1200 2015 997 554 457 1255 1530 1092 01.中国国航：上市以来年均单机盈利规模983万元，领先于中国东航（235万年份单机如母净利润（客机） 元）、南方航空（315万元），中国国航上市（2006年8月）以来单机平均盈利规航 模983万，其中最高点出现在2010年，彼时客机规模377架，单机利润2306万元。2010-2019年连续十年盈利，单机利润在508至2306万元之间波动，平均单机利 润1024万元。2020-2022年受新冠疫情影响，公司经营出现巨额亏损，年均单机 亏损金额3193万元。 02.中国东航：上市以来年均单机盈利规模235万元，落后于中国国航、南方航空。 2010年中国东航完成与上海航空的重组，借助世博会东风，经营情况大幅改善， 客机规模337架，单机利润为1322万元，为上市（1997年11月）以来盈利最高点。2010-2019年中国东航单机利润整体呈现下滑趋势，平均单机利润551万元，其中 2014年出现亏损（-43万元/机）。2020-2022年受新冠疫情影响，公司经营出现 巨额亏损，年均单机亏损金额2816万元。 916 4985743101404968 中国国航。2010年为南方航空上市（2003年7月）以来单机利润最高点，单机 2017 1003 717 623 1438 1441 626 利润1117万元，机队规模405架。2010-2019年连续十年盈利，单机利润在206 2018 878 284 253 1504 1049 423 (882) 至1117万元之间波动，平均利润520万元。2020-2022年受新冠疫情影响，公司2019 890 355 206 1708 942 1004 (656) 经营出现巨额亏损，年均单机亏损金额1600万元。2020 (2100) (1749) (1044) (784) (685) 921 (16098) 2021 (2302) (1801) (1087) (97) (605) (183) (3111) 2022 (5176) (4897) (2669) (2755) (3780) (3056) (5530) 上市-2019年平均单机利润 983 235 315 1243 1273 713 512 03.南方航空：上市以来年均单机盈利规模315万元，领先于中国东航，落后于2016 2020-2022年平均单机利润(3193)(2816)(1600)(1212)(1690)(773)(8246) 各公码年机、（从就计看民航》、中奉证车研究员各注：本文描送的上市以来的平购单机利润为公可上市正2019年的平购单利润 7 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES 1999-2022年：极端事件冲击，航司盈利波动较大 图表：1999-2022年上市航司单机归母净利润情况明细（单位：万元） 04.春秋航空：上市以来年均单机盈利规模1243万元，仅次于吉祥航空，新冠疫情期间年份 单机亏损仅高于华夏航空。春秋航空于2015年1月在A股